蒙特卡洛方法计算房地产行业VaR

蒙特卡洛方法计算房地产行业VaR 蒙特卡洛方法计算房地产行业VaR 1、相关定义 1.1、VaR方法的定义 vaR(Val oe at Ri sk)按字面解释就是”在险价值”,是指在给定的概率水平 「(置信水平),在一定的时间内(如1天或10天),持有一种证券或资产组合 可能遭受的最大损失‘6〕。 比如,我们说某个资产组合在99%置信水平下的日VaR值为1 000万美元,这 意味着平均看来,在100个交易日内,该资产组合的实际损失超过1000万美元 的只有1天(也即,每年有2到3天)。 ‘ ‘声兰兰{/一’’ 斌斌崔牛三 三羹了 了 丫丫丫丫丫丫丫丫丫丫丫丫 丫 }} }}} }}! !! 湘湘 湘 Va托二2,33鑫 VoR’二2一33器~期谁利润厂拱失 图1定义在险价值 北京邮电大学硕士研究生毕业论文 VaR方法在海运行业金融衍生品交易中的应用研究 但是需要注意的是,VaR并不是以下问题的答案: 在一个给定的期间内,我的资产组合可能会损失多少? 上述问题的答案是,你可能失去所有!或者说损失掉资产组合的全部价值! 在实践中,这个回答对我们来说没有什么帮助。这只是一个错误问题的正确答案。 如果所有市场同时崩溃,市场价格很自然的会出现大跌,资产组合的价值将跌至 零。 VaR值为特定时间内市场因子变动引起的潜在损失提供了一种可能性估测。 VaR值是下属这个问题的答案: 在较低的概率下(比如说1%的可能性),既定时间内实际损失可能超过的最 大损失值是多少? 注意,VaR测度并不是说实际损失将超过VaR值多少,它只是说明实际损失 超过VaR值的可能性有多大。 大多数VaR模型都 是用来测度短期内(比如1天或10天)风险的。1 998年 BIS 协议 离婚协议模板下载合伙人协议 下载渠道分销协议免费下载敬业协议下载授课协议下载 规定了一个置信水平,为99%。不过,如果是为了内部资本分配的需要, 使用的置信水平应更高一些,这与从级信用级别相一致。 正像图1所描述的,简单来说,VaR的计算包括以下几个步骤:第一,推导 既定期间H(如1天或10天)内,资产组合价格或资产收益的远期分布。如我 们将在下面介绍的,可以从历史价格的分布来直接推导价格或收益的分布(非参 数VaR),也可以分析性地对分布作出假定。比如,通常的做法是假定价格服从 对数正态分布,或假定资产收益服从正态分布(非参数VaR)。第二,假定置信 水平c为99%或99.96%,可按分布的第一4分位数来计算可能遭受的最大损失。 VaR是用资产组合在特定时间内的预期价值来测度在某个(如99%)置信水平 下可能遭受的最大损失。 VaR=预期收益/损失一在99%置信水平下可能遭受的最大损失 公式 另一种VaR的定义是99%置信水平下可能遭受的最大损失: VaR’一在99%置信水平下可能遭受的最大损失, 公式 VaR’也被称为”绝对VaR”o 本文中若无特别说明,均采用公式2中的描述。 北京邮电大学硕卜研究生毕业论文 VaR方法在海运行业余融衍生品交易中的)、谈用fJ}究 1.2、VaR计算结果验证的概念与必要性 从前而关于VaR概念和计算方法等内容的介绍中我们可以一看到,VaR是一个 统计估计值,实际应用中,由于数据抽样、模型的假设条件、建模过程、动态性 假定、随机因索和人为因素的影响,所以无 论采用哪一种方法都会产生定的偏 差。 第一,数据抽样过程中产生的偏差。无论是否使用参数,所有的方法都不无 例外的依赖于历史数据的选择,如果选择的数据样本不具有代表性,则估计结果 将会与实际风险之间存在较大的偏差。例如,如果选择的历史样本区间1几,碰巧 .卜场囚子具有较低的波动性,则计算出的VaR将会低估组合的实际风险;相反, 如果时问序列中包含了1997年亚洲金融危机和2001年美国”9.11”时间之类的 异常变化,则估计出的VaR值就可能会高估实际风险。这种在抽样过程中产生 的误差对直接依赖于历史数据的历史模拟法影响最大。 第二,模拟条件不当引起的误差,这种误差主要产生在参数方法中,该方法 对应分布的假定可能不能充分描述市场因子的实际分布。现实情况下,几乎所有 的市场因子变化的分布都并不或不完全遵循正态分布,这必然导致结果中出现偏 差。 第月,模拟过程中产生的偏差。这一过程涉及到市场因子的选择,以及各个 一41- 北京邮电大学硕士研究生毕业论文 VaR方法在海运行业金融衍生品交易中的应用研究 市场因子的 标准 excel标准偏差excel标准偏差函数exl标准差函数国标检验抽样标准表免费下载红头文件格式标准下载 差和相关性等参数的估计,主观性比较强,计算量也很大,尤其 在用大较大数据量时就更复杂,因子很容易出现偏差,导致估计结果与实际情况 不符。 另外,、乞R计算过程中的动态性假定、随机因素和人为因素的影响,乃至置 信区间的选择,都会对、乞R的估计值与实际值之间产生偏差。 总之,无论用哪种方法选择哪种模型来计算、乞R,偏差都是不可避免的,监 管部门和金融机构必须时刻意识到这一点。但显然并非仅仅意识到就己足够,为 了准确理解、乞R估计结果的有效性并改进VaR模型,我们还必须 对模型的准确 性进行检验和评估,即所谓准确性检验。准确性检验是通过比较、乞R模型的估 计(预测)结果与实际损益的情况,来评估、乞R模型的有效性。由于准确性检 验是在事后进行的,所以也称为Back一Test。这也是、乞R计算中关键的一环,巴 塞尔委员会在《关于使用后验测试方法检验计算市场风险资本要求的内部模型法 的监管框架》文件中也专门对、乞R模型的检验进行了详细的说明。 后验测试的基本思想是:将数据样本分为估计样本和评价样本两部分,估计 样本用于对模型中的参数进行估计,从而预测投资组合的、乞R;而评价样本用来 对模型的有效性进行Back一Test检验,通过统计评价样本中实际损失大于、乞R的 次数,得出该、乞R模型在预测投资组合真实风险暴露时的好坏。 1.3、VaR的定义 t Risk”的缩写,中文译为”风险价值”或”在险价值”,是指 在给定的市场条件与置信水平下,某一金融资产或证券组合在给定的时间区间内的最 大可能损失。VaR可表示为: Pr ob夕(甘>为双)=l一c 其中,砂为金融资产或证券组合在持有期夕内的损失;。为风险测量的置信水 平,VaR为此置信水平下处于风险中的价值。 对于每一个给定的市场风险函数,我们都可以针对需要的测量精度c计算出相 应的损失最大值VaR,用它直观来地表示风险大小。假定选定的置信水平为c二95%, 我们可以在该统计期间内金融资产收益率函数中找到分位数(1一c)二5%所对应的最大 可能损失作为VaR值。比如:设美国中期国债当 月置信水平为95%的VaR值为170万 美元,则该投资组合的市场风险可以用如下方式向非专业人士披露:在正常的市场条 件下,有95%的把握保证该投资组合在当月最大可能损失为170万美元,或者说只有 5%的可能损失会超过170万美元。股东,高级管理人员可以据此判断该投资组合的市 场风险和不利情况的可能性,与自己的承受能力比较,决定如何调整风险;投资者也 能自主评价风险收益比,决定是否继续持有或购进。 VaR作为一种利用概率论与数理统计来评价风险的方法,能用非专业人士都能 够理解的非技术术语对金融市场风险给出总括性评价,兼具科学性与简明易操作性。 VaR的最大特点在于测量的综合性,可以将不同市场因子,不同市场的风险集成为一 个数,较准确测量由不同风险来源及其相互作用而产生的潜在损失,较好的适应了金 融市场发展的动态性,复杂性和全球化趋势。 山东大学砚士学位论文 3.IJ物R今橄的选择 VaR的测量基于两个参数-一持有期和置信水平.任何VaR只有在这两个参数给 定的情况下才有意义,不同VaR模型也可以依据这两个参数进行比较甚至转换。 (l)持有期 持有期是计算VaR的时间范围山,由金融机构自行确定,通常为一天、一周或 一个月。由于波动性与时间长度呈正相关,所以vaR随持有期的增加而增加。当投资 回报服从正态分布时,不同持有期下的VaR可以通过平方根转换。选择持有期时应考 虑投资组合要素中资产的流动性程度以及交易的频繁程度。一般而言,流动性较好的 资产选取的时间较短,流动性较差的资产选取的时间相对较长。 (2)置信水平 置信水平即VaR计算公式中表示测量精度的。。不同的置信水平反映了不 同金融 机构对于承担风险的不同态度或偏好。大多数金融机构选择的置信水平通常都在 95%一99%之间。一般的说,考虑vaR的有效性时需要选择较低的置信水平;内部风险 资本需求和外部监管要求则需要选择较高的置信水平;而出于统计和比较的目的则应 选择中等偏高的置信水平。例如,JP Morgan选择95%,花旗银行选择%.钱,大通 曼哈顿选择97.5%。而国际清算银行对监管资本计算所规定的置信度是9钱。 如果选择9界的置信水平,如图3一l所示(横轴表示投资组合价值变化范围,纵 轴表示变化发生的概率),就是要在图中找到如向下箭头表示的位置,该位置使得价 值变化的95%落在右边而5%落在左边,这个位置上的横轴数值就是VaR的值。其含义 是,预期100天中只有5天的损失机会会超过对应的VaR值。 山东大学硕士学位论文 姚以 图3一1 VaR的定义 1.4、房地产投资决策的概念 所谓的房地产投资决策,是指对所提出的房地产投资项目进行的技术经济可行性分 析,对可以比较和评估的不同目标做出判断,是对一个解决 方案 气瓶 现场处置方案 .pdf气瓶 现场处置方案 .doc见习基地管理方案.doc关于群访事件的化解方案建筑工地扬尘治理专项方案下载 的选择过程。 房地产行业关于对项目的投资决策对房地产行业自身的提高有很大的作用。因为房 地产具有固定不可改变的性能,一旦做了某个决定,就不会在发生改变。除此之外,房 地产由于投资的周期比较长、大部分要在一年的时间以上,所以会花费大量的人力物力 和财力,开始施工就不能半途中断,而且要尽量的缩短时间,力求在最恰当的时间完成 并投入使用。房地产的投资与人们的生活 密切相关,既关系着人们的基本生活,又关系 着人们生活的舒适程度。同时对国家的发展的也起着重要作用。关于对房地产的投资十 分复杂,包含了空间布局、总量和结构三个方面。因为房地产的投资占据了整个国民经 济中很大部分,从而导致它与社会的人力,物力和财力相匹配,所以必须要对房地产的 投资决策高度重视起来。一个地区或国家的房地产投资决策的科学准确的程度,表明了 这个地区房地产行业的整体水平,体现出一个国家的发达程度。 1.5、有关定义和说明 1.2.1 定义1.2.1 定义 1) 知名房地产开发企业:指一些大型的知名的房地产开发企业,具体而言,即在全国范围内开 展房地产业务,在全国主要城市的房地产市场占据了比较大的市场份额,逐步形成了全国性的品 牌效应。进而,逐渐在全国房地产市场具有一定的知名度,具有一定的市场领导力,对市场的发 展有一定的引导。这些企业的发展代表了中国房地产市场发展的轨迹,同时也为中国房地产市场 的发展产生了很强的推动作用。 2) 资产负债率:负债/资产总额。 3) 行业营业利润:营业利润/经营性收入。 4) 土地储备:指截至统计时间项目状态仍为土地的可建建筑面积。 5) 在建项目:指在一幅土地上,开工在建的项目,在建项目建筑面积指该项目所有的可建建筑 面积。 6) 在售项目:指在一幅土地上,只要有楼盘已经开始销售即计入在售项目。 7) 销售率:指一定时间(每月内某时点)楼盘已销售面积(或套数)与项目可以开发总面积(套 数)或本期发售面积(套数)之比,反映楼盘 总体或本期实现销售的程度。但鉴于目前数据的可 得性,仅可以做到整体项目的销售情况。 8) 售完项目:截至统计时间,项目销售率已达 100%的项目。 2 1.6、VaR定义 gan公司率先提出的,它是一种用于度量和管理市场风 险的有力工具。VaR(Valueat形sk)的含义是”处于风险中的价值”,比较恰当 的定义是:在正常的市场条件和一定的置信水平下,某一金融资产或证券组合在未 来特定的一段时间内的最大可能损失。 设:状态变量向量又代表市场因子(即利率、汇率和价格等),风t。,x。)是金 融资产或组合初期的盯市价值,经过一段时期后金融资产或组合在t时刻的价值为 P(t。,劝,因此利润或损失函数为幼(?t,颐)=爪t,劝一武t。,x。),简计为酮。按 定义,pro奸酮(?t,颐)三一为Rl二。(卜云尺全0)(3.l) 它表明:对于一定的置信水平c,经过持有期?t,VaR是金融资产或组合价值 损失的单边置信区间的临界值。 如,持有期为1天,置信水平为97.5%的风险价值是,在下一个交易日有 97.5%的概率保证价值损失不超过10万美元,若风险价值估计准确,发生损失大于 10万美元的概率应小于2.5%,参见图3.1。 校失 U) (3 .7) 则: 卜一亡’了(r)dr一伽抽 定义:对于一个标准正态随机变量X,给定了 (3 .8) 0Za.}一。’,则称Z。.为标准正态分布的上。’分位点。 由(3.8)式和。’分位点的定义可得:尸{x:一a}二1一。,也即: 尸{X>一a卜。,因此,vaR值等于标准正态分布下的上。分位点,其计算问题就 等价于于寻找”。 在标准正态分布 下,当给定一个置信水平如95%,则对应”=1.65(见表 3.1),于是就可以计算出相应的最低回报率R’和VaR。由公式(3.7),最低回报 率R’可以表示为: R’=一a汀+/l(3.9) 北方_l_业大学硕士学位论文 假定参数尸和。是一天的时间间隔上计算出来的,则时间间隔为?t的的相对 VaR为: VaR*=几(刀一R’)一P0。。拖了(3 .10) 因此,VaR是分布的标准差与由置信水平确定的乘子的乘积。 类似地,对于绝对VaR有如下形式: 冷R,一几R’一几(。。了石一产?t)(3 .11) 这种方法可以推广到正态分布和其他的累计概率函数,其中所有的不确定性都 体现在。上,其他的分布会得到不同的。值。 1.7、VaR 的定义 早期的风险度量技术, 包括标准差、Beta 系数、久期和 Delta 等方法都只是针对特定 的金融工具提出的, 难以综合反映全部的复杂的风险. 在当前的情形下, 金融机构非常需要 一种简单, 便于理解, 又能全面反映各种风险, 尤其是市场风险的度量方法. VaR 就是适应 当前风险管理的需求而产生的, 它将多种市场风险简单明了地换算成 VaR 值, 通过调节置 信水平, 管理者还可以得到不同置信水平上的 VaR 值, 可以满足不同的管理需要. 目前, VaR 己广泛应用于金融机构的信息披露、资源配置、绩效评价、风险头寸设定等方面. 事实上, VaR 已成为目前金融风险管理的行业标准. VaR 一般被定义为在一定的置信水平下, 金融资产在特定的持有期内可能发生的最大 损失. 设连续型随机变量 X 表示金融资产在一定持有期内的对数收益率, 给定一个小概率 α ? (0,1) , 则置信水平为 1 ? α 的 VaR 定义为: V aRα = ?inf{u : P(X ? u) ? p}. (2-1) 从定义我们可以看出, VaR 的数学本质是收益分布函数的分位数. 1.8、体育养生行业的概念 行业是根据经济活动的同质性划分的经济门类,就其实质来说是指从事一种或主要从 事一类活动的所有单位的聚合体。依据按经济活动性质的同一性为分类原则,而不按其所 属行政管理系统分类。 [47] 那么按照上面的定义可以说体育养生行业就是从事体育养生活动 的所有相关单位的聚合体。 1.9、网络银行业务的定义 近些年来,有关网络银行业务的各种讨论和研究频频见诸报端,但究竟什 么是网络银行业务,由于缺乏足够的经验积累和共同的评判尺度,不同国家、国 际组织及有关机构所作的表述均有所不同。常见的关于网络银行业务的近似提法 就有数种,例如,”互联网(或称因特网、网际网路)银行业务”、”线上银行业 务”、”电子银行业务”以及”虚拟银行业务”等。‘这些称谓虽然因观察角度 和侧重点有所不同而在文字表述上略有差别,但它们所反映的实质内涵却大体一 致,都体现了”通过电子渠道或电子手段提供银行业产品与服务”的含义。 笔者认为,所谓网络银行业务,应有广义和狭义之分。从广义上讲,它是金 融机构通过电子传输渠道向客户提供的各种金融服务和产品。首先,就其经济实 质而言,它仍属于金融服务或产品;其次,就其技术内涵或交易方式而言,它囊 括了互联网、无线通信网络、自动柜员机、电话等各种重要的电子手段与途径; 第三,就其内容与范围而言,它既包括零售和小额银行产品与服务,又包括大额 电子支付和其他批发性银行产品与服务,既包括传统的业务活动,又包括新型产 品与服务。这种广泛意义上的网络银行业务也常常被称作电子银行业务。若从较 为狭义的角度理解网络银行业务,则它仅指银行主要或完全经由互联网提供的银 行业服务与产品。此时,网络银行业务与互联网银行业务同义。2 二、网络银行业务与传统银行业务特点比较分析 在分析定义时,我们已经知道了网络银行业务的本质是银行业为其客户提供 金融服务的一种新手段。既然是新手段,网络银行业务就应具备与传统银行业务 所不同的特点。 (一)网络银行业务具有全新的运作模式 网络银行时代,随着高科技的迅猛发展,运作模式趋向虚拟化、智能化。传 ,齐爱民、陈文成.网络金融法.[M].长沙:湖南大学出版社.2002年,2l一25页 2阎海.网络银行法律问题初探[J].研究生法学,2000年,第4期,第!3页 贵州大学硕士研究生学位论文 统的银行客户必须到银行的业务柜台办理业务。而在网络银行时代,只要具有一 定的网络通信条件和一台电脑,随时都可以与网络银行接通,进行转账、查询等 各种银行交易。用户只需联入因特网的终端,便可以在世界的任何角落开展银行 业务。同时,网络银行向客户提供的服务是全天候、大范围、跨地区、跨国界的 实时金融交易服务,大幅度地提高了银行的服务效 率,也使得银行更加贴近客户。 那种客户奔走于企业、银行之间,因错过营业时间而被据之门外的现象将不会在 网络银行时代出现。3 这样全新的运作模式,使得网络银行业务具有传统银行业务不可比拟的成本 优势。开办一个网络银行,所需的成本只是电脑硬件、软件及少量智能资本。而 传统银行的开办则需要大量土地、资金、人力和建筑。相比之下,开办一个网络 银行的成本要低得多。‘另一方面,传统银行主要借助物质资本、人力资本向客 户提供服务。5网络银行则主要借助智力资本,靠少数智力劳动者便可以为顾客 提供全功能服务,如美国安全第一网络银行只有巧名员工便可以在世界范围内 开展业务,两者的成本孰高孰低显而易见。 (二)网络银行业务提供者的多元性 与传统银行业务相比,网络银行业务的提供者具有多元性。传统的银行业 务一般都由具有物理形态的银行业机构提供,而网络银行业务则既可能由传统 银行及其分支机构通过电子媒介提供,也可能由单独设立的纯虚拟的”网络银 行”提供,还可能由其他非银行金融机构乃至非金融机构提供。 电子渠道的使用为银行之外的其他新的机构进入银行业市场提供有关服务 和产品创造了便利条件。在计算机网络与电信网络构筑的虚拟世界中,银行业 市场的进入门槛大大降低,带来了更多的服务提供者,从而也加剧了竞争。实 践中,诸如软件公司、电信公司、网络服务供应商之类的新型信息技术公司就 凭借其自身的技术优势开始涉足网络银行业务。例如,美国通用电气、日本索 尼等老牌制造商早己将触角伸向了银行支付领域,而微软公司也曾试图通过收 购财务软件公司的方式来实现其进军个人理财支 付体系的雄心。这些来自非银 行业部门的机构借助现代信息技术手段也可以提供有限的金融服务。 3张国健、王维红.货币银行实务〔M].北京:中国时代经济出版社.2004年,11一,3页 4孙占利.国际电子商务立法:现状、体系及评价[J〕.学术界,2008年,第4期,第2页 5贺小勇.金融全球化趋势下金融监管的法律问题[M].北京:法律出版社.2002年,9一13页 贵州大学硕士研究生学位论文 (三)网络银行业务内容的多样性 同传统银行业务相比,网络银行业务具体提供的金融产品与服务更加复杂 多样。从根本上说,网络银行业务应该是一种金融服务方式上的创新,是先进 的网络信息技术对传统的银行业部门加以改造的结果。这种服务提供方式和途 径的变革不仅引发了银行业部门的重大结构变化,而且导致了网络银行业务内 容的多样性和复杂化,使得网络银行业务兼具传统与创新的双重特征,既包含 现有的传统银行业产品与服务,又包含一些全新的银行业产品与服务。 第二节网络银行业务安全法律问题概述 1.10、-1-1 行业的定义 行业,一般是指按生产同类产品、具有相同工艺过程和提供同类劳动服务而划分的经济活动类别 [25]。在研究天津市行业收入差距问题之前,界定清楚行业的划分标准是十分必要的。1993 年和 2003 年天津市统计数据显示,统计局根据不同时期的从业人员现金收入情况,曾经两次适时地修改了行业划 分的统计口径。本章在分析不同时期天津市行业收入差距问题时,所采用的行业分类均以表 2.1 为标准。 表 2.1 天津市不同时期行业分类表 Table 2.1 Industry classification in different historic periods in Tianjin 时期 分类标准 1978 年至 1992 年之间,参A.农、林、牧、渔业;B.工业;C.建筑业;D.交通运输、仓储及邮电通信 照 1993 年及其之前《天津业;E.批发和零售贸易、餐饮业;F.金融、保险业;G.卫生、体育和社会 统计年鉴》行业分类标准,福利业;H.教育、文化艺术和广播电视业;I.国家机关、政府机关和社会 天津市行业被分为 9 大类团体 1993 年至 2002 年之间,参A.农、林、牧、渔业;B.采矿业;C.制造业;D.电力、燃气及水的生产和 照 1994 年至 2003 年《天供应业;E.建筑业;F.地质勘探业和水利管理业;G.交通运输、仓储及邮 津统计年鉴》行业分类标电通讯业;H.批发零售贸易和餐饮业;I.金融、保险业;J.房地产业;K. 准,天津市行业被分为 15社会福利业;L.卫生、体育和社会福利业;M.教育、文化艺术和广播电影 大类业;N.科学研究和综合技术服务业;O. 国家机关、政府机关和社会团体 2003 年至 2010 年之间,参A.农、林、牧、渔业;B.采矿业;C.制造业;D.电力、燃气及水的生产和 照 2004 年至 2011 年《天津供应业;E.建筑业;F.交通运输、仓储及邮政业;G.信息传输、计算机服 统计年鉴》行业分类标准,务和软件业;H.批发和零售业;I.住宿和餐饮业;J.金融业;K.房地产业; 天津市行业被分为 19 大类L.租赁和商务服务业;M.科学研究、技术服务和地质勘查业;N.水利、环 境和公共设施管理业;O.居民服务和其他服务业;P.教育;Q.卫生、社会 保障和社会福利业;R.文化、体育和娱乐业;S.公共管理和社会组织 8 河北工业大学硕士学位论文 2、相关背景 2.1、VaR方法产生的背景 自」几Il)_纪70年代起,全球金融市场的波动性日趋加剧,余触自}川七’J金融 个球化迅猛发展,金融风险管理成为现代金融机构经营管理的华础和核心。金触 附才}:品作为金融市场风险加剧的产物,山于其具有根据顾客对风险和收益偏好 “量身定做”、成本低、高杠杆等优点,在近30年来获得了爆发性的增长。然而 南生工具的发展似乎超越了人们对其的认识和控制能力。南生交易的膨胀和资产 i正券化趋势并行使去全球金融市场发生了基础性的变化—市场风险代替了信 用风险成为金融机构面临的最重要的风险。在资产结构日益复杂化的条件卜,传 统的风险管理力一法的缺陷越来越明显。在90年代中期发生的儿起震惊世界的银 行和金融机构危机大案,如美国奥伦县政府破产案、巴林银行倒闭案、中航油新 加坡巨额交易亏损案,日本大和银行巨额交易亏损案等,无不与金融衍生L具有 关。 一些主要的国际大银行如J.P.Morgan等开始着手研究,建立自己的内部风 险测量、资本配置模型,以弥补80年代巴塞尔协议对资本充足性管理要求的不 足。当时J.P.Morgan的总裁weatherstone要求其下属每天下午在当天交易结 束后的4点15分,给他一份一页的报告,说明在未来24小时总体上的潜在损失 是多大。为了满足这一要求,J.P.M叮gan的风险管理人员开发了一种能够测最 不同交易、不同业务部门市场风险,并将这些风险集成为一个具体数字的风险测 量方一法—Val{o 北京邮电大学硕士研究生毕业论文 vaR方法在海运行业金融衍生品交易中的应用研究 1993年由30位银行总裁、政府代表以及大企业总裁组成的30人小组(G30) 发表报告,将VaR方法是为控制金融衍生工具市场风险的推荐方法。1996年初 十国集团签署了巴塞尔协议的补充协议认可金融机构运用成熟的内部风险控制 模型进行市场风险计算,并推荐其成员国银行使用VaR方法。从此,VaR方法得 到了迅速的推广与应用,并在实践中得到了进一步的发展,现已发展成为当前管 理金融市场风险的主流方法。同时,基于 VaR方法的各种风险管理系统也相继推 出,进一步推动了VaR方法在信息披露、业绩评估、资源配置等方面的推广应用。 2.2、研究背景及其意义 济,影响经济发展的主要手段之一就是进行国 家宏观调控。上世纪大萧条之后,西方各国政府长期普遍奉行凯恩斯主义经济 政策,为解决有效需求不足的问题,采取了大规模增加政府开支等财政政策手 段。然而到了20世纪70年代,西方各国接连出现了严重的经济”滞胀”。此 后,各国更加青睐货币政策,将其作为宏观调控最重要的手段之一。 目前,货币政策效应非对称性研究的历史较短,大萧条以前,大多数的经 济学家都认为货币政策的效应相对稳定,即相同幅度而作用方向不同的货币政 策对经济的影响力是一致的。然而,上世纪30年代末经济大萧条的爆发终于促 使经济学家们开始思考货币政策效应是否是非对称性的问题,即紧缩性与扩张 性货币政策作用效果的不对称 性。 当谈论到货币政策的功能,我们想到的往往是货币政策总量的调节效应,即 货币政策的变化,最开始影响微观主体的需求,如投资需求和消费需求,进而 对整个宏观经济的总量均衡产生影响。然而,这一观点在忽略了货币政策在进 行总量调节时对不同行业需求量调节产生差别的同时,也忽略了货币政策对每 个行业供给能力的影响的差别。而自20世纪80年代以来,行业的不平衡发展成 为中国经济发展中的一个显著性特点,一些行业的过度收缩 (或扩张)最开始 会导致经济结构性失衡,而若不采取有效手段的话,进而也会引发总量失衡。 特别是由货币信贷扩张引起的局部过热会引发整体过热。 自学者们开始探讨行业效应以来,现阶段关于货币政策的行业效应的研究 结论大都一致,同一货币政策下不同行业的反应程度及反应方向都是不同的, 即同一货币政策的行业效应具有非对称性。但在货币政策成为我国主要的宏观 经济调控手段的情况下,掌握不同经济时期的货币政策的行业非对性,即在经 济扩张和紧缩时期,掌握行业对货币政策反应的强度及方向,对政策实施适当 2 的宏观调控措施尤为重要。 在货币供给增长对产出具有明显效应的情形下,近期的研究表明世界上许 多国家货币供给变动对产出的影响具有非对称性,货币政策在经济周期的不同 阶段具有不同的作用效果,即货币政策对于经济增长的影响,不仅依赖于货币 政策的方向和强度,而且依赖经济周期的具体阶段。而处于经济转轨时期,我 国货币经济政策的操作面临着方向性的选择。我国经济运行当中,货币政策对 于行业的冲击是否也具有一定程度上的非对称性,这将是同宏观经济决策和经 济结构调整密切相 关的重要问题,也是一个需要加以检验的实证问题。通过理 论上分析货币政策非称性形成的原因,实证检验货币冲击对于行业是否具有非 对称性及其存在程度,判断货币政策对实际行业产出具体作用,分析与刺激有 效需求、缓解通货紧缩和增加劳动就业等目标相符的货币政策手段和规则,对 保持我国经济快速稳定发展是至关重要的。因此,在货币政策成为中国主要的 宏观经济调控手段的情况下,必须关注货币政策对不同行业的影响,否则以整 体稳定为目的的货币政策反而会引起那些对货币政策反应强烈的部门的过度波 动(Raddatz & Rigobon,2003)。 2.3、案例背景及概况 XXX 房地产项目位于长春市东北角,二道区河堤路以东、远达大街以西、 宜良路以南、同康路以北,主要用于居住及商用。项目以西就是长春市母亲河— —伊通河,风景优美,宜居宜商,地理位置十分优越:项目东面即是长江经济开 发区,有长江集团、长春工贸运输公司、得利家居厂等知名企业,因此有一定的 商业发展潜力;以西与母亲河伊通河隔河相望有团山小学家友超市以及吉林省胜 利医院,西南方向还有养老公寓,离火车站也很近,出行非常方便;项目南面有 八里堡社区卫生中心、英俊蔬菜花卉基地等;而好客隆超市、兴东大药房在该项 目的东北角。这些为项目提供了一定的住宅优势,有利于当地住户购物、小孩上 学以及老人养老。另外,现有住宅楼仅有紫金苑小区一家,市场需求明显大于市 场供应,初步分析,项目前景良好,值得投资。 公司于 2009 年 11 月 17 日以 4.159 亿元竞得该项目用地使用权,折合地上建筑面积单价为 1793 元/平方米。项目拟 建规模和内容如表 5.1 所示。 表 5.1 项目拟建规模及内容 名称 内容 建设用地面积 23.2 万平方米 规划容积率建筑面积 44.4 万平方米 容积率 2.4、研究背景 1998 年开始实行住房改革,自此之后,住房市场便 得到了高速迅猛的发展。但随着房地产市场的不断发展,也不可避免地产 生各种各样的问题,如短期内房价上涨过快、房地产市场的资金过度依赖 银行信贷等棘手问题。针对房地产价格过高这一现象,我国中央银行必须 积极出台各种货币政策和房地产价格管制手段对房地产价格进行调控,利 率政策则是其中一种常见的调控手段。仅是 2012 年的房贷利率就进行了两 次调整,第一次是在 6 月 8 日,1 年期贷款利率由 6.56%调整为 6.31%,调 整之后不到一个月,在7月6 日又进行了一次调整,1年期贷款利率由 6.31% 调整为 6.0%。这便意味着,2013 年执行的房贷利率要比 2012 年要 0.56%。 利率和房地产价格有着怎样的关系,我们如何来解释利率调整对房地产价 格的影响,这是一个值得研究的问题。 为了调控我国房地产市场的不适当发展(尤其体现在一线城市中), 2013 年我国出台了许多新的政策,包括新的”国五条”等,这或许会对我 国房地产市场产生巨大影响,尤其将体现在房地产价格方面。上海市作为 全国一线城市的”领头大哥”,房价高一直是困扰民生的一个重要问题,总 是出现”富人房子富余很多,穷人却无房可住”的现象。本文以上海市房 地产市场为研究对象,通过探讨利率对 房地产价格影响的传导机制,以 1998 年-2013 年的数据为依据,进而研究利率对上海市房地产价格的影响,从而 说明利率调整对上海市房地产价格的调控作用是否显著,并提出相应的对 策建议。 2.5、选题的背景及意义 .1.1 选题的背景 房地产业作为国民经济的一个重要产业群体,是国民经济中的一个重要的投 资领域。事实上,我国房地产业起步并不早,大概在上个世纪九十年代初期。由 于当时我国房地业发展严重滞后,随着经济体制改革的不断深入,国家政府出台 各种政策积极鼓励房地产业发展。由此,房地产业经过近几年的酝酿以及十几年 的大发展,迅速走出萌芽状态,在国民经济中的地位越来越高,成为国民经济发 展的先导性基础支柱产业。同时,房地产业对国民经济的贡献也越发突出,据统 计,目前 15%左右的 GDP 是靠房地产业来拉动的,可见房地产业在拉动 GDP 方面也起到了巨大作用。毋庸置疑,房地产是国民经济的重要产业之一,而房地 产项目也成为重要的投资项目之一。 投资有风险,研究投资风险就需要研究投资对象存在的问题。很明显,我国 的房地产业发展还不太稳定,相关的制度还不太健全,仍处于产业发展的初级阶 段。我国房地产项目投资明显还存在着诸多的问题。一方面,投资者的风险意识 不强,不重视市场调查,没有完善的风险预测方法,决策往往仅凭经验或简单的 会计计算。另一方面,房地产交易信息资料不充分、专业人员知识结构不合理、 有关政策法规和管理不健全、房地产市场不完善等诸多不利因素都可能增加投资 者的风 险威胁。而且房地产开发属于资金密集型,要求一次性投入大量资金,而 在项目循环过程中,资金运转缓慢,一旦出现利息负担加重等问题,更是很导致 新的风险的出现。最让人担心的是,房地产业不仅资本密集,同时还和其他产业 关联度极高。首先,它与银行就紧紧捆绑在一起,我们银行系统约四成的资金都 积压在房地产市场上。另外,与房地产业直接或间接相关的行业多达六七十个, 而房地产还处于整个的中心地位,颇有牵一发而动全身的重要位置和危险境地。 而过猛的发展导致房地产投资过热我国房地产业的现状不容乐观:地方投资过 大,价格增长过快;房地产信贷资金过大,国家银行风险过高;盲目投资严重, 1 吉林大学硕士学位论文 土地抛荒、商品房积压;市场运行、调控和监管体系不完善;虚假广告、合同欺 诈揭示出房地产市场行为不规范,物业管理中心、中介服务的违法违规行为严重 等等。这一系列的问题令人堪忧。 房地产占据如此重要的位置,而同时又潜藏着如此多的投资风险,政府自然 会积极想办法,应对房地产行业中出现的问题,这也给房地产的投资环境蒙上了 一层迷雾,让投资者更加无所适从。政府相继出台了若干政策,加大对房地产的 宏观调控力度,主动规范房地产行业。从 2004 年开始,先后颁布实施了‘121’ 号文件,紧缩房地产信贷,提高贷款利息;次年 3 月央行再次加息; 2005 年 4 月国务院七部委颁发了《关于做好稳定住房价格工作的意见》,提出了具体调控 措施,标志着对房地产市场的直接调控全面展开;国务院常务会议于 2006 年 5 月从调整住房供应结构,完善统计和信息披露制度加强税收、信贷和土地政策的 调节等六个方面提出了房地产调 控的原则意见;紧接着九部委又颁布了《关于调 整住房供应结构稳定住房价格的意见》;紧接着,央行在一年多时间里全面上调 各档次贷款利率两次;从 2007 年至 2008 年,包括利率提高,”第二套房”政策 等措施,国家出台了多方政策。2010 年伊始,有关于房地产的政策的出台更是 不断。广西壮族自治区地税局日前下发通知,调高土地增值税预征税率,海南、 上海、厦门、临汾等地近期也在推进土地增值税清算工作。广西地税下发的通知 指出,从 2010 年 3 月 1 日起,对广西土地增值税预征率进行调整;而厦门市地 税局日下发的相关通知指出,纳税人符合房地产开发项目全部竣工、完成销售的; 或整体转让未竣工决算房地产开发项目的;或直接转让土地使用权其中之一的, 应进行土地增值税清算。海南省地税局也在积极开展土地增值税清算工作,坚持 依法征税、严格清算、应收尽收,坚决制止以各种名义拖欠税款,严厉打击恶意 逃避国家税收行为。上海市地方税务局也发出通知,对符合销售面积超过 85% 以上等条件的房地产开发项目进行清算的。至此,人们对房地产的关注度达到了 顶峰。 政府在短期内出台如此多的房地产宏观调控新政策,正表明房地产业形势严 峻,也说明房地产投资环境紊乱,对于房地产项目的质量判断也就非常困难。这 就需要有一种技术或方法能够比较迅速而准确的判断房地产项目的风险及投资 价值,为投资者选择房地产项目带来方便。因此,如何测定房地产项目的投资风 2 第 1 章 绪 论 险与价值,从而指导房地产项目投资者更科学的投资成为了人们研究和关注的热 点和焦点。 2.6、研究背景和意义 世纪 80 年代政府决定进行住房制度改革,停止福利化分 房,实施住房的商品化、货币化、社会化后才开始起步。房地产业在国民经济中的 地位日益重要,正在成为我国经济发展重要支柱产业[1]。以 2002 年为例,中国房地 产全行业的产值就已经达到 8612.17 亿元,占当年 GDP 的比重为 8.32%,房地产业对 经济增长的贡献率已经达到 20.54%,也就是说在新增 GDP 中,有 20%是由仅占 GDP 总量 8%的房地产业创造的。房地产业税收所占税收总额的比重也高于其他行业。”十 五”期间,我国房地产业税收完成 5190.98 亿元,年均增长 41.4%,增幅在各行业中居 于首位;”十五”初年,房地产业税收占全部税收比重为 3.0%,至”十五”末年提高到 5.9%,上升 2.9 个百分点;占第三产业税收的比重同期从 7.0%提高到 14.6%,翻了一 番,是三大产业中比重上升最快的行业。房地产业对国民经济增长作出了重要贡献。 同时,房地产业的产业链特别长,产业关联度也特别大,它的前瞻效应、后续 效应和旁侧效应非常突出,涉及面很广。房地产业的发展可以直接带动建筑业、钢 铁、水泥、木材、化工等建材业发展,带动配套设施、公共服务设施和整个城市建 设的发展,间接带动装潢业、消费品工业和商业、文化教育的发展,其产前、产中、 产后带动的相关产业多达 50 多个产业部门、几百种产品和服务,本身具备了支柱产 业的地位和作用[2]。实践也证明了,我国房地产业的发展对国民经济的快速增长发挥 了重要作用。 但由于起步晚,加之发展不完善,我国的房地产市场呈现出较为明显的起伏性 波动和其他一些较为典型 的初级市场特征,如投机气氛较重,市场运行机制不规范, 有关法律不健全。在这种情况下,政府通常会采取一些经济、法律、行政的措施对 经济进行干预,以提高经济运行的效率。 2007 年的中国房地产市场由于人民币升值的预期吸引了大量的投资性资金的涌 2 入从而推高房价。但是,政府在九月份实行了房贷紧缩政策、打击炒楼以及加强土 地监控等调控后,一直保持持续上涨的房价和迅猛发展的房地产投资出现了急促的 转变,楼市成交量萎缩,部分地区房价出现松动。房价拐点是否悄然而至成为人们 关注的焦点。 因此,我们希望通过分析以下几个问题:?我国房地产行业长期发展的前景, ?2007 年房地产市场的运行情况和调控政策对市场的影响,?2008 年影响房地产供 给和需求的因素,从而让我们能清楚的认识到2008年的中国房地产市场将如何发展。 同时通过数据对比分析房地产上市公司 2007 年业绩增长和沪深 300 指数增长的历史 情况以及行业整体的估值水平,并从中挖掘未来在宏观调控依然保持增长的房地产 上市公司,从而有效的指导我们对 2008 年的房地产行业进行投资。 2.7、研究背景 地产行业的蓬勃发展,而房地产行业又是国家带动经济快速发 展的支柱性产业之一,它已经切身感受到互联网行业所带来的巨大冲击力。特别是互 联网技术的不断进步,房地产网络营销的方式也在不断地演变,信息量大,数据质量 高是最大的特点。目前互联网上拥有非常庞大的人口数量。这也就意味着,对于大部 分的开发商而言,这部分网 络人口就是未来最大的潜在消费群体。而年纪较轻的高收 入人群更重视通过网络了解房地产相关的信息和资讯,这部分的受众群体更容易在网 络中被挖掘,同时房地产相关行业也正想借此分到一杯羹。与此同时,随着互联网应 用的不断更新,房地产相关行业通过网络传递信息,省去了传统房地产营销的繁琐步 骤,使得用户能更快地更准确地获取所需要的信息。其次,房地产互联网应用提供的 是 7×24 的服务,用户可以在任何时间和任何地点浏览信息和下载相关资源。再次, 传统的营销模式过于单一,通常是房地产相关行业比如开发商,咨询商和用户之间的 信息传递,而用户与用户之间,开发商和其他相关产业链之间的信息则较难传递,交 流也甚少。 近几年来基于六度空间理论发展起来的社会性网络服务(SNS)孕育而生,在当下的 网络中得到了迅速的发展[1]。伴随着人人网,开心网等一系列具有代表性的 SNS 系统 的迅速升温和稳步发展,国内 SNS 日益蓬勃地发展起来。而类似面向房地产行业且具 有独特业务背景的平台在国内仍然是一片空白。所以建立这样的一个平台,在房地产 行业中引入 SNS 的营销模式和相关技术,可以实现信息传递的多样性,资源共享,而 联系性更强,工具性更强的 Web2.0 互联网模式已经发展成新的趋势。对于房地产行 业来说,不断为开发商,相关产业链和用户之间提供服务以及为他们之间提供咨询交 流互动的平台,是房地产行业 SNS 系统非常重要的内容和服务宗旨。因此,把这些群 体紧密的联系在一起,能够拓展行业的人际网络,增加各自领域的商机,把行业内的 资源整合到一起,为房地产行业产业链上的客户提供综合性的服务。 由于房地产行业涉 及到的行业领域众多,拥有着大量的用户数据和资料,所以诸 如高并发的访问,海量数据的存储,高可用性和高实时性是系统的关键。在这种需求 应用的背景下,优秀的架构设计就成了系统的关键。其次,系统中存放着海量的房地 产智库资料供用户下载,一个良好的全文检索系统是必不可少的,它提供了比数据库 1 面向房地产行业的 SNS 系统研究与实现 更快捷,更方便,更准确的搜索服务。最后,SNS 系统会产生大量的用户行为和动态, 而这些行为和动态对于每一个房地产业的用户来说,都是拓展商业价值的机会,合理 的消息分发机制能够为用户提供更好的服务,从而促成更便捷,更优秀的面向房地产 行业的 SNS 系统。 2.8、VaR产生的背景 性或波动性,而金融风险是指由于金融市 场因素发生变化而导致金融资产或收益发生损失的可能性。例如利率、汇率或 者商品价格的波动,以及由于债务人财务状况恶化而导致违约的可能性等,都 会给企业的资产价值和收益带来风险。金融风险包括金融市场风险、信用风险、 流动性风险、操作风险和法律风险等。在诸多不同类型的金融风险中,金融市 场风险具有特殊的地位。不仅所有的企业都面临着金融市场风险,而且金融市 场风险往往是其它类型金融风险的基础原因。金融市场风险是指,由于金融市 场因子(利率、汇率、股价等)的不利波动而导致的金融资产损失的可能性。任 何企业都面临着金融市场风险,它具有客观性,无法消除。因此,应积极主动 地进行风险 管理而不是简单规避、被动接受或无所作为。所谓金融市场风险管 理就是指为改变企业所面临的金融市场风险状况而采取一系列的管理行为,包 括辨识企业面临何种风险;评估这些风险对企业的影响程度如何;决定哪些风 险必须回避,如何回避;哪些风险必须接受,如何接受;如何防范风险、风险 产生后如何控制风险的后果等。一般而言,风险管理包括了风险辨识、风险测 量和风险控制,目的在于调整、改变企业的风险/回报均衡状况。其中,风险测 量是基础和关键。 风险管理的基础和核心是对风险的定量分析和评估,即风险测量。所谓金 融市场风险测量,就是测量由于市场因子的不利变化而导致的金融资产(投资组 合)价值损失的大小。最初的金融市场风险测量方法非常简单,认为某一投资组 合的市场风险就是该投资组合的整个价值,如投资组合的价值是100万元,则 其风险也是100万元,因为在市场交易中它可能全部损失。这种方法被称为名 义量法。名义量法认为进入交易的投资组合都处于风险之中。但现实中只有极 少情况下,整个投资组合才可能全部损失,多数情况下只是部分处于风险状态。 武汉理工大学硕士学位论文 因此名义量法是一种粗略的估计方法,无法满足日趋复杂和竞争激烈的金融市 场管理风险的要求。随着金融市场和金融交易复杂性的增加和金融理论、金融 工程的发展,金融市场风险测量经历了从简单的名义量方法到灵敏度方法、波 动性方法以及、乞R方法的演变过程。 灵敏度方法是利用金融资产价值对其市场因子的敏感性来测量金融资产市 场风险的方法。标准的市场因子包括利率、汇率、股票指数和商品价格等。运 用该方法首先要测定市场因 子的变化与证券组合价值变化间的关系,如Delta、 Beta、久期和凸性等,一旦得到这种关系,对于市场因子的特定变化量,就可 以求出证券组合价值的变化量。灵敏度方法由于简单、直观而在实际中得到广 泛应用。但存在近似性、相对性以及对产品类型的高度依赖等缺陷,使得它只 适合简单金融工具在市场因子变化较小的情形,对于复杂的证券组合及市场因 子的大幅度波动情形,灵敏度方法或者准确性差,或者由于复杂而失去了其原 有的简单直观性。 波动性方法是一种统计方法,反映的是证券收益的波动性。这种方法是测 量由于市场因子的变化而导致的证券组合的波动性一一收益偏离平均收益的程 度,通常用标准差和协方差描述。波动性方法在一定程度上测量了金融资产价 格的变化程度。但波动性方法主要存在以下两个缺陷:(1)波动性只是描述了 收益的偏离程度,这种偏离可以是正偏离也可以是负偏离,而实际中关注的只 是负偏离(损失),但波动性并没有说明这一点。(2)波动性同样也没有确切指 明证券组合的损失到底是多大。 事实上,由于市场因子的随机性,证券组合的收益变化是一个随机变量, 根据统计学理论,随机变量的特性应该通过随机变量的概率分布确切描述,而 不是仅用标准差。这样,证券组合市场风险的测量,应该通过证券组合收益的 概率分布进行描述—一定概率水平(置信度)下的可能损失。这就引入了市场 风险测量的、乞R方法。 2.1 .2 VaR的发展历程 、恤R方法是由JP.M0rgan公司首先提出的。当时JP.Morgan集团的总裁要求 其下属每天下午在当天交易结束后的4点巧分给他一份仅仅一页的报告,指出 全银行的交易组合在未来的24小时内的 风险和潜在损失是多少,这就是著名的 武汉理工大学硕士学位论文 “4.15报告”。为了满足这一要求,犯Morgan的风险管理人员开发了一种能够 测量不同交易、不同业务部门市场风险并将这些风险集成为一个数值的风险测 量方法一一、乞R[38]。 1993年G30小组发表的《衍生产品的实践和规则》的研究报告开始推广使 用VaR方法。1993年国际清算银行接受了、乞R分析工具,并体现在巴塞尔资本 协议中。 1994年JP.Morgan公司开发了死skMetrios,RiskMetrics是一种被简化的公 司内部的风险度量方法。同时,该公司在因特网上免费提供各种市场风险因子 的每日波动和相关性数据,以供那些有志于补充和完善、恤R体系的人使用。这 样、恤R便在全世界流行开来。1996年巴塞尔委员会发布的一项关于市场风险资 本要求的内部模型方法的修整的建议和19%年巴塞尔银行监管委员会发表的 银行资本协调补充协议都要求采用、乞R来控制市场风险。 目前,、乞R方法已被金融机构和金融监管机构广泛使用,成为国际上最流 行的风险管理手段之一。 2.9、VaR的产生背景 早期,可用的金融分析工具数量很少,当时,利率风险的度量是人们 主要关注的焦点。学者认为度量债券利率风险的唯一指标是债券期限。利率 风险同债券期限成正比,债券期限越长利率风险越大。随着研究的深入,学 者提出了债券平均期限的概念,将分期还本的加权平均时间作为了度量利率 风险的指标。债券平均期限有两个缺陷:(1) 由于忽略了利率变动对债券价 格的影响,因此它的度量结果并不是完全正确;(2)由于隐形期权会导致平 均期限稳定性下降,因此它对含有隐形期权债券的度量结果并不是完全正确。 1938年,美国的麦考利(F. R. Macaulay)提出了债券久期的概念(也称持 续期)。久期是把未来将要发生的现金流入按照目前的收益率进行折现,再把 现值与其对应的到期年限乘积进行求和,最后除以债券的现价所得到的结果。 久期是衡量利率风险的最直接方法,它是用年数来表示的货币加权平均时间 价值,并考虑了债券初始成本。然而,久期也存在缺陷,主要有一:第,久 期的假设条件是,零息债券的收益率曲线是平坦的。因此,在该假设下,久 期只适用于利率微小变化的情况,而在利率发生较大变化时,测量结果的准 确性将会下降。第二,问题还是出在零息票债券的收益率曲线是平坦的这一 假设前提。在实际情况中,这一假设通常是不成立的。第三,久期不能精确 度量多币种投资组合的利率敏感性,如一个投资组合由多种货币为单位的证 券组成。第四,久期不能度量含有隐含期权债券的利率敏感性。 24 4V及其在保险资金债券投资中的应用 .风险度量aR方法理论4.1.2马科维茨投资组合理论 1952年,马科维茨发表的《Portfolio Selection》奠定了现代风险管理 的基础,并且在投资组合的选择中融入了数理统计方法。马柯维茨投资组合 理论三个基本假设为‘:(1)所有投资者都是风险规避型,所追求的是期望效用 的最大化。(2)投资者把收益率的期望值与方差作为选择投资组合的指标,在 投资组合收益率的期望值相同时,选择收益率方差最小的投资组合,在收益 率方差一样时,选择收益率最高的组合。(3)所 有投资者都处于同一单期投资 期。 根据马柯维茨投资组合理论,理性投资者应该构建有效投资组合,即在 给定风险水平下,具有最高收益率的投资组合。同时,马柯维茨理论为实现 有效投资组合的构建提供了最优化的过程,目前,这一过程已被广泛地应用 于投资组合管理中去。 4.1.3资本资产定价模型 夏普和林特纳在马柯维茨投资组合理论的基础上,形成了关于资本市场 一般均衡的模型即资本资产定价模型(CAPM模型)。除了上文所述的马柯维茨 投资组,合理论的基本假设外,CAPM模型的假设还有:(1)资本市场是无税收 且完全有效的;(2)投资者能够以相同无风险利率自由借贷资金(3)投资者 的预期相同,即对于投资收益的均值、方差及协方差具有相同的预期值。 C八PM模型认为,获得高收益的方法只有一个,即投资高风险的资产才会 使投资者得到更高回报。在实际中,CAPM模型被广泛应用,如:通过预测计 算证券的期望收益率和标准差,来进一步判断证券是否被市场错误定价;能够 作为将要上市证券的定价工具;能够预测宏观经济变化对证券价格的影响,从 而可以选择适应市场变化的投资组合以获得较高收益或规避市场风险。 尽管CAPM模型被广泛应用,但其依然存在一定的局限性。(1) CAPM模型 的一系列严格的假设条件与实际情况常有出入,例如现实中市场是有税收的 且有交易成本,市场并不是完全有效市场;在市场中,借款利率大于贷款利 率;所有投资者并不相同。(2) CAPM模型只适用于资本资产,而不能应用于 25 基于VaR方法的险资债券投资研究 人力资产。(3)投资者关心的是证券未来价格的变动,与CAPM模型估计的P 系数有时滞性,因为e系数代表 证券过去价格的变动性。 4.1.4期权定价模型 期权定价模型,由费雪?布莱克与梅隆?斯科尔斯在1973年提出。该模 型有五个重要的假设:(1)金融资产的收益率服从对数正态分布;(2)金融 资产收益率和无风险利率在期权有效期内是不变的;(3)市场没有税收和交 易成本;(4)投资者只有在期权到期日当天才能行使的期权。 期权定价模型认为,只有股价的当前值才可以预测未来的股价,而股价 的历史及演变方式与其未来的预测并不相关。同时还表明,无风险资产的利 率、合约期限、股票现价以及交割价格等都会影响期权价格。 4.2VaR方法的理论 二十世纪90年代初,J. P. Morgan建立了一个标准化的VaR方法,由于其 简单高效,一经建立就被广泛应用。1995年起,巴塞尔银行监管委员会开始 在其管辖银行中推广VaR方法。之后,巴塞尔银行监管委员会明确建议其银 行成员建立符合自身情况的VaR模型,并根据模型来确定资本金要求,这进 一步加强巩固了 VaR方法在金融业的地位。此后,西方国家的金融机构和非 金融企业越来越多地采用VaR方法来计量风险,这也使得VaR方法逐渐成为 市场风险的主要计量方法,同时也促使了众多学者对VaR方法的进行更进一 步研究。 2.10、理论背景 传统的贸易理论认为,在贸易自由化逐步加深,全球化进程进一步加快的今 天,世界各国的要素价格应逐步趋于均等化。工资作为劳动力要素的价格,无论 是在国内还是国际都应呈现出工资差距缩小,趋于均等化的趋势。赫克歇尔-俄林 理论,以要素分布为客观基础,强调 开放经济条件下各个国家和地区的要素禀赋 差异和商品生产函数的差异将对贸易产生的决定性作用,即开放经济中一国出口 以其相对丰裕要素生产的商品,进口以其相对稀缺要素生产的产品。根据价格依 存体系分析,这种贸易形势将直接导致国内丰裕要素的价格上升,稀缺要素的价 格下降,国内要素价格趋于均等化,在完全开放的经济中国际要素价格也将趋于 均等化即要素价格均等化定理。斯托珀—萨缪尔森定理在此基础上进行了完善与 发展,指出某种商品相对价格的上升,将导致该产品密集使用的生产要素的实际 价格或报酬提高,而另一种生产要素的实际价格或报酬则下降。 在经济开放的发展过程中,企业在全球范围内追求实现利益最大化,因此, 商品的流动、生产要素的流动和资本的流动作为寻求利益最大化的有效途径都是 不可忽视的。R.A. Mundell(1957)[1]关于国际商品贸易和生产要素流动的研究认 3 为,商品流动在一定程度上可以替代生产要素和资本的流动。在生产要素和资本 完全流动的情况下,生产要素价格将实现均等化,在生产要素和资本不能完全流 动的情况下,商品流动可以在一定程度上替代生产要素和资本使得生产要素价格 趋于均等化。美国经济学家王凯峪则认为商品流动与生产要素流动在一定程度上 存在相互补充的关系,即商品流动和生产要素流动共同影响生产要素价格。在现 实的经济环境中,在商品流动之外,生产要素流动和资本流动也是促进要素价格 均等化的重要因素[2]。可见,生产要素价格均等化,除了可以通过自由贸易即商 品流动实现,还受资本的跨国流动和生产要素的跨国流动影响,或者是受这三种 因素共同作用的影响。 然 而事实上,在很多国家,贸易开放程度的加深并没有缩小工资差距,反而 使工资差距呈现出一种不断扩大的趋势。外商直接投资对东道国工资差距的影响 主要通劳动力市场和外溢效应两种渠道。在劳动力市场外商直接投资对劳动力需 求产生直接的影响。从劳动力自身素质差异的角度来看,外资企业具有较高的技 术水平和劳动生产率,偏好技术型劳动力,技术型劳动力的工资水平有较大幅度 的增长,然而非技术型劳动力的工资水平则增长缓慢甚至出现实际工资水平下降 的情况。从外商直接投资分布的角度来看,外商直接投资集中的地区和行业呈现 出相对较快的工资水平增长速度。外商直接投资的外溢效应可以分为工资溢出和 技术外溢。工资溢出指外资企业相对东道国本国企业支付较高水平的工资,进而 影响东道国企业和东道国整体工资水平的现象。Driffield and Taylor (2006)[3]研究 表明,外资企业支付了高于东道国市场均衡状态的工资水平,造成了劳动力的大 量流动,同时限制了东道国企业的劳动力供给。外商直接投资的技术外溢是指外 资企业具有较高的技术、管理水平,通过模仿、创新对东道国企业产生正向的技 术溢出。通过提高劳动力技术水平和劳动生产率提高东道国劳动力工资水平。 然而,在已有的研究中,学者们对外商直接投资对东道国工资差距的内在影 响机制仍各持己见。也有研究认为外商直接投资对东道国工资差距的影响具有很 大的不确定性(Brown Deardorff and Stern, 2003[4]; Freenstra and Hanson, 1997[5]), 不能一概而论。在实证研究中,实证结果也存在很大的分歧。除了数据及实证方 法的差别,Lipsey and Sj?holm(2004a)[6]认为不同国家不 同的劳动市场制度是决定 外商直接投资对工资差距影响的重要因素。我国的劳动力市场,非技术型劳动力 供给过剩,存在数量庞大的剩余劳动力。技术型劳动的供给则相对不足,具备完 备的文化素质和较高的劳动技能的高质量人才更是相对缺乏。外资流入主要集中 于低技术含量的劳动密集型产业,这意味着外商直接投资做为技术和信息的流通 渠道并没有带来核心的技术。同时为了保持自己的领先优势,西方国家对我国实 行技术限制和封锁,跨国公司在技术输出、转让、专利、抑制技术外溢等方面实 行了一系列策略。在我国的具体经济环境下,外商直接投资将对我国工资差距产 4 生怎样的影响?本文将鉴于现有的研究成果,在我国经济发展情况的大背景下, 基于我国的具体经济数据,对外商直接投资与我国区域工资差距和行业工资差距 的内在影响机制进行研究。 2.11、澳大利亚行业、高等职业教育、大学三维衔接背景 澳大利亚一贯重视探讨高等职业院校与大学的衔接问题,过去的衔接模式主要 为高职与大学的二维衔接,但由于髙等教育的发展以及行业需求的变化,这种二维 衔接模式在实施过程中存在着明显不足。于是2009年澳大利亚启动了一体化衔接 与学分转换 计划 项目进度计划表范例计划下载计划下载计划下载课程教学计划下载 (the Integrated Articulation and Credit Transfer project) ’ 该计划是由 澳大利亚教育、就业与劳动关系部资助,由南昆士兰大学以及昆士兰教育与培训部、 澳大利亚私立教育与培训理事会、澳大利亚职业学院共同负责。目的在于超越二维 衔接模式,形成一种薪新的三维衔接模式, 旨在适应行业需求,提高行业在衔接过 程中的参与程度。 (-)行业需求的变化 近年来,澳大利亚拥有适当资格的人力资源短缺严重。根据对经济、人口增长 以及行业需求的预测,澳大利亚技能委员会于2010年估计未来额外需要460万拥 有资格证书的技术人才。但2011年澳大利亚国家统计局统计有45%的人口并没有 任何职业资格证书?,如图表1.1所示。这就需要高等职业院校和大学在未来15年 里招生人数每年递增3%。另外雇主也表示大多数的工作既需要从高等职业教育获 得的技能也需要大学中获得的知识,但是现代大学生的实践操作能力较弱,而高职 毕业生的理论思考能力又不足,行业要求员工有两方面的教育背景。?高等职业教 育与大学的衔接途径正是可以提供行业所需要的技能组合。过去大学、高等职业教 育和行业都低估了衔接和学分转移解决目前澳大利亚所面临的技能人才短缺这一 问题的作用。虽然也有高等职业教育与大学衔接和学分转移的成功案例,在这一进 程中行业的参与仍然是缺失的环节。相反,过去PhillipsKPA (2006)、培训和技 能委员会(2009)、Dow、亚当斯、道森、菲利普斯的研究(2010)、澳大利亚技能 委员会(2011)都只是专注于高等职业教育与行业的联结,而忽视了行业、高等职 业教育、大学联结的必要性及作用。市场对中学后学历资格的需求不断增加,建立 9 #颂士学位论文 MASTER’S THESIS 一个更加灵活和适应性更强的教育体系是满足市场需求的关键。 三财四级证书 ‘没有资觀丨 r|3 ? m ?W m “p t - 嗎、Si-资 七级 证书 $ ? # 9% 紀.。 图1.1:澳大利亚拥有资格证书的人口比例 来源:ABS Education and Training Experience, 2011, p 8 (二)以往的衔接模式存在缺陷 里然澳大利亚实施高职与大学衔接和学分转换己经超过了 20年,但统计局统 计至2011年只有11%接受高职教育的学生最终获得了学士学位。同样,只有近14% 拥有学士学位的学生之后乂取得职业资格证书。承认之前高职教育背景而获得相应 学分的学生比例只占到4.3%。行业咨询,认证和验证他们的一系列项目的专业组织。其结果是,职业教育机构和 大学机构最终会与不同类型的行业组织产生共鸣并连接在一起。而这些行业组织并 不一定能够真正反映市场的短缺和需求,因此职业教育、大学和行业之间的连接是 错位的。2009年十月和十一月期间,一体化衔接与学分转换计划项目组与昆士兰的 高职和大学共32所机构以及业界代表进行了深度访谈,访谈结果表明尽管各部门 代表都十分看重行业在课程幵发以及资格学历获取中的作用,但是行业在高职和大 学衔接中的参与率是比较低的。?另一方面,项目组对二维衔接模式下高职和大学 建立合作伙伴关系的动机以及对合作的不利因素进行了调查。结果显示高职和大学 的合作关系存在诸多问题——大学对高职的学历资格、培训包缺乏深入了解;转换 前后高职与大学缺乏必要的支持项目帮助学生适应学分转换前后的学习环境;大学 对高职的偏见以及在衔接过程中二者地位不平衡;大学过于传统以及变革缓慢;高 职与大学课程及资格设计存在差异等一系列因素阻碍了高职与大学的深入合作,造 成衔接的表面化。因此为了建设一个更加幵放的高等教育系统,促进各教育机构之 间的衔接和流动,需要在过去的衔接模式的基础上进行突破和创新从而形成一个更 加灵活的衔接模式。 (三)政府为 三维衔接提供政策保障 2008年澳大利亚劳工党发布《布莱德利高等教育检视报告》,报告要求”使大 学建立在一个更加广泛和有效的高等教育系统之上,特别是要与职业教育和培训建 立起牢固的合作关系”。有效的高等教育系统包括以下的几个主要特征:给予高等 职业教育和大学同等的价值,促使它们在经济和社会建设中发挥着不同的作用;拥 有共享的信息和彼此协作的途径来预测未来劳动力市场、行业需求和人口发展趋 S THESIS 作为对《布拉德利高等教育检视报告》的回应,澳大利亚联邦政府釆取了一系 列举措旨在更好地整合高等教育系统。这些举措包括:成立高等教育质量和标准署 (Tertiary Education Qualiifcations and Standards Agency )以及澳大利亚技能品质局 (the Australian Skills Quality Authority )致力于大学与高职的衔接与沟通;将高职 纳入到教育基础建设基金中来,为高职院校提供财政支持;将大学与高职的衔接纳 入到澳大利亚结构调整基金(the Structural Adjustment Fund) 2012年澳政府建立专 项”结构调整基金”(Structural Adjustment Fund,SAF并已经投入3.772亿澳元以 促进大学生高水平学习经历的获得和发展,尤其注重通过相关教学质量保障机构的 建立来推动大学整体教学质量的提升。新南威尔士州利用这些政策变化适时做出调 整,制定发展战略努力促进政府、教育机构、行业建立合作伙伴关系,从而使毕业 生能满足目前以及未来劳动力市场的需求。南澳大利亚州政府还为促进劳动力素质 和技能的发展制定了一项五年计划,号召南澳大利亚州的TAFE学院与三所公立大 学的合作。? 2008年澳大利亚通过了《澳大利亚技能法案》,并建 立了澳大利亚技能委员会。 技能委员会中来自经济、行业代表、大学、高职院校的专家为国家提供关于未来技 能需求得的建议。2009年,在悉尼召开的重大技术会议(Big Skills Conference)上, 副总理茱莉亚?吉拉德宣布扩大澳大利亚技能委员会在探索高职院校与大学有效衔 接中的作用,满足行业对多种知识、技能的需求。澳大利亚技能委员会制定了新的 全国培训议程,议程的大部分内容已在《未来的基础》(Foundaitons for the Future) 报告中阐明,并且强调有必要恢复行业在全国培训体系指导战略性发展和运作方面 的中心地位和权威?。技能委员会也对在第三级教育系统内建立一个更加一致和一 体化的管理模式表示支持,以增加参与率、提升技能水平以及提高来自低经济社会 群体学生的就业率。行业技能委员会在澳大利亚职业教育与培训体系中具有非常重 要的意义。它由雇主和雇员代表组成,主要职责包括:诊断雇主的培训需求、开发 培训包,以及向职业教育与培训提供智力支持等。为了促进行业企业更好地参与职 业教育与培训,澳大利亚政府在07年后的三年中,提供了 5100万澳元用于促进行 业技能委员会建设? 。12 nj )顿士学位论文 MASTER’S THESIS 2.12、选题背景及意义 率水平保持相对稳定,这对我国经济、贸易和投资 的发展起到了积极的作用,但是 2003 年 2 月,在西方七国集团财政部长会议上, 日本财务大臣盐川正十郎提出议案,要求效仿 1985 年《广场协议》,让人民币升 值,一场有关人民币汇率的博弈从那时起一直开始持续。2003 年 9 月,美国财长 斯诺来华访问,要求中国政府放宽人民币汇率的波动范围,他认为,最佳的汇率 政策是让货币自由浮动,让市场自行制定汇率,政府应该尽量减少干预。由此引 起人民币升值新的预期。2005 年 7 月 21 日,中国人民银行发布公告:即日起, 我国开始实行以市场供求为基础、参考一篮子货币进行调节、有管理的浮动汇率 制度。人民币对美元汇率升值 2%。这次人民币汇率制度改革,使我国汇率形成 机制发生了根本性变化,人民币不再盯住单一美元,而是取决于货币篮子中多种 外币的市场供求状况,从而形成了更富弹性的人民币汇率形成机制,汇率波动幅 度比过去扩大,变动频率加快,这有利于人民币汇率自动保持在与其购买力水平 相适应的、比较合理的水平。目前,人民币升值幅度与市场预期相比仍有差距, 而且从长期来看,随着中国经济的发展壮大和在国际经济中的比重逐日提升,人 民币会继续升值,期间虽会有波动,但升值趋势是不变的。这与日本上世纪 1971 年开始的货币升值过程相同,在整个日元汇率变动过程中,虽然它的走势是波动 的,且包含了几次大的升值和贬值历程,但在这 一过程中,日元总体上是升值的。 因此,本文称人民币与日元的这种升值过程为趋势性升值。 汇率的趋势性升值,会对一国的经济产生重要影响,尤其是对资本流动、对 外贸易、外商投资和对外直接投资(outward foreign direct investment,本文简称 OFDI)。目前,对外直接投资成为一国在全球进行资源配置与产品销售的一个主 要推动因素,成为除贸易之外的另一条国与国之间联系的重要纽带。跨国公司的 获利偏好和分工活动推动着产品和要素的全球流动,兼具有分化和集中的作用, 这不仅在东道国是如此,在母国国内也产生了相同的效果。随着世界经济一体化 的推进,各国都已意识到不能只依靠本国的资金、资源、技术和市场来谋求发展, 而应理性选择扶持和发展对外直接投资的道路,通过对外直接投资来获取相应的 市场效应、资源效应、出口效应和国际收支效应,提高本国产业结构,促进本国 经济的可持续发展。中国经济要向成熟经济体转变,增加国际竞争力,进行对外 直接投资是必然的战略选择。我国的对外直接投资自上世纪改革开放后开始起步, 2 90 年代对外直接投资的步伐开始加快,尤其是 1998 年中央提出”走出去”战略 之后,我国企业的对外直接投资总量迅速增加,截至 2006 底中国对外直接投资总 额已达 906.3 亿美元,2007 年非金融类对外直接投资又增加 187.2 亿美元。这说 明我国政府也已充分意识到对外直接投资的重要性,开始自觉鼓励对外直接投资 。 然而,任何一种经济现象都以微观主体的行为为基础,对外直接投资也不例 外。国家的对外直接投资战略成效取决于微观企业的行为,而企业追求利润最大 化,只有在对外直接投资能够增加企业利润时,企业 才可能进行对外直接投资。 因此本文研究人民币趋势性升值对企业对外直接投资的影响,有利于企业在对外 直接投资时做出正确决策,也有利于有效了解国家”走出去”战略的实施情况, 并为进一步的政策制定提供借鉴。 3、研究意义 3.1、研究背景及其意义 济,影响经济发展的主要手段之一就是进行国 家宏观调控。上世纪大萧条之后,西方各国政府长期普遍奉行凯恩斯主义经济 政策,为解决有效需求不足的问题,采取了大规模增加政府开支等财政政策手 段。然而到了20世纪70年代,西方各国接连出现了严重的经济”滞胀”。此 后,各国更加青睐货币政策,将其作为宏观调控最重要的手段之一。 目前,货币政策效应非对称性研究的历史较短,大萧条以前,大多数的经 济学家都认为货币政策的效应相对稳定,即相同幅度而作用方向不同的货币政 策对经济的影响力是一致的。然而,上世纪30年代末经济大萧条的爆发终于促 使经济学家们开始思考货币政策效应是否是非对称性的问题,即紧缩性与扩张 性货币政策作用效果的不对称性。 当谈论到货币政策的功能,我们想到的往往是货币政策总量的调节效应,即 货币政策的变化,最开始影响微观主体的需求,如投资需求和消费需求,进而 对整个宏观经济的总量均衡产生影响。然而,这一观点在忽略了货币政策在进 行总量调节时对不同行业需求量调节产生差别的同时,也忽略了货币政策对每 个行业供给能力的影响的差别。 而自20世纪80年代以来,行业的不平衡发展成 为中国经济发展中的一个显著性特点,一些行业的过度收缩 (或扩张)最开始 会导致经济结构性失衡,而若不采取有效手段的话,进而也会引发总量失衡。 特别是由货币信贷扩张引起的局部过热会引发整体过热。 自学者们开始探讨行业效应以来,现阶段关于货币政策的行业效应的研究 结论大都一致,同一货币政策下不同行业的反应程度及反应方向都是不同的, 即同一货币政策的行业效应具有非对称性。但在货币政策成为我国主要的宏观 经济调控手段的情况下,掌握不同经济时期的货币政策的行业非对性,即在经 济扩张和紧缩时期,掌握行业对货币政策反应的强度及方向,对政策实施适当 2 的宏观调控措施尤为重要。 在货币供给增长对产出具有明显效应的情形下,近期的研究表明世界上许 多国家货币供给变动对产出的影响具有非对称性,货币政策在经济周期的不同 阶段具有不同的作用效果,即货币政策对于经济增长的影响,不仅依赖于货币 政策的方向和强度,而且依赖经济周期的具体阶段。而处于经济转轨时期,我 国货币经济政策的操作面临着方向性的选择。我国经济运行当中,货币政策对 于行业的冲击是否也具有一定程度上的非对称性,这将是同宏观经济决策和经 济结构调整密切相关的重要问题,也是一个需要加以检验的实证问题。通过理 论上分析货币政策非称性形成的原因,实证检验货币冲击对于行业是否具有非 对称性及其存在程度,判断货币政策对实际行业产出具体作用,分析与刺激有 效需求、缓解通货紧缩和增加劳动就业等目标相符的货币政策手段和规则,对 保持我国经济快速稳定发展是至关重要的。因此, 在货币政策成为中国主要的 宏观经济调控手段的情况下,必须关注货币政策对不同行业的影响,否则以整 体稳定为目的的货币政策反而会引起那些对货币政策反应强烈的部门的过度波 动(Raddatz & Rigobon,2003)。 3.2、选题的意义 收益与风险是投资项目不可分割的两个方面。以近些年国家有关房地产的政 策的出台情况来看,房地产仍然是国家宏观调控的重要阵地,在调整的过程中, 虽然有利于更优秀的企业获取机会,更好的项目能够胜出,但行业的”洗牌”却 也在所难免。如何去挑选优秀的企业,如何去识别更好的项目,这对投资者来说 无疑会提心吊胆左右摇摆,面临着更大的挑战。在风险与收益之间如何平衡,如 何进行投资决策,是投资者关心并关注的问题,这就迫切需要一种理论方法,能 够为投资者和消费者提供参考意见,并引导其做出理智的投资选择。由于很多投 资者并不会进行复杂的计算,因而要求这种方法除了要在实际中特别适用,更应 该简单易行,容易理解。 为了更好的指导房地产项目投资者投资决策,人们一直在研究和摸索房地产 项目投资决定的相关问题。尤其是对于房地产项目风险以及房地产项目价值的研 究。一方面,人们在研究过程中认识到房地产项目投资存在大量的不确定因素, 即房地产项目投资风险是客观存在的。虽然目前对房地产项目投资风险的研究很 很多,可这些研究更多的是针对房地产项目的风险预测和控制,很多研究者都只 看到了风险的可怕,却不曾对房地产 项目的风险加以利用。对于风险和价值的关 联性的研究也是风险对价值的负面影响以及如果规避风险,不曾考虑对风险加以 利用。因而非常必要通过建立一个合适的预测模型,在考虑风险的情况下来,来 比较项目未来的价值变化大小,从而为投资者投资决策提供简易方便理解的方 法。另一方面,虽然对于房地产项目价值的研究五花八门,但没有对房地产项目 的价值评判给出较好的方法。定性分析和主观性预测是目前研究房地产项目投资 价值的常用方法,少量的定量方法应用也存在分析太表面、整体上不系统、通用 性差、不好操作等问题,或者是没有兼顾到我国的国情和房地产市场的特殊性。 另外,对于风险和价值的关联研究还不是很多,较多的是从房地产的期权性上去 提出延迟行权或放弃行权等方式来进行风险控制以获得更大的收益。因此,如何 能够在基于较为准确的定量分析方法的基础上,构建适合我国国情,结合房地产 3 吉林大学硕士学位论文 项目风险价值特点及特殊性、通用性较好、结果较直观的投资决策模型就变得非 常重要。 本文旨在从房地产投资风险的特征出发,针对房地产的价值和风险及其特有 的性质进行分析,借鉴国内外研究房地产投资风险的先进理论和方法,在 VaR 理论的基础上,构建房地产项目投资决策模型。在论文的创作过程中,选取符合 房地产项目特征的参数并进行量化,运用主观与客观相一致,定性分析与定量分 析相结合的分析方法,进而为相关理论在房地产项目投资决策中的应用提供科学 的依据。基于 VaR 理论等学科知识对其进行研究,利用概率统计理论并采用蒙 特卡罗模型的方式,应用计算机技术作为手段进行计算,以期对房 地产项目的投 资做出科学的、理性的判断。本文从较为新颖的角度着手,从风险的角度为房地 产项目投资者投资决策提供一个新的思路,希望能达到抛砖引玉的效果。在该思 路中,笔者期望能够达到以下三方面的效果:第一,将房地产项目的风险和价值 关联起来,利用风险的测量来比较房地产项目的价值差;第二,引导投资者主动 认识房地产项目风险,并积极应对;第三,为房地产项目投资者提供一个较为直 观易于理解的方法模型。另外,本文还通过一个具体项目实例的决策实施来论证 模型的可行性和适用性。该模型对进一步完善房地产项目的投资决策理论具有较 大的理论意义,以及改善房地产项目的投资实践活动具有较大的实践意义。 3.3、选题的背景及意义 .1.1 选题的背景 房地产业作为国民经济的一个重要产业群体,是国民经济中的一个重要的投 资领域。事实上,我国房地产业起步并不早,大概在上个世纪九十年代初期。由 于当时我国房地业发展严重滞后,随着经济体制改革的不断深入,国家政府出台 各种政策积极鼓励房地产业发展。由此,房地产业经过近几年的酝酿以及十几年 的大发展,迅速走出萌芽状态,在国民经济中的地位越来越高,成为国民经济发 展的先导性基础支柱产业。同时,房地产业对国民经济的贡献也越发突出,据统 计,目前 15%左右的 GDP 是靠房地产业来拉动的,可见房地产业在拉动 GDP 方面也起到了巨大作用。毋庸置疑,房地产是国民经济的重要产业之一,而房地 产项目也成为重要的投资项目之一。 投资有风险,研究投资风险就需要研究投资对象存在的问题。很明显,我国 的房地产业发展还不太稳定,相关的制度还不太健全,仍处于产业发展的初级阶 段。我国房地产项目投资明显还存在着诸多的问题。一方面,投资者的风险意识 不强,不重视市场调查,没有完善的风险预测方法,决策往往仅凭经验或简单的 会计计算。另一方面,房地产交易信息资料不充分、专业人员知识结构不合理、 有关政策法规和管理不健全、房地产市场不完善等诸多不利因素都可能增加投资 者的风险威胁。而且房地产开发属于资金密集型,要求一次性投入大量资金,而 在项目循环过程中,资金运转缓慢,一旦出现利息负担加重等问题,更是很导致 新的风险的出现。最让人担心的是,房地产业不仅资本密集,同时还和其他产业 关联度极高。首先,它与银行就紧紧捆绑在一起,我们银行系统约四成的资金都 积压在房地产市场上。另外,与房地产业直接或间接相关的行业多达六七十个, 而房地产还处于整个的中心地位,颇有牵一发而动全身的重要位置和危险境地。 而过猛的发展导致房地产投资过热我国房地产业的现状不容乐观:地方投资过 大,价格增长过快;房地产信贷资金过大,国家银行风险过高;盲目投资严重, 1 吉林大学硕士学位论文 土地抛荒、商品房积压;市场运行、调控和监管体系不完善;虚假广告、合同欺 诈揭示出房地产市场行为不规范,物业管理中心、中介服务的违法违规行为严重 等等。这一系列的问题令人堪忧。 房地产占据如此重要的位置,而同时又潜藏着如此多的投资风险,政府自然 会积极想办法,应对房地产行业中出现的问题,这也给房地产的投资环境蒙上了 一层迷雾,让投资者更加无所适 从。政府相继出台了若干政策,加大对房地产的 宏观调控力度,主动规范房地产行业。从 2004 年开始,先后颁布实施了‘121’ 号文件,紧缩房地产信贷,提高贷款利息;次年 3 月央行再次加息; 2005 年 4 月国务院七部委颁发了《关于做好稳定住房价格工作的意见》,提出了具体调控 措施,标志着对房地产市场的直接调控全面展开;国务院常务会议于 2006 年 5 月从调整住房供应结构,完善统计和信息披露制度加强税收、信贷和土地政策的 调节等六个方面提出了房地产调控的原则意见;紧接着九部委又颁布了《关于调 整住房供应结构稳定住房价格的意见》;紧接着,央行在一年多时间里全面上调 各档次贷款利率两次;从 2007 年至 2008 年,包括利率提高,”第二套房”政策 等措施,国家出台了多方政策。2010 年伊始,有关于房地产的政策的出台更是 不断。广西壮族自治区地税局日前下发通知,调高土地增值税预征税率,海南、 上海、厦门、临汾等地近期也在推进土地增值税清算工作。广西地税下发的通知 指出,从 2010 年 3 月 1 日起,对广西土地增值税预征率进行调整;而厦门市地 税局日下发的相关通知指出,纳税人符合房地产开发项目全部竣工、完成销售的; 或整体转让未竣工决算房地产开发项目的;或直接转让土地使用权其中之一的, 应进行土地增值税清算。海南省地税局也在积极开展土地增值税清算工作,坚持 依法征税、严格清算、应收尽收,坚决制止以各种名义拖欠税款,严厉打击恶意 逃避国家税收行为。上海市地方税务局也发出通知,对符合销售面积超过 85% 以上等条件的房地产开发项目进行清算的。至此,人们对房地产的关注度达到了 顶峰。 政府在短期内出台如此 多的房地产宏观调控新政策,正表明房地产业形势严 峻,也说明房地产投资环境紊乱,对于房地产项目的质量判断也就非常困难。这 就需要有一种技术或方法能够比较迅速而准确的判断房地产项目的风险及投资 价值,为投资者选择房地产项目带来方便。因此,如何测定房地产项目的投资风 2 第 1 章 绪 论 险与价值,从而指导房地产项目投资者更科学的投资成为了人们研究和关注的热 点和焦点。 3.4、研究意义 (1)理论意义 国外对利率与房地产市场影响关系研究得较早,国外学者们采用多种 宏观经济学的方法对此问题进行了相当深入的研究和讨论,得到很多有益 的成果。国内目前的实证研究也有不少,本论文是对此研究领域的补充和 完善。 (2)现实意义 回顾房地产产业近年来的发展历程可以发现,房地产产业的各项指标 数据与利率之间存在紧密的联系,利率政策是中国人民银行在制定政策时 的重点政策之一。房地产市场是组成我国社会主义市场经济的重要部分, 房地产行业是中国新兴的支柱产业之一,因此,在我国房地产市场的发展 过程中,学会运用利率手段来保持房地产市场持续健康稳定地发展,就具 有重要的现实意义。 上海是中国最重要的城市之一,同中国其他城市一样,房地产产业对 上海市的经济增长发挥了巨大的作用,房地产市场与上海市的整体经济发 展、人们整体生活水平的提高息息相关。对上海市房地产市场发展情况进 行一个定性与定量相结合、系统而全面的研究,这对于正确认识房地产行 业在上海市的经济发展有着 至关重要的作用,这对于保障人们生活水平的 稳步提高,且对于政府有效和合理施行调控政策,也具有现实的参考意义。 2 上海师范大学硕士学位论文 第 1 章 绪论 3.5、研究目的及意义 发行业整体市场的分析以及知名房地产开发企业的特征综合对比 分析,整体上把握中国房地产行业发展的轨迹和历程,尤其是知名房地产开发企业的发展模式及 特征,在目前房地产市场整体进入调整阶段的背景下,进而对知名房地产开发企业未来的发展趋 势有更为清晰的认识。 3.6、房地产资产证券化的内涵及意义 2.2.1 房地产资产证券化的内涵 房地产是指覆盖土地并永久附着于土地的一类实物,比如建筑物。房地产一 般也被称为不动产(Real Property,也写作 Realty),与之相对应的是私产,即动 产(Personal Property,也被称作 Chattel 或 Personalty)。在技术层面上,一些人 试图将房地产与土地和设备等其它不动产相分离,同时将房地产所有权与房地产 本身相分离。在不动产(Immovable Property)归于民法权限下的同时,普通法 6 中使用的是房地产(Real Estate) 和不动产(Real Property)来表明这类权利。 房地产资产证券化主要包括房地产投资信托(REITs)和房地产抵押贷款证 券化(MBS)两种形式。从历史发展过程看,以房地产投资信托形式的房地产投 资权益证券化,是房地产 资产证券化的开端,时至今日,房地产抵押贷款证券化 已渐渐成为市场上的主流产品。 房地产资产证券化这一概念在国内尚没有统一的表述方式,常见的类似称呼 有:房地产资产证券化、房地产证券化、不动产证券化等等。在我国学术界,各 方虽然在表述上存在区别,然而其实质是一样的,同指以房地产资产作为资产标 的的一类资产证券化产品。 2.2.2 房地产资产证券化的意义 从法学角度看,所谓房地产,是指在事实和法律上均不可移动的一类物权。 其具体范围包括土地、建筑物和依附于土地和建筑物上的定着物等。除了不可移 动性以外,房地产最重要的两个特征是其数量上的稀缺性和价值上的依附性。例 如,土地的价值最初是根据其出产物的价值来衡量。即根据其出产物的价格,来 决定土地价值的大小。随着工业化进程的发展,土地的使用方式呈现出多样性。 不但可以用来耕种,还可以用来建设住宅、厂房、商店等其它建筑物。因此,判 断土地价值的观念发生了相应变化,土地价值具有了依附性。随着经济和法律制 度的发展,在当今社会人们已不再完全依据其使用方式而是根据流通中的价值量 来衡量土地的价值。此外,因房地产具有稀缺性和不可再生性,故其不但现时价 值较高而且总体呈现出升值的趋势。正是基于房地产的上述特性。以投资和回报 利率为基本价值杠杆的证券化制度,才得以在房地产领域内繁衍生长。 作为一种金融创新,资产证券化制度将货币市场和资本市场有机的连接在了 一起,对商业银行的竞争发展起到了非常重要的推动作用。资产证券化的目的和 意义在于提高流动性欠缺资产的流动性以及实现风险转移。一方面,资产证券化 能够大大提升资产的流动 性,在为资本市场增添交易品种的同时,也能为市场源 源不断输送资金供应。另一方面,资产证券化在改变了资产配置结构的同时,也 相应的改变了金融风险的配置结构,使得银行信贷风险得以转移。由于证券资产 的流动性大大强于信贷资产,无论是筹资者还是投资者,都能借助高流动性的金 融市场,管理其流动性风险,这对面临较强流动性风险制约的商业银行而言意义 7 重大。对证券市场而言,资产证券化过程意味着大量的具有一定风险性的银行信 贷资产打包上市进入证券市场,风险最终经由证券市场得以分散到购买证券化资 产的投资者手中。 作为最早被开发出来的一种资产证券化产品,房地产抵押贷款资产证券化的 实际操作已经十分成熟。经过信用增级和真实出售以后,房地产抵押贷款这种流 动性偏差的金融资产顺利成为了具有一定流动性的证券类资产。房地产资产证券 化在将风险转移出去的同时极大的扩充了商业银行再次放贷的能力,再贷款能力 的提高可为建筑业企业提供更多的资金支持,这将极大的刺激房地产行业的发展 。 从物理形态分析,房地产资产证券化是将价值较高、难以移动的房地产资产 转换为面额较小、流通便利的证券:从法律角度分析,房地产资产证券化是将房 地产物权转换为可以流通的小额债权或股权;从经济学意义分析,房地产资产证 券化则是将固定资本转换为流动资本。无论何者,房地产资产证券化均涉及房地 产和证券化两个问题[4]。 3.7、研究背景和意义 世纪 80 年代政府决定进行住房制度改革,停止福利化分 房,实施住房的商品化、货币化、社会化后才开始起步。房地产业在国民经济中的 地位日益重要,正在成为我国经济发展重要支柱产业[1]。以 2002 年为例,中国房地 产全行业的产值就已经达到 8612.17 亿元,占当年 GDP 的比重为 8.32%,房地产业对 经济增长的贡献率已经达到 20.54%,也就是说在新增 GDP 中,有 20%是由仅占 GDP 总量 8%的房地产业创造的。房地产业税收所占税收总额的比重也高于其他行业。”十 五”期间,我国房地产业税收完成 5190.98 亿元,年均增长 41.4%,增幅在各行业中居 于首位;”十五”初年,房地产业税收占全部税收比重为 3.0%,至”十五”末年提高到 5.9%,上升 2.9 个百分点;占第三产业税收的比重同期从 7.0%提高到 14.6%,翻了一 番,是三大产业中比重上升最快的行业。房地产业对国民经济增长作出了重要贡献。 同时,房地产业的产业链特别长,产业关联度也特别大,它的前瞻效应、后续 效应和旁侧效应非常突出,涉及面很广。房地产业的发展可以直接带动建筑业、钢 铁、水泥、木材、化工等建材业发展,带动配套设施、公共服务设施和整个城市建 设的发展,间接带动装潢业、消费品工业和商业、文化教育的发展,其产前、产中、 产后带动的相关产业多达 50 多个产业部门、几百种产品和服务,本身具备了支柱产 业的地位和作用[2]。实践也证明了,我国房地产业的发展对国民经济的快速增长发挥 了重要作用。 但由于起步晚,加之发展不完善,我国的房地产市场呈现出较为明显的起伏性 波动和其他一些较为典型的初级市场特征,如投机气氛较重,市场运行机制不规范, 有关法律不 健全。在这种情况下,政府通常会采取一些经济、法律、行政的措施对 经济进行干预,以提高经济运行的效率。 2007 年的中国房地产市场由于人民币升值的预期吸引了大量的投资性资金的涌 2 入从而推高房价。但是,政府在九月份实行了房贷紧缩政策、打击炒楼以及加强土 地监控等调控后,一直保持持续上涨的房价和迅猛发展的房地产投资出现了急促的 转变,楼市成交量萎缩,部分地区房价出现松动。房价拐点是否悄然而至成为人们 关注的焦点。 因此,我们希望通过分析以下几个问题:?我国房地产行业长期发展的前景, ?2007 年房地产市场的运行情况和调控政策对市场的影响,?2008 年影响房地产供 给和需求的因素,从而让我们能清楚的认识到2008年的中国房地产市场将如何发展。 同时通过数据对比分析房地产上市公司 2007 年业绩增长和沪深 300 指数增长的历史 情况以及行业整体的估值水平,并从中挖掘未来在宏观调控依然保持增长的房地产 上市公司,从而有效的指导我们对 2008 年的房地产行业进行投资。 3.8、将VaR方法引入到证券投资基金风险管理中的意义 从上几节的分析可以看到,证券投资基金目前的风险度量与管理模式尚存在很多不足之处。VaR作为一种信息披露工具、作为一种重新配置资源工具以及作为一种绩效评估工具,概括来将主要服务于以下目的: 信息披露。VaR能够用于在较高层次上评估交易及投资过程中的风险管理状况;同时,以非技术的形式向股东传达一个公司存在的各种金融风险。这样,VaR将有助于加速目前趋向于在市场报告基 础上风险的更好披露。 资源配置。VaR能够用于为交易者确定资金头寸的上限以及决定在何处配置有限的资本资源。VaR方法的优势就在于,在多样化市场中创立了一个可以与各种风险活动相比较的公分母。一个机构总的风险也可以被分解为不同的VaR增加值,据此,使用资金头寸进行交易者可以去掉那些风险最大的头寸。 绩效评价。VaR能够用于根据风险调整投资及交易的绩效。这在一种交易者自然而然愿意冒额外风险的环境中是必要的。以VaR测度值为基础的风险资本代价为交易者提供了一种纠正后的激励。 VaR模型在商业银行、证券公司以及金融监管中的应用与实证研究,在目前国内的研究中探讨的比较多。而在证券投资基金中,也有一些基金开始将VaR模型运用到投资基金的日常风险控制中,如设置一定的VaR限额管理资产投资组合的风险,避免过大的损失。具体而言,就是通过VaR模型对各种证券进行风险度量,然后判断或有损失,从而进行风险管理、组合调整,这是证券投资基金利用VaR模型的整体思路。关于VaR在证券投资基金中的应用,主要在以下几个方面: 3.4.1 运用VaR方法调整资产组合 我们以基金开元(4688),基金惠普(4689),基金金泰(500001)、基金景宏(184691)、基金裕阳(500006)为分析对象,取2002年1月7日至6月2日19个交易周的单位净资产值为样本进行分析。 首先进行正态性检验。对上述19个样本点进行正态性检验结果如下: W(基金开元)=0.95258 W(基金普惠)=0.96109 W(基金金泰)=0.94386 W(基金景宏)=0.972156 W(基金裕阳)=0.95258 W(基金开元)=0.963995 当样本容量为19时取 ,此时 。从检验结果看,我们无法拒绝基金开 元、基金普惠、基金金泰、基金景宏、基金裕阳的正态性假设。有关统计量见表3-1。 表3-1 5只基金的相关统计量 基金开元 基金普惠 基金金泰 基金景宏 基金裕阳 均 值( ) 0.015648 0.013788 0.015559 0.017274 0.014334 标准差( ) 0.045623 0.03748 0.035623 0.037033 0.036559 然后利用VaR值调整资产组合。计算2002年6月2日的95%置信度情况下的VaR值,结果见表3-2。以基金裕阳为例,我们有95%的把握判断基金裕阳下周(6月12日)公布的单位净资产值跌幅不超过3%,则根据我们的预测情况,该基金的投资组合显然不能满足基金经理人的要求,此时应该对基金投资组合进行调整,剔除或降低风险大(即VaR值大)的券种的投资比例,增加风险小的券种的仓位。 表3-2 5只基金的相关统计量 基金开元 基金普惠 基金金泰 基金景宏 基金裕阳 VaR值 0.1459 0.1085 0.1021 0.1327 0.1185 预期低值 1.7920 1.6453 1.6347 3.0383 1.8450 调整后预期低值 1.5420 1.4143 1.4677 1.7183 1.4850 预期最大跌幅 7.53% -6.18% -5.88% -6.11% -6.03% 注:调整后的预期低值是扣除当年的分红后的预期低值。 预期最大跌幅为VaR/单位基金资产净值。 3.4.2 运用VaR方法进行绩效评估 对基金经理人或证券投资基金资产管理人员操作绩效的衡量一直也是大家广泛探讨的问题。高的收入意味着要承担高额风险,如何来衡量风险与收益的平衡点,使得我们能在给定风险的情况下实现最大收益,或在给定的收益的情况下使得风险最低。 在我国,对于证券投资基金的业绩评价一般采用夏普比率(Sharpe Ratio),它等于收益率与风险(方差)的比率,也可以反映经过风险调整的收益水平,然而,它不能 反映出投资者的风险偏好对基金选择的影响。本文利用目前西方投资银行和基金公司广泛应用的衡量资产管理人员业绩情况的指标——风险调整资本收益(Risk Adjustment Return On Capital,简称RORAC)对我国5家证券投资基金的经营业绩进行实证评价。由于计算VaR需要选取置信度,从而风险偏好不同的投资者可以根据RORAC值的大小更合意地选择投资基金。 表3-3 5只基金的相关统计量 基金开元 基金普惠 基金金泰 基金景宏 基金裕阳 VaR值 0.1178 0.0919 0.0880 0.1240 0.1185 收益率 0.4153 0.2982 0.3592 0.4206 0.3309 RORAC 3.8467 3.7495 3.5188 3.1707 3.7938 日收益率标准差 0.045623 0.03748 0.035623 0.037033 0.036559 在这里,收益率取2002年1月7日至6月2日的净资产增长率 RORAC=该期的平均资本收益率/该期的VaR值。 表3-3是基于前部分计算结果的基础上得出的各证券投资基金的RORAC。通过表4-3我们可以看出,在承担同样的风险的情况下基金金泰的收益率最高。按RORAC指标来衡量上述5家证券投资基金优劣状况如下:金泰、景宏、开元、裕阳、普 惠。 该方法也同样适合机构投资者内部各操盘人员的绩效考核。例如:信孚银行就是利用RORAC作为业绩评价指标,这样,如果交易员从事高风险投资项目而使得VaR值很高,那么即使利润再高,他的业绩评价也就不会很高,自然奖金就少,这样有助于抑制交易员过度投机的内在冲动,使其在最小风险条件下为公司谋取最大的收益。可见,VaR方法用于业绩评估,可以较真实地反映交易人员的经营业绩,对其过度投机行为进行限制。 3.4.3 运用VaR方法设置交易风险限额 运用VaR 方法可以提高金融机构抵抗风险的能力。除了充足资本金,适当降低资产负债率和提高流动比率外,一切风险管理的核心在于量化潜在亏损。这样才能真正实现内部风险上限的控制和建立合理的激励机制,这些都可以通过VaR方法得以实现。 1)利用VaR方法设置风险限额的方法 利用VaR方法进行风险控制,可以使每个交易员或交易单位都能确切地明了他们在进行有多大风险的金融交易,并可以为每个交易员或交易单位设置了VaR限额,以防止过度投机行为的出现。 根据VaR值分配风险额度结构时,首先设定一个金融机构可以承受的总额度,然后再将额度分配到各个层次。图3-1是一个典型的风险额度汇总及其分配结构图。最高层是机构总额度,这样高级管理层对整个机构的总风险头寸有一个清楚的认识,并使部门负责人对其管理的额度心中有数。如果合适的话,可以按地理位置再进行细分。业务部门额度可以帮助部门经理控制部门风险,并且显示出哪个部门风险大,哪个风险小。最后,额度可以细分到交易员。图3-1中,交易员交易的金融工具品种(国企大盘股和重组股)的风险限额也就设定下来了。 风险额度的设置是一个动态过程,应考虑一些相关的重要问题。例如,整个金融机构能接受什么样的风险水平?如果设定了5000万元的VaR风险限额,每年只能超过一次,则金融机构对此损失要有所准备;分配风险限额时还要充分考虑交 易员经验的丰富程度,交易员和部门以前的业绩及潜在盈利能力等因素。 图3-1 VaR限额的设置 2)设置风险限额的优点 根据风险价值分配风险限额可以使机构内产品、交易部门间具有可比性。它以货币度量,而且在事后检测中也是 有用的,并且有助于在整个机构中形成一个统一的风险语言。图3-1中各交易部门的风险限额结构是得到风险计量技术的支持的,从而每个限额下的使用率能得到精确的计量时,交易风险监督就会被自动捕捉到,并且系统随即就会将此信息传递给风险管理部门、有关管理人员以及操作人员的同事,这样,行为标准就非常明确。如果有人违反,所有人都会知道。由于VaR值的简明与公开性,系统的执行就成了自动之举,风险管理效率和精度大增。 3.4.4 运用VaR方法确定配股价格 一级市场随着发行方式的改变,也改变了券商的竞争策略,审核制的推行发行价格限制的取消同时增大了承销团的风险。尤其是对于配股项目而言,配股价格 定低了不利于承销商的竞争,高了又要承担包销风险。仅1998年6月到9月就有60%的承销商因包销配股余额而成为证券公司的股东之一,有23个项目占压证券公司上千万元,有8个项目超过亿元,成为券商的沉重包袱,定价过高是其原因之一。 VaR模型的应用,可以很好地缓解这一矛盾。以江西纸业和大唐电信为例,我们只需要计算这两只股票在某个时点上的VaR值,计算出其在某个概率下可能达到的最低价格,再根据各券商对大市及各个股的趋势研判,确定一个适当的折扣比率,就可以科学地确定一个股票的配股价格了。 由于从配股项目的争取到报批周期较长,故我们可以根据不同的情况指定出各种置信度情况下(此时以95%的置信度为例)的VaR值。假设配股说明书见报前3个月就需要报送材料、确定配股价格,我们分别取江西纸业在2002年1月14日以前40个交易日的数据及大唐电信在2002年2月29日以前40个交易日的数据计算其VaR 值,结果见表3-4。从表3-4中可以看出在配股说明书见报前3个月,以95%置信度计算出的股票价格折扣15%后所得的值基本上与实际配股价格相符。事实上,有关折扣比率的确定可以根据券商能够承担的风险能力、对后市的预测、对个股的研究等综合因素加以确定。 表3-4 2只股票的有关VaR值计算结果 江西纸业(2003.1.14) 大唐电信 (2003.3.29) VaR值 3.34元 3.68元 预期低点 8.06元 30.73元 折扣比率 10% 15% 10% 15% 折扣价格 7.25元 6.85元 27.66元 26.12元 实际配股价格 6.88元 26.00元 除了前面几节所论述的应用外,VaR模型也可以用于管理证券公司客户保证金,掌握其变动规律,及时预测其变化情况;也可以用于债务的组合管理。对于融资比较频繁的金融公司而言,利用VaR可以较好地控制账面现金以备偿还到期债务之用。 VaR方法也可以作为一种反馈机制来检验基础资产价值及风险测定模型的有效性。随着资本市场的发展,金融创新已成为大势所趋,对于证券投资基金来说,开发新的金融工具将获利颇丰,并能提高抗风险能力和竞争力。然而在新的金融工具开发中,新产品定价模型和风险测定模型的准确性是十分关键的,错误的模型可能会给金融机构带来灾难性的后果。利用VaR方法进行返回测试可以评估模型的有效性并进而对模型进行修正,从而降低模型风险对金融机构风险管理的危害。 3.9、VaR 的产生背景及研究意义 行、大和证券、美国Orange县、长期资本管 理公司等一系列破产倒闭案件,加之金融危机,使金融机构把研究焦点投到了金融 市场风险管理领域。在信息化高速发展的前提下,金融市场风险度量依靠不断进步 的科学技术迅速发展,作为一种符合未来风险管理发展方向的市场风险度量方法 VaR(Value at Risk)模型应运而生。它在20世纪80年代晚期首先被应用于一些大的 金融机构。近年来,得到了世界范围内主要商业银行、投资银行、基金管理公司及 金融监管机构的普遍认可和支持。通过改进和完善,目前该模型己逐渐发展成为现 代国际金融界市场风险度量与管理的主流方法。我国金融市场近年来发展迅速,但 随之而来的是金融市场风险的不断增大。作为一个发展中的新兴市场,有必要引入 VaR方法作为定量化的风险测量工具。然而,即使国内一些研究表明VaR适用于我 国金融市场,有一些金融机构己经开始运用VaR风险价值方法进行内部风险管理和 控制,但国内金融风险管理的技术主要还是采用传统的资产负债管理(ALM)和资 产定价模型(CAPM)等,所采用的模型方法还存在一些自身缺陷,其应 用的测量 结果也存在一定的误差率,这说明VaR方法在我国的应用与国际上金融市场风险管 理技术的主流还存在着较大差距。因此,如何借鉴国际上比较成熟的VaR模型作为 定量测量我国金融市场风险,在我国金融市场风险管理中具有重要的应用价值和现 实意义,这也是本文的研究意义。本文的主要目的即试图对金融市场风险度量的VaR 方法进行模型改进以更好的拟合我国金融市场。改进的方法经过同其他方法比较后 准确性有不同程度的提高,这将对我国金融市场风险测量有一定的贡献和借鉴意 义。 2 ? ?邵伟文.VaR 体系的发展研究与改进[D].硕士学位论文,中国科学院数学与系统科学研究院,2003. ? ?Andersen, T.G., Bollerslev, T. & Diebold, F.X. et al. The distribution of stock return volatility[R]. NBER Working Paper, 2000. ??杨夫立.VaR 方法及其在金融风险管理中的应用研究[D].硕士学位论文,南开大学,2005. ??邵伟文.VaR 体系的发展研究与改进[D].硕士学位论文,中国科学院数学与系统科学研究院,2003. ——边际VaR);用于期权的EvaR;SVaR(Shortfall VaR);CFAR(cash flow at Risk); “跌浪”等。本文主要研究用于金融市场风险度量的主流VaR模型,对这些新方法 不加详述。 3.10、研究意义 金融活动的基本属性之一,风险管理活动是各类金融机 构所从事的全部业务和管理活动中最核心的内容。金融风险的产生来自金融变量 的波动,是经济风险的集中体现。金融风险使经济体经常处于动荡之 中,与经济 的平稳发展要求不符,因此对金融风险的管理一直是金融领域重要而核心的问 题。通过对风险的识别、计量、决策与监控,减少风险带来的不确定性,最终达 到优化资源配置的目的。 由于金融体系本身的内在脆弱性,决定了金融风险是必然存在,无可避免的。 能否进行有效的风险管理一直以来就被认为是金融行业,甚至包括监管当局在内 的一国金融体系是否具有竞争力和可持续发展能力的关键。 风险度量是金融市场风险管理的基础与核心。无论是生成风险分析报告,采 取对冲或分散化的办法来转移风险,还是确定、调整风险资本限额,首先都得对 市场风险的大小和发生风险的可能性进行测量。而风险度量的质量,很大程度上 决定了金融市场风险管理的有效性。可以说,没有准确的风险测量,市场风险管 理就无从谈起。合理有效的风险度量还对金融机构的利益有着切实的保护和提 高。在风险得到有效测量和管理的情况下,金融机构得到的最大报酬是其自身竞 争力的提高,这就是所谓的报酬管理。花旗银行的执行总裁 Wriston 先生曾指出, “银行业的业务就是管理风险”,扩展到各种类型的金融机构也是一样。从风险 识别、风险计量和调节、风险吸收或风险转移,到获取利润,这是金融机构风险 经营的基本链条,合理的风险测度是成功实现该链条不可豁缺的环节与条件[1-2] 。 VaR(Value-at-Risk) 即风险价值,是近年来在国外盛行的一种金融资产的风险 评价工具,它有助于某一机构的管理者迅速、全面地了解所面临的市场风险的大 小。近些年来,由于世界上一些大的金融机构,如巴林银行、日本大和银行等具 有较高管理水平的公司都因为对金融资产的风险管理和监 控把握不足而遭受巨 额损失甚至破产。因此,如何针对市场上时而凸现的风险,设计一种人们容易理 解和掌握的计算和控制市场风险的方法,作为一个简单明了的度量市场风险的统 计指标,一直是金融机构和监管部门所关心的问题。由 J.P. Morgan 提出的 VaR 方法就提供了这样一个衡量市场风险的实用指标, 它不仅方便了金融机构进行 2 风险管理, 而且还有助于监管部门进行有效监管[3-5]。目前,VaR 方法正在被世界 上越来越多的金融机构注视[6-10]。 尽管 VaR 方法已经得到了金融资产管理者的青睐,但经过很多学者的不断 探索和实际运用部门的实践证明,VaR 仍然存在一些缺陷[11-12],针对它的弱点, Rockafeller 和 Uryasev 提出了条件风险价值-CVaR (Conditional Value-at-Risk)的 风险计量技术[13-14],被学术界认为是一种比 VaR 风险计量技术更为合理有效的 现代风险管理方法。它具有 VaR 的优点,又在理论上具有良好的性质[15]。且在 投资组合优化决策时,以 CVaR 作为优化目标,可以采用线性规划方法进行求解, 求解过程还可以获得投资组合的 VaR 值。 本文以这两种备受关注的风险度量模型—VaR 和 CVaR 为主要研究对象,有 关它们的研究一直很受关注。其中 CVaR 方法具有突出的优越性,相信会在金融 行业中得到广泛的应用。笔者期待能通过本文起到抛砖引玉的作用,使我国的理 论界能对它们进行更多更好的研究。因此,本文的研究还具有重要的理论意义 。 4、研究目的 4.1、研究目的和意义 1.2.1 研究目的1.2.1 研究目的 当今世界,许多国家和地区的房地产产业己经成为经济繁荣的重要支 撑。房地产产业对改善居民生活水平、增加就业劳动、刺激消费等方面做 出了重大贡献,房地产产业对国民经济有着牵一发而动全身的作用,在国 民经济中占据着相当重要的位置。本文的研究目的主要有: 1 第 1 章 绪论 上海师范大学硕士学位论文 (1)探讨利率变动对上海市房地产价格的经济效应 利率是借贷资金的价格,是调控经济的重要手段之一,利率的杠杆效 应对房地产市场经济的调控起到了重要作用。利率的调整对房地产价格会 不会产生影响,能够产生多大影响,影响的机制究竟如何,这就成为本文 的关注对象。 (2)根据分析结论提出有助于国民经济发展、有利于民生生活的建议, 促进上海市房地产市场更加有效健康地发展 本文通过研究利率政策对房地产价格的影响,启示我国在利率市场化 推进过程中,如何更好地利用利率手段实现对国民经济的调控,同时完善 房地产市场自身。 4.2、房地产项目的价值特征分析 1、房地产项目整体价值有保值增值性 一般的物件随着时间的推移,在使用过程中会存在一定程度的磨损,就会导 致价值贬值,当然,除了人工的使用之外,风吹、雨淋、日晒等自然力的影响也 可能产生损耗,这就是常说的有形损耗。即使没有使用或者排除自然力等的影响, 不存在损耗,物件也可能由于技术进步、观念变更等原因引起价值损失, 这就是 较容易被人忽略的无形损耗。由于这两种损耗的存在,一般的物件的价值会随着 时间的推移形成折旧导致物件的贬值。但是房地产却不同,这种不同主要来至于 土地有有一种价格上升的趋势。正是由于土地资源自身具有的稀缺性,才导致房 地产的价值整体呈上升趋势。当然,如果仅仅是土地问题,由于我国对于出让土 地有年限的规定,土地价值也会逐渐转移、减少,其因稀缺性导致的价值升值只 能弥补上面提到的折旧,那么房地产项目的整体价值就只具有保值性。而事实上, 房地产的价值还受其它一些因素的影响。 (1)房地产的供应有限导致其具有较好的保值增值性。房地产产品供应有 限由其自身特点决定。首先,房地产本身的加工工艺发展相对较慢,即使发展, 由于受较多资源约束对于生产效率的提高也有限,很难进行大规模开发;另外, 由于房地产业需要大量的土地,而土地资源有限,同时房地产业对地方的经济政 治等影响较大,政府对其控制力较大,必然会限制其规模,因而房地产业不可能 大规模来发。这样这形成了房地产的稀缺。这种稀缺导致房地产的价格居高不下, 房地产产品成为很好的保值增值工具,尤其在存在通货膨胀时。 (2)人们对房地产的需求增加促进了房地产的保值增值性。总体来看,中 国虽然是资源大国,但是由于中国人口众多,人均资源则相对匮乏,加上中国人 24 第 3 章 房地产项目的基本特征分析 口现目前仍然呈上升趋势,人均资源则更为匮乏。加上中国人传统思想里对于房 子有一种情结,都希望能拥有一套自己的房子,而且如果很多年轻人更是把是否 拥有房子作为是否小康的评判标准,人们对于房子的向往和热捧导致房地产的价 格总体 上呈不断上扬的趋势,因此房地产是一种重要的保值增值的实物形式。 (3)房地产与区域开发的相互促进提高了房地产的保值增值性。房地产开 发较好的地段,居住人口较多,人口密度较大,从而使得区域投资量增加,在区 域开发不断成熟的过程中,交通状况必然会随之改善,房地产价格也就自然会上 涨,从而投资者收益增加。所以,房地产项目价值的增值保值性所多方影响。 2、房地产项目变现能力差 房地产项目的变现能力差的重要原因在于其整体完整性导致的不可移动性。 房地产事实上是房产和地产的合称,但是由于二者具有整体完整性,不可分割, 所以才统称为房地产。在某些研究中,可以将其进行部分分割,但在其价值时无 法分割的。由于房地产不可移动,使其寻找买主和交易阶段都需要较长时间,从 而变现能力差。尤其在市场不好时,更容易因为资金回收速度慢而导致房地产商 资金链断裂而破产。房地产的不可移动性导致了房地产投资的变现性差。 3、未来收益具有较高的不确定性 房地产投资受国家或社会经济状况、地区或城市经济状况、市场环境与投资 地段等因素影响。房地产开发是一项巨大的社会工程,涉及社会的方方面面。涉 及的方面越多,项目的不确定性越高,如政府的计划(计委)、土地(国土资源)、 规划、建设、市政、房管、道路、环保和消防等部门,以及地方政府、当地居民、 施工、设计和材料供应等单位,某一方面考虑不周,处置不当都会影响开发进程。 如从事旧城区改造,未能妥善处理拆迁户安置问题,一两个”钉子户”拒绝出售 自己房屋的所有权或要价过高,就会使开发商处于进退两难的境地,要么付出高 昂代价,要么放弃整个项目。同时,房地产开 发条件差,环境恶劣,易受狂风、 暴雨、冰雹、雷电、风雪、严寒、酷暑等自然气候的影响,增加了开发建设中的 不确定性。 导致房地产项目未来收益的具有不确定性的原因众多,归纳起来有以下几个 主要原因:其一,房地产是不动产,地域上的商品套利不存在;其二,土地供给 的稀缺性,房地产的供给受到限制;其三,房地产建设的周期长,生产不能及时 25 吉林大学硕士学位论文 按需求调整;最后也是最重要的是房地产作为人们贮藏财富的一种手段,受人们 的预期影响较大。房地产行业的社会属性复杂,管理难度大。房地产业与金融业 由于信贷关系而具有不可分割的关联,这两个行业也最容易产生泡沫,引起整个 经济危机。而在中国,房地产产品的社会属性就更增加了市场化的难度。 4.3、房地产项目的风险特征分析 1、风险的潜在性 房地产项目的风险并不是直接的出现或者明显的表示出来,它往往是附着在 房地产的生产经营过程中的某些环节之中,隐性而且具有潜在性,通过所在的环 节中的各种事件相互发生的反应而起的作用。当某类时间不曾出现或不在对应的 时间出现时,就难以发生相应的反应,对应的风险也就不复存在。比如,当房市 出现一片繁荣时对于投资者来说是一个机遇,但如果遇上了金融危机则可能让房 市迅速转冷,加上房地产周期较长,投资很难较快的抽身出来,那就会遭遇较大 的风险,造成较大的损失。另外,有些风险可能在某一事件刚出现时已经隐藏在 22 第 3 章 房地产项目的基本特征分析 项 目中,但要等到过了较长时间之后的另一事件中才显现出来。例如,在房地产 开发过程中,可能某一时段的混泥土出现较小的问题,如果当时的检测不够细致, 则可能放过这一问题,一直要到最后房屋验收检查甚至住户住上一段时间出现问 题后才能够发现,但这种风险却在开发过程中早已埋下。因而说房地产项目风险 具有潜在性。但是,这并不意味着房地产项目风险就不了认识难以预防。恰恰相 反,潜在性只是风险存在的基本形式,人们完全可以根据以往发生的类似事件整 理出的统计资料来分析,从而对项目风险发生的概率以及可能造成的经济损失程 度做出较为客观的判断。我们认识了风险的潜在性特征,这对于预防房地产项目 风险有重要的意义。 2、风险的周期性 房地产项目本身具有较明显的周期,同时,房地产项目风险的周期性也非常 明显。房地产项目风险的这一特征除了与房地产项目本身的周期性有很大关系以 外,与房地产项目所处的经济环境具有周期性和其市场具有周期性有很大的关 系。房地产从购置土地、开发到房屋出售及房客入住整个过程中都有一定的风险, 加上其所处的经济环境会存在周期性的时冷时热以及房市自身的”大小年”情况, 房地产项目风险的周期性非常明显。但是房地产项目风险周期性最大的影响主要 是市场风险,而市场风险最受经济风险和政治风险的影响。因此,投资房地产项 目要了解房地产项目风险的周期性,就要关注相关的经济问题和政治政策。 3、风险的可测性 不确定性是风险的本质,潜在性是风险的基本特征,周期性又是房地产项目 风险的明显表现,这可能会加重投资者对房地产项目的畏惧,但事实上,房地产 项目风险的不确 定性并不是指对于这些风险的全然无知,而这种不确定性导致的 随机性也不是指风险无迹可寻的恣意发生。我们往往可以对以往发生的一系列类 似事件进行统计分析,从而可以从主观上对房地产项目投资风险的频率及其可能 造成的经济损失程度做出判断,还能够通过一些模型等得出客观的接近真实情况 的数值。通过测量,就能够更加有效的第一风险进行控制和防范。 4、风险的相关性 房地产项目的各种风险之际是相互左右相互影响的,同时,投资者面临的风 险与其投资行为及决策也是紧密相连的。房地产项目的市场风险、政治风险及经 23 吉林大学硕士学位论文 济风险等相互关联不能单一的剥离开来认识分析,在认识和分析某一风险时必须 考虑到其他风险的存在及其对所分析风险的影响。同一风险事件对不同的投资者 来说意义不同,而同一投资者因其决策结果或采用的策略不同也了能导致其面临 不同的风险结果。实质上,风险与决策和状态紧密相连,状态是客观的必然,人 们无法自由选择,而决策正确与否,反映的是人们根据对当时状态的认识的一种 自主选择的结果,将直接影响人们面临的风险及其程度。 4.4、研究目的及意义 发行业整体市场的分析以及知名房地产开发企业的特征综合对比 分析,整体上把握中国房地产行业发展的轨迹和历程,尤其是知名房地产开发企业的发展模式及 特征,在目前房地产市场整体进入调整阶段的背景下,进而对知名房地产开发企业未来的发展趋 势有更为清 晰的认识。 4.5、研究目的和意义 基于目前国内房地产行业的现状,与房地产相关产业链的资源过于松散,本课题 的目的在于建立一个面向房地产行业的社会化网络平台,提供房地产信息的综合服务, 构建产业链上下游(包括开发商、供应商、服务商等)和用户之间的信息桥梁,形成 各类资源的整合平台,为用户提供房地产资讯,拓展行业人脉,增加就业机会等。目 前,互联网应用的 SNS 系统蕴含着大量的信息和资源,是一个能够引起经济效应的平 台,更能创造非凡的价值。首先面向房地产行业的 SNS 系统是一种全新的服务模式, 它以房地产行业各类用户的需求为背景,结合飞速发展的互联网应用技术,形成信息 的传递和资源的共享,实现了房地产行业资源与服务的整合。其次通过 SNS 系统,用 户可以不受时间和空间的束缚,获取所需要的信息和资源并与在线的其他用户进行交 流。 而随着平台用户人数的不断上升,积聚的效应也会不断地增强,这样房地产相关 产业链的企业就可以不断更新信息提高自己的服务功能,同时为用户提供更加优质便 捷的服务,吸引更多的用户参与到平台中来。最后由于平台采用实名制认证和手机验 证,面向房地产业的 SNS 系统也在无形中为用户提供了一个更加真实和可靠的社交平 台。这样产业链上下的企业可以通过平台开展各种活动,调动其他用户参与的积极性, 充分了解用户需求和对自己的满意度,从而带来比传统房地产营销更加真实的依据, 而用户也可以获取 更加真实可靠的信息,这样可以大大的提高用户对于平台的忠诚度 和认可度,对于双方来说,这是一种双赢的局面。 4.6、研究目的 国内外学者在对IPO发行定价的研究中,重点放在对IPO发行定价方式以及IPO 抑价产生的原因等方面。对如何制定一个公正、合理、科学的 IPO 定价模型应用于 IPO 定价,尤其对股票在发行日到上市日这一时间段存在的风险,在这个方面的研 究的探讨还是比较少。事实上,国内关于 IPO 定价的研究还远远不能适应我国资本 市场的发展要求,已有的研究内容基本上是面向历史的,这对于人们理解我国证券 市场的现有的情况有很大的帮助,但是当发行制度等因素发生一些变化之后的情况 如何,都不能进行描述和评价,也就是说有一定的局限性。 本文通过分析研究我国 IPO 定价的现状、存在的问题和发展前景,针对综合考 虑影响 IPO 定价的因素,把风险价值理论引入到新股定价的研究中,寻找适合我国 国情的 IPO 定价模式,进而为我国 IPO 公司定价提供一种新的思路,减少我国 IPO 5 抑价程度,降低我国 IPO 定价过程中定价偏高或偏低的矛盾,有利于 IPO 公司的发 行定价及我国证券市场的规范。并根据实证结果提出合理的解释,为投资者、上市 公司和监管部门等提供建议和参考。 4.7、研究背景与目的 席卷了美国、欧盟和日本等世界主要金融市场,随着危机的 深化,我 国为了抵御次贷危机带来的影响,于 2008 年推出了 4 万亿的经济刺激政策 和一系列调控措施。此后,我国经济增长速度仍然保持在较高水平,社会融资需求非 常强劲。在这个大背景下,银监会出台了《商业银行资本管理办法(试行)》,银行体 系风险控制加强,银行贷款增长受限;A 股市场比较低迷,企业 IPO 融资越来越难, 第八次 IPO 暂停更是从 2012 年 11 月持续到 2014 年 1 月。根据中国人民银行公布的 社会融资总量数据(如下图所示),银行贷款 2002 年占社会融资总量 91.90%,而 2012 年银行贷款占比已经下降到了 52.10%;股票融资占比在 2007 年达到了最高值 7.30%, 截至 2012 年已经下降至 1.60%;企业债券融资占比则稳步提高,逐渐成为社会融资 的重要渠道。 图 1-1 2013 年,我国债券市场共发行了人民币债券 9.0 万亿元,比 2012 年增加 12.5%。 第 1 页,共 50 页 其中,中国银行间债券市场累计发行了人民币债券 8.2 万亿元,比 2012 年增加 9.9%。 截至 2013 年末,我国债券市场债券托管 2 总额达 29.6 万亿元,比 2012 年增加 13.0%。 银行间市场债券托管余额为 27.7 万亿元,比 2012 年增加 10.7%。国内债券市场从 2005 年开始实现了跨越式的发展,2013 年中国债券市场规模已位居世界第三位,亚洲第 二位,仅次于美国和日本。但是,目前中国的债券市场仍处于初级阶段,目前存量债 券中,有超过 70%的债券为国债、政策性金融债和央票等无风险的利率产品,各类企 业债券和债券衍生品仅占到不到 30%的比重,债券品种较为单一,信用债和债券衍生 品的发展滞后,但纵观资本市场发展未来,债券市场将会发挥越来越重要的作用。 债券市场迅速发展, 与之而来的是逐渐暴露的债券投资风险。债券投资风险主要 包括:信用风险(违约风险)、市场风险、通货膨胀风险、政策风险、再投资风险(从 证券投资中收到的现金流通常被用来再投资,如果市场利率下降,债券在投资的报酬 也会因此减少)和流动性风险(当债券交易不活跃时,投资者不得不以较低价格出售 债券)等。 就信用风险而言,虽然我国债券迄今还没发生过违约,但 2013 年债券信用危机 事件频出,”湘鄂情债”、”超日债”均出现被评级公司降级停牌事件,江苏常州永泰丰 化工有限公司因生产经营停滞,不能清偿到期债务,最终由其担保人代偿了 3690 万 元。目前,部分地方政府公开债务余额已超过政府一般预算收入,2014 年大量城投 类债进入集中兑付期,债券市场面临着较大违约风险,发改委不得不发文表示企业可 以通过借新还旧以避免发生违约事件。2013 年 8 月,审计署还根据国务院要求对地 方政府债务开展了全面审计,摸底地方政府债务情况,经统计截至 2013 年 6 月底, 全国各级政府负有偿还责任的债务 206,988.65 亿元。其中,中央政府负有偿还责任 的债务 98,129.48 亿元,地方政府负有偿还责任的债务 108,859.17 亿元。未来债券市 场信用风险越来越大。 就市场风险而言,债券价格与利率往往成反向变动,当市场利率上行,对于提前 出售债券的投资者而言,将蒙受资本损失。2013 年,央行继续实施稳健的货币政策。 由于结汇对存款的贡献下降;理财产品脱媒对资金的分流;表内影子贷款对存款的派 第 2 页,共 50 页 生能力不及贷款;而近期金融监管力度加强,所谓”9 号文”对同业业务的清理,直 接影响了商业银行的短期资金需求——劣币驱逐良币,不得不卖 国债周转。上述因素 共同导致 2013 年利率不断攀升(见下图),5 年期国债收益率近 4.5%,企业债发行量 最多的 AA 级收益率更是飙升至将近 7.6%,利率的飙升导致今年债券投资基金普遍 大幅度亏损。 7.8 7.8 7.2 7.2 6.6 6.6 6.0 6.0 5.4 5.4 4.8 4.8 4.2 4.2 3.6 3.6 3.0 3.0 13-01-3113-02-28 13-03-31 13-04-30 13-05-31 13-06-30 13-07-31 13-08-31 13-09-30 13-10-31 13-11-30 银行间固定利率国债到期收益率:5年 银行间固定利率企业债到期收益率(AA(2)):5年 数据来源:Wind资讯 中国债券信息网 在股票基金平均收益达 10.39%的 2013 年,债市却遭遇寒流,发行和收益均甚为 暗淡。359 只债券型基金中共有 143 只债基亏损,占比达 40%。再加上债券投资的其 他风险,使得债券市场风险也越来越值得相关投资者关注,如何更好的管理债券投资 风险变的尤为重要。而债券投资风险管理的最关键的是对目标债券风险的定量分析和 评估。随着债券市场产品种类的丰富、债券发行交易规模的扩大,对债券风险的管理 也需要更加综合、更加精确的风险测量技术。当前,风险测度的主要手段包括灵敏度 分析、方差分析、VaR、压力测试和极值理论等。其中,VaR 是公认的风险测度的主 流方法,由巴塞尔委员会发布的巴塞尔协议 II 就将 VaR 方法作为商业银行资本风险 监管的一项重要指标。 本文将我国债券投资的风险管理作为主要研究对象,主要涉及以下两个方面问 题:1、对我国债券市场投资的风险进行定量分析和评估;2、在得出风险测度结果之 后,进一步给出优化债券投资组合配置的方法,给予商业银行、基金等债券主要投资 第 3 页,共 50 页 者们实际建议。本文研究, 不但能为新巴塞尔协议体系下金融机构的风险管理决策者 们提供了不同的 VaR 风险度量管理方法,而且能给他们基于 VaR 的债券资产优化配 置建议,所以具有重要的实践意义和指导价值。 4.8、研究的目的、方法和创新之处 1.2.1 研究的目的1.2.1 研究的目的 从国际范围来看,运筹优化领域的学者们在金融优化的研究和实践中都 起到了关键作用。而我国这一领域众多的学者们对金融优化的研究似乎缺乏 应有的兴趣和热情,对金融优化的应用实践更是不够重视。一些金融机构(如 基金公司、保险公司)的决策部门已经对金融优化在实践中的应用提出了具 体要求。 鉴于VaR能更好地捕捉投资组合收益的非对称分布尾部信息,本文考虑用 VaR代替方差作为度量风险测度,并进一步地,考虑用均值-VaR分析框架讨 论资产组合的选择问题。包括:(1)通过风险资产组合的精确均值-CVaR前 沿经验地求取出了最优的近似均值-VaR前沿;(2)对基于CVaR的最优均值 -VaR前沿与正态分布假设下的均值-VaR前沿进行了比较;(3)基于99%置信 水平,我们分别在均值-标准差平面与均值-VaR平面对均值-VaR前沿、正态均 1 Matlab 是一种用于算法开发、数据可视化、数据分析以及数值计算的高级技术计算语言和交互式环 境。使用 Matlab,可以较使用传统的编程语言(如 C、C++ 和 Fortran)更快地解决技术计算问题。 本文主要借助其优化工具箱、统计工具箱和金融工具箱解决非线性优化问题及其图形处理。 目 录 5 值-VaR前沿和均值-方差前沿上的组合选择进行了比 较;(4)在 β -pi-CVaR/VaR空间上对文中的结论进行了扩展。 4.9、研究目的及意义 纵览相关文献,专门针对中国企业高储蓄问题的研究较少,有关这方面研究的文献大多是在 从部门构成角度研究中国高储蓄原因时涉及到的,相应地,关于中国企业高储蓄原因的研究也较 少,大多关于该方面的文献都是直接给出原因,缺乏实证依据。因此,本文致力于对造成中国企 业高储蓄问题的原因进行实证研究,从而为提出能更加有效解决中国企业高储蓄问题的建议提供 依据。对造成中国企业高储蓄问题的原因以及如何改善的研究可以从多种角度进行,本文选用从 3 结构角度来进行分析,通过分析相关类型企业是否存在高储蓄率以及高储蓄率的原因来给出导致 中国企业高储蓄的原因,并针对导致相关类型企业高储蓄率的原因提出相关对策,从而为改善中 国企业高储蓄的状况提供决策依据。关于本文的研究角度和对象,具体需要指出的是: 首先,本文是从结构的角度来分析导致企业高储蓄原因的。文章之所以采用结构角度来研究 主要是鉴于已有文献的分析方式,很多文献在给出企业高储蓄原因时都会从不同类型企业构成的 角度来进行,从而指出:国有企业重组之后盈利能力大幅改善以及国有企业不向政府分红,垄断 行业存在超额利润,资源税制不合理、资源价格扭曲等造成资源型行业存在超高利润等问题是造 成中国企业高储蓄的原因。鉴于此,本文也从结构角度出发来进行研究,通过研究相关类型企业 是否存在高储蓄率问题来找出造成中国企业高储蓄问题的原 因。 其次,本文的研究对象是企业储蓄率。这里要特别指出的是,本文中所说的企业储蓄率与部 门储蓄意义上的企业储蓄率概念不同,指的是企业盈利中留作自用的比率(其具体的定义和核算 详见第 3 章)。本文之所以通过企业储蓄率来研究导致中国企业高储蓄的原因是因为用企业储蓄 率来衡量企业储蓄水平的高低比较合理,并且从降低企业储蓄率入手来改善企业高储蓄问题无论 何时都很有效。举例来说,已有文献在给出导致中国企业高储蓄的原因时往往会指出相关类型企 业高利润问题导致的影响,并相应指出实施某些减少相关类型企业高利润的措施可以解决中国企 业的高储蓄问题。对于这样的观点,本文认为应该注意到以下两点:一、如果只是因为利润绝对 量高或者是分红绝对量少就认为其是导致中国企业高储蓄的原因是不够合理的,因为盈利较多的 企业可能分红也较多、分红较少的企业可能其盈利也较少,单就利润或是分红的情况就认为企业 的储蓄是高了还是低了显然有失公允;同时,只根据企业储蓄绝对量的大小来判定企业储蓄高低 也不甚合理,因为不同类型企业或国家之间企业储蓄的来源(即盈利)可能存在系统性差异,直 接采用企业储蓄绝对量来衡量不具备可比性,可见只有当使用企业储蓄率来衡量企业储蓄水平时 才比较恰当。二、通过减少某类企业的高利润来解决高储蓄问题的措施是只有在高利润是某种不 合理的现象时才可以采用的方式,并且这也只是用于解决企业高储蓄问题的路径之一,除此之外, 从长期来看,要想从根本上使中国企业的高储蓄问题得到改善,最有效的方式还是降低高储蓄率 企业的储蓄率。因此,本文是通过比较企业储蓄率的 高低来寻找企业高储蓄原因的。 综上,本文的研究目的是通过研究企业储蓄率的结构差异来找出中国企业高储蓄的原因,并 进一步通过研究造成企业储蓄率结构差异的原因来给出降低相关类型企业储蓄率的措施从而为 中国企业高储蓄问题的解决提供决策依据。如前文所述,由于大部分相关文献在给出企业高储蓄 的原因时都会提到国有企业高盈利低分红、垄断行业以及资源类行业的高利润问题的贡献作用, 因此,为了验证这些类型企业是否存在高储蓄率问题,本文主要从企业的所有制构成和不同性质 行业构成的角度来进行分析,通过对国有、非国有企业的储蓄率以及资源类、垄断类和其他行业 4 企业储蓄率的比较来找出造成企业高储蓄问题的原因。通过研究不同类型企业储蓄率的差异并通 过实证分析找出导致相关类型企业高储蓄率的原因,不仅能为分清不同类型企业在推动中国企业 高储蓄的不同贡献作用上提供依据,而且还可以为政府对症下药的给出解决措施提供决策依据 。 4.10、选题的目的及意义 在市场经济条件下,竞争优势决定着企业的生存和发展。企业是否具有竞争力的关 键不仅仅取决于企业拥有自然资源的数量,更重要在于它的竞争优势。而技术创新正是 企业竞争优势的根本支撑和决定因素。通过对企业技术创新效率进行系统分析和综合评 价,能够使企业准确的认识自身的技术创新现状,进而采取有效的技术创新提升战略, 保持和提高企业自身竞争优势,同时对于企业获得最佳经济效 益和社会效益也具有特别 重要的理论意义和现实意义。 企业技术创新效率受多方面因素制约,技术创新效率的评价因素众多、评价结构复 杂,只有从所研究企业或行业具体情况出发,从多个角度和层面来设计指标体系,才能 准确反映所研究企业或行业的技术创新效率。只有当某一行业或企业的技术创新活动能 够产生最大的经济和社会效益并能够推动企业的长远发展时,技术创新投入才是有效 的。因此,技术创新效率评价应作为企业的重大发展战略得到企业的重视。 本文将研究对象聚焦于新疆大中型工业企业,并把新疆大中型工业企业技术创新效 率进行分行业比较分析。本文所用的新疆大中型工业企业科技活动数据来源于历年的 《中国科技统计年鉴》、《新疆统计年鉴》、《中国统计年鉴》、《中国工业经济统计年鉴》 等专业和综合统计年鉴中的历史数据。在分析中,本文尽量采用官方公布的最新数据, (截止到 2008 年)。因此,本文的分析结论在一定程度上能够充分反映新疆大中型工业 企业技术创新效率的现实状况。 本文之所以选择新疆大中型工业企业的技术创新效率作为研究对象,主要基于以下 考虑: 3 第一,大中型工业企业在新疆国民经济中起着主导和引领作用,是承担当前大量技 术创新活动的主要力量。根据《新疆统计年鉴 2009》的数据来看,截止到 2008 年,在 企业数量上,大中型工业企业虽然仅占全部规模以上工业企业的比例为 14.7%左右,但 是新疆大中型工业企业每年创造的工业总产值却占整个新疆工业总产值 75%以上,占新 疆总 GDP 的 70%左右。因此,大中型工业企业代表了新疆先进的生产力,其技术创新效 率水平很大程度上决定了新疆工业 乃至整个经济的效率水平。这是我们以大中型工业企 业为研究对象的意义所在。 第二,新疆作为我国西部欠发达省份,大中型工业企业的发展对于新疆产业结构的 调整、经济水平的整体提高起着关键的作用。长期以来,新疆企业面临的根本挑战是企 业技术创新效率低下,为数众多的大中型工业企业创新意识淡薄,企业普遍缺乏依靠技 术创新谋求生存和发展的动力,没有把技术创新放到战略高度来看待。面对企业这一现 实问题,如何客观、有效的评价企业技术创新效率,对于企业科学的定位自身的技术创 新能力,采取合理、有效的技术创新战略,保持和提高自身竞争优势,获取最佳的经济 效益和社会效益具有特别重要的意义。 第三,虽然理论界和自治区政府对新疆大中型工业企业发展和技术创新效率问题非 常重视,但专门分行业对大中型工业企业技术创新效率进行实证研究的成果并不多。以 往对新疆大中型工业企业技术创新问题的研究往往由于数据的可获性问题,常常把新疆 大中型工业企业作为一个整体去与其他省市作对比研究,但这些研究的结论往往缺乏对 新疆具体行业内大中型工业企业技术创新水平的研究,从而无法提出针对提高具体行业 内大中型工业企业技术创新效率的建议,因此缺乏一定的具体指导意义。 所以,即使能够对新疆整体大中型工业企业的技术创新效率有所了解,但如果缺乏 对内部具体行业或企业技术创新效率的研究,其技术创新整体效率提升的空间仍然是有 限的,从而整体经济的发展速度也必将受到很大影响。本文基于上述背景,选择新疆大 中型工业企业技术创新效率问题作为切入点,并把研究内容定位在新疆各个行业之间进 行比较研 究,探讨提升新疆大中型工业企业发展的具体对策与措施。本文力争通过此项 研究内容能够在一定程度上有利于提升新疆地区大中型工业企业技术创新效率,进而发 4 挥新疆大中型工业企业的带头作用,从而推动新疆地区整体经济发展。 综上所述,研究新疆大中型工业企业技术创新效率,对于转变新疆经济增长方式, 提升新疆的综合竞争力,促进新疆经济的和谐发展具有重大的理论意义和现实意义。 4.11、研究目的和意义 1.2.1 研究目的1.2.1 研究目的 在对前人研究成果进行深入分析的基础上,本文试图通过对当前南宁市体育养生行业 的调查,对当前体育养生行业的现状、存在问题及发展对策进行分析和探讨,为南宁市体 育养生行业健康、和谐发展提供有益的参考,为促进南宁市体育养生行业的管理和开发提 供一些参考依据,为南宁城市居民提供体育养生行业的市场信息,进而更好的发展南宁市 体育养生行业,为全民健身计划的深入实施和建设和谐新广西起到积极的推动作用。 - 3 5、国内外研究现状 5.1、国内外研究现状 1.2.1 国外主要文献综述 在上世纪20年代前,几乎所有的经济学家们都对货币政策效果具有对称性 这一观点深信不疑,同时政府也依靠这种理论来调节经济的平衡。然而,大萧 条的爆发,政府实施扩张性的货币政策却效果甚微,扩张性的政策对经济的复 苏没有起到预期 的结果。由此,学者们开始深思是否货币政策具有非对称性。 而后的研究和实证也都表明,似乎只有紧缩的货币政策能够对过热的经济产生 抑制作用,而扩张性的货币政策对衰退的经济仍然无能为力。 Delong B.J & Summers L.(1988)按照货币政策信贷传导机制的理论,在研 究中利用美国二战前后的年度数据进行实证分析,结果表明正向的货币冲击对 产出几乎不产生作用,而负的货币冲击对产出却有明显的抑制作用。由此推断 3 出货币供给的减少对银行会产生逆向选择的效果,货币供给的变动对产出存在 非对称性影响。 Cover (1992) 建立了一种能够表现货币供给冲击的计量模型,所进行的对货 币政策非对称性的实证分析取得了有代表性的进展。它用 M1 表示货币供应 量,采用两步 OLS 法,考察了美国 1951 至 1987 年间的季度相关数据,实证检 验了货币政策对产出的影响存在着非对称性并得出结论,负的货币冲击对产出 有明显的减少作用而正的货币冲击对美国的产出增加几乎没有作用。这个结论 确实符合美国的宏观政策效应。 Morgan (1993)实证分析了世界上多个国家的货币供给变动对产出的效应, 结果同样表明紧缩性的货币政策对产出的减少作用大于扩张性货币政策对产出 的增加作用。Acemoglu & Scott (1993,1994,1995),McQueen & Thorley (1993) 等也都利用美国数据得出结论,工业产值、产出和失业率等都存在随周期变化 的某种非对称性。 Kandil (1995)的研究表明,工资指数化的非对称可能是导致货币政策存在 非对称性效应的重要成因之一。Karras (1996)对世界上38个国家的数据进行了 实证分析,样本区间为1950至1990年,为货币政 策非对称性提供了国际层面的 经验支持,最终得出了紧缩性的货币政策对产出的影响大于扩张性的货币政策 对实际产出的影响的结论。Ramsey & Rothman (1996),Razzak (2001)也都主要集 中于经济变量的水平值的非对称性而对经济周期中衰退与扩张的所谓的”深 度”和”速度”进行了实证研究。 Ravn & Sola (1999)利用广义货币供应量M1作为货币政策的测量手段,并将 货币政策冲击分别按照方向上的不同划分为正向和反向冲击、按照规模的差别 分为大规模冲击和小规模冲击,又实现了各种不同类型的组合冲击,实证的结 果发现只有小规模的反向冲击能够对实际经济行为产生显著影响。 有所突破的是,Weise (1999)运用平滑迁移门限向量自回归方法(LSTVAR) 发现,货币政策冲击的产出效应在实际产出增长较低时表现的更强,同时,不 同方向的货币政策冲击并没有显著的非对称效应,但是不同规模的货币政策冲 4 击的非对称效应则表现显著; Garcia & Schaller (2002)在Hamilton (1989)的马尔可夫区制转移模型的基础 上进行了扩展并得出结论,在经济衰退期间,美国的利率的调节作用大于在经 济扩张期间的作用。 由此可以看出,在货币政策产业效应的非对称性效果逐渐被人们所认同和 关注以来,在此阶段的研究主要都是集中于如何利用现实中已存在的经济数据 对这一观点进行更加令人信服的验证,并且不断地更新对其描述的方式。而在 此过程中,也引发了众学者对货币政策这一非对称性产生根源的进一步思考。 至今为止,有关货币政策行业效应的研究并不算多,远不如有关货币政策 效果非对称性的研究规模,为数不多的这些研究大多开始于上个世纪90年代末 期。 国外学者主要的研究成果表现在检验货币政策是否存在行业效应以及这种 效应产生的根源等问题 Bernake & Gertler (1995)运用VAR模型从信贷传导渠道的角度检验了货币政 策对耐用品、非耐用品消费支出、居民投资支出和商业投资支出等不同支出的 非对称性影响;Ganley & Salmon (1997)利用VAR模型,利用英国1970-1995年的 数据进行了实证分析,得出结论在所有行业中,建筑业对利率变动的反应最 强,其次是制造业、服务业和农业;Hayo & Uhlenbrock (2000)利用德国28个工 业行业的数据,应用VAR模型得出在28个行业中,有8个行业对紧缩性货币政策 冲击产生了明显的正向反应,有5个行业则产生了负反应。说明了货币政策对 不同的工业行业的影响方向上的非对称。Raddatz & Rigobon (2003)运用美国数 据的研究结果表明,货币政策表现出明显的非对称性,同一时期的货币政策对 不同的经济部门产生的影响有很大差异,货币政策存在行业效应。 关于货币政策行业效应根源的研究也有不少学者探讨过。Dedola & Lippi (2000)运用经济合作与发展组织(OECD)之中德国、法国、意大利、英国和美国 5个国家,20个行业的数据进行了系统的分析,发现尽管是不同的国家,但货 币政策的行业效应是非常接近的。同时通过对不同行业的各种变量进行分析, 发现在不同行业中诸如产品的生产期限、企业的投资倾向、借款能力和规模, 5 以及利息负担等这些因素,都会影响到这些国家的货币政策行业效应。不仅如 此,他们还从不同的角度研究了货币政策行业效应产生的根源,如货币政策传 导渠道角度等。国际清算银行(BIS)的报告也显示了各行业对货币政策的反应不 同,究其 原因在于各个国家的金融结构不同,导致货币政策传导过程中由于金 融加速器的作用而产生的强度也有差异,得出了金融加速器机制可以成为货币 政策效果存在行业差异的解释的结论。因此,金融结构也是影响货币政策行业 效应的因素之一。 1.2.2 国内主要文献综述 我国学者对这一问题的研究起步较晚。商世文(1994)在此方面的研究具有 开拓性的意义,并且拉开了国内对货币政策非对称性研究工作的序幕。黄先开 和邓述慧(2000)采用两阶段最小二乘估计方法,实证分析了中国的货币政策以 及实际产出对预期的货币冲击的反应是否存在非对称性,发现货币供给冲击的 产出效应在预期和非预期到的情况下都是相同的,即货币供给的产出效应是中 性的。其中,狭义货币供给M1的正负冲击对产出不存在非对称性,而广义货币 供给M2的冲击则具有一定程度上的非对称性,这个结论与以往的西方国家的情 形正好相反,正向货币冲击具有更明显的作用。 陆军和舒元(2002)同样使用两阶段最小二乘估计法研究发现,货币政策冲 击的”紧缩效应”大于”扩张效应”,即未预期到的反向货币冲击对产生具有 反向的实际影响,而正向货币冲击则具有正向的实际影响。 冯春平(2002)在原有产出与价格方程的基础上引进了货币政策的正负冲 击,建立三方程模型实证检验了不同方向的货币冲击对产出的影响是否存在非 对称性,发现总体上来看,正向货币冲击对产出的影响强于负向冲击对产出的 影响,支持了黄先开和邓述慧得出的结论,但是,这种不对称性现象并不十分 显著。 刘金全(2002)将利率变量和货币供给增长率作为衡量扩张性和紧缩性的货 币政策状态变量,通过实证研究发现,中国经济 中紧缩性的货币政策对于经济 的减速作用大于扩张性货币政策对于经济的加速作用。之后,通过使用不同的 6 检验方法和改变不同的货币政策指标,刘金全和张艾莲(2003)使用二项离散选 择模型,刘金全和云航(2004)运用VAR方法,都支持了上面的结论。 陈德伟等人(2003)运用预测方差分解法,运用我国1993-2001年的数据,实 证分析了货币政策作用的非对称性问题并得出结论,当经济过热增长时,紧缩 性货币政策能够起到有效的抑制作用,而当经济出现恶性衰退时,扩张性货币 政策却显得无能为力,即证明了我国货币政策的紧缩效应大于扩张效应。刘金 全和郑挺国(2004)运用MS-AR(马尔可夫转移模型)和冲击响应分析等方法,实 证研究了我国货币政策冲击与实际产出之间是否存在某种动态关系,结果发 现,货币政策冲击对产出存在明显的非对称性影响,同时,产出对货币冲击存 在着”低度反应”和”高度反应”两个区制的反应,并从理论上解释了我国货 币政策非对称性效果存在的三大主要因素,即货币政策冲击方向、经济周期的 具体阶段和货币政策冲击大小。 楚尔鸣(2004)从理论逻辑的角度证明了货币政策效果非对称性的存在,应 用数理分析同几何模型相结合的方法,对货币政策效应非对称性的存在条件、 影响因素和运行机制进行了深入的分析。实证研究表明我国货币政策存在着非 对称性。 总体来看,在研究的范式和经验两方面上,我国现今有关货币政策非对称 性效应的研究还处在发展探索的阶段,现存的研究虽然采用了不同的分析方 法,选择不同的理论进行论证,但是对于我国的货币政策效用的研究结果大部 分还是一致的,即我国的扩张性货币政策与紧缩性货币 政策存在着非对称性。 但是,针对我国货币政策行业效应的研究基本上还是一个空白,有限的相 关研究也是局限于分析货币政策与产业政策的关系(周逢民,2004),极少有相 关文献考察货币政策对不同行业的不同影响。 5.2、国内研究现状 与国外尤其是发达国家相比,我国对房地产投资风险的理论研究起步较晚, 几乎只是近些年的事,大约是在 20 世纪 90 年代初才开始。主要是由于我国过去 以福利分房为主,房屋建设不讲效益,当时相应的建设投资活动的风险很低甚至 可以忽略,因而房地产投资风险管理工作一直没有受到重视,从而导致这方面的 研究工作起步较晚十分缓慢也还不够深入,甚至还没有上升到应有的理论地位 上,因而更没有形成系统性的研究。定性分析和经验预测仍然是常用的方法。主 要是借鉴已有经验进行主观定性分析和对比分析,缺乏足够的理论依据。而仅有 的少量的定量方法在分析风险是也很表面,整体上不系统,失误大量存在。而且 在研究能容上更多的是进行风险评价和决策方面的研究,很少有针对房地产项目 投资风险方面的预测的深入研究。与国外研究水平相比而言,我国房地产项目投 资风险的研究落后,直到 80 年代中期才有了相关的项目风险管理技术。尽管如 此,此后也有不少学者对中国对应问题进行了研究。赵传君在其出版的《风险经 济学》中研究了风险与经济的关系。次年,俞明轩和申力银则对房地产市场所面 临的风险以及各类风险因素进行了系统的分析和研究, 总结了房地产市场中各种 风险形成的背景和变化的特点,并给出简单的风险程度度量方法。 6 第 1 章 绪 论 此后,相关学者对房地产的风险价值以及投资决策的研究越来越深入。陈佑 启等编著的《房地产投资风险管理及经营决策方法》中,除了对房地产投资风险 管理进行了阐述,同时还探讨了相关的经营决策方法。杜海鹏在其主编的《房地 产投资风险与防范》一书中从投资可行性、财务评价、市场研究和投资价值评价 等方面探讨了房地产投资风险防范措施与途径。1998 年,李启明等人编著了《房 地产投资风险决策》,在该书中定性分析了房地产融资和投资风险,并给出了一 些房地产投资风险定量分析的基本评价方法。俞明轩、丰雷编著的《房地产投资 分析》则重点分析了房地产投资的一些问题。石海均也著书提到了房地产开发商 面临的各种风险。1999 年,于九如则对大型风险分析理论与应用进行了系统阐 述。2002 年,马力等则运用 Fuzzy 与 AHP 结合的思路,从工程风险、市场风险、 资源风险、政策法律风险等角度分别建立评价指标体系,并提出了房地产项目风 险模糊综合评价模型。2003 年,赵振宇、刘伊生在工程项目风险管理中引入了 可靠性工程研究的故障树法基于最小割集法进行了风险识别的定性分析;同时, 在著作中还基于概率论和二态系统,利用计算机仿真,结合房地产项目实例进行 了风险分析。同年,毕星等,提出了模糊优先分析方法,并论证了该方法是合适 的。2006 年,冯为民等人将贝叶斯概率分析和决策树方法结合,提出了房地产 投资风险决策模型来研究房地产的投资风险管理相关问题。 虽然,国内对于房地产风险及投资决策的研究 不断深入,但很明显,我国对 于房地产投资风险的研究还处于起步阶段,还有很大的发展空间。在内容上,更 多的是研究项目风险的识别、防范和管理等,对风险的利用和投资意义的研究还 比较少。在方法上,定性分析和经验决策仍是常用方法,即使有少量使用定量分 析的方法,却也未能很好的反映风险的本质,没有考虑到风险的价值。而且目前 国内的研究大多数都是利用工程方面的方法,因而对房地产项目风险的深入研究 仍然是国内专家、学者应该并且正在积极探索的课题。 5.3、房地产行业组织现状研究 意义 (1)理论意义。房地产行业内普遍存在着各种形式的行业组织,随着我 国房地产业的不断发展,它们将发挥出越来越大的作用。从目前看,无论是政 篡 硕士学位论文 MASTER,5 THESIS 府组建的房地产协会、学会,还是带有市场自发性的房地产商会、企业联盟, 发展中都面临着许多需要解决的问题。其中有不少问题是中国任何行业组织都 面临的共性问题,但也有一些是由房地产产业特征和房地产行政管理部门改革 所决定的特殊性问题。当前有关行业协会和商会组织的研究很多,但对于房地 产业内的行业组织进行专门研究和综合性研究的却很少。因此,有必要对近些 年来房地产行业组织的发展给予总结,并从.理论上分析清楚行业组织发展的基 本问题,为今后房地产行业组织的实践和发展提供一些指导。 (2)对房地产行业管理体制改革的意义。随着房地产行业的发展壮大和 房地产市场化程度的不 断提高,房地产行业管理体制越来越不能满足房地产业 的发展需要。在行业不断膨胀的经济规模面前,单靠政府的行政管理手段进行 管理显得力不从心。今后,房地产行政管理职能将进一步从微观经济领域退出, 转向宏观管理。这就要求房地产行业组织成为房地产行业管理的主体,通过引 导房地产业实现行业自律,承担起在政府和企业之间的中观层面的行业管理职 能。因此,作为市场经济体系的重要一环,房地产行业组织建设对于建立与市 场经济体制相适应的房地产行业管理体制具有深远意义。 (3)对房地产行业发展的意义。中国房地产业经过20余年的发展,己走 过最初的暴利时代和中期的”泡沫”经济时代,进入了稳步发展的微利时代。 但房地产业的整体局面仍然不容乐观。一方面,房地产业内的产业集中度低, 企业的平均规模小,抗风险能力差:另一方面,房地产市场秩序混乱,行业信 誉低。要克服行业发展中面临的共同问题,除了政府的引导外,更多时候是靠 行业自身的联合力量,尤其是代表行业整体利益的房地产行业组织。在维护行 业共同利益、增强行业整体抗市场风险和政策风险的能力以及建立行业新秩 序、改善行业形象方面,房地产行业组织具有政府和企业所不可替代的作用。 2.2房地产行业组织的形式与性质 2.2.1房地产行业组织具体形式和主要形式 房地产行业组织是指房地产业内的企业以及从业人员共同组成的以维护 或增进行业利益的非营利性社会团体,具体形式有四种:房地产行业协会、学 ? 硕士学位论文 MASTER,ST甩515 会、商会和房地产企业联盟。其中,房地产行业协会是当前房地产行业组织的 主要形式,包括综合性的房地产业协 会和各类专业协会。由于房地产业内的经 济活动复杂多样,房地产开发、经营、物业管理、中介等活动都可作为独立的 领域而存在,因此在不同的专业领域又存在各种专业协会,如房地产开发企业 协会、房地产中介协会、物业管理协会等。. 2.2.2房地产行业组织的性质 市场经济条件下,房地产行业组织的一般特性是:自发性、自愿性、互益 性和非营利性。具体而言,它是由业内企业或执业人员自发成立的组织;业内 成员自愿参与;为行业内的特定成员服务,以促进业内成员相互间的利益为目 标,区别于自益性和公益性组织;不以营利为目的。从目前的情况看,我国的 房地产行业组织并不完全具备这些特性,还不能算是真正意义上的行业组织。 由于各种形式的房地产行业组织分别出现在我国经济体制改革的不同时 期,其性质就有较大差异。根据房地产行业组织产生模式和主要服务对象的不 同,可以将其分为三类:第一类是政府组建的房地产行业协会、学会(由于房 地产学会本质上属于协会,许多地区的房地产学会也常被称为协会,故下文统 称为协会)。房地产行业协会是我国房地产行业管理体制改革的产物,脱胎于 政府部门,并在机构改革过程中逐渐独立出来,定位于面向政府服务。第二类 是在政府指导下,由企业自愿组建而成、服务于非公有制经济的房地产商会, 属于半官半民性质。商会虽然也要接受房地产管理部门的业务指导,但偏向于 为企业服务。第三类是民间自发成立的企业联盟,产生于1990年代后期,是 房地产市场化程度发育到较高阶段的产物,虽然本质上属于生产性联合组织, 但该组织具有一定的行业自律功能,并有向行业组织转变的趋势,可以算是一 种准行业组织。 2.3房地产行业组织的地位与作用 ,2.3.1中间协调层的地位 市场经济条件下,我国的行业管理体系将形成双主体共同管理模式,一个 行业管理主体是行业主管机关,代表国家履行行业管理职能,主要手段以政策 ? 硕士学位论文 MASTE叉ST甩515 法规为主,是一种宏观调控性的管理。另一个行业管理主体是众多的行业管理 组织,以协调服务手段,是一种自律协同的管理。在房地产行业管理系统中, 房地产行政管理部门是行业管理的宏观决策层,房地产行业组织是中间协调 层,房地产企业及相关从业人员则是微观运行层。中间协调层的房地产行业组 织主要管理政府行政部门不应该管且不便于管,并且属于行业管理范围的事 务。这就要求充分发挥行业组织的中介功能、协调功能、服务功能、监督和保 护功能,使房地产行业组织在中观层面的行业自律管理中处于主体地位。房地 产行业管理层次的相互关系可以参照下图表示: 图一:房地产行业管理两层次间的相互关系 信息 董率卿 沟通 巍亡硕〕 政政府管理 理 rrr rr 房房地产行业协会和谙谙 rrr rr 房房地产企业及房地产相相 如图所示,房地产行业协会和商会组织处于政府和企业之间,是连接政府 和企业的桥梁和纽带,在两者之间发挥着信息沟通的中介作用。政府行政管理 部门主要包括房地产行政主管部门,以及工商、税务、物价等行政管理部门, 其管理措施的实施渠道既可以直接针对房地产企业及房地产相关从业人员,也 可以通过房地产行业协会和商会组织进行管理。在行业管理上,政府主管部门 和行业组织采取的方式有着本质的区别。政府需要从国家和地区经济社会发展 全局出发,依靠国家行政权力,综合运用经济、 法律、行政等手段,对行业进 行宏观调控。行业组织则要立足于行业利益,组织行业企业在国家法规允许的 范围内和政府部门的业务指导之下,通过制定行规行约和内部规章章程,建立 行业自律机制,实施自律性管理。 ? 硕士学位论文 MASTER,5 THESIS 2.3.2房地产行业组织的作用 (l)行业管理的主体。政府实行政企分开,通过房地产行业协会和商会 组织实现行业管理,使行业组织成为政府宏观管理的有力助手和参谋,发挥其 行业管理的主体作用。通过行业组织管理房地产行业及其活动,可以使政府集 中力量管好其应该管的事,如完善行政管理规章、严格行业督察等。由于行业 组织更熟悉行业内经济、技术和经营管理状况,它可以为政府制定行业政策提 供科学依据和意见,并能直接组织贯彻实施国家的宏观调控措施,推动行业协 调发展,达到提高宏观管理效果的目的。 (2)行业整体的中介。行业组织作为市场的中介组织,是市场体系中不 可缺少的重要组成部分,是政府调控与市场调节的中介层。房地产行业协会和 商会组织的中介作用,主要有三点:一是在政府与房地产企业、从业人员之间 确立中介环节,把国家宏观经济调控目标、政策取向传导给企业,使政府摆脱 大量的具体微观事务,提高政府的管理层次,发挥其宏观指导作用;房地产企 业通过行业组织集中向政府反映需要解决的重大问题、意见和要求。二是通过 房地产行业协会和商会组织健全宏观决策的社会参预机制,加强信息的聚集与 反馈,提高政府决策的民主性和科学性。三是行业组织遵循市场规则,采取协 调方式维护市场竞争秩序,以促进行业公平竞争。 (3)信息管理中心。房地产行业协会和商会组织根据其自身 具有的行业 代表性和与行业内企业、政府机构联系的广泛性,可以建立房地产信息交流网 络,沟通信息交流渠道,为房地产企业、从业人员和客户服务,同时也可以为 政府宏观决策、行业管理决策服务。房地产信息是房地产市场中的重要资源, 在网络信息化社会,开发和利用好信息资源是提高房地产市场运作效率,促进 房地产业健康发展的关键。房地产企业为了谋求自身利益最大化,相互之间封 锁信息,从而形成”信息壁垒”;企业间各自为战,分别获取各自所需信息, 也会增加信息成本。行业组织将房地产企业有机联系起来,实现信息资源共享, 降低信息获取成本,进而可以降低交易费用,最终促进房地产业的发展。 (4)行业自律监督。房地产行业协会和商会组织具有”自律性”管理的 特殊功能,行业组织拥有专业人才优势和良好的组织网络,可以通过统一制定 ? 硕士学位论文 MASTER,5 THESIS 行业的技术标准、服务质量标准、服务收费指导标准,管理标准、职业道德规 范和继续教育规范来指导房地产企业和从业人员,开展行业自律,规范其行为, 将整个房地产行业纳入健康有序的轨道,进而提高行业的整体素质。 (5)经验交流与培训中心。房地产行业协会和商会组织可以通过大量调 查研究,组织会员企业交流与推广先进技术应用以及先进的管理经验,推动全 行业整体经营水平和经济效益的提高。还可以通过对本行业会员企业多层次、 多渠道、多方面的咨询和信息服务,组织开展各种国际交流与合作。根据房地 产行业的特点,针对行业普遍存在的问题,组织实用性的专业技术培训、岗位 培训等,开展房地产企业和从业人员的继续教育,规范其行为,提高其道德素 质和业务素质。 2.4我国房地产行业组织的发展过程; 2.4.1解放前中国的房地产行业组织 中国近代房地产业最先产生于十九世纪末二十世纪初的沿海及内陆经济 发达、人口密集的大城市,如上海、北京、天津、武汉等地。由于近代城市工 商业的崛起和地区间人口的流动,房地产买卖、租赁、经纪等活动开始活跃于 城市经济生活之中,并且出现了专门从事房地产经营业务的地产公司。初兴的 房地产业,在为投资者、经营者创造丰厚利润的同时,也面临着巨大的行业风 险和各种压力。房地产业主们经常上要面对政府的各种税收、摊派,下要对抗 不良租户减租、抗租。为了维护业主的共同利益,房地产业主公会在业主们广 泛的支持下应势而生,成为当时最典型的房地产行业组织。公会在维护行业利 益、制定行业规范、协调业内纠纷等方面发挥了积极作用。例如,公会与政府 共同制定作为当时收取地税、房捐依据的标定地价;组织会员共同抵制政府的 不合理摊派、强制性捐赠;抵制政府不切实际的规定房租标准;保护会员对付 不良租户;制定行业规范等。业主公会的成立,对处于萌芽期的房地产业起到 了保护作用。一方面,业主公会通过维护会员利益,降低了行业经营风险;另 一方面,业主公会制定的公会章程和行业规范起到了约束会员行为、营造公平 的市场交易秩序的作用。这都有助于这一特定时期房地产业的发展。 篡 硕士学位论文 MASTER,5 THESIS 2.4.2建国后房地产行业组织的产生与发展 我国房地产行业组织的发展与房地产市场发育是同步的,大致可分为两个 阶段。第一个阶段从1980年代初开始到1990年代末,伴随着房地产业的兴起 和房地产行业管理体制的转变,政府自上而下组 建了一大批带有官方色彩的房 地产协会、学会;第二个阶段从1990年代末至今,在房地产经济领域内的独 立企业逐渐成长壮大后,由业界具有一定影响力的企业发起组建了企业联盟和 产业商会。 2.4.2.1房地产行业管理体制改革与房地产业协会的产生和发展过程 与其他行业协会产生的背景一样,房地产行业协会也是在改革开放后部门 管理向行业管理过渡的过程中逐渐产生和发展起来的。建国后,由于实行计划 经济体制,土地无偿划拨,住房按福利品供应,房地产业长期处于休眠期。1980 年代后,随着住房商品化改革和土地有偿使用制度建立,沉寂多年的房地产市 场开始复苏。作为建设部门下设的专业经济管理部门,房管部门从公房、产权 产籍管理扩展到对房地产开发各项经济活动的管理。1980年代末,为了适应房 改的需要,房管部门陆续设立了房屋开发建设公司、物业管理公司、评估事务 所等企业或事业机构,专门从事房地产开发经营业务,成为体制转轨期房地产 业最初的从业主体。这些经营性机构都是房管部门的下属机构,直接受房管部 门领导。这种由房管部门直接管理行业内企业的部门管理模式对此后的房地产 业一直有很大影响。随着住房商品化后,福利制取消,公房被推向市场,出售 给个人,房管部门赖以生存的基础动摇了‘,房管部门转制改企势在必行。2000 年,国务院办公室颁发了《关于经济鉴证类社会中介机构与政府部门实行脱钩 改制的意见》要求 事业单位 事业单位结构化面试题事业单位专业技术岗位财务人员各岗位职责公文事业单位考试事业单位管理基础知识 和企业脱钩。房产局的经营职能和管理职能开始分 离,估价所、开发公司、物业公司逐渐脱离出来成为独立的企业。 为了配合机构改革和政府职能转变的需要,房地产行业协会的组建很早就 进入了 改革的日程。1985年,中国房地产业协会成立,之后在中房协和地方政 府的领导下,地方房协组织也纷纷成立,这意味着原来由房地产行政管理机关 单一管理的模式开始向政府行政管理为主、房地产行业协会为辅的双重管理模 式转变。这一时期成立的其他重要房地产行业协会组织还有:中国土地估价师 ? 硕士学位论文 MASTER,5 TH卫515 协会(1994年)、中国房地产估价师学会(1994年)、中国物业管理协会(2000 年),以及地方的各级分会组织。 总结中国房地产业协会和地方协会20年来所做的主要工作,可概括为以 下几个方面?: (1)协助政府部门作好房改工作。如配合房改落实各项政策;作好房地 产企业转变经营机制、宣传法规政策。 (2)承办委托事项。配合建设部机构改革和职能转移,承办行业资质审 核等行业管理工作、接受政府委托的调研课题。 (3)政策制定。参与房地产业管理的政策制定,如中房协曾配合中国工 业经济联合会房地产企业资信标准的制定工作,中房协开发专业委员会曾协助 建设部起草开发企业技术经济指标和开发企业大中小企业划分标准。 (4)理论研究行业发展的重大问题,如房地产市场开放经营与管理、物 管各种体制模式与实施办法。 (5)信息服务。收集信息,为政府决策服务、为企业咨询服务;提供行 业信息、法规动态。1994年会同国务院发展研究中心定期发布《中房指数》, 是当时第一个向社会发布的反映房地产市场行情动态的经济参数;出版报刊杂 志,传播国内外房地产政策法规、经济技术和市场行情等信息;为企业提供法 律信息咨询,如建立法律部,担任企业法律顾问,为企业进行项目组建、投资 监管、资信调查、法律见证、以及房地产法律 诉讼和仲裁提供法律咨询,保护 房地产企业的合法权益。 (6)培训学习。组织会员单位走出去学习兄弟城市的房管经验;举办各 种培训班;开展行业培训提高房管人员素质和管理水平,培训开发经营管理人 员。举办房地产业论坛,并邀请房地产界的知名企业家参与。 (7)促进地区间房地产交流、合作。如与西部地区合作交流经验,帮助 西北地区培训房地产业高级管理人才;召开华北地区房地产业协会联席(合) 会议,加强了地区间房地产业的横向联系促进西北地区房地产业的发展。 (8)推动房地产业技术创新。如推广新技术、新产品,提高住宅品质和 。以下内容是根据1994年一2004年各期的《中国房地信息》、《中国房地产》中有关记录行业协会活动 的文章整理得到。 ? 硕士学位论文 MASTER,5 THESIS 功能的同时也提高了住宅产业整体的技术水平和经济效益。 从以上房协所发挥的作用来看,协会早期的角色是在房地产市场化过程中 当好主管部门的助手,发挥其参谋作用,侧重于对政府服务,在深化土地制度 改革和住房制度改革发挥了重要作用。但是,协会的一些基础性职能,即为会 员提供服务、开展行业自律、协调会员行动等方面的职能并没有充分体现出来, 这造成协会对政府依赖性很大,难以独立开展活动。为了使协会尽快成为行业 管理的主体,政府和协会双方都做出了许多努力。首先,转变对协会角色的认 识。大连市房协就明确提出要在工作目标与任务上,从过去单一的目标,转变 为把房管局目标与满足会员单位目标结合起来。其次,努力完善各项职能,不 断提高其行业代表性。在服务方面,协会更加注重深入基层了解会员需求,力 求为会员提供更多有针对性的服务。在 反映企业共同意愿、维护行业利益等敏 感问题上,协会也一改往日作风,开始站在企业立场上认真对待、积极处理。 广东省房地产协会就曾经对广东部分城市的房地产开发中存在的供水工程不 合理收费的现象进行了调查,并将调查结果反映到政府价格主管部门,促进其 改进工作,维护了开发商的利益。再次,政府也通过授权方式,使协会具备某 些行业管理职能。例如,广东省建设厅在2001年8月对广东省房协进行了授 权,将全省房地产开发企业资质初审和全省房地产开发经营和购销纠纷的投诉 工作的受理权限交给省房协。 总的来看,房地产行业协会的角色转变和职能完善还需要一个漫长的改革 过程。如果仅从目前房协体系整体所发挥的作用来看,协会作为介于政府和企 业之间的中观层面的行业管理主体,行业管理的作用没有完全体现出来。这就 是说,政府组建行业协会的主要目的,即部门管理向行业管理转变的目标在房 管系统内没有很好的实现。 2.4.2.2房地产企业联盟、商会的产生和发展过程 1998年以后,住房商品化改革全面展开,房地产市场不断规范化,土地、 资金、信息等重要资源逐渐实现了市场自由配置,企业间竞争不断加强,由此 也产生了合作的需要。一些优秀企业为了在当前激烈竞争中保持和扩大优势, 开始构建各种形式的企业联盟。最典型的两个企业联盟是1999年成立的中国 城市房地产开发商协作网络和2000年成立的中国住宅产业集团联盟。1999年 4月,河南建业集团在一次房地产峰会第一次提出建立业界联盟的想法,随后, 深圳万科、北京万通和河南建业发起成立.”中国城市房地产开发商协作网 络”(简称”中城房网”),旨在通过成员.之间信息共享、共 同培训、集体采 购、集体融资等,达到统一研发、规范房地产市场的目的。2000年n月,33 家住宅产业知名企业在深圳发起成立了中国住宅产业集团联盟(简称中住联), 提出了住宅产业集团化、信息化的发展目标,其成员除开发商外,还包括设计、 产品供应、装修、家具、建材等相关产业的企业。2001年以后,由于受中国加 入WTO和政府宏观调控等因素的影响,房地产业内的企业联盟发展极为迅速, 突破了区域、行业和所有制的限制,形式多种多样,总结起来,可以概括为六 种模式:资源互补、交叉营销、经验共享、分工协作、市场瓜分、身份认同? 企业联盟在本质上属于生产性、营利性合作组织,这些组织在进行资源整 合、争取规模效益的同时,也带来了行业新秩序的变化,在制定行业标准、实 行行业自律方面发挥了一定的作用。但企业联盟毕竟不是完全意义上的行业组 织,房地产业需要既能够代表行业和企业整体利益、又能被政府认可的行业组 织。 在行业发展的迫切需要下,2001年3月,中住联联盟企业相约发起成立住 宅产业商会,同年10月,中华全国工商业联合会住宅产业商会获批成立。之 后在房地产市场发育较成熟的中心城市、经济发达城市,也相继出现了房地产 商会。与房地产行业协会不同,房地产商会代表大多数民营企业利益,是一个 跨区域、跨行业、跨所有制的综合性房地产行业组织。它侧重于为企业和行业 发展服务,有代表行业和企业利益的迫切愿望,一般是由房地产企业而不是政 府发起成立,带有较鲜明的市场自发性。 房地产企业联盟和房地产商会的出现,具有非同寻常的意义。这些组织的 出现,说明当前房地产业对行业组织己经产生了迫切需要, 自发性行业组织产 生的时机已经成熟。这些自发组织虽然成立的时间不长,但专业化水平高、服 务意识和行业自律意识强,代表了房地产行业组织未来发展的方向,并迫使传 。李峰:《谈房地产企业的联盟之路》,《城市开发》,20C礴年第7期。 ? 硕士学位论文 MASTER,5 THESIS 统的行业协会加快了变革的步伐。在面对当前国内日益激烈的市场竞争和入世 后国际资本的冲击时,许多房地产企业开始意识到,必须联合起来,共同应对。 今后房地产商会和企业联盟的发展前景将非常广阔。 2.5当前房地产行业组织体系概况 概括来讲,我国现有的房地产行业组织体系可以概括为两个层次三个主 体:第一个层次是行政色彩较明显的房地产行业协会、学会,由政府发起成立, 接受政府部门领导,并且拥有政府部门所授予的部分职权,如行业协会对企业 资质的审查权和管理权、产品质量检测权,房地产估价师学会、土地估价师协 会对从业人员的资格认证权和注册登记管理权等。从数量上看,这种形式的房 地产行业组织在目前占绝对优势。第二个层次是带有市场自发性房地产企业联 盟和商会组织。房地产商会是第一个主体,与协会相比,它的行业覆盖面相对 较窄,但市场基础较好的。我国政府对商会的定位与行业协会不同,协会面向 行业内不同所有制的各类企业,所包括的企业成员众多;而商会是具有统战性 的、引导非公有制经济发展并为其服务的行业组织,成员以非公有制企业为主, 与协会相比,商会在组织基础和政治联系上都弱于行业协会。改革开放之后的 房地产商会出现于本世纪初,是在我国房地产业已经发展到了较高水平、中国 加入WTO后和政府经济职能需要发生更大转 变的背景下应势而生的。房地产行 业商会具有起点高、市场意识和服务意识强的特点,该组织拥有大量专家型人 才,成员的整体素质很高,成立之初就明确提出以维权、服务、自律为宗旨, 因此更受企业欢迎,具有很大的发展潜力。房地产企业联盟是第二个主体,它 是房地产企业之间的联合组织,以宣传企业信用、整合行业内外资源为目的, 属于纯粹的市场自发性组织。随着近几年房地产业的蓬勃发展,这类组织不断 涌现,在房地产业的影响也越来越大。总的看来,目前的房地产行业组织基本 上形成了以房地产业协会(学会)为主、商会及企业联盟为辅的格局。 房地产行业协会成立时间最早、数量最多,是我国目前最主要的房地产行 业组织。目前的房地产行业协会虽已从政府机构中分离出来,不再从属于政府 部门,但由于是从官办机构脱钩改制而来,协会存在的主要领导成员多数也是 从政府退下来的官员,协会普遍存在官僚作风浓、服务质量差、工作效率低的 ? 硕士学位论文 MASTER,5 THESIS 问题,作为行业组织本身的特点和许多基础性职能并没有充分体现出来。因此, 我国的房地产行业协会的应该是未来重点改革、支持的对象,但需要彻底改革。 5.4、房地产企业信用风险评价的研究现状 1.2.2.1 国外研究现状 虽然国外信用风险理论和信用风险管理体系比较成熟,但将房地产与信用风 险结合起来的研究还不是很多。 Koichi Mera,Bertrand Renaud在书中分析了房地产和香港、日本的经济危机的 关系,指出房地产借款的长期性和金融机构依靠短期资金 带来的不匹配是引起金 融危机的主要原因。金融部门对房地产信贷过度支持,使信用在房地产部门的过 度集中,而房地产又属于典型的价格波动型资产,必然使银行处于高的信用风险 暴露中[15]。 Vincent Hanna结合商业地产的特征,分析了可能影响银行商业地产借款信用风 险的因素。最后指出银行在发放房地产贷款和观察贷款归还时必须要考虑的因素 有:借款人的信息、借款人的信誉、借款人的现金流水平和稳定性、借款人的净 资产、抵押品和宏观经济环境[16]。 Gau(1978)用申贷人特征维度、房产特征维度和融资特征维度的64个变量对 个人住房抵押贷款违约风险进行了综合研究,并在此基础上建立了个人住房抵押 贷款违约风险分类模型[17]。 SMITH等在文章中指出以专家判断为基础的商业房地产信用风险评估需要考 虑商业房地产的特性,考虑定性和定量信用因素。概述了采用专家判断的信用风 险评分模板产生的优势。表明贷款人可以给予积分卡,使专家判断正规化[18]。 Nordal等提出了一个针对不同行业加入宏观经济变量的模型来测度信贷风险。 模型在历史数据回测中表现良好[19]。 X An,Y Deng发现10年期的38000个商业抵押担保证券的违约率有很大的地区 差异。作者试图通过负资产、破产、资产类型、法律、失业率、贷款契约等来解 释这种差异,并发现其中一些因素对违约率的区域差异具有一定的解释能力。研 究发现房地产价值的增值和违约率有着明显的负相关关系,房地产价值增值速度 的差异可以增强对商业抵押担保证券违约率的解释能力[20]。 Karl E. Case等使用1975到1993年美国的违约数据(抵押品赎回取消)研究发现, 高违约率出 现在房地产价格下跌或者停止上涨的时期,并且使用滞后分布建立了 一个价格下降和违约率的模型。通过该模型,房地产抵押贷款的持有者(如银行) 可以通过未来市场房地产价格的变化建立模型,减少违约风险的发生[21]。 JM Clappa和Deng等指出抵押终止可以引起房地产市场再融资和违约,提出了 6 哈尔滨工业大学管理学硕士学位论文? 用COX二项式期权模型和多期Logit模型来研究抵押终止和违约等竞争风险,研究 承认了借款人的一些不易观察的生物特性如收入、年龄、失业率对抵押终止的作 用,将住宅抵押贷款作为一种卖出期权,结合失业率、离婚率等变量来研究商业 银行住宅抵押贷款的违约概率分布[22]。 1.2.2.2 国内研究现状 我国商业银行房地产信贷业务起步较晚,相对国外丰富的实践经验和理论基 础,我国的基础数据、行业信息建设及银行电子化水平等方面还比较落后,对于 房地产贷款风险的实证研究则基于国外成熟的模型。 易传和,詹蕙卿(2009)运用CPV模型的基本思想,选择综合领先指标、国 房景气指数和企业景气指数(建筑业)3个宏观经济因素构建房地产信贷风险计量 模型,分析房地产信贷违约率和宏观经济的关系。文中选取2001年1季度至2008年 2季度的季度数据来进行风险计量,房地产景气指数与银行房地产信贷风险之间存 在着相互波动的关系,房地产景气指数可以作为反映银行房地产信贷风险大小的 一种重要指标,但是还需要结合当时的经济环境做出具体的分析[23]。 温红梅,韩晓峰(2009)运用因子分析法对房地产企业进行了实证分析。从 5C要素分析法出发,基于数据的可得性用销售面积、销售额、经营总收入、国内 生产总值、 国内贷款、自有资金和平均售价7个指标对要素进行了替代,并选择1990 到2007年的数据为样本数据,对我国房地产企业的信用风险进行定量分析,得出 销售额、贷款、自有资金和平均售价是影响房地产信用风险的主要因素[24]。 赵爽,随志宽(2009)利用财务数据,在研究信用风险评估方法的基础上, 选择因子分析法得出房地产企业信用风险评价的综合得分,并运用2007年上交所 33家房地产公司对模型进行了实证分析,使其有效性得到了检验[25]。 贾仁甫,张炯等(2009)选择领导者素质、开发产品质量、企业经营行为、 社会贡献水平、企业信誉水平、企业财务状况等6项一级指标来综合反映房地产企 业的信用状况。构建了房地产企业信用评价指标体系,利用模糊综合评价的方法 进行分析计算,得出评价结论。提出了制定评价指标体系的原则,并指出评价指 标体系和应用模糊综合评价方法的特点。将定性评价与定量计算有机结合起来, 从而提高了评价过程的有效性和评价结果的可靠性[26]。 李楠,刘志杰(2010)在构造房地产信用指标体系的基础上选择影响比较大 的9个指标用Logistic模型进行分析,选取上市的15家房地产公司与5家本地的房地 产企业截至2008年12月的财务及其他指标数据,得出样本的回归模型,并运用测 试样本进行了检验,验证了模型的稳健性和适应性较好,为商业银行对房地产企 业信用评价奠定了基础[27]。 7 哈尔滨工业大学管理学硕士学位论文? 5.5、VaR研究现状 risk),即在险价值或风险价值,起源于20世纪90年代的金融灾难性 事件。该事件使英国巴林银行、美国橘郡、德国金属公司和日本大和银行等许多公司倒 闭。那场金融灾难让更多的人意识到,如果对金融风险管理不善、监管不到位,那么会 给整个公司带来十分巨大的损失。 随着人们越来越关心妥善管理金融风险问题,JP摩根银行作为30国集团(G30)中 的代表,为业界讨论金融风险管理的最佳管理实践提供了良好的交流平台。1993年7月, 在该G30出具的一份报告中,率先使用了VaR—词,即风险价值,它推动了人们对风险 管理的深入研究。由摩根发明的VaR是一种非常直观的市场风险测量方法,简单来讲, 2 硕士论文VR的二重理论及其应用研究 a指在正常的市场环境中,在给定的置信度下,某一资产或者资产组合在未来给定的时间 内预期的最大可能的损失。例如,某一个银行认为一个交易组合的日VaR在95%置信度 下为2000万美元。这表明,在市场正常的环境下,该交易组合的亏损超过2000万美元的 概率只有5%。 VaR时代刚到来之时,很多机构都建立起一种全局性的风险管理委员会,试图用单 一的VaR值来表达企业或公司的风险,从而向高级管理层和股东通报相关的金融风险。 股东和管理层可以判断是否能接受这一风险程度,如果不接受,那么就可以通过分析计 算VaR的各个步骤,确定应该调整流程中的哪一部分来控制风险。 同时我们看到,VaR的作用不断扩大,与传统的衡量风险的方式不同,VaR提供了 综合分析投资组合的方法,即通过综合杠杆(贷款)、相关性和目前头寸等因素得出结 论。因此,我们可以说VaR在衡量风险方面,有前瞻性。Hull[6] (2006)也指 出,VaR不 仅可以用于金融衍生品,也可以适用于其他金融工具,也就是说,可以从衡量市场风险 扩展到衡量其他任何类型的金融风险,因此成为金融行业最流行的测量方法之一。 VaR使投资者能够根据市场环境和自己的财务状况以及对投资损失的心理承受能 力来测量自己的收益/风险特征,这样比使用等效用曲线更准确、客观和容易。此外, VaR刻画的是损失状况,因而它更接近投资者对于风险直接的心理感受。因此,我们可 以说VaR是对马克维茨传统的均值-方差模型的重要补充和改进。此后,国内外学者都针 对VaR进行了各方面研究。 D7arrell Duffie和Jun Pan[] (1997)详细的介绍了VaR的背景、特性和应用等整个系 统。一?些国外学者主要研究关于V8aR的计算],如Linsmeier和Pearson[ (1996),Dufife 和P7an[] (1997),E9ngle和Manganelli[] (1999),这些计算方法主要包括方差-协方差矩 阵法、历史模拟法和蒙特卡洛模拟法,构成了基本的VaR风险管理模型。1999年后,在 金融、工业等不同的应用领域中,新的VaR模型日益增多。Marc Potters及Jean-Philippe Bouchaud_ (1999)提出怎样利用资产波动正态性来计算非线性组合的VaR。也有一些 学者致力于研究V5aR的性质和其他风险测量方法,如ArtzneretaL[] (1999)提出VaR不 满足次可加性,Wiang[i] (1999)研究了动态风险度量的特征,Jeremy Berkowitz[i2] (1999) 提出4一种评估VaR的新方法。Mauser和Rosen[] (1999)提出若损失超过VaR的小概率事 件发生,VaR模型无法测算潜在损失的大小。此外,一些学者研究在马克维茨的均值方 差模型上加上VaR约束条件[,如Pi3earson] (2002)和Jiorion[4] (2007),这是由于基 金管理 行业越来越多地使用这种方法来设立风险约束。同时,国外学者也很重视VaR方法的实 证应用。Pi)atricia Jackson、David J.Maude和William Perraudin[] (1997)研究了VaR如何 应用在银行准备金方面]。Jeremy Bierkow深入的理论研究,并且也结合了实证研究,指 出了VaR方法的缺陷及改进方法。如王春峰、李刚、万海辉[18] (2000)提出VaR基本计 算方法中的蒙特卡洛模拟法存在一定缺陷,并改进了这一方法,提出基于马尔科夫链蒙 特卡洛的VaR计算方法。包峰、俞金平和李胜宏[19] (2005)指出了VaR的缺陷,并证明 了CVaR (即条件VaR)的正齐次性、次可加性和稳定性等_。赵春峰 (2010)指出VaR 尾部损失测量的非充分性以及VaR不满足一致性定理,并提出均值-VaR模型。国内学者 也开始重视VaR方法的实证应用。石芸和张曙光Pi] (2009)基于计算资产组合VaR的上 下界方法,对沪深股市的市场风险做了实证研究。尹自永[22] (2007)运用VaR-Garch模 型族对中国证券投资基金的VaR进行计算和比较。何雅菲、李金明[23] (2010)将VaR应 用于分析我国商业银行的风险管理中,并提出VaR方法所存在的缺陷。 1.3.2参数估计研究现状 数理统计中的一个重要内容是参数估计,包括点估计和区间估计。 点估计方法主要有两种:矩估计法和极大似然法。然而,点估计只能得到未知参数 的估计值,并没有给出这种近似估计的可信程度和精度。因此在实际应用中,点估计的 使用意义不大。也就是说,在计算和测量时,不仅要得到近似值,而且需要知道真值所 在的范围,这时,我们通常采用更有优越性的区间估计。 关于参数的区间估计方法,一般的统计教材中都有所提及,常用的是似 然比法和枢 轴量法。而参数的置信区间一般不唯一,通常我们求最短的置信区间,这是因为区间长 度短,可靠性更大,估计的更加准确。 有很多学者研究过多参数分布的单参数区间估计,方法与单参数的估计问题类似, 比如 Huang HZ[24] (2006),A.E.Ades[25] (2003),蔡泽林[26] (2004)利用似然比方法 求解了不同分布下未知参数的置信区间。然而这些文献只研究了在双参数分布中其中一 个参数不影响或是已知的情况下,求另一个参数的置信区间。也就是说虽然是双参数分 布,但研究的问题实际上仍然是单参数问题。 对于多参数分布中的多参数的区间估计,也有学者做出了相应研究,类似于单参数 问题,比如HuangHZ[24] (2006)这些研究虽然涉及到双参数分布的两个参数,但是研 究的是两个参数的函数,即一个量的置信区间,实际上还是一维的分布,并没有真正涉 及到两个参数的联合置信域],这方面的研究讨论相对少很多。Zh2ou和XH[7(1997), 研究了对数正态分布中双参数的联合置信域[],马春琳28 (2008)利用枢轴量法和面积 最小化法研究了正态分布中双参数的联合置信域,但其过程存在一些问题和局限性。 4 硕士论文VR的二重理论及其应用研究 a1.4本文的主要工作 1.4.1本文的思路结构 自20世纪90年代初期VaR产生以来,VaR方法受到包括监管部门在内的国际金融界 的普遍欢迎,同时成为风险管理与控制的一种标准,并被广泛应用在信用风险和交易风 险等测量之中。然而可以注意到,VaR只是用来说明在给定条件下的最大可能损失,只 是单纯的一个指标值来刻画风险,却不能提供收益信息,给使用者提供的信息偏少,风 险预警功能显得过于单薄。实际中,人们往 往需要同时知道自己可能能得到的收益和所 伴随的风险等信息。因此,本文将专注这一角度结合VaR的定义和研究方法来研究并构 建二重VaR,也就是说,将一维的单一风险监控指标VaR拓展为二维的收益-风险监控指 标。从思路上分析,首先应当是给出二重VaR的定义,然后将研究具体的二重VaR模型。 本文主要分以下四个部分进行论述: 第一章:绪论。介绍本文的研究背景及内容,回顾了国内外研究现状,阐述了本文 所做的工作及创新点。 第二章:预备知识。分为VaR和概率知识两个部分。VaR方面主要介绍其定义及基 本的要素、优缺点等基本知识;概率方面主要介绍稍后研究模型要用到的似然比方法的 相关知识。 第三章:二重VaR模型的构建。主要结合VaR的定义和研究方法来研究并构建二重 VaR。首先给出二重VaR的定义,然后研究两个具体的模型,关于二重VaR的模型参数 的选取,为方便理解,本文先研究均值-方差意义下的二重VaR,选取均值和方差 2,(T) 作为第一个模型,特别地,对于样本数n〉45的情况和时间因素t,将对模型进行修改和 完善。之后,本文将O2i,cr)这一简单的均值-方差意义下的二重VaR模型进行进一步的拓 展,选取 ,VaR2)为第二个模型并进行研究。 第四章:实证分析。本文将利用招商银行(600036)股票的部分历史数据给出上述 两个模型的实证分析,并对模型研究中的不同方法的使用效果进行比较。 1.4.2本文的创新点 正如之前所说,VaR只是用来说明在给定条件下的最大可能损失,只是单纯的一个 指标值来刻画风险,给使用者提供的信息偏少,风险预警功能显得过于单薄。实际中, 人们往往需要同时知道自己可能能得到的收益和所伴 随的风险等信息。因此,本文将结 合VaR的定义和研究方法来研究并构建二重VaR,也就是说,本文会将一维的单一风险 监控指标VaR拓展为二维的收益-风险监控指标。本文创新点如下: 第一,给出了二重VaR的合理定义。关于二重VaR的定义,拟定的两个参数的选取, 为了方便理解,本文将先选取均值和方差为参数的C2u,cT)作为第一个模型。其理论依据 5 1绪论硕士论文 为Markowitz组合选择理论,其现实的经济意义可以解释为在正常的市场环境中和给定 的置信水平下,某一资产在未来给定的时间内的风险(用方差表示)和收益(用均值表 示)将落在一个具体的区域。这样,在给定的置信水平下,人们不仅可以知道资产所面 临的风险范围,同时可以知道其收益范围,此类指标能够更好的对该资产的风险收益作 出权衡。 第二,模型求解方法。由于VaR的本质是数学中的分位数,因此本文第一个模型实 际上是对02 )的联合置信域的求解。对于此问题的求解,有学者曾利用枢轴量法求解 其含有未知数的联合置信域,然后用面积最小化法对其具体的联合置信域进行求解,但 其过程存在一些问题和局限性。本文将一维似然比方法推广至二维,进而利用二维似然 比方法推导出(2Ai,a)的含有未知数的联合置信域。再分别用理想点法和面积最小化法对 其具体的联合置信域进行求解,并比较两种方法的求解效果。此外,本文对于样本数n >45的情况,对模型进行修改和完善。 第三,时间参数。由V2aR的时间聚合理论,本文可以将时间因素t这一参数加入ai,c7) 模型中,使模型的适用性更强。 第四,基于VaR精度理论的(2 VaR)模型。将 2,(!)这一简单的均值方差意义下的 二重VaR模型进行进一步 的拓展,根据VaR精度等相关理论,研究了基于VaR2)的二 重VaR问题。该二重VaR表明在正常的市场环境中和给定的置信水平下,某一资产在未 来给定的时间内的最大可能损失(用VaR表示)和收益(用均值表示)所落在的一个具 体区域。这样在给定的置信水平下,我们不仅可以知道资产所面临的最大可能的损失范 围,同时可以知道收益范围,能够进一步更好的权衡该资产。将VaR进行二重拓展后, 使用者能够知道更多的信息,以便更好的评估资产,避免一定的金融风险。 6 硕士论文VR的二重理论及其应用研究 a2预备知识 5.6、VaR 的研究现状 VaR 作为金融市场风险测量的主流模型,目前已被全球各主要银行、投资公 司、证券公司及金融监管机构广泛采用。VaR 把对预期的未来损失的大小和该损失 发生的可能性结合起来,使得金融机构用一个具体的指标数值就可以概括地反映投 资组合的风险,因而非常有利于对风险的统一管理。 VaR 能够用于优化金融头寸,降低金融风险,在收益一定时,能够调整金融头 寸使风险最小化,在风险一定时,通过调整金融头寸使收益最大化,所以利用 VaR 测度计算最优再保险是切实可行的。在已有文献[20]中得到了单险种风险在 VaR 标 准下的最优停止损失再保险的保留值以及存在条件 另外,我们从最小储备金的角度来解释一下基于 VaR 标准的最优再保险解的意 义。假定存在风险 X ,保险公司向被保险人收取的保费为p x ,同时留出储备金 rx 使 得该公司的破产概率不超过α ,T 是保险公司面临的总风 险。如果给定了α 和p x 的 值,那么保险公司的最小储备金 rx 就是不等式Pr{T> rx + px } ? α 的解。从VaR T (m,α ) 的定义式我们很快能得到下面的关系式:rx= Va RT ( m ,α ) ? px ,所以说如果 m*使得 VaRT (m,α ) 达到最小,那么 m*也同样使得保险公司在破产概率不超过 α 时的储备金 达到最小,所以寻求基于 VaR 标准的最优解在金融行业是非常有意义的,我们在文 献[21]中可以看到通过计算 VaR 的最小值确定了保险公司进行再保险时的最小储备 金。 然而,实践表明 VaR 并不是一种合理有效的风险测度。原因如下:(1)VaR 不 一定满足次可加性,所以 VaR 不是一致性风险度量。所谓一致性风险度量的公理化 方法,就是满足传递性、正齐次性、次可加性、单调性的风险[20]。(2)VaR 对证券 3 组合进行优化时,可能存在多个极值,在数学上难以处理。(3)VaR 只是依赖于单 一的损失函数,不能表明损失一旦超过 VaR 这种极端情况发生时的大小(尤其是在 重尾时),因此 Hardy 提出了对 VaR 的改进测度条件尾部期望(CTE)。 5.7、VaR国内外的研究现状 [5提出风险价值VaR(Value at Risk),最初主要应用于金 融市场风险的度量和控制。VaR计算的最为简单的非参数方法是历史模拟法, 它对潜在的市场因素的标准分布不作任何假设,基于历史上的市场因子的变化, 通过全值估计方法来预测市场因子的未来的变化并计算出资产VaR值,比一般 的参数法或模拟法更严谨、更直观,但它也存在很多缺陷和问题,过少的样本 难以精确界定分布的尾部形态,从而低 估或高估极端波动,如果样本过多会带 来大量的运算。另一种非参数方法蒙特卡洛模拟法由计算机伪随机数发生器模 拟出来资产收益率,据此得到损益的分布,从而计算出相应置信水平下的VaR 值。由于模拟了大量的情景,从而比历史模拟方法的情景更准确和有效,可以 用来处理非线性、剧烈波动性以及厚尾等问题。但计算量大、耗时长,并且对 特定的随机过程和历史数据有依赖性,容易产生模型风险。针对这些问题, J?.S.Butlert6](1996)提出一种基于核估计的历史模拟法,提高了 VaR的估计精度; Boyle P、BroadieM、GlassennaP[m(1997)提出了主成分路径生成法,有效克服 了传统Monte Carlo模拟方法计算效率低和静态性的缺陷。传统的VaR计算大 多根据对资产收益率的分布特征的确定而展开,大量金融研究显示金融收益序 列常常出现尖峰厚尾的特征,显然传统的方差-协方差法假定收益率服从正态分 布已不能准确描述这样的波动性,会低估实际的VaR值。因此众多学者从不同 角度改进了收益率的分布,Koenker[、Pi8ack](1996)、Taylor[i9](1999)应用分位数 回归和条件分位数回归估计VaR,对收益率分布的假定也不再那么严格;EE P2eeterst]提出用分形分布拟合收益率从而对VaR进行估计;Nick T2aylorf’]等在 2000年提出用t2-分布来拟合收益序列;Philippe]01 [2]对比了正态分布和学生 2 第1章绪论 t-分布假设下的VaR值的区别:Stelios D[, B23ekiros]等人在2005年提出极值理 论方法,极值模型具有超越样本的良好性质,可以准确的模拟资产收益的尾部 分布,对提高VaR的估计精度很有意义。同时由于VaR是基于历史数据建模 预测未来风险的价值,这就需要对基于模型的预期损失与实际损失的的一致性 进行检验,验证模型准确性检验是指模型的预测结果对实际损失的覆盖程度, 为此Kupiec(1995)提出了检验VaR的失败率检验法,进一步判别VaR各种计算 方法的优劣。 国内对VaR的研究较晚[,郑文通24](1997)《金融风险管理的VaR方法及其 应用》一书中最早系统的介绍了 VaR产生的背景、定义、性质和经典的计算方 法以及VaR在金融市场风险管理中的应用;王志诚、唐国正、史树中[25](1999) 介绍了 VaR方法是如何分析金融资产风险的[];杜海涛26(2000)通过实证研究证 明基于Risk Metric的VaR计算方法的风险管理效果较好;朱宏泉、李亚静 [27](2001)建立多种VaR模型针对香港恒生指数做了实证分析,指出正态分布假 设下的VaR模型会低估资产组合的风险价值:汪飞星_(2002)利用Pearson分 布引入到VaR模型中来处理市场风险分布的厚尾现象];田新时[29(2002)对 Johnson分布采用分位点估计法计算VaRt3G];田新时,刘汉中和李耀(;2003)指出 基于一般误差分布相比正态分布假定和历史数据模拟法的VaR结果更好;张晨 [31](2003)分析了在我国金融市场运用VaR方法时存在的问题并提出了相应的改 进;叶五一、繆柏其丨32]、吴振翔(2004)介绍了 Bootstrap非参数方法,克服了收 益率分布不能使用参数方法准确估计的问题;潘志斌丨33](2006)提出g-hVaR法, 在处理组合回报的不对称现象和厚尾现象的效果方面优于正态分布的假设方 法;叶五一、繆柏其[34](2007)对于正态分布的假设的不足提出了参数修正和非 参数修正两种修正方法,更好的拟合了厚尾分布;黄治蓉、秦达 [35](2009)考虑 了股市收益分布的厚尾性和长记忆性,修正了 Risk-metircs模型。 5.8、国内房地产成本研究现状 我国对成本管理的理论研究开始较晚。20 世纪 80 年代,我国专家提出了一种较为 完善的管理方法,即建设项目全过程成本管理(Whole Process Cost Management -WPCM) [14]。这种管理方法是综合”全生命周期造价管理”和”建设项目全面成本管理”的管理 思想,将从项目的策划和设计阶段就开始有的成本投入计算在内。贯彻项目全过程成本 管理不光注重项目管理的全生命周期的成本管理,还要把每个项目阶段的所有成本投入 计算在内,这样得到的才是更加合理的成本统计,而且更加重视设计阶段的作用,进行 综合管理。 我国的房地产企业才刚刚起步,很多方面还有待完善,面临复杂的市场环境就需要 有效的管理方法,这一切又需要我们在学习国际上已有的管理方法的基础上,全行业一 起积极努力探索,不断尝试和创新。 在国内主要有以下几种管理模式的应用与发展: 全过程管理:如前文所述这是一种强调全过程的管理方法。首先在工程项目建设过 程中,成本、进度和质量这三者是辩证统一的关系;然后就是成本本身也需要平衡利益 和品牌效应的关系,它们之间也存在着连带效应。 所以我们关注的主体就要是开发项目在整个生命周期内所有的成本投入,在设计期 4 5.9、国内房地产营销研究现状 国内房地产研究起步较晚,学者主要是在借鉴国外相关营销理论 的基础上,结合我国房地产发展的实践,进一步分析和探讨。 1、人本理论研究。以人为本、顾客至上,开发出适合特定目标 消费群的房地产产品,是现代房地产营销的主流思想。叶森与郭元军 (1995)在《以人为本的市场营销观》中,探讨了这一思想,对市场 营销中的人进行了划分和剖析。 2、网络营销理论。研究网络营销的学者较多,主要从网络营销 的优缺点以及如何实现网络营销等等方面着手。其中,何振善(2000) 在《房地产项目网络营销》一文中提出,网络既是一种宣传媒体,也 是一种分销渠道,还可以作为市场调研的基地,并将网络广告以其他 广告做一对比,同时也阐述了网络营销的一些问题。另外张小明 (2004)在《房地产营销进入网络时代》一文中主要探讨了房地产企 业可以建立门户网站来销售和推销自己的产品,并建立广泛的数据 库,而对于小型房地产企业,也可以利用网上中介机构进行网络营销 。 3、绿色营销理论。所谓绿色营销,是指企业在整个营销过程中 充分体现环保意识和社会意识,向消费者提供科学的、无污染产品的 销售方式,引导并满足消费者的有利于环境保护及身心健康的消费需 求。房地产市场的竞争日益激烈,而由建筑材料所导致的室内污染问 题日益严重。因此,房地产业引入绿色理念、实施绿色营销非常必要。 这也是房地产企业取信于社会,提升其竞争优势的关键。赵霓君 (2004)在《房地产业实施绿色营销策略研究》一文中指出,房地产 业是最适合绿色营销的行业,并分析了房地产业实施绿色营销的必要 性,阐述 了实施绿色营销的具体策略。复旦大学的郭玉良先生(2001) 对绿色住宅进行了研究,讨论了绿色住宅的六要素,障碍等等问题 。 4、概念营销理论。 概念营销是基于全员营销的一种营销观念, 也是一种整合营销策略,它是在对市场需求科学预测的基础上赋予企 6 业或产品以丰富的开拓性内涵,以唤起消费者对新的消费方式的向 往,对企业的认同和对新产品的期待,同时树立企业全员创新的目标 和动力。袁赞良,杜德权(2004)在《论概念营销在房地产市场中的 运用》一文中,通过阐述概念营销的内涵和特征,并结合潘石屹 “SOHO”的例子,说明在房地产市场中概念营销的构思和设计。 5.10、国内房地产研究现状 在房地产企业竞争力方面,蒋晓岚 (2002)认为房地产企业竞争力表现为品牌、资 本、营销、产品等方面;潘敏 (2003)认为技术创新、制度创新、人力资源管理是决定 和影响房地产企业竞争力的关键性因素;罗文(2006)认为,不易被竞争对手效仿的独特 的知识、资源、能力是房地产企业竞争力的源泉;张彤、宋洁 (2007)则强调了品牌、 资本在房地产企业形成竞争力方面的作用。 在房地产企业竞争战略的方面,李超 (2002)用 SWOT 分析和价值链分析提出了房地 产竞争战略决策,崔庆云 (2005)探讨了房地产企业实行差别化竞争战略的原则;尹必 祥(2007)用博弈理论对房地产企业的竞争战略进行了分析。 评价:国内对房地产企业竞争力的研究,呈现出明显的理论基础不深入、多从企业 层面研究竞争力的形成、理想竞争力状态的特征等,从 企业竞争战略选择角度所做的研 3 究不多,并且从研究方法看,多用国外经典竞争理论来解释国内房地产企业的现状,理 论分析多,实证研究少。本文作者拟利用在房地产企业多年的工作经验,结合长期的理 论思索和大量的现成资料,对房地产企业的竞争战略的选择,尤其是目前国家宏观调控 状态下未来的战略选择做一研究,这样做具有积极的实践价值,同时也丰富国内有关房 地产企业的研究,更为未来房地产企业和行业的健康发展作出相应的贡献。 6、研究方法、思路 6.1、论文的研究思想、研究方法和主要创新点 1.3.1 本文的研究思想及研究方法 本文研究思想主要是:首先,以沪深 300 行业指数作为考察行业收益率指标, 以 PPI 作为通货膨胀考察指标。通过建立适当的 VAR 模型,将通货膨胀与行业收益 一同引入到模型当中,进行分析。其次,为避免建立的模型中内生变量数目过多, 拟将沪深 300 十大行业大致分为三类。基于先验的信息可以大致了解到,在通胀背 景下各行业前后期表现会有较明显的不同,即有些行业是在通胀初期会迅速反应, 获益于通胀预期;而有些行业则出现相反的波动,在通胀抬头时会损害业内公司收 益,这也会反应在行业股价上;当然也会有些行业股价表现与通胀并没有多大的相 6 关性。基于此,我们将十大行业分为:顺通胀周期、反通胀周期、与通胀周期无关 的三类。最后,我们将三大类中行业指数与通胀结合起来分别建立 VAR 模型,接着 深入考察它们之间的关系及相互影响,并 对实证结果做些对比分析。 通过对比分析,第一,我们可以纠正开始主观对行业分类时可能出现的错误, 从而做出相应的调整。第二,可以运用 VAR 模型进行短期的分析预测。可以考察通 胀冲击下各行业股价后期波动,并可以通过方差分解来查看通胀对于行业指数波动 性的解释力。基于这些分析,我们即可以通过行业指数在通胀冲击下不同的表现来 合理配置不同阶段的股票资产。这可以为我们投资提供直接的参考。 而本文研究具体方法即是以 PPI 和沪深 300 行业指数为基础,且是分别作为通 胀和行业收益率的指标,建立较为合理的 VAR 模型,并借用 Eviews 6.0 和 MATLAB 等统计分析软件,对选择的样本数据进行分析和结果检验。 1.3.2 本文的主要创新点 本文将首先引入沪深 300 行业指数作为行业收益率指标来考察各行业股票的表 现,并通过 VAR 模型来综合分析通货膨胀与各行业收益率之间的关系。 其次,基于先验信息和行业指数脉冲反应特征将沪深 300 十大行业划分为三大 类,并在实证分析基础上提出相应的投资建议。 6.2、论文的研究方法 由于定性方法和定量方法各有其优点特点和不足,本文坚持理论与实践相结 合,国内研究现状与国外发展状况相结合,参考借鉴国外先进的理论,并结合国 内的实际情况,坚持理论来源于实践,高于实践,服务于实践的原则。定性分析 7 吉林大学硕士学位论文 方法与定量分析方法相结合,专家经验与科学数据相结合,,主观与客观相一致 的分析方法,力争在结合专业知识的情况下,在充分调研考证收集数据的基 础上, 对房地产项目投资风险进行理论分析和实证研究。以期更科学、更合理地为优化 决策服务,为房地产项目投资决策、方案评选提供可靠的依据。 6.3、研究内容、方法和研究结构 1.3.1 研究内容及方法1.3.1 研究内容及方法 本文首先总结国内外关于利率政策与房地产市场关系的研究,对利率 变动通过怎样的传导机制影响房地产市场价格的理论进行较为全面的分 析,研究了利率调控房价的传导机制。其次,再对我国房地产市场的现状 及其发展中存在的问题进行阐述,从上海市房地产市场的需求、供给及价 格三个角度对上海市的房地产市场的现状作出简单的描述性分析。接下来 通过实证分析,对相关数据进行单位根检验、协整检验、格兰杰因果关系 检验、脉冲响应函数和方差分解的分析。 本论文将采用以下手段和方法:实证分析和理论分析相结合;定性与 定量分析相结合等方法。主要通过图书查询、网上浏览、在上海市实地调 研等方法来收集资料,预计使用区域经济学、计量经济学、统计学等相关 知识来撰写论文。 本文的基本写作思路是:首先对房地产产业、相关政策及理论等进行 了阐述,并说明了房地产市场的发展现状,然后对利率如何影响房地产相 关经济变量,进而影响房地产市场的传导途径进行机制分析。在理论阐释 的基础上重点突出我国利率可能影响房地产价格的传导机制,并且以上海 市房地产市场为研究对象,搜集相关数据,运用实证分析,解释利率如何 影响房地产价格,总结当前存在的问题。 最后结合分析结论,找出问题所 在,提出有效的针对性政策建议。 6.4、研究内容与思路 本文主要采用 VAR 向量自回归和 Granger 因果检验方法。选取代表财政政策 的政府财政支出,考察在财政政策影响下,货币政策传导对房地产市场影响的变 化,并将代表房地产市场发展的商品房交易额,与典型代表房地产市场销售价格 的中房上海住宅销售价格指数,分别与货币政策中介指标(选取基准利率、金融机 构建筑业贷款额和广义货币供应量)时间序列进行分析。 本文的行文结构如图 1.1。 - 8 - 硕士学位论文 时间序列变量的平稳性检验 ADF检验、PP检验 在水平VAR的 基础上进行 Granger因果关系检验 以确定长期因果关系 协整关系检验 建立VECM模型并检验 短期Granger因果关系 变模量型的的稳弱定外生性性检检验和验 脉及冲方响差应分函解数 one-step 预测 建立商品房销售额与 货币政策中介目标的 VAR方程 建立中房上海住宅销售 价格指数与货币政策中 介目标的VAR方程 房地产市场货币政策传导机制 文献综述及理论分析 货币政策传导 和货币政策中介目标 货币场政的策关与联房机地制产市 V传AR导模效型应与关货系币描政述策 房地导产的市变场货量选币取政策传 选题背景及意义 图 1.1 本文结构图 本文的实证分析思路如下: (1)时间序列变量的平稳性检验。ADF 检验为主。 (2)建立 VAR 方程,检验方程的残差,并进行基于水平 VAR 的 Granger 因果关 系检验。如果两个变量之间无长期协整关系,则对变量的差分进行 Granger 因 果检 验以确定短期因果关系,如果两者存在协整关系,本文建立一个误差修正模型, 在误差修正模型框架下进行 Granger 因果检验。 (3)协整关系检验。如果变量是非平稳的,但为同阶单整,本文对两个变量进 行协整关系检验,以确定它们之间的长期关系。 - 9 - 基于 VAR 模型的房地产市场货币政策传导效应研究 (4)建立 VECM 方程,检验基于 VECM 的短期 Granger 因果检验。 (5)检验模型的稳定性,并检验变量的弱外生性。 (6)脉冲反应函数分析。因果关系只能说明两个变量之间的影响方向,并不能 说明一个变量在遭受特定冲击后的动态行为,为此本文运用脉冲反应函数来描述 这种动态行为。 (7)方差分解。是将系统的均方误差分解成各个变量冲击所做的贡献。通过将 一个变量冲击的均方误差分解成系统中各个变量的随机冲击所做的贡献,然后计 算出每一个变量冲击的相对重要性,即变量冲击的贡献占总贡献的比重。 (8)进行 one-step 预测,将模型的预测结果与实际结果相比较,进一步检查模 型的有效性。 6.5、研究思路和方法 本文从房地产行业的属性分析入手,研究房地产行业的发展进程、利润构成、 影响因素、发展现状以及周期性初判,着重分析其中宏观政策、供给和需求各方面 对房地产行业发展的影响。接下来进行财务分析,包括房地产行业典型性企业的财 务周期性分析、宏观经济周期的分析以及二者的对比,为房地产行业的周期性给出 更直观的认识。通过对万科上市后的数据整理,以及从众多可能影响其发展的因 素 中选出必备因素进入模型,对回归结果进行剖析,再利用方差分解和因子提取等步 骤进行主成分分析,对影响变量进行深入剖析和归纳。在此基础上,统计房地产行 业与指数的走势差异,做出回归,探究房地产行业股票的走势规律,对溢出效应进 行定量分析,以大盘指数作为证券组合的标准,用大盘收益率做市场收益率,定期 年利率为无风险收益率,分别取周、月、年的数据进行贝塔值和超额收益率的计算。 以此结论类推至整个房地产行业。在综合行业周期性及证券市场周期性的基础上, 给出可行的投资策略。 6.6、研究方法与研究框架 1.3.1 研究方法1.3.1 研究方法 本文主要采用了以下研究方法: (1)定性与定量相结合。 (2)对比法:包括历史发展的纵向对比和各品牌开发商之间的横向对比。 (3)现场调查、电话访谈和公开资料相结合:在资料的获取上一方面是通过各种公开渠道 获取有关信息;另一方面是专门针对相关房地产开发商和为房地产发展服务的服务业等的电话访 谈调查,调查结果经过整合后在本报告中出现;此外,因涉及到开发商开发的具体楼盘及物业, 采取了现场实地调研的方法进行数据及资料的采集。 6.7、研究思路和研究框架 本文的研究分为五个主要部分: 第一部分:研究基础,明确本文的研究目的、意义和对象,建构本课题的研究框架。 第二部分:中国房地产 开发企业总体概况分析。分为两个章节。 第三部分:知名房地产开发企业特征分析,分为两个章节从两个角度分析:知名企业的选取 标准和企业的特征。主要根据企业的销售业绩以及在全国范围内的跨地域开发情况为主要衡量指 标对中国房地产开发企业进行评判,选定了本文的知名企业样本。根据横向对比这些企业,对其 典型的特征进行分类汇总。 第四部分:知名房地产开发企业房地产开发情况分析,研究知名房地产开发企业开发项目的 一些特征,包括对知名房地产开发企业的市场占有率的分析;对知名房地产企业的开发规模的分 析,使我们对知名房地产开发企业的开发情况整体的概念和了解;进而对知名房地产开发企业的 在售项目、在建项目以及土地储备情况进行了综合对比分析。 第五部分:知名房地产开发企业未来发展趋势:最后一部分对未来发展进行展望,一方面分 析了目前中国房地产市场的未来发展趋势,另一方面对知名房地产开发企业的未来发展趋势作了 进一步的分析。 3 本文的研究框架如下图所示: 绪论 房地产企业定义及发展阶段 房地产开发企业类型 知名房地产开发企业选取 知名房地产开发企业特征 知名房地产开发企业 房地产开发情况 总体概况 市场占有率 房地产开发规模 知名房地产开发企业 简介 房地产开发企业整体特征 开发项目类型 开发项目情况 城市布局 知名房地产开发企业 未来发展趋势 中国房地产市场发展趋势 知名房地产开发企业应对策 略 图 1 研究框架图 Figure 1 Reaearch Strcuture 知名房地产开发企业未来发 展趋势 4 第 2 章 中国房地产开发企业概述 6.8、VaR 方法国内外研究综述 VaR 方法由 JP Morgan 公司(1993)首先提出并使用后,在一些国际组织如巴 塞尔银行监管委员会、三十国集团等的推动下,迅速的被世界上的很多金融机构 所采用。VaR 的基本思想很简单,但它的计算依赖于一些统计学的方法,所以学 者对 VaR 的研究主要集中在寻找合理的计算模型以提高计算结果的精确性和计算 效率。历史模拟法、蒙特卡洛模拟法和方差-协方差法是常用的 VaR 估计的方法。 Bouzouki、Richardson 和 Whitelaw(1998)提出了用指数加权的历史收益数据进 行模拟的方法,这种方法是给予历史各期收益不同的权重,然后建立经验分布。 Hull 和 White(1998)提出了另一种调整历史收益的方法,用当前波动率与历史波动 率的比率对历史收益进行调整,将调整后的市场因子用于组合的再定价,进而形 成经验分布以估计相应的 VaR 值。Butler 和 Schachter(1996)提出了一种基于核估计 的历史模拟法。这种方法的基本思想是先用非参数方法估计组合回报的概率密度 函数和累积概率密度函数,然后求得回报分布的各阶统计量的概率密度,最后使 用 Legendre 积分来得到次序统计量概率密度函数的各阶矩,均值就是所求的 VaR 的估计,方差就是 VaR 估计的标准误差。 蒙特卡洛模拟法的基本思想是:用市场因子的历史波动参数产生市场因子未 来的大量可能路径,通过模拟分布可以导出真实分布,求出 VaR。对蒙特卡洛模 拟法的改进主要有 Delta-Gamma-Theta 蒙特卡洛模拟法、网格蒙特卡洛模拟法、情 景 蒙特卡洛模拟法。蒙特卡洛模拟法可以较好的处理非线性和非正态问题。 方差-协方差法假定资产组合的回报服从正态分布,利用正态分布置信度与分 位数相对应的特性计算 VaR。对方差-协方差法的改进主要体现如何估计收益率的 方差上。在 JP Morgan 公司(1994)提出了指数移动加权平均法,其计算方法仍以 正态分布为前提,但较近的数据赋予较大的权重,这样能反映波动性的动态特征。 Engle 在 1982 年建立了 ARCH 模型。由于 ARCH 族模型具有良好的描述金融时间 序列的特性,因此人们引入了 Delta-GARCH 模型。JP Morgan 公司还提出了 Delta 混合正态模型,该模型假设标准回报服从由两个不同正态分布构成的混合分布。 4 国内对 VaR 的研究主要集中在对 VaR 理论的介绍、应用和计算方法的改进等 几方面。杭斌、赵俊康(1997)、郑文通(1997)、姚刚(1998)、顾乃康(1998)、 刘宇飞(1999)等学者较早的向国内介绍了 VaR 的原理及计算方法。叶青(2000) 用基于 GARCH 和半参数法的 VaR 模型实证研究了中国股市的市场风险。王春峰、 万海辉、李刚(2000)提出了一种基于 MCMC 模拟的 VaR 计算方法,该方法是将 随机过程中的马尔科夫过程引入蒙特卡洛模拟中,实现动态模拟。周开国、缪柏 其(2002)用极值理论的方法实证分析了恒生指数的 VaR。彭寿康(2003)用加 权正态模型和 Logistic 分布模型研究了上证指数和深证指数的 VaR,认为历史模拟 法和 Logistic 分布模型的估计效果比较好。 国内外对 VaR 理论的研究已经比较成熟,学者从不同的假设前提出发运用不 同的统计学方法提出了众多的计算方法。可以预见,随着统计学方法的发展和计 算机技术的进步,肯定还会有新的 VaR 计算方法被提出来。 本文的研究属于 VaR 的应用研究,研究应用 VaR 方法来测量沪深 300 指数市 场风险相关问题。 6.9、VaR理论概述和研究方法 .1.1 VaR的数学定义以其优点2.1.1 VaR的数学定义以其优点 Jorion(1 997)将风险值(VaR)定义为是用来估计在预定的期间中,在给定置信水平 下,投资组合因为市场价格的变动而产生的最大损失。其目的是为了将预期中最大的可 能损失并予以数量化,使投资组合保持向上发展的潜力。VaR衡量的是市场价格发生很 大变动时的潜在损失,衡量之前必须先假设在预测未来的这段期间内,资产组合内容不 会改变。从VaR的定义来看,VaR将投资组合中所有资产以及风险因子同时考虑,用简 单的一个金额就能够表现目前投资组合风险暴露程度,和发生最大损失可能性。与传统 的敏感度架构下的风险衡量相比,VaR的优点表现在以下三个方面:第一,VaR以一个 简单的金额数表示,对任何人来说都较容易了解,只要知道VaR的定义,就能很快了解 这个数字所代表的意义。第二,VaR包含整个投资组合的所有资产,并且将资产之间的 相关性也纳入考虑,一个数字便隐含了投资组合多角度分散的风险程度,而不像传统的 敏感度分析一次仅能够考虑单一资产,没有将相关性一起考虑,因此需用多个数值来度 量该投资组合的风险程度。第三,VaR使用置信水平的概念,计算出可能发生的最大损 失,而这也是传统风险衡量无法做到的。在实际操作当中,风险 值评估方法存在众多分 歧,往往令投资者与企业无所适从,而VaR中的历史模拟法不需要事先得知投资组合的 报酬分布,这样便可以避免因分布假设错误导致风险,加之概念直观、计算原理简单, VaR目前已被国际上越来越多的金融机构采用。 2.LLI资产的回报 资产的回报有两种计算方法,第一,算数回报;第二,对数回报。算术回报ra和对 数回报‘的计算公式为: ra一五卫巨 (2 .1) S, 今=In—=InLI+ra) st一 (2 .2) 凡为t时刻资产的价格,通常假定资产的回报服从某概率分布,如正态分布、帕累托分布 第8页共36页 首都经济贸易大学硕卜学位论文 La一VaR模型在我国股票市场流动性风险度量中的应用 或是t分布等,由于s,。[0,+二),则由(2,l)可知气。[一1,+。),因此算术回报不具有良 好的统计性质。而通过(2.2),知‘。(一的,+的),若假设时间趋近与0,则ra分0,故 将(2.2)泰勒展开,忽略高阶得到: raz .ras一I’‘一 几=ra一令+十+o(4)”ra(2 .3) 23 由(23)可知,两种回报近似相等,故本文用统一的符号;来表示,即;=几”ra。 以上讨论的是单期[t,卜l]资产的回报,若持有期为T,则资产从t时刻到t+T时刻的对 数回报介为: rt T艺间 一一 rT一In丛一in丛+hi丛+ In笠三工se st sr st+1 st+犷一l (2 .4) 由(2.4)可知,多期回报是单期回报的和。若rt服从正态分布,则由正态分布的性 质可知,多期回报也将服从正态分布,这样看来,对数回报不仅具有良好的统计性质, 还便于处理资产回报的多期归并。 6.10、国内外学者关于VaR方法的研究综述 (一)国外研究状况 总的来说,国外关于VaR方法的研究历时时间 长、发展脉络较为清晰,无论在 研究深度还是广度上都要明显领先于国内的研究水平。随着国外、乞R研究的发展历 程,其文献大致上可以分为以下三个部分: 1.首先是集中于二十世纪九十年代初期的大量关于、乞R定义阐述及以方差一协 方差法为主的经典、恤R算法的文献。 J.P.M0rgan银行(1 995)把物R定义为”既定头寸被冲销伪e neutrallged)或重估前 可能发生的市场价值最大损失的估计值”[2]。Phihppe Jori0n(1997)把VaR描述为是 对正常市场波动的度量,大于、乞R值的损失只会以小概率发生;Beder(1 995)、 KevinD0wd(1998)则指出、乞R是在给定的持有期内,一定置信水平下资产组合的 -一‘止些三垫望竺丝些乙‘一一‘一 最大期望损失[6]。 历史模拟法、方差一协方差法、蒙特卡洛模拟法构成了、乞R经典算法体系,其 中以方差一协方差法的研究与应用最为普及。美国JP.Morgan银行1995年提出以 方差一协方差法作为衡量、乞R的基本方法,19%年该公司还推出了相应的风险管 理软件形skinetrics;Morgan J.P.(1996)提出了指数移动加权平均法EwMA,采用衰 减因子兄调整条件方差[川;Engle(2 952)提出的从eH模型[,,]和Bollerslev(1956)提出 的GARcH模型[33伪方差一协方差法带来了时变方差的改进思路,GARcH族模型法 迅速成为、乞R计算最常用的一种参数方法。 2.其次,经典、乞R模型具有尾部事件覆盖能力不足等方面的缺陷,随着VaR研究 的迅速发展,1999年以后,大量关于、乞R的计算方法的新发展陆续出现:如 Bouehaud and Potters(1999)提出了如何利用金融资产波动的Non一Gaussian特性去 计算非线性组合的、乞 R[34];Li(1999)提出了使用前四阶矩统计量计算、乞R的半参 数方法[3s],推导出只需样本均值、方差、偏度和峰度即可计算、乞R的具体公式; Dowd Kevin(1 999)提出了针对收益率尾部分布超过某一较大阀值的数据进行建模 进而计算、乞R值的极端值方法[36];Fan(2003)提出了先用半参数的方法估计波动 率,再用参数与非参数的方法估计分位数,并对全球主要股指、乞R进行了估计137]; C.Brooks等(2 005)提出了一种半非参数的极值方法[6]等等。 3.另外,还有相当一部分文献资料通过大量的实证分析检验一些VaR理论计算 方法的运用效果,并拓展vaR方法的运用领域以及运用方式。Lan一chili Ho等(2000) 对亚洲包括日本、韩国等六个地区在1997一1998年极端市场境况下的价格指数应用 极值理论进行实证分析[6];Alexandr 5.(2001)[,8]、Ro改a免llar盯(2002)给出了在险 价值vaR在风险管理方面的成功应用[39];Bacm~等人(2004)年应用极值理论分析 了包括套利基金、股票和债券的混合投资组合的风险,并用、乞R和ES进行了定量 描述[6];Femandez(2005)用尾值理论研究了风险管理[40]。 (二)国内研究状况 国内关于、乞R的研究起步较晚,相关方面的文献主要包括理论研究以及实证运 用两个方面。 理论方面主要介绍VaR的定义、作用,并阐述各种理论计算方法,大多仍以转 述或总结国外先进理论为主。较早可以追溯到1997年郑文通的《金融风险管理的 珑R方法及其应用》[71,牛昂的《vALuE AT RlsK:银行风险管理的新方法》[81; 浙江工商大学硕士学位论文 随后,宋锦智(2000)[9]、王立宝(2005)[2]、蒋中其(2006)[’”]等一到述了van的涵义和 意义,介绍了测量、乞R 的历史模拟法、方差一协方差法、蒙特卡洛模拟法、极值理 论等基本方法; 随着近年来我国国内关于、乞R研究的迅速开展,大量学者开展了有关从汛方法 实际运用的各种各样的实证分析,实证研究成果相对颇丰。以股票市场为例:叶 青(2000)〔川、陈守东(2002)[“]、胡援成(2004)[’3]等用oAReH模型对我国股市波动 进行分析;范英(2001)用指数加权移动平均(EM认rA)方法对沪深股市的VaR值进行 实际估算〔‘4];朱宏泉(2001)用各种方法对香港股市进行实证分析[’5];陈学华与杨耀 辉(2003)进行了广义条件异方差模型和具有杆杠效应模型的、乞R实证比较「’”];邹建 军(2 003)[’71、薛宏刚(2 004)〔‘8]等对中国股票市场上各类vaR计算方法进行了实证, 朱世武( 2004)还对各类、乞R计算方法在中国股票市场上的有效性进行了事后检验 [’9]。在运用、乞R方法度量期货市场风险研究方面:李一智等(2001)应用修正的、乞R 度量了沪铜期货合约的风险[20];刘建华(2006)用TGARcH模型对我国期货市场风 险进行分析[2’l;郭丽丽(2006)[3]、韩德宗(2008)对沪铜等期货品种进行了基于动态 VaR方法的市场风险度量,韩德宗(2008)更在此基础上提出了将、乞R曲线和保证金 水平相结合的方法,对商品期货市场风险进行单指标预警[22];刘向丽等(2007)分别 采用参数法、半参数法和非参数法计算我国铜期货市场、乞R并进行比较l3]。 7、相关技术 7.1、相关技术背景 2.1 金融信息化概念2.1 金融信息化概念 金融信息化是指金融机构通过现代信息技术整合业务,深入开发、广泛利用 金融与经济信息资源,使金融产品能够更好的服务于人们的一种方式。金融信息 化随着用户需求,市场转变与法律法规变更等要求不断更新与完善。加快金融信 息化进程不仅与人民生活戚戚相关,更与我国经济发展有着密切联系。因此推动 金融信息化的发展是每位在银行工作的 IT 人员需要思考与规划的课题。 7.2、我国海洋能源开发技术行业科技人力资源利用的相关概念 1.1.1 海洋能源开发技术行业科技人力资源1.1.1 海洋能源开发技术行业科技人力资源 (1)海洋能源开发技术行业科技人力资源基本定义 《科技人力资源手册》从资格和职业两个方面对科技人力资源进行了定义, 指出”科技人力资源是指满足下列条件之一的人:一是完成了科技学科领域的第 三层次教育:而是虽然不具备上述正式资格,但从事通常需要上述资格的科学技 术职业”。[135] 中国科协在2008年发布的《中国科技人力资源发展研究报告》中提出了另外 一个关于科技人力资源的定义:科技人力资源是指实际从事或有潜力从事系统性 科学和技术知识的产生、发展、传播和应用活动的人力资源,即包括实际从事科 技活动(或科技职业)的人员,也包括具有从事科技活动(或科技职业)潜能的 人员。 本论文所研究的海洋能源开发技术行业科技人力资源则是指实际从事或者 有潜力从事海洋能源开发技术的系统性科学和知识产生、发展、传播和应用活动 相关的人力资源。 (2)科技人力的鉴别标准 鉴别科技人力资源有两个主要依据:一是”资格”,即受教育程度,反映了 科技人力的储备水平和供给能力;二是”职业”,反映了科技人力的实际投入水 平和社会经济发展对科技人力的现实需求。具体来讲,科技人力资源是指满足下 列条件之一的人:?完成科技领域大专或大专以上学历(学位)教育的人员,或 按联合国科教文组织《国际教育标准分类法 1997》(ISCED1997)的标准分类, 在科技领域完成第五级教育或第五级以上教育的人员;?虽然不具备上述正式资 格,但从事通常需要上述资格的科技职业的人员。 文中说研究海洋能源开发技术行业的科技人力资源既包括获得海洋能源开 发相关教育的大专以及上学历或学位的人员(或完成第五级或第五级以上海洋能 15 源相关教育的人员),也包括虽没有获得大专及以上学历或者学位但实际上从事 海洋能源开发技术相关科技活动的人员。 7.3、相关技术定义及关系 2.3.1 移动通信技术的演进2.3.1 移动通信技术的演进 表2.2 国内3种3G制式简介 3G 技术 TD.SCDMA CDMA2000 WCDMA 部署国家 中国;缅甸、非洲 62 个国家 100 多个国家 中国运营 商中国移动 中国电信 中国联通 简评为获政府支持的、中国 自主研发的 3G 技术拥有技术优势全球用户最多,产业链 最广 速下行 2.8Mbps 3.1Mbps 14.4Mbps 率上行 384kbps 1.8Mbps 5.76Mbps TimeDivision.Synchro是由窄带 nous CDMA(时分同步CDMA(CDMA IS95)Wideband CDMA,这 简介CDMA),是由我国大唐技术发展而来 的宽带是基于 GSM 网发展出 电信公司提出的 3G 标CDMA 技术,由美国来的 3G 技术规范,由 准主推欧洲提出 TD-SCDMA ?? TD-HSDPA ?CDMA ? CDMA1XGSM ? GPRS EDGE ? WCDMA 技术演进TD-HSUPA ?? CDMA2000? HSDPA ? TD-HSPA+ ? LTEEV-DO Rev.0 ?HSUPA ? HSPA+ TDDRev.A ? LTE FDD? LTE FDD 1、3G 定义:全称为第三代数字移动通信技术(3rd Generation),指支持高 速数据传输的蜂窝移动通讯技术。2000 年之后,3G 开始在全球出现并普及,它 能够实现高速无线上网,并处理图像、音乐、视频等多媒体文件;传输音质与 数据速度的大幅提升是 3G 与前两代移动通信技术的主要区别。3G 有 3 种标准: 如表 2.2 所示。 8 2、LTE(Long Term Evolution)技术:为了进一步提升移动网络的性能,3GPP 从 2004 年开始在 R8 版本的标准中研究 LTE,之后提出了完整的新一代网络演 进架构 EPS(Evolved Packet System),其核心网演进为 EPC(Evolved Packet Core)。 3GPP 于 2009 年 3 月完成并正式发布 R8 版本,为对 R8 进行完善,2010 年 3 月又完成并发布 R9 版本。3GPP R10 版本定义了 LTE-Advanced,并作为 4G 标 准提交了 ITU,并在 2011 年 3 月 51 次 TSG 全会上完成了版本冻结。3GPP R11 版本的立项工作已经启动。至 2012 年结束,全球已有 66 个国家的 145 家运营 商推出了商用 LTE 服务。 LTE 作为无线网络的长期演进技术,改进并增强了 3G 的空中接入技术,采 用了 OFDM、 MIMO 和高阶调制技术,整体网络结构趋向于扁平化结构。其速 率特征如下: 1) 系统带宽可以灵活配置为 1.4M、3M、5M、 10M、15M 和 20M。 2) 在系统带宽为 20MHz 情况下,最大可以达到下行 326Mbps,上行 86Mbps。 3、移动通信技术的演进:在未来几年,2G、3G 及 LTE 移动通信技术之间 的关系将处于并行发展、长期共存的状态,其发展的差异将体现在各自的生命 周期上。今后 10 年,物联网将会带来整个移动互联网产业的又一次爆发式增长, 无论在业务流量的增长、还是在连接物体的增加上,都将有巨大的发展空间。 目前,2G 技术已经进入成熟期,3G 处于成长期,而 LTE 则还是在初期导入期。 虽然可以看到有一些国家和运营商已经开始进行 LTE 网络试验或初期商用,但 是 LTE 要进入大规模商用,也必然会跟 2G、3G 技术一样经过较长的培育时期。 3G、LTE、B4G 移动通信技术之间的关系可概括为为商用一代、研发一代和规 划一代的关系。 4、3G 的优势:其实享受型的高带宽应用不是 3G 移动通信的优势,它的真 正优势在于,可以在高速移动状态下实现实时通信,而这个优势可以保留相当 长的时间。行业客户的高贡献度一直被视为运营商丰厚利润的来源,而 3G 的高 网络带宽、强大的多媒体业务支撑能力优势,也已经足够满足行业客户在移动 信息化应用方面的需求。未来几年,3G 在警务、金融、烟草、交通、教育、电 力等各行各业的应用将更加广泛和深入。 因此,在 3G 从快速成长期迈向成熟期的未来几年内,运营商之间的差距将 更多体现在其所采用的商业模式上。移动互联网的成功将更多体现在对移动网 9 络这个通道的应用上,体现在如何在有限的宽带条件下更好的实现客户价值上, 而绝不应是放在大流量、高带宽消耗的业务上。 7.4、相关技术及方法研究 2.1 MVC 设计模式2.1 MVC 设计模式 MVC 是一个设计模式,它强制性的使应用程序的输入、处理和输出分开。使 用 MVC 应用程序被分成三个核心部件:模型、视图、控制器。它们各自处理自己 的任务。 7.5、系统实现技术和相关原理 (2)对数形式(Log-Log):LnP 0 iLnZi (2-3) 自变量和因变量以对数形式进入模型,则回归系数对应着特征的价格弹性,此时是 一常数。 3. 模型的估计方法 模型的估计方法可以有常用的最小二乘法,对于那些误差项存在有异方差问题的情 况,则采用加权最小二乘法进行改进,然后再比较模型的精度。 7.6、计算机相关技术研究现状 2.2.1 多视点三维视频压缩技术研究现状2.2.1 多视点三维视频压缩技术研究现状 多视点视频是一种新型的具有立体感和交互操作功能的视频,通过在场景中 放置多台摄像机,记录下多个视点数据,提供给用户以视点选择和场景漫游的交 互能力。多视点视频由不同视点的多个摄像机从不同视角拍摄同一景得到的一组 国防科学技术大学研究生院工学硕士学位论文 第 13 页 视频信号,是一种有效的 3D 视频表示方法,能够更加生动地再现场景,提供立体 感和交互功能。多 视点视频将在自由视点视频、立体电视、立体视频会议、多视 点视频点播、交融式会议电视、远程医学诊疗、虚拟现实[38]以及视频监视系统等 领域有着非常广泛的应用前景。与单视点视频相比,多视点视频的数据量随着摄 像机的数目增加而线性增加。巨大的数据量已成为制约其广泛应用的瓶颈。面临 的一个挑战就是研究实现一种高效的多路编码传输机制,从而对数据进行高效地 压缩以便存储和传输视频序列。因此,多视点视频的高效压缩编码便成为未来视 频通信领域中的一项关键技术,也是国际视频标准化组织正在研究的热点问题。 国际标准化组织如 MPEG 已经充分意识到多视点视频这一新的数字媒体的重要性 和应用前景,正在着手制定这方面的标准。多视角视频编码最直接的方法就是对 每个视角分别进行独立的编码,如使用 H.264/AVC 对单个视角进行编码 [32][33][34][35][36][37] ,但在压缩效果上不能达到良好的效果。 MPEG 早于 2001 年专门成立 3DAV(3D audio and 3D video) ad hoc 组研究 3DAV 的典型应用场景和标准化的内容。该小组于 2003 年 7 月发布征求意见稿, 详细给出了 3DAV 的需求分析和应用前景,希望引起工业界的关注。在 2004 年 3 月第 68 次 MPEG 会议上,3DAV ad hoc 组分析各研究机构的回应文档发现任意视 点视频受到工业界的普遍关注,决定对任意视点视频的关键模块——多视点视频 编码进行标准化。在本次会议上,该小组发布 MVC 征求验证文档,旨在初步验证 MVC 编码效率的提升空间。 2005 年 1 月召开的第 71 次 MPEG 会议共收到 7 项技术提案。比较结果表明 MVC 的编码效率远高于基本编码 方案,从而验证了 MVC 标准化的必要性和可行 性。在此基础上,3DAV ad hoc 组决定发布 MVC 征求草案文档(call for proposals on multiview video coding)。该文档的发布标志着 MVC 标准化正式开始。第 75 次 MPEG 会议文档 W7779 给出了所提技术与基本编码方案的比较结果。结果表明 提出的新技术能够显著提高 MVC 的编码效率。在本次会议上,3DAV Ad hoc 组决 定将 MVC 作为 H.264/AVC 的第四个扩展标准。 考虑到 H.264/AVC 的标准化工作一直由 JVT 负责,在第 77 次 MPEG 会议上, MVC 的标准化工作正式移交给 JVT,这标志着 MVC 的标准化工作进入实质性阶 段。同时 JVT 发布 MVC 的联合多视点视频编码模型 JMVM(joint multiview video model),将该模型作为评价 MVC 性能的公共测试平台。在 2006 年 10 月召开的 第 78 次 MPEG 会议上,JVT 向 MPEG 组织提交了 MVC 的工作草案文档。2008 年 7 月 JVT 发布了最终补充草案文档,并对 MVC 进行一致性测试,以保证其完 备性和准确性。2009 年 3 月发布的 H.264/AVC 标准添加了附录 H,该附录给出了 MVC 的语法语义。 国防科学技术大学研究生院工学硕士学位论文 第 14 页 MVC 的研究最初是由视频标准化组织启动的,由于多视点视频序列能够提 供逼真的视觉感受,MVC 成为近期视频编码领域的研究热点。近年来,学术界围 绕 MVC 举办了多次专题研讨,如 IEEE Transactions on Circuits and Systems for Video Technology 的 MVC 专辑,Signal Processing:Image Communication 的 3D 视 频专辑,Picture Coding Symposium 的专题讨论等。其中 MVC 专辑详细介绍了现 阶段 MVC 的主要研究方向,包括 MVC 的预测结构研究、多视点视频的运动和视 差补偿技术、多视点视频编码中的视点图像插值和颜色校正等。此外,国内研究 机构也纷纷开展 MVC 的研究工作,主要从 MVC 编码方案设计、颜色校正、视差 估计和速率控制等几个方面开展。 7.7、计算机取证技术的相关概念 计算机取证(Computer Forensics) 作为计算机取证方面的一名专业及资深人士,Judd Robbins 曾给出了如下的定 义:计算机取证不过是将计算机调查和分析技术应用于对潜在的、有法律效力的 证据的确定与获取上。 New Technologies 是一家专业的计算机紧急事件响应和计算机取证咨询公司, 进一步扩展了该定义:计算机取证包括了对以磁介质编码信息方式存储的电子证 据的保护、确认、提取和归档。 SANS 公司则归结为如下的说法:计算机取证是使用软件和工具,按照一些预 先定义的程序全面地检查计算机系统,以提取和保护有关计算机犯罪的证据。 因此,总体来说计算机取证可以是指对能够为法庭接受的、足够可靠和有说服性 的,存在于计算机和相关外设中的电子证据的确认、保护、提取和归档的过程。 电子证据(Digital Evidences) 证据在司法证明的中的作用是无庸质疑的,它是法官判定罪与非罪的标准。 而电子证据的出现,则是对传统证据规则的一个挑战。与传统证据一样,电子证 据必须是:可信的;准确的;完整的;使法官信服的;符合法律法规的,即可为 法庭所接受的[12]。 电子证据与传统证据的区 别在于[15]: 1. 计算机数据无时无刻不在改变; 2. 计算机数据不是肉眼直接可见的,必须借助适当的工具; 3. 搜集计算机数据的过程,可能会对原始数据造成很严重的修改,因为打开文件、 打印文件等一般都不是原子操作; 电子证据问题是由于技术发展引起的,因为计算机和电信技术的发展非常迅 猛,所以取证步骤和程序也必须不断调整以适应技术的进步。 总结以上:电子证据是存储有电子数据的电、磁、光记录物,这些电子数据 是在计算机系统运行过程中产生的,并能够以其内容证明案件事实,它们可以转 换为不同的输出表现形式。 计算机犯罪 计算机犯罪与计算机技术密切相关。随着计算机技术的飞速发展,计算机在 社会中应用领域的急剧扩大,计算机犯罪的类型和领域不断地增加和扩展,从而 使”计算机犯罪”这一术语随着时间的推移而不断获得新的涵义。因此在学术研究上 7.8、PP 计算相关概念与技术 2.1 Peer-to-Peer 计算的定义 当讨论 P2P 概念的时候,它的定义就层出不穷了,现在最常见的定义就是:”一 个网络的节点可以在同一时间充当服务器和客户机”,当然,很多 P2P 计算领域的 研究人员都同意这个定义没有错,问题是这个定义是不完整的,我们不禁会问:”基 于中央服务器的 Napster 是这样的系统吗?”,Clay Shirky[17]将 P2P 定义为以不可 靠连接和动态 IP 地址在 Internet 网边缘访问分布式资源的一种方式,P2P 必须独立 于域名系统 DNS[18](Domain Name System)和不能过度依赖中央服务器。该定义 的第一部分和上面的定 义类似,P2P 网络应该基于不可靠连接和动态 IP 的原因是 非常明显的:很多 P2P 网络的用户会采用拨号上网等低速和不可靠连接的方式接 入网络,而且拨号上网的 IP 是不固定的,所以 P2P 系统不能期望它的节点或用户 都始终采用同一 IP 接入,拨号连接通常没有 DNS 的域名而只用他们的临时 IP 来 做唯一的标识。上面的定义忽视了 P2P 网络对服务器的依赖这个因素,Napster 是 一个典型的采用 P2P 名称却依赖中央服务器的系统。 业界曾经争论过一个话题:P2P 系统是否应该利用中央服务器提供的服务,它 可以在很大程度上提高系统的可靠性和伸缩性(还包括分布式系统的其他重要性 能指标),Napster 的成功应用并不是因为它的优良的体系结构设计,而是它在高效 和稳定的工作着,用户并没有抱怨采用 P2P 标签的 Napster 系统采用了中央服务器 的支持。相反,要在不采用中央服务器的条件下给用户提供 Napster 现在所能提供 的所有服务是非常困难的,在某种意义上来说甚至是不可能的。 P2P 工作组[19]的 P2P 定义如下:P2P 是在系统之间通过直接数据交换来共享 各种计算设备的资源和服务,对等点可以根据应用需要充当服务器和客户机。在 现在的各种 P2P 系统中一些对等点充当服务器一些充当客户机是很正常的,关键 是对等点在何时充当服务器或客户机对整个系统的性能改善。新的问题是在我们 定义的 P2P 系统中各个对等点之间的通信是否可以不通过服务器?无论如何,P2P 工作组的定义中并没有限制是否使用中央服务器,不过定义不仅包括在各个对等 点之间直接的数据交换还包括实现对网络带宽最有效的利用,这项性能指标在一 个封闭的 P2P 系统,如企业内部网(Enterprise P2P)就显得非常重要了。 Webopedia.com[20]的定义是:P2P 是一种网络,它的每个工作站都具有相同的 功能和责任。该定义的第一部分并不是都是正确的,P2P 系统的工作站的功能可以 不尽相同(如带宽、设备的处理器速度、存储空间等指标),如果定义的第一部分 是指软件具有相同的能力也不是完全合适的,对等点没有必要运行相同的软件平 台和工具,我们经常看到 P2P 系统中的对等点是不同类型的设备,有小型机、PC、 重庆大学硕士学位论文 14 移动电话、PDA,甚至还有传感器等嵌入式设备,它们有着不同的硬件结构和计 算能力,通常运行着不同的系统平台。如一个移动电话通常不能充当服务器为网 络中的其他对等点提供服务,而只能充当客户机来访问服务。定义的第二个部分 也是不准确的,在一些相对简单的 P2P 系统中,如 Gnutella,所有的对等点具有相 同的责任:传递或处理查询请求。在一些新的 P2P 系统中,往往根据各个对等点 的计算能力、存储能力或带宽等因素来决定它该具有什么样的功能,担任什么样 的角色,有的对等点要提供额外的服务如为其他对等点提供整个 P2P 网络的拓扑 信息来增加查找效率和增加可扩展性,如 FastTrack 网络系统和存储节点信息的分 布式哈西表。 基于以上对 P2P 计算的不同看法,本文对 P2P 的定义是:”P2P 是在能够充当 服务器和客户机的系统之间进行直接地数据交换,这些对等点可以在没有中央服 务器的支持下进行正常的数据交换,但也可以在服务器的帮助下实现特定功能、 提高效能或使系统更易于使用,它不要求对等点具有固定的 IP 地址和恒定的网络 连 接。”反过来说,一个基于服务器的 P2P 网络可以在中央服务器失效的情况下进 行正常的通信和数据交换,则也可以称之为 P2P。这个定义的目的是强调没有服务 器支持的 P2P 系统具有一些不可避免的缺陷,我们不要因为一些 P2P 的定义而拒 绝接受服务器所带来的便利、性能和功能的提升。 8、应用 8.1、应用电子稽查,向现代化房地产行业税务稽查转变 信息技术迅速发展给现代企业带来了便利,越来越多的企业利用电子财务软件进 行财务记账、核算、报表等。电子财务软件记账方便,查找账务处理便利,储存形式 多样,信息处理速度快,使企业的信息化管理水平不断提高。面对企业海量的财务数 据,如果稽查人员还只依赖于传统”一支笔、一张纸、一个计算器”的手工查账方式, 难于在有限的时间里从大量的凭证、账簿中找到所需信息。而且部分企业受利益驱动, 在会计财务信息处理中针对税务机关、金融部门、董事会等部门分别设置了多个账套, 通过做假账偷逃税款。这使税务稽查人员难以发现企业真实的财务数据,对维护税收 秩序和税法尊严带来新的挑战。 为了适应新的形式,针对税收违法行为的隐蔽性、作案手段的高科技化趋势的不 断增强,国家税务总局制定的《”十二五”时期税收发展规划纲要》中明确提出:”要 强化税务稽查,要改进和创新检查方式方法,提高稽查信息化应用水平和稽查执法保 障水平”。改变税务稽查的模式,积极开展电子稽查,是适应新形势发展的现代化稽查 的必然要求。电子稽查能有效的提高工作效率,全面的掌握房地产企业完整的信息, 有利于提升稽查工作的质量。建立现代化的房地产行业电子稽查,一是尽快建立电子 34 稽查的制度,制度的建立是全面实施电子稽查的前提保障;二是积极推广电子查账软 件的应用,开发针对房地产行业的税务稽查软件,在检查部门予以配备;三是与税收 征管部门的数据库实现对接,与房地产一体化系统实现信息资源共享;四是开展针对 房地产行业的电子稽查培训,训练检查人员应用电子稽查软件对房地产企业的账簿、 记账凭证、纳税数据等进行合理性审查;五是不断总结经验,针对新的问题找到新的 解决办法,提高针对房地产行业的电子查账水平。电子查账流程图,如图 6.1 所示。 数据采集 发现疑点 纳税审核 稽查结果信息反馈 税款对比稽查疑点汇总执行税收 下载采集软件稽查分析模型入库 项目计算检查汇总 采集财务数据罚款汇总 查补计算馈反 滞纳金汇总 查账工具罚款计算房地产税源 导入数据税务稽查底稿管理部门 滞纳金计算 税务稽查报告 图 6.1 房地产行业电子查账流程图 推广针对房地产行业的电子稽查,不仅是信息化时代的客观要求,也是建立现代 化稽查的必由之路,电子稽查手段的不断创新将对提高房地产行业稽查工作的质量和 效率产生深远的影响。 8.2、推广至房地产板块的 CAPM 应用 将上述分析推广至整个房地产行业,对其进行周期性投资价值理论上的说明, 本文选取地产指数从 2001 年 8 月 22 日至 2010 年 12 月 31 日的数据作为样本,进行 收益分析。关于股票收益率的处理方法为(本交易时段收盘价-上个交易时段收盘价) /上个交易时段收盘价。市场组合收益率采用深证成指的收益率来替代,计算方法为 (本交易时段收盘指数-上个交易时段收盘指数)/上个交易时段收盘指数。将 1 年期 定期存款利率进行交易时段处理,作为无风险收益率。超额收益分析如下: 表 5.4 地产板块月交易数据拟合结果 数据分类 市场收β 预期超额收年度预期超额实际超额收Jensen 指数 益率益率收益率益率 月数据 1.71% 1.063 1.50% 18.06% 1.39% -0.11% 按照地产板块月交易数据得出的结果,β 值为 1.063,假设市场收益是相对确定 的,则地产板块的预期超额收益为 1.50%,年预期超额收益率约为 18.06%,统计结 果显著。结果表明地产股票价格的波动性略大于市场整体的波动性,每股收益一直 保持着较高的增长速度。万科作为房地产行业的领头企业,年预期超额收益略高于 地产行业平均水平。按照月数据得出的统计结果为,地产板块的实际超额收益为 37 1.39%,小于预期的 1.50%,Jensen 指数为-0.11%。这种结果和前面分析的中国目前 证券市场的不规范性也基本吻合,但在整个地产板块中,这种需要投资者白白承担 的额外风险变小了,板块内部不同股票的属性不同分散了这个风险。仿照单个企业 的分析方法,结合上述对超额收益的分析结果,本文将通过牛市也熊市的区分,以 及与大盘走势的对照,去探究房地产板块的投资规律。统计分析结果,整理如下表: 表 5.5 地产板块牛市数据和熊市数据统计结果对比 大盘分类 市场收益率 β 预期超额收益率 实际超额收益率 Jensen 指数 牛市 1.50% 1.015 1.96% 2.44% 0.48% 熊市 -0.73% 0.978 -0.46% -0.74% -0.28% 在牛市中,β 值为 1.015,在熊市中,β 值为 0.978,这表明地产板块在牛市中 的表现更为活跃,波动性更大。这更印证了地产板块是一个好的股票投资选择,在 牛市中β 值较高可以使其股票价格上涨的较快,在熊市中β 值较低可以使其股票价 格下跌的较慢。再看 Jensen 指数的比较,牛市中为 0.48%,熊市中为-0.28%,前面 分析的在整个数据中计算的 Jensen 指数为-0.11%,介于二者之间,这也与预期相符。 综上所述,将模型分析由单只股票扩展到整个板块,统计结果所蕴含的信息基本一 致,再次印证了前面得出的操作策略,结果更具普适性。传统的股票投资策略一般 为参照市盈率,即股价与每股盈利的比值,当市盈率跌入一定范围内时就传递出买 入信号,当市盈率升高至一定范围时意味着风险过大,往往就传递出卖出信号。但 通过本文的分析,我们得知周期性行业的财务盈利和经济周期密切相关。熊市中一 般情况下股价都会偏低,但由于房地产行业在熊市中的波动率小于牛市中,因此在 熊市中股价相对来说下降较少,如果适逢公司发展陷入低谷,盈利减少,则市盈率 也会偏高,这就显示了良好的买入时机。反之,在牛市中一般情况下股价都偏高, 房地产股票的收益也高于市场平均水平,市盈率也会偏高,在市场过热和股价高涨 的情势下,卖出为妙。 38 8.3、新的《企业会计准则》在房地产行业应用状况的分析 3.2.1 房地产开发企业各类收入的核算3.2.1 房地产开发企业各类 收入的核算 1.房地产销售收入的核算 房地产销售收入是指房地产开发企业自行开发的房地产在市场上进行销售获 得的收入,包括土地转让收入、商品房(包括周转房)销售收入、配套设施销售收 入(指可单独出售的配套设施部分)等。在房地产企业的会计实务中,通常是在土 地、商品房在移交后,将结算账单提交买方并得到认可时,确认为营业收入的实 现。但是,根据现行的《企业会计准则》,收入的确认必须同时满足以下四个条 件: (1)企业己将商品所有权的主要风险和报酬转移给购买方。风险主要指商品 1 6 由于贬值、损失、报废等原因而造成的损失;报酬是指商品中包含的未来经济利 益。 (2)企业既没有保留通常与所有权相联系的继续管理权,也没有对已售出的商 品实施控制。企业将商品所有权上的主要风险和报酬转移给购货方后,如果仍然 保留通常与所有权相联系的继续管理权,或者仍然对售出的商品实施控制,则这 项销售事实上并不成立。 (3)与交易相关的经济利益能够流入企业。经济利益体现为直接或者间接流入 企业的现金或现金等价物。销售商品的货款是否有把握回收,是确认收入实现的 一个重要条件。 (4)相关的收入和成本能可靠的计量。收入的可计量性,即能够采用系统的、 可遵循的方法确定其金额,它是收入确认的基本前提。 收入核算的关键是收入的确认和计量,即按收入实现原则和配比原则的要 求,确定何时确认收入及其入账金额。从一些房地产企业的会计实务来看,在其 收入核算中尚未严格按《企业会计准则》的要求进行账务处理。在预售开发产品 时,存在的问题尤为突出。 房地产商品的销售通常是采用预售形式,其销售的前提是取得预售许 可证及 销售许可证。采用预售形式时,需要经过签订预售合同及收取了部份预售房款、 签订正式销售合同、工程竣工验收合格并交付买方验收、收取剩余房款、办理产 权户等不同环节,房地产的收入的确认同一般的生产企业相比有一定的特殊性。 《收入》准则要求以风险和报酬的实质转移作为收入确认的标准,但在以上的哪 个环节最符合《企计制度》的四个确认条件呢?需要会计人员的职业判断。在各 企业的会计实务中,存在不同的理解及确认方法。具体来说,主要存在下列各种 情况: (1)在开发产品竣工验收并办理移交手续时,确认房地产销售收入。有些房 地产企业认为,预售中所得的价款,只是一种暂收款,因为开发产品尚未竣工验 收,有的建设项目刚刚开工甚至尚未开工,所以风险仍未转移,成本亦没有最后 核算,所以不符合收入确认条件,只作为企业的预收账款,在相关开发产品竣工 验收并办理移交手续后,才确认房地产销售收入。 (2)在开发产品竣工验收时,确认房地产销售收入。一些房地产企业亦同意 在房地产竣工验收、办妥移交手续前收到的销售款不符合确认条件。应在工程峻 1 7 工并收到部份房款后可确认其收入。 (3)以分期收款方式的房地产销售,按合同规定的收款时间分期确认收入, 同时分期结转成本。这是以收付实现制的原则,比较保守的处理方法。但是,某 些房地产企业有时也在房地产的法定所有权转移时,按已经收回的价款或可能收 回的价款确认销售收入,而对其中估计无法收回的部分作为未实现收入处理。 (4)按预售合同价款中已经收取的价款分期确认收入。部分房地产企业认为, 预售合同基本上是有法律效力的销售合同,收取的房款代表已发 生销售业务,因 此,可以按预售合同价款中己经收取的价款分期确认收入。对于预售合同价款, 大部份大型房地产企业是按”完工百分比法”分期确认其收入。具体处理方法是 : (1)出售已完工的待售及待用于拆迁的物业,于买卖协议(即预售合同)达成时 确认收入。 (2)在房地产开发产品峻工前,于签订买卖协议至开发产品(项目)完成时期 间,按累计实际发生的成本占估计成本总额的比例(即完工百分比)分期确认收 入。其具体计算步骤为:?按照开发产品开工至今的累计投入和开发产品的预算 总成本计算该开发产品的完工比例,计算公式为:开发产品的累计完工百分比= 该开发产品的累计实际发生的成本额/该开发产品的预算总成本;?按照完工百 分比确认当期的营业收入和营业成本,计算公式为:营业收入=销售合同总金额 X 累计完工百分比-至上期末止累计已确认的营业收入;营业成本=预算总成本 X 累计完工百分比-至上期末止累计确认的营业成本=预算可销售面积 X 预算单位 成本 X 累计完工百分比-至上期末止累计确认的营业成本。 如果在房地产开发产品竣工后一次性确认收入,竣工前收入不能入账,竣工 后大量收入反映在当期损益表;如果采取”完工百分比法”按期计算确认销售收 入,可使各期的财务数据具有可比性,但由于房地产开发产品预售后,并没有将 房地产实际交付给购买方甚至尚未开发完工,该资产的主要风险仍留在房地产开 发企业,因此一旦发生意外,则对以前年度损益有较大影响。 2.代建工程收入的核算 代建工程收入是指房地产开发企业接受委托代建房屋、场地和城市道路、基 础设施等市政工程以及其它工程,按照委托代建合同、协议规定向 委托方收取的 工程价款收入。 房地产开发企业接受委托代建工程,通常均有建造合同(包括固定建造合同和 1 8 成本加成合同)。按《企业会计准则》和《企业会计制度》的规定,确认和计量 建造合同收入时,首先应判断建造合同的结果能否可靠地加以估计,如果建造合 同的结果能够可靠地估计,应在期末按”完工百分比法”确认当期的合同收入, 否则应按预计可收回的成本额确认当期的合同收入。 但是,一些房地产开发企业并未严格按《企业会计准则一收入》和《企业会 计制度》的规定进行会计核算。在房地产开发企业的会计实务中,通常是在代建 工程竣工验收并办妥交接手续后,根据委托单位已签证的价款结算账单确认建造 合同收,并按实际发生的建造成本确认当期的费用。 在房地产开发企业的实际业务中,代建工程价款的结算方法一般有两种: (1)工程竣工后一次核算总成本亦结算。在实际操作中,对于不跨年度而工程 价值低、工期短的代建工程或开工后的次年完工的代建工程,会在竣工后一次性 进行结算,为简化核算,一些房地产开发企业在竣工结算时确认代建工程收入。 (2)定期或不定期的分段分期结算价款。对于建造合同的结果能够可靠估计的 跨年度的代建工程,一些房地产开发企业按工程进度,分期结算工程价款,并按 完工百分比法在资产负债表日确认代建工程收入和费用。由于代建工程价款的结 算是按合同、协议约定的结算方法进行的,但是在代建工程竣工决算前,代建工 程的结算价款与确认的代建工程收入在金额和时间上都会出现差异。有时会使代 建工程完全结算后,因为以前年度的成本未能准确衡量,使后期的损益表出现极 大的调整。 3.出租开发产 品租金收入的核算 出租产品租金收入是指房地产开发企业从事房屋、土地出租经营业务的收入, 即在两权分离情况下在一定期间转让房屋使用权或土地使用权给承租方而取得 的使用费(租金)收入。按 1993 年 1 月 7 日原《房地产开发企业会计制度》的规 定,房地产开发企业可按出租合同约定的租金收取时间,作为出租产品经营收入 的实现时间,按出租合同约定的租金金额确认经营收入。在《企业会计准则》和 现行的《企业会计制度》中,对出租开发产品的租金收入的确认和计量尚未作出 明确的规定。 在会计实务中,某些房地产开发企业按实际收到的租金额和时间,确认其出 租开发产品的租金收入。大多房地产开发企业按出租合同规定的租金额和时间作 为收入实现,如果承租方未按期交纳租金(或本期少交其应交租金),则对照收入 1 9 确认的条件,将符合全部收入确认条件的,按拖欠租金处理(确认出租开发产品 的租金收入,并将应收而尚未收到的租金作应收账款处理;对于不符合收入确认 条件的,则不确认收入。其中,如果估计不能收回租金,只将已发生的出租开发 产品的损耗价值和其它相关费用或支出转入当期出租开发产品的经营成本,不确 认出租开发产品的租金收入;如果估计能够收回租金或经承租人承诺付款,可按 出租合同的规定确认当期的租金收入,并结转相应的出租产品成本费用。 对于新建商品房尚未办理房地产初始登记并取得房地产权证前,房地产开发 企业与承租方签订的商品房租赁预约协议并取得部分商品房预租价款业务,各房 地产开发企业的收入确认方法不尽相同。其中,一些企业将收取的预租价款作预 收账款处理,待商品房竣工验收 并办理正式租约手续后,将预收账款转入出租开 发产品的租金收入。另一些企业则认为,由于这些租赁协议是有法律效力的不可 撤销同合,因此直接将收取的预租价款确认为经营收入。 对于房地产开发产品售后包租业务(即房地产开发企业出售商品房时与购房 人约定,在出售后的一定年限内由房地产开发企业以代理出租方式进行包租), 一些房地产开发企业将代理出租期间按合同规定收取的房屋租金也作为其出租 开发产品的租金收入。显然,这种做法不符合《企业会计准则》和国家统一的企 业会计制度的规定。 近年来,房地产出租业务竞争激烈,免租期的概念因应产生。有些项目的免 租期是一年至二年不等,如何处理免租期的会计核算亦因为会计制度没有明确规 定而产生不同的核算方法。 8.4、VaR 的应用 VaR 是监管部门和金融机构风险管理和风险度量的有力工具,其以最简单的形式将发生 概率与已知组合潜在的损失集成为单个数字,将多个风险暴露的效果综合起来,利于监管当 局和金融机构监督和风险管理,它的作用主要体现在以下几个方面: 首先可以使用 VaR 直接进行比较与衡量每个头寸在各种分散的风险头寸和组合上的影 响,因此 VaR 的作用就成为金融机构业务单位、客户和产品分类层次上的风险量度的有效 工具.在讨论市场风险时,金融机构不同业务的经理就有了共同的语言. 其次利用整合获得的 VaR 设定交易限额,例如在银行的业务单位、客户和产品分类层 次上整合风险,控制各种 业务单位、客户或产品分类的最大损失允许额.银行为防止某一交 易或部门过度承担风险,通常对其交易进行限制,可以通过头寸的限额来实现. 再者利用 VaR 将已知组合中的风险转换为要求资本的量度—受险资本(CaR),组合风险 - 10 - 管理的关键在于转换方法上,但是这种转换方法并未达到像度量市场风险方法上的一致认 同,受险资本是银行与监管当局控制与监管资本的工具.因此 VaR 就成为了控制监管银行 资本的工具. 最后银行利用受险价值确定具体风险资本,改变传统上银行以交易员创造的利润作为衡 量业绩的唯一指标,改变了只奖不罚的不对称的激励机制,于是管理者就可以将业绩和交易 的内在风险结合起来考核每个业务单位、产品分类及银行交易员的个人业绩.因此基于收益 的业绩评估可能会导致投资者过度承担风险,出于稳定经营的目的,银行必须限制过度投机 行为,为此在进行业绩评估中引入风险因素综合考虑收益与风险这两因素.运用 VaR 绩效 考核的办法不仅能卓有成效地抑制业务单位或员工过度追逐风险的行为,而且可以指导他们 在极小化风险的条件下为银行谋取收益的最大化.如果银行的某个业务单位或员工创造的利 润很高,同时占用的资本也很高,那么就说明单位资本创造的利润是相对较低,其业绩也就 不尽如意.VaR 与传统的风险度量相比较具有许多优点.例如 VaR 用单一数值表示风险, 它是一种综合的指标.VaR 结合信用评级、期限、行业、监视清单、集中性、和组合管理 (不可互相替换的,也不能度量潜在损失)时,这些指标具有损失尺度.此外利用 VaR 来 定义可直接应用于受险资本,考察银行资本充足率问题.因此 VaR 就成为了 金融机构绩效 评估的新型工具. 8.5、VAR应用 VAR方法不仅适合自营交易的机构,还适合资产管理和其他金融、非金 融机构。到目前为土,VAR已经成为了金融风险管理体系中的支柱,被广泛 应用。 26 4险价值VAR方法概述 . /1:(1)运用VAR衡量和控制风险。以前,企业因为担心失去竞争优势而不 愿意披露企业持有的头寸信息,但是VAR却不会披露企业持有的头寸信息, 因为反映的是企业所面临的整体风险,可以让企业没有这方面的担忧。此外 在财务报表中定期披露VAR信息,交易关联人就会对企业的交易进行更加有 效的监督,促进了市场的稳定性。除了信息披露之外,VAR还可以作为控制风 险的工具。目前为止,全球大部分银行、保险公司等金融机构以及其他非金 融机构都使用VAR作为机构本身金融风险衡量和控制的工具。VAR计算出每个 部门,每个头寸所存在的风险,在进行加总,有助于每个工作单元都能够清 楚明白的了解该单元的金融交易风险限额,防止过度投机或者单个交易员的 过度操作。 (2)应用于业绩评估。一般而言,在金融市场,高回报率总是伴随较高 的风险,为了巨大的利益无论是企业还是个人都有可能冒再大风险也在所不 惜,这就存在了巨大损失的隐患。此外,企业需要有客观的绩效评估工具对 其业绩进行全面、客观的考量,不仅包括业绩,还包括风险,VAR可以很好地 满足以上要求。例如,信孚银行采用风险调整的资本收益(Risk Adjusted Return On Capital, RAROC)来对自身绩效进行评估,用 VAR来估算投资人 面临风险所需要的经过调整以后的资本,不仅考虑收益,还考虑了每一卑位 收益上所承担的风险价值。利用经过调整后的资本收益,使企业可以更全面 地选择与风险最匹配的最大收益项目进行投资。 (3)应用于金融监管。 VAR方法广泛的应用于金融监管中,《巴塞尔协议II》要求银行机构在确 定资本充足率时要考虑到市场风险。而市场风险的计算,有两种方法,一种 是《巴塞尔协议11》规定的标准法,另外一种就是符合一定标准的银行机构 可以使用内部模型法,这里内部模型法就是建立在VAR模型的基础上。 除此之外,VAR还可以用于保证金的确定。很多清算公司利用VAR方法确 定投资者需要支付多少保证金,保证金所起的作用与VAR相同,即在亏损时 起到一?定的缓冲的作用。 27 VAR方法在我国股指期货保证金设计中的JVy:用 8.6、VaR的应用 在金融市场迅速发展的今天,风险管理系统提供了根本性的抵御市场风险的 措施,VaR体系是此种系统的一个重要组成部分,它使金融机构可以度量和控制 他们的市场风险。 1、VaR作为信息披露工具 在使投资人、存款人了解金融机构工具的市场风险状况方面,VaR经常成为 VaR度量方法比较研究—基于ARCH类模型和SV类模型 一种必要的工具,如美国排名靠前的金融机构大多都已采用VaR体系对起风险状 况进行定期披露,而走在前列的信孚银行更可以提供每日的平均值VaR值。如果 能在财务报表中定期提供有意义的VaR信息, 投资人、贷款人、交易双方就可以 对金融机构、金融交易施加有效的监督和约束,就会成为保证市场稳定性的一种 工具,这样,一些金融交易的重大亏损就可以提前揭示。例如,在美国奥伦治 县政府破产案中,由奥伦治县政府财政部长管理的投资组合包括大额存单、抵押 债券、共同基金等多种金融资产,价值76亿美元,在发生巨额亏损前,投资人都 认为其投资是有保证的,事实上,如计算该投资组合一年期的95%VaR值就会发现, 如假设投资收益服从任意形式的分布,则VaR值为n亿美元,如假设服从正态分 析,则VaR值为12亿美元。最后,奥伦治县政府在损失16.4亿美元之后破产清算, 为投资人带来无法挽回的损失。 2、VaR作为效绩评估工具 在金融投资中,高收益总是伴随着高风险,若没有有效的效绩评估体系,交 易员就很有可能为追求高收益而甘愿承受与之不相称的高风险,这也是潜在巨大 损失的根源。另一个方面,金融机构也要有有效的客观的效绩评估体系对其业绩 进行真实的评估。所以,有必要引入充分考虑的市场风险的效绩评估体系,VaR 就是一种很好的选择。例如,信孚银行采用的效绩评估指标称为”经风险调整的 资本收益”(RISk Adjusted Retern。n Capital,简称RARCOC)RARCOC=ROE(股本 收益率/VaR)值.这不同于一般的评价股东收益的指标,由于考虑了VaR值,如果潜 在的损失概率很大的话,即使其帐面收益率很高,其RAROC值也不会很高,不会得 出夸大的绩效评估结果.可见,VaR法用于绩效评估,可以较真实地反映交易人员 及金融机构的经营业绩,并对其过度投机行为进行限制.此外,VaR也可以用于对 投资项目的绩效评估.利用VaR方法计算经风险调整后的 项目收益情况,可以使公 司更好地选择与风险相称的最大收益项目. 3、VaR作为金融监管工具 VaR已广泛应用与金融监管的实践.这方面最典型的例子当数国际清算银行 巴塞尔委员会关于资本充足率的规定.1995年4月,巴塞尔委员会公布的《有关在 资本充足率协议中纳入市场风险因素的补充文件》中规定,从1997年年底开始, 其成员银行在设置应付风险的资本金额时除考虑信用风险外,还要考虑市场风险. VaR度量方法比较研究—基于ARCH类模型和SV类模型 在计算市场风险时,成员银行可以采用巴塞尔委员会制定的标准计算方法,也可 以采用自己的内部VaR模型.在利用内部模型计算市场风险时,必须满足巴塞尔委 员会设置的最低标准,即至少要计算置信度为99%,持有期为10天的每日VaR值. 成员银行也可以自由决定采取更加严格的计算标准.另外在根据计算出来的VaR 值向金融机构提出资本充足性要求时,需要设法把发生误差的可能性考虑在内。 4.4、vaR模型的检验方法 4.4.1、助piee检验方法 1995年,美联储经济学家Kupiec提出了两种似然比检验方法,其中一个是失 败率检验法,另外一种是首次失败时间检验法。失败率检验法的基本思想是,如 果VaR模型计算的VaR值是准确的,那么投资组合实际的损失超过VaR值的例外可 以视为一个服从二项分布中出现的独立事件。即是如果损失小于VaR值,则为一 个成功事件(记为l),如果损失大于VaR值,则为一个失败事件(记为O)。在原 假设H。中,P=N/T,其中N为失败天数,即实际损失超过VaR值的天数,p为置信 度水平,T为实际考察天数。KupieC给出了相应的极大似然统计量: LRPof一2(, (卜尸)T 一)+2lnl(、/T) (l一努犷一” (4 .14) 在零假设的条件下,统计量LRPoj 服从自由度为1的x分布,如果统计量值超过了 临界值,我们则拒绝原假设,否则,则接受备择假设。这种方法的有效性依赖与 样本容量。如果VaR模型是正确的,则随样本容量的增加,N/T与P之差将减少, 相反当N/T与P之差随样本容量的增加而更加显著时,表明VaR模型可能存在缺陷。 因此这种方法需要较长的样本期。而且较小的P值,由于其发生的概率较小,也 很难发现这种系统偏差。因此为得到足够多的偏差以验证模型,一般倾向于选择 较小的P值。KuPiec的另外一种检验方法即首次失败时间检验法是基于首次失败 发生的时间,而不是对样本中的一系列失败情况进行累加。如果我们把失败次数 看成服从二项分布,那么失败的概率在99%的置信度下为1%,因此我们可以接受 每100天失败1次。Kupiec就是利用首次失败发生的时间来构造检验统计量,其原 假设为:H。:P=1八,这里V为首次失败发生的时间,相应的极大似然统计量为: VaR度量方法比较研究—基于ARCH类模型和SV类模型 :*,:,一2 In卜(卜:)一‘卜21n[(1/v)(卜1/v)一,1(4.巧) 在零假设的条件下,统计量LRnJ也服从自由度为1的x分布。这种检验不适合于 长期数据的模型评价。当风险管理者根据每天持有期的监管VaR模型的表现并获 得新的信息时,这种方法非常有用。 8.7、MN公司在胜任模型应用中的具体举措以及测评标准和推荐工具 用4.3.1 MN公司通过以下几方面努力确保胜任特征模型得到有效应用 1、首先,突出企业战略、企业文化的宣导,帮助企业各层级员工尤其是管 理人员对企业战略核心的把握以及对企业文化的深层次理解。 2、将胜任特征模型作为管理者必须具备的管理工具,对各级管理者进行培 训、辅导,理解胜任特征模型的意义、内容和使用方法。 3、经过专业分析,由人力资源部门制定素质测评标准及推荐的测评工具, 并在具体的测评前对参与测评者进行培训、辅导,努力改变管理者仅仅通过直 觉思维和经验做出甄选决策,从而在人员的招聘测评、以及管理人员的储备、 提升选拔测评、培训计划、绩效管理、薪酬设计与管理中确保胜任特征模型得 到科学合理的应用。 第四篇胜任特征模型在企业人力资源管理的应用 4、在制定培训规划及绩效考核过程中,由管理者结合胜任特征模型对所属 下级的能力水平进行比对,发现短板,作为下一步素质提升的重点方向制定相 关培训计划,同时在一定考核周期内对该人员的能力进行评价。 其中,素质测评标准及测评工具是连接胜任特征模型与人力资源管理的重 要纽带,没有基于胜任特征模型的素质测评标准与测评工具,以上各个环节将 无法进行科学的评价,因此,重点制定了MN公司素质测评标准和推荐使用的测 评工具,以保证胜任特征模型在人力资源管理中的有效运用。 4.3.2核心素质测评标准和推荐工具 素质维度 表4一1核心素质测评标准及推荐工具表 观察点 指热爱本职工作,全身心地投入工作,勤奋努力、吃苦 耐劳,将MN公司的发展放在个人利益之上,甚至在关 键时刻能够做出个人利益上的牺牲。 遵守职业道德,有明确的是非观, 一待人真诚,信守承诺, 可信可靠;先做人再做事,建立整个团队和组织的诚实、 守信的形象,全力维护团队和组织利益。 认真履行本职工作,一丝不苟,遇到问题和挫折总是从 自身分析原因,主动承担责任,不责怪别人。能提出尖 锐的问题,不回避矛盾,认识到自己工作中的疏漏并设 法弥补。 与人为善、理解宽容,相互尊重、平等待人,对不同个 性、不同地域、不同制度和不同文化价值观的人持开放 的态度,能够敏锐地发现其中的差异,并乐于欣赏和学 习各自的优点,彼此融合信任共同发展。 推荐工具 勤勉敬业 360度评估 诚实正直 面试 360度评估 责任意识 16PF测验 面试 360评估 尊重理解 面试 360度评估 团队合作 认同团队的目标和价值观,以MN的整体利益和目标为 基准,乐于提供资源和经验,帮助他人和部门,建立互 动、互利的双赢合作关系,促进公司整体的成功。 面试 小组讨论 360度评估 学习进取 有事业心和进取心,愿意接受挑战,勇于正视自我弱点 不足,不满足于己有的成绩,通过不断向书本学习、向 榜样学习,反思总结,历练心智、扩展知识和技能,提 高专业素质和职业水准,改进工作方法,工作追求卓越, 进而不断实现自我超越。 面试 生活特性 360度评估 第四篇胜任特征模型在企业人力资源管理的应用 4,3.3管理通用素质测评标准和推荐工具 表4一2管理通用素质测评标准及推荐工具表 素素质维度 度观察点 点推荐工具 具 全全局意识 识在处理工作中各类事情时,能够站在组织的角度思考和 和 面试 试 处 处处理问题,从大处着眼从小处着手,形成”一盘棋”的 的360评估 估 思 思思想,推动组织整体发展。 。 。 关关注未来 来主动跟踪信息的变化, 洞察MN公司内外部(包括宏观 观面试 试 政 政政策环境、产业发展、市场供求、竞争对手以及公司内 内公文筐 筐 部 部部管理、人员等)的变化,发现潜在的机会和威胁,并 并 并 在 在在未来需要的基础上,果断决策,通过预先调动资源和 和 和 实 实实施变革,提前做好准备,创造、利用和把握好机遇, , , 有 有有效应对危机。 。 。 业业绩导向 向渴望有所建树,积极进取,不断给自己设定新的或更高 高生活特性 性 的 的的目标,坚持不懈努力,完成所设定的目标与任务,推 推 面试 试 动 动动组织发展。 。360度评估 估 关关注规范 范熟悉和遵守组织中政策、制度及工作规范和流程,遵照 照面试 试 程 程程序办事,并能指导和鼓励他人遵守规范;能够根据工 工公文筐 筐 作 作作需要,建立新规范或者不断地修订和改进已有的规范 范 范 和 和和流程,提高整个团队或者组织绩效。 。 。 开开拓创新能力 力指能打破现状,超越常规,有自己独特见解,不断创新 新16PF个性测验 验 工 工工作方法与工作思路,给团队或组织带来显著绩效。 。 面试 试 咬咬空Z、式冬士耳 耳工作中能全方位开展调研,搜集信息,对信息进行有效 效逻辑推理测验面试试 共共勺、目/J尹ljl ll加工、整理,从繁杂信息中理出头绪,进行归纳推理, ,案例分析与答辩 辩 把 把把复杂问题系统地加以考虑,找出关键问题所在,并综 综 综 合 合合考虑各种影响因素,形成解决问题的思路和方法。 。 。 经经营意识 识指不断做出决策和行动来提升组织的经济效益。注意节 节 面试 试 一 一一俭,在日常工作中有较强的成本意识,尽量开源节流,,案例分析与答辩 辩 以 以以最少的投入获得最大的产出。 。 。 组组 织协调能力 力指对各种资源进行合理配置,协调各种关系、利益,让 让面试、小组讨论 论 整 整整个团队或组织共同完成工作任务。 。 公文筐 筐 说说服/影响力 力指在陈述自己的见解与观点时,有能量、有感染力,在 在16PF测验、面试 试 行 行行为和言语上采取较多的策略与技巧,运用多种方法说 说 生活特性 性 服 服服他人接受自己观点。 。无领导小组讨论 论 团团队领导 导在担任领导时,能很好扮演领导角色,有远见,有号召 召 面试 试 力 力力,运用权力与非权力影响因素带领他人完成组织目 目小组讨论 论 标 标标,促进团队建设,提升团队绩效。 。 。 培培养人才 才指乐于帮助他人成长,关注下属潜能的发挥和提高,制 制 面试 试 定 定定计划,安排和创造机会帮助他人成长。 。360度评估 第四篇胜任特征模型在企业人力资源管理的应用 4.3.4不同职系通用专业素质测评标准和推荐工具 1、研发职系通用专业素质测评标准及推荐工具 表4一3研发职系通用专业素质测评标准及推荐工具表 素素质维度度观察点 点加权权推荐测试工具具 品品味调香香对各种口味,如甜草荀,酸草苟,比较敏感,并且能将产品细微 微3 33工作样本测试试 能 能力 力的差别品尝出来,通过调香、调味道、调品质,实现大众喜欢的 的 的机械操作能力力 口 口口味。 。 。 测试 试 信信息寻求求本性上存在潜在的好奇和愿望,想对某些事、人或问题有更多了 了5 55管理游戏 戏 解 解解,具体表现为:知道从哪里查找资料,获取所需要的知识与信 信 信案例分析 析 息 息息;善于从供货厂家获取有价值的信息;能向专家请教,针对自 自 自 自 己 己己的科研项目和专业知识提出高 水平的问题;能够举一反三,将 将 将 将 问 问问题深化,将最新的理论成果,不断地吸收应用到实践当中来; ;; ;; ;; 还 还还能从同事那里学习有用的知识;关注市场信息,能从各种途径 径 径 径 获 获获取信息,并能将信息归纳、总结、提升,指导自己的选题、操 操 操 操 作 作作和日常科研工作。 。 。 。 专专业知识识具有与工作相关的专业知识、研究工作经验、并了解相关领域的 的5 55专业知识测验验 一 一一些知识(如生产、食品学、医学等方面的知识)。 。 。 。 创创新素质质思维具有流畅性、独特性、开放性与变通性;能根据客观环境所 所4 44创新测验 验 提 提提供的各种资源条件,充分发掘各种优势与潜力,根据任务或项 项 项 面试 试 目 目目的要求,采用灵活、新颖而又经济实用的方法解决面对的各种 种 种动机测验 验 问 问问题,善于通过类比、联想等方法产生创意,进行构思,善于通 通 通16PF个性 性 过 过过理论假设、理论思考进行构思,开发出体现MN品牌、符合大众 众 众 众 需 需需求的产品;敢冒必要风险,敢于打破陈规。(冰激凌研发在该素 素 素 素 质 质质要求偏高) )) )) )) 主主动性 性工作自觉,不需要领导监督;有时间观念,动作快,做事效率高; ;;3 33 面试 试 关 关关注公司的科研事业和公司发展,在工作中,自我要求去做更多 多 多民意测验 验 的 的的工作,或自愿去做更多的工作,在发生的事件要求采取行动之 之 之履历分析 析 前 前前就主动采取措施,提高工作成绩。 。 。 。 成成就动机机希望工作杰出或超出优秀标准,努力提高绩效,完成具有挑战性 性4 44 面试 试 的 的的目标;把事情做得更好(更快,更有效,更少的成本等等),用 用 用民意测验 验 自 自自己认定的某个标准来要求自己,比如某个客观的指标(相应的 的 的履历分析 析 结 结结果),别人的成绩(竞争性),前人己有的记录。不怕困难,不 不 不动机测验 验 怕 怕怕吃苦,努力缩小误差,保证高质量,严格检查或监测数据与工 工 工 工 作 作作,建立和维护组织工作系统。 。 。 。 市市场意识识对市场需求敏感,善于发现和研发符合市场方向的产品;努力(包 包4 44面试 试 括 括括主动和执着)地去发现顾客或客户的需求,根据自己优势和市 市 市无领导 导 场 场场需要开发产品;了解市场与竞争对手,对市场快速形成反应, , ,小组 组 针 针针对不同消费群体,研发不同的产品。(冰激凌研发更为重要) )) ))讨论 论 耐耐心细致致做事细心,实验操作精细,能够辨别细微的差异;可以实实在在 在3 3316PF测验 验 长 长长时间地坐下来去做事情;重复做类似的工作,不易感到厌烦; ;; ;;戈弓销测验 验 做 做做事比较踏实,持之以恒,有一定坚持精神。(液态奶研发更为重 重 重 重 要 要要) 第四篇胜任特征模型在企业人力资源管理的应用 2、销售职系通用专业素质测评标准和推荐工具 表4一4销售职系通用专业素质测评标准及推荐工具表 素素质 质观察点 点权重重推荐工具 具 客客户服务意识识能够充分预测、觉察客户需求,并积极采取行动满足 足4 44360度评价 价 客 客客户需求,真诚关爱和理解客户,尽力提高客户满意 意 意16PF测验 验 度 度度;能够做到客户随叫随到,有心理承受力,善于忍 忍 忍 面试 试 耐 耐耐克制,即使在客户非常生气或口头辱骂时还能够保 保 保 保 持 持持良好的职业风度,”客户”主要指外部的顾客,也 也 也 也 包 包包括内部的职员,如老板或下级等。 。 。 。 关关系建立能力力能与他人建立或保持友好、互利的关系。具体表现为 为5 55360度评估 估 有 有有意识增进与客户的感情,与客户建立持久稳定的人 人 人16PF测验 验 际 际际关系。 。 。 。 说说服/影响力 力言语和行为具有说服力且令人信服,能够使他人赞成 成5 5516PF测验、敏敏 并 并并支持自己的建议,使别人信服:能用自己的观点影 影 影感性与沟通测测 响 响响他人,善于通过论证说服对方;有感染力,有能量, , ,验、面试、无无 有 有有活力,有亲和力;给人的感觉较好,比如,比较实 实 实领导小组讨论论 在 在在,比较友好,能够赢得别人的认可和好感,从而可 可 可 可 以 以以成功说服和影响他人。 。 。 。 监监控指导 导以公司长期利益为重,适当并有效地利用个人权力或 或3 33360度评估 估 个 个个人权威使他人的行为与自己的愿望相符,即善于”告告 告 告 诉 诉诉别人做什么”,依靠个人感召力、宣传教育以及指令令 令 令 性 性性的要求保证组织的业绩和个人业绩实现。包括管理 理 理 理 指 指指导促销员的工作,以及对经销商进行监督,要求其 其 其 其 按 按按MN的规范要求运作。 。 。 。 坚坚韧性 性关心目标实现,关注工作结果和最终的成功,并为此 此3 3316PF测验 验 而 而而努力;在挫折和反对面前坚持到底,对待难题有一 一 一 面试 试 种 种种锲而不舍的韧劲。 。 。 。 市市场开拓能力力对市场需求敏感,能发掘市场的潜在需求,发现新的 的2 22面试 试 市 市市场机会,推广符合市场方向的做法。能细分市场, , , , 区 区区别对待;寻找市场缺口,准确定位;策划推动促销 销 销 销 活 活活动;在各地积极寻找各种销售渠道。 。 。 。 综综合分析能力力能把复杂问题、过程或项目分解成小块来理解,或用 用5 55逻辑推理测验验 步 步步步推进的方法对事物进行解析,并能确认那些不明 明 明 面试 试 显 显显相关事物的规律或关联,在复杂的情况下,确定出 出 出 出 关 关关键或潜在的问题。在营销工作中有一套解决问题的 的 的 的 思 思思路。 。 。 。 成成就动机 机努力提高绩效,承担具有挑战性的目标,把事情做得 得5 55 面试 试 更 更更好(更快,更有效,更少的成本等等),用自己认定 定 定360度评估 估 的 的的某个标准来要求自己,比如自己过去的成就(自我 我 我 履历分析 析 完 完完善),某个客观的指标(相应的结果),别人的成绩 绩 绩生活特性测验验 (( (((竞争性),前人已有的记录;希望工作杰出或超出优 优 优 优 秀 秀秀标准,如积极主动地开展业务,指导经销商,遇到 到 到 到 困 困困难不服输,自己跟自己较劲。 第四篇胜任特征模型在企业人力资源管理的应用 3、生产职系通用专业素质测评标准和推荐工具 表4一5生产职系通用专业素质测评标准及推荐工具表 素素质维度 度观察点 点加权权推荐测试工具 具 监监控指导能力力适当并有效地利用个人权力或个人权威使他人的行为与 与4 44360度评估 估 自 自自己的愿望相符;善于”告诉别人做什么”,能依靠个人 人 人 人 感 感感召力、规章制度以及指令性的要求,保证组织的生产 产 产 产 安 安安全和生产业绩得以实现。不断跟踪了解现场情况,发 发 发 发 现 现现问题及时纠正;及时考核,进行奖惩;发现异常情况 况 况 况 和 和和问题,及时解决处理。 。 。 。 质质量意识 识注重产品的质量,建立高品质的产品标准,并对产品和 和3 33业绩考核 核 生 生生产及时做出评估,采取强有力的措施,如设计高质量 量 量360度评估 估 标 标标准,培训、考核员工,实现对质量与产品可靠性的有 有 有 有 效 效效管理。 。 。 。 有有效组织工作作合理进行人员分工,有效地进行生产线配置,高效地利 利4 44面试 试 能 能力 力用时间,合理分配物资,关注那些会影响到目标实现的 的 的公文筐 筐 因 因因素(包括数据、报表和现场的情况),有效地组织工作,, , , 促 促促成目标实现。 。 。 。 说说服/影响力 力言语和行为具有说服力,能够使他人赞成并支持自己的 的4 44沟通敏感性测 测 建 建建议:口才好,有想法,能用自己的观点影响他人;有 有 有验、面试、无 无 感 感感染力,有能量,善于做思想工作,且能够让别人信服。。 。领导小组讨论 论 真真诚理解与 与以人为本,时常与下属谈心,积极关注他们的需要;体 体5 55360度评估 估 关 关爱 爱贴他人,充分关心爱护别人;愿意理解别人,能对他人 人 人 面试 试 未 未未表达出或部分表达出的想法、感觉等进行准确认识与 与 与 与 理 理理解,不误解别人。 。 。 。 责责任感 感工作尽心尽力,认真负责,一丝不苟;遇到问题和失误, ,4 44面试、16PF测验、、 总 总总是先分析自我,向自己要原因;遇到挫折和失败,自 自 自 360度评估 估 己 己己主动承担,敢做敢当;出现错误,敢于承担责任;遇 遇 遇 遇 到 到到矛盾冲突,设法从自己的这一方面加以解决,不责怪 怪 怪 怪 别 别别人。 。 。 。 团团队建设 设了解每位员工的特点,有针对性地指导与领导;能够通 通5 55 面试 试 过 过过一对一沟通,集体讲解 的方式,激发员工的工作热情; ;; ;;360度评估 估 能 能能组织团队成员采用集体协作和民主协商的方式解决问 问 问 问 题 题题;各成员分工明确,各尽所长,大家目标一致;通过 过 过 过 学 学学习企业文化,让每个人自觉约束自己;能够建立一个 个 个 个 有 有有战斗力,有凝聚力的团队。 。 。 。 献献身组织精神神忠诚于MN,热爱MN,能根据组织的需要和目标调节自己 己3 33360度评估 估 的 的的行为和意愿,有全局意识,顾全大局。为提高组织目 目 目 目 标 标标或满足组织需要而努力工作,可将组织的使命放在个 个 个 个 人 人人的利益之上。 第五篇结论与展望 第五篇结论与展望 5.1研究结论 通过上述分析,得出MN公司中高层管理者胜任特征列表如下: 表5一IMN公司中高层管理者三大特征列表 核核心胜任特征征综合管理通用胜任特征征专业通用胜任特征征 勤勤勉敬业 业全局意识 识研发职系: :: 诚诚实正直 直关注未来、 、品味调香能力 力 责责任意识 识业绩导向 向信息寻求 求 理理解尊重 重关注规范 范专业知识 识 团团队合作 作开拓创新能力 力创新素质 质 学学习进取 取综合分析 析主动性 性 经 经经营意识 识成就动机 机 组 组组织协调能力 力市场意识 识 说 说说服/影响力 力耐心细致 致 团 团团队领导 导导导导导导导导导导 培 培培养人才 才销售管理职系: :: 关 关 关关系建立能力 力 说 说 说说服/影响力 力 监 监 监监控指导 导 坚 坚 坚坚韧性 性 市 市 市市场开拓能力 力 综 综 综综合分析能力 力 成 成 成成就动机 机 客 客 客客户服务意识 识 生 生 生生产管理职系: :: 监 监 监监控指导 导 质 质 质质 量意识 识 说 说 说说服/影响力 力 真 真 真真诚理解与关爱 爱 责 责 责责任感 感 有 有 有有效组织工作能力力 团 团 团团队建 设 设 献 献 献献身组织精神 第五篇结论与展望 5.2存在的问题 由于种种客观条件的限制,本研究存在许多不足之处: 1、本研究采取 胜任特征的研究途径,胜任特征是一种十分有效的方法,是 对传统方 法的巨大进步,但是它毕竟是一种”原子论”的方法,是一种只见树 木, 不见森林,它强调具体行为和量化分析,缺乏综合概括的方法。 2、本 研究只是以一个企业管理者作为研究对象,由于样本量代表性有限, 这在一定程度上限制了研究结论的广泛适用性。 [1]McClelland C.Testing for Competence Rather than fou Intelligence[J]. American Psychologist,1973,28(1):1-14. [2]Bamand, C. The Functions of the Executive[M]. Harvard University Press, Cambridge, MA,1938. [3]Siu W. FungM. Hotel Adertisements in China:A Content Analysis[J]. Joumal of Professional Services Marketing,1998,17(2):99-108. [4]王强.物流管理 人才胜任特征模型的研究现状综述[J].工业技术经 济,2006,25(8):105-108. [5]何心展.家族企业高层管理者的胜任特征与 个性品质研究[N].浙江海洋学院学报(自然科学版),2004,23(3):234-236. [6]谷向东.中国特大城区区属单位党政处级正职领导的胜任特征研究 [D].北京师范大学(博士论文),2005. [7]昊孟捷.职业营销经理胜任特征 模型研究[J].重庆大学学报(社会科学版),2004年第10卷第1期. [8]时 勘.基于胜任特征模型的人力资源开发[J].心理科学进 展,2006,14(4):586—595. [9]王重鸣,陈民科.管理胜任力特征分析:结构 方程模型检验[J].心理学,2002年第25卷第5期. [10]吕建红.素质模型的构建与应用[M].2007. [11]金杨华,陈卫旗,王重鸣.管理胜任特征与工作绩效关系研究[J].心理科学,2004,27(6):1349-1351. [12]雷蒙德 A 诺伊.人力资源管理:赢得竞争优势[M].北京:中国人民大学出版社,2001.致谢 8.8、汽车零部件行业信息化应用重点发展方向研究 国内商用车售后服务企业正面临十分严峻的挑战。首先,从售后服务企业本身 而言,多数企业规模小、分散,经营实力单薄,特约维修企业主要依赖上游龙头企 业的政策获利,服务主动性较差;社会性维修企业更是竞争力不足,主要依靠拼价 格、拼关系赖以生存。其次,从外部环境来看,虽然近年来商用车市场看好,但其 中蕴含了很大的政策因素,一旦政策或市场变化,将这不可避免地会影响到商用车 的销售和售后服务领域,金融危机的影响已经证实了这一点;再次,随着欧?标准 的推行和电子技术在整车和发动机、变速箱等总成产品的上的深入应用,对售后服 务的技术要求大幅度提高,一些无法掌握新技术的社会维修企业将逐渐被市场淘汰。 从售后服务到零部件批发,再到连锁经营和物流配送服务,甚至进一步扩大服 务到汽车养护、保险、金融等领域,获取服务增值利润,这应该是中国商用车售后 服务产业走上规范化、规模化、网络化的必然方向和重要创新成果。 在商用车行业,”百万公里无大修”是众多企业的目标,它既是产品技术的要求, 也是对售后服务的要求。然而,一般汽车行驶 15~30 万公里时,发动机 就会出现磨 损,内部零件严重老化,动力性能会明显下降,如果想真正实现”百万公里无大修”, 必须倚赖高质量的售后服务[33]。目前,国内许多商用车企业急于打造自己的服务品 22 牌,追求服务网点的急剧扩张,而忽略了商用车售后服务的协同性和专业化要求, 因此往往是事倍功半,达不到预期目标。 依托信息技术,以现代服务业思想构建先进的信息支持和运营服务平台,对上 游,整合现有商用车龙头企业售后服务市场资源,实现协同服务的目标;对下游, 聚合众多的维修服务企业,为其提供标准化、规范化的信息技术、维修技术、零部 件供应和服务市场支持,打造商用车售后服务市场自主连锁品牌,将是未来商用车 行业协同服务平台发展的关键。 8.9、函数模型的应用 中国联通某分公司对企业员工进行价值评价时,假设第一个因子(工作计划性、团 队合作精神、分析判断能力、信息搜集能力、组织管理能力、创新能力、敏锐观察力) F1 得分为 80;第二个因子(影响力、逻辑分析能力和语言表达能力) F2 得分为 70 分; 第三个因子(外语水平、计算机水平、客户服务意识和专业技术水平) F3 得分为 60 分; 第四个因子(责任心和积极主动性)F 4 得分为 60 分;第五个因子(学历要求和工作经 验年限要求) F5 得分为 70 分,则 83.959 F=27.530×80+18.319×70+15.380×60+13.994×60+8.737 ×70 ?69.78 所以,通过查询表 6.9,得知该分公司的非货币调整系数μ =1.2,大于该行业非货 币价值的平均水平。 83.959 F=27.530×F1+18.319×F2+15.380×F3+13.994×F4+8.737 × F5 42 综合上述人力资源价值货币计量和非货币计量的探讨,可以得到该联通某分公司 2007 年人力资源价值为: 人力资源货币价值×该行业非货币调整系数μ =1517.4×1.2 =1820.88(万元) 43 7? ? 总结? 8.10、理论在房地产实践中的应用 众所周知,西方的资本结构理论是建立在资本市场较为完善的基础上提出 并进一步研究的,而我国资本市场发展并不成熟,生搬硬套西方融资理论是不 理性的,唯有将其作为融资理论参考,结合我国发展现状,创建出适合中国国 情的融资理论才是可取的。但毋庸置疑,西方融资理论为我国房地产融资研究 奠定基础,打开思路,指明方向,具有深刻的启示作用。 8 广东省社会科学院硕士学位论文 《中国房地产融资研究 以万科为例》 首先,权衡理论告诉我们,房地产企业融资时负债要适度,要考虑到融资 风险问题。 就我国目前房地产企业发展的现状来看,资产负债率普遍偏高,近五年来 均在 60%-70%间,高资产负债率会大大提升企业财务风险,一旦大额资金链出 现断裂现象,房地产企业破产的几率大大增加,如此一来,财务困境成本和代 理成本远远大于负债的抵税价值。因此,本文在研究房地产融资模式时,强调 有效控制负债融资水平,根据不同企业自身状况合理分配负债和权益比率。如 果企业有巨大发展潜力,预计在未来能够获得高额的利润,则可以适当选择较 高负债水平;反之,若企业前景不清晰且行业增速放缓,则应尽量选择权益融 资方式,降低资产负债率,以免使企业陷 入财务危机甚至不得不承受破产风险。 其次,优序融资理论证明,房地产企业进行融资决策时,要考虑融资顺序。 根据新优序融资理论,企业在融资选择时是按照先内部融资后外部融资, 先债权融资后混合融资再股权融资的顺序进行的。纵观我国房地产企业融资情 况,并未严格按照这种顺序进行融资模式的选择。在我国,房地产企业通常由 于自身积累能力不足,远远满足不了房地产行业需求,更倾向选择外部融资。 而且大部分企业融资时过分关注资金需求而忽略企业自身发展情况,换句话说 有点”饥不择食”之感。因此,我国房地产企业必须根据自身情况量身定做符 合公司发展的融资模式。 再次,信号传递理论证明,资本结构能够传递重要信息,但是应充分区分 房地产企业表内融资和表外融资。 由于信息不对称的广泛存在,西方学者们将信号传递原理引入研究资本结 构理论,认为资本结构能在资本市场上传递一定的经济信息。通常企业在计划 融资过程中,会向潜在投资者发布企业的基本财务信息,投资者也是根据分析 各项财务指标对企业潜力进行评估作出决策。信息不对称性导致投资者无法真 实了解企业内部信息,但仍可以依据一些经济信号了解企业的发展状况。在我 国房地产企业融资中,随着新型房地产融资模式的诞生和进一步规模使用,以 及房地产金融的快速发展,即使是上市公司的年度报告,可依赖度也是有限的, 因此必须从宏观和微观、表内表外不同角度分析,进行融资模式的决策。 9 广东省社会科学院硕士学位论文 《中国房地产融资研究 以万科为例》 最后,控制权理论告诉我们,股权融资、收购并购是很好的合作方式,但 是应处理好成本与风险的关系。我国房地 产融资应该拥有更多的创新精神,充 分发挥主观能动性,灵活运用各种融资模式,促进企业良好发展。 8.11、房地产 ERP 各主要模块的应用 资金历经供应过程、生产过程、销售过程为一个循环。资金在不同阶段有着 不同职能,分别为货币资本,生产资本,商品资本。企业资金循环的速度越快, 其资金流动效率就越高,对企业的经营越有优势。 对于房地产企业来说,其资金链流动的过程是从竞标拿地开始,这需要足够 的资金储备以满足前期较高的资金支出需求,而其中自有资金只占一小部分,绝 大多数都是来自银行贷款,企业竞标拍下的土地也可以向银行做抵押贷款。另外, 在项目开发施工过程中,也可以通过民间借贷和信托等方式筹集资金。同时,对 于信誉好、规模大、资金能力和谈判能力都比较出色的集团房地产企业,当其遇 到资金压力时,可以让合作的乙方施工单位提前垫付一部分工程款,当商品房达 到出售标准后,可将资金回款用来偿还项目开发过程中的垫款,或投资新的项目, 销售回款的成功获取意味着一次资金循环的完成。房地产企业能否健康发展和扩 大规模完全依赖于其资金链循环的好与坏,上线实施房地产 ERP 可有效加强企 业资金链的管理,以下是房地产 ERP 的主要模块在资金链管理中的具体应用分 析: