一、引言近几年,国家出台了并购鼓励政策,我国并购市场交易完成规模及案例数量基本呈现增长态势。并购支付作为并购交易中的最后一环,与并购双方的股东收益、并购价格以及并购财务策略的选择直接相关。而且不同的并购支付方式对并购双方的财务影响各异,支付工具选择适当与否,不仅关系到并购策略的实现,还会显示出不同的并购信息价值,甚至决定并购交易是否能够成功。二、并购支付方式比较西方国家并购的主要支付方式有:现金并购、股权并购、综合证券并购和杠杆收购;我国并购除上述四种支付方式外,还有资产置换、承债并购、国家无偿划拨等具有中国特色的支付方式。本文就最常用的两种支付方式:现金支付和股权支付进行比较分析。(一)现金支付。现金支付是我国并购实践中运用最多的一种支付方式,同时又是并购交易中最为便捷、清晰、方便的支付方式。现金支付一般只涉及被并方估价,双方一旦明确了交易价格,即可以迅速完成并购交易。所以在我国现金支付的适用范围较广:处在成熟期行业的并购公司通常采用现金支付方式;横向并购中;在敌意收购或竞购的情形下;处于内部积累资金较多、货币流动性好、中长期资产结构合理的;当并购公司的管理层确信市场严重低估了他们的股票价值,对并购抱有十足的信心时;当长期负债成本较低或者是上升较慢时。现金支付具有显着的优点:估价较为简单,程序便捷,不改变现有的股权结构,传递出现金流充足、有能力充分利用投资机会的信息。但现金支付的缺点也相当明显:随着并购规模的日益扩大,单纯使用现金支付会给带来巨大的现金压力,对于被并方而言现金支付会带来较重的所得税负担。(二)股权支付。股权支付在我国的并购实践中也有多种形式,包括增资换股、库存股换股、股票回购换股等。股权支付适用于初创期和成长期的,它们大多需要大量现金投入研发和其他活动,而其股票由于具有较好的成长性也易于为被并方所接受;同样由于财务风险和违约风险的存在,股权支付也适用于资产负债率较高的;战略合作性并购由于需要并购双方密切合作,较适宜采用交叉持股的股权支付方式。并购双方在采用股权支付进行并购交易时,并购方不需支付大量现金,不会有大量现金流出,可以使并购交易规模相对较大,为合并后的提供了良好的财务环境,大大降低营运风险。被并方因持有并购方股权需承担合并后新的风险,管理论文但也可能享受到并购方股票上涨带来的额外收益,并能起到延迟纳税的作用;而并购方由于增发新股而改变了公司股权结构,原股东股权被稀释。同时,采用增发新股的方式程序繁琐,会延长并购时间,具有潜在的失败风险。三、并购支付方式选择内部影响因素分析在我国当前市场环境和
制度
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背景下,并购支付方式的选择不仅由我国市场环境和制度背景决定,更是由诸多复杂的因素共同影响。将诸多影响因素分为内部因素和外部因素两类进行分析。影响并购方支付方式选择的内部因素主要有:并购目的或战略、财务状况和控股结构、并购融资能力等。(一)并购目的或战略。并购目的或战略会对的发展产生深远影响,所以不管从理论还是实践角度来说,并购目的或战略都必然会影响到并购支付方式的选择。在我国,并购目的主要可分为买壳上市、财务重组、战略重组三种。1、买壳上市支付方式的选择。从并购方角度看,买壳上市式并购的支付方式最优选择是资产支付,一方面有买壳上市意愿的是为了上市融资,其融资渠道往往不畅,如采用现金支付,可能使原本就紧张的现金流更趋恶化,负担较重的财务风险;另一方面由于壳公司本身的业务质量往往不高,通过并购注入并购方优质资产以替换被并方原有的不良资产,通过干净的壳公司达到上市目的,往往能够实现并购双方的双赢。 但由于买壳上市目的性强,有时缺乏长远的战略考虑,被并方控股股东为避免并购后并购方主营业务带来的不确定性风险,往往存在较强的变现愿望,所以双方博弈的最终结果很可能是资产支付、资产加现金支付和现金支付中的一种。2、财务重组支付方式的选择。财务重组式并购的支付方式最优选择是现金支付,财务重组的目的在于改善财务质量、规避财务风险、优化资本结构、增加账面利润等。被并一般经营不善、规模较小、治理结构存在缺陷,并购往往是金融行业的或其他虚拟经济,一般没有相关的实体产业基础,通过其雄厚的金融资本实力,重新构造目标公司的治理结构,不涉及具体运营,往往属于非合作性收购,所以缺乏资产支付或股权支付的交易基础。财务重组式并购往往有以下特征:并购目的具有短期行为性质;产业结构没有显着增强,核心竞争力没有显着提高;一次性实现收益,在并购当年利润率提高;并购大多以保壳或获取配股、增发资格为目的。3、战略重组支付方式的选择。战略重组式并购的支付方式最优选择是股权支付。战略重组式并购旨在完善公司的产业结构,培育核心竞争力进而提升公司价值,并购双方的收益在并购后存续持续经营中得到体现。并购方往往希望构建其产业链,或与被并方实现经营协同效应,或脱离原来的主业实现战略转型,属于善意合作性并购。被并增资扩股,并购方采用股权支付,通过双方的交叉持股获得控制权,是战略重组式并购的理想的交易模式。而采用现金支付则会使被并方承担即期的资本利得税,不利于并购后的经营协同;采用资产支付虽然注入了并购的业务资源,但双方没有相互持股,不能密切合作。(二)财务状况和控股结构。由于当今并购规模越来越大,交易金额巨大,在并购时必然要考虑到财务状况和资本结构对支付方式的影响。
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