公司治理对高管薪酬激励敏感度的影响（可参考的）

人力资源管理 5软科学 62009年 11月 #第 23卷 #第 11期 (总第 119期 ) 收稿日期: 2009- 03- 16 作者简介: 赵 息 ( 1955- ), 女,天津人, 天津大学管理学院教授、博士生导师, 研究方向为会计学; 杜玉鹏 ( 1980- ), 男, 山西 长治人, 天津大学管理学院会计学专业博士研究生, 研究方向为财务会计。 公司治理对高管薪酬 激励敏感度的影响 赵 息,杜玉鹏 (天津大学 管理学院,天津 300072) 摘要: 以 2004年为研究窗口,筛选出沪深两地 1001家上市公司作为研究样本,选取 2004~ 2007年四年年度财务数 据, 从公司治理的角度,选取大股东持股比例、薪酬委员会、高管持股和独立董事 制度 关于办公室下班关闭电源制度矿山事故隐患举报和奖励制度制度下载人事管理制度doc盘点制度下载 四个特征, 考察了公司治理对 高管薪酬敏感度的影响。研究发现, 在控制了公司规模和年度效应之后, 大股东持股比例、高管持股与高管薪酬敏 感度负相关, 表明大股东持股比例和高管持股可以减轻委托代理关系, 降低薪酬激励的水平; 薪酬委员会制度在薪 酬方面相比于独立董事制度更相关, 薪酬委员会设立可以提高薪酬敏感度, 而独立董事与薪酬敏感度没有相关性, 这似乎说明独立董事制度尚待加大执行力度。 关键词: 上市公司;公司治理; 高管薪酬敏感度 中图分类号: F244 文献标识码: A 文章编号: 1001- 8409( 2009) 11- 0092- 04 T he Im p a c t o f C o rp o ra te G o ve rn a n ce o n S e n s it iv ity o f E xe cu t iv e C om pe n s a t io n In c e n t ive s ZHAO X ,i DU Yu-peng ( S chool of M anag em ent, T ianjin Un ivers ity , T ianj in 300072) Abstract: This paper, using a sample of 1001 listed compan ies in Shanghai and Shenzhen stock exchanges from 2004 to 2007, investigates the mi pact of corporate governance on executive compensation incentivesw ith regards of fou r characteristics, namely proportion of share held by the b iggest shareholders, compensation comm ittee, execu- tive sharehold ings and independent d irector system. It is found that there is negative relationsh ip between sensitiv-i ty of execu tive compensation and share proportion held by the b iggest shareholders aswell as shares held by execu- tives, .i e. , share proportion held by the b iggest shareholders and execu tive share holders can reduce the principal - agen t relationsh ips. The system of compensation comm ittee ism ore s ign ifican t than independen t d irector system; the estab lishmen t of compensation comm ittee can ra ise the compensation sens itiv ity; there is little relevance be- tween independen t d irectors and compensation sensitivity, wh ich seems to show that independen t d irector system needs to be mi p lementedm ore strongly. Key words: listed compan ies; corporate governance; sens itiv ity of execu tive compensation 一、文献回顾 经营权和所有权分离的现代企业制度的设立,在大 幅提高企业经济效益和推动经济全面进步的同时,也导 致了经营者和所有者目标的背离和冲突,从而产生委托 代理问题。 1932年 Berle和 M eans[ 1]就委托代理问题进 行了系统的阐述,他们认为两权分离既可能有利于企业 的发展,也可能使经理人员的利益凌驾于公司利益之 上,而使公司利益服从于高管的利益。如何解决这一问 题构成上市公司治理中的核心课题之一。解决这个问 题的有效 措施 《全国民用建筑工程设计技术措施》规划•建筑•景观全国民用建筑工程设计技术措施》规划•建筑•景观软件质量保证措施下载工地伤害及预防措施下载关于贯彻落实的具体措施 是激励管理者自觉选择有利于股东的行 动,一般是采用将高管薪酬与公司绩效挂钩, 建立有效 的激励机制,实现企业价值最大化和经营管理者效用最 大化的有机结合。为此人们对高管薪酬激励进行了不 懈的探索。 #92# 5软科学 62009年 11月 #第 23卷 #第 11期 (总第 119期 ) 人才资源管理 西方学术界对高级管理层的薪酬激励问题做了大 量的实证研究。学者们首先对高管薪酬和企业业绩的 相关性进行了分析。1990年 Jensen和 Murphy[2]考察了 现金报酬、内部持股 方案 气瓶 现场处置方案 .pdf气瓶 现场处置方案 .doc见习基地管理方案.doc关于群访事件的化解方案建筑工地扬尘治理专项方案下载 和解雇威胁三种报酬形式和公 司业绩 (即公司市场价值 )的相关性,发现股东财富每变 化 1000美元, CEO的财富就变化 3125美元, 因此得出 总经理报酬与业绩之间有微弱关系。而 Hall和 L ieber- m an [ 3]利用之前 Jensen和 Murphy的研究样本,加入股票 和股票期权奖励的市值变化,重新计量管理人员薪酬和 股东财富的相关性,结果发现股东财富每增长 1000美 元,管理人员薪酬就增加 25111美元, 这要远远超过 Jensen和 Murphy所说的 3125美元, 得出经营者报酬与 企业业绩具有强相关特征的结论。他们认为结论之所 以不同,是由于 1980年以后企业家所持股票期权的数 量增加的结果。当然另一些研究则认为薪酬与业绩之 间不存在确切联系, M adura、M artin和 Jessel[ 4]发现管理 薪酬的变化与资产回报的变化在统计上不存在显著的 关系。Aggarw al和 Samw ick[ 5]发现随着企业绩效风险增 大,薪酬与企业绩效几乎无关。 由于薪酬与绩效敏感度研究的实证结果差异,一些 学者开始探讨影响薪绩敏感度的原因,其中公司治理结 构对薪绩敏感度影响的研究最为深入。Core等 [ 6]的实 证研究发现,董事会与股权结构可以解释 CEO的薪酬 变化,而且治理结构无效的情况下 CEO可获得高额薪 酬;实证结果还发现在治理机制弱化的情况下, 董事会 特征和股权结构导致的薪酬变化与企业绩效显著负相 关。H arvey和 Shrieves[ 7]在考虑了公司治理机制与代理 人风险分担因素后发现,薪绩敏感度很大程度上受公司 治理机制与经理人风险规避因素的影响,外部董事与大 股东的存在增强了薪绩敏感度。Cyert等 [ 8]则构建了一 个董事会与 CEO之间的博弈模型并进行了实证检验, 证明在有大股东存在的情况下,作为内部治理机制的董 事会和外部接管威胁可以有效防止高管自定薪酬,另外 董事持股、外部董事比例和董事会规模对经理薪酬都有 显著影响。 在国内学者的研究方面,魏刚 [ 9]、李增泉 [ 10]考察了 上市公司高级管理层的激励状况、上市公司高级管理人 员激励与公司业绩之间的相关关系,研究发现, 经理报 酬与公司业绩不存在显著的正相关关系,而与企业规模 显著正相关。张俊瑞、赵进文和张建 [ 11]研究发现高级 管理人员年度薪金报酬与每股收益和公司规模显著正 相关,与高管持股比例显著正相关, 与国有股比例存在 较弱的负相关关系。赖普清 [ 12]则选择会计指标和市场 指标构建模型,研究了激励机制和治理结构对中国上市 公司高管薪酬所产生的影响,研究结果表明,中国上市 公司高管薪酬与会计业绩之间存在显著的正相关关系, 但与市场业绩不存在显著关系。值得指出的是,国内研 究管理层薪酬业绩敏感度问题的文献还不多。张必武、 石金涛 [ 13]以 2001年为数据来源的窗口期, 实证研究我 国上市公司董事会治理结构改革对高管薪酬水平及薪 绩敏感度的影响, 结果表明独立董事制度建设与董事 长、总经理二职兼任均显著提高了薪绩敏感度,薪酬委 员会的设置对薪绩敏感度也有一定的影响。本文将以 高管薪酬为基点,从公司治理的角度探求我国上市公司 高管薪酬敏感度的影响因素,旨在为公司激励机制的实 施提供决策依据。 二、理论分析与研究假设 根据委托代理理论、高管激励理论以及以往实证研 究,本文提出了我国上市公司高管薪酬敏感度影响因素 的假设。 假设 1:高管薪酬敏感度与第一大股东持股比例负 相关。 依据委托代理理论,代理人在代理过程中,存在 /机 会主义倾向 0,容易产生道德风险和逆向选择问题,损害 委托人的利益, 因此所有者就有必要监督代理者的行 为,减轻委托代理问题。如果公司第一大股东持股比例 较高,第一大股东就有意愿监督高层管理人员的行为, 如果各股东持股比例相当, 容易相互推脱, 这时就会采 用激励契约来代替直接的监督,因此,本文认为第一大 股东持股比例越高,高管薪酬敏感度越低; 第一大股东 持股比例越低,高管薪酬敏感度越高。 假设 2:高管薪酬敏感度与薪酬委员会的设立正相 关。 在西方发达国家,薪酬委员会制度是完善公司治理 机制的重要组成部分,薪酬委员会在制定激励薪酬和制 衡经理权力膨胀、维护股东利益方面发挥了积极的作 用,学者们通过研究也证明了薪酬委员会可以在一定程 度上降低高管自定薪酬的可能性,保证经营者和所有者 目标的相关性。我国也引进了薪酬委员会制度以完善 公司治理,在 2001年中国证监会颁布 5上市公司治理准 则6中,建议上市公司董事会按照股东大会的决议设立 薪酬委员会或薪酬与考核委员会, 负责研究和审查董 事、高级管理人员的薪酬政策与方案。到目前已有许多 上市公司设立了薪酬委员会。因此,本文认为薪酬委员 会的设立能够抑制高管薪酬敏感度。 假设 3:高管薪酬敏感度与高管人员持股比例负相 关。 一般情况下,上市公司高管的薪酬主要由年薪和股 权激励两部分构成,相对于年薪来说,股权激励可以协 调他们与股东的利益冲突, 减轻委托代理问题,当高管 人员的持股比例比较高时,他们的目标会在一定程度上 与股东目标趋于一致,提高了所有者对经营者监督的效 率。也就是说,管理层持股因拥有公司股权导致股东价 值最大化的假设成立的情况下,就不需要提供较高的薪 酬激励,反映了现金报酬和股权激励之间存在 /替代效 应0,因此,高管人员的持股可以减轻高管薪酬的敏感 度。 假设 4:高管薪酬敏感度与董事会中独立董事所占 #93# 人力资源管理 5软科学 62009年 11月 #第 23卷 #第 11期 (总第 119期 ) 比例负相关。 董事会作为代表所有权的常设机构,主要是监督考 核管理层,保证所有者利益的实现。董事会的监督能力 的大小一定程度上取决于董事会的独立性,而提高董事 会独立性的有效途径之一就是引入独立董事制度,独立 董事在董事会中的监督与平衡作用己被西方企业确立 为一个良好的法人管理模式的基本原则。独立董事制 度一方面可制约内部控股股东利用其控制地位做出不 利于公司和外部股东的行为,另一方面还可以独立监督 公司管理阶层,减轻内部人控制带来的问题。如果说独 立董事制度有助于提高董事会运作的有效性,完善公司 治理,从而提升对管理层的监督效果, 那么独立董事在 董事会中的比例的提高,有利于完善公司的激励契约, 抑制高管薪酬的敏感度。 三、研究设计 (一 )样本选择与数据来源 本文以 2004年为研究窗口, 选择沪深两地全部上 市公司作为初始研究样本,然后, 查阅每家上市公司公 告筛选样本,样本应满足以下 标准 excel标准偏差excel标准偏差函数exl标准差函数国标检验抽样标准表免费下载红头文件格式标准下载 : ( 1)由于金融业具有 明显不同于其他行业的特征,研究中剔除金融行业上市 公司; ( 2 )剔除掉极端值,以减少其对研究结果的影响; ( 3 )剔除 2004~ 2007年公告财务数据缺失的上市公司, 最终整理出有效样本 1001家。本文研究所采用的交易 数据和财务数据来自深圳国泰安信息技术有限公司开 发的 CSMAR数据库, 以及对中证网相关年报公告手工 整理所得。具体数据处理使用 SPSS1610统计分析软 件。 (二 )指标选取 由于高管持股及享有股票期权现象并不十分普遍, 因此本文在考察高管薪酬敏感度时仅就其现金薪酬加 以讨论。本文参考 KUBO [ 14]在研究日本高管薪酬与公 司绩效之间的关系时, 对高管薪酬 -绩效敏感度的定 义,将高管薪酬敏感度定义为: 高管薪酬敏感度 ( SEN ) = v高管薪酬 v公司绩效 其中:高管薪酬选取上市公司年报中披露的金额最 高的前三名高级管理人员年度报酬总额作为代表。在 衡量公司绩效的指标时,考虑到国内股票市场投机性较 强,股权分置等问题,未采用 T ob in. Q值等市场指标来 衡量企业价值,而是采用财务指标来衡量企业绩效。本 文选择综合反映盈利能力的净利润为代表公司绩效的 指标。其他研究变更具体定义及取值情况见表 1。 表 1 变量定义表 变量类型 变量名称 变量符号 变量定义 因变量 高管薪酬敏感度 SEN v高管薪酬 /v公司绩效 考察变量 大股东持股比例 Share 第一大股东持股数 /总股本 薪酬委员会设立 RC 年报公布设立薪酬委员会时为 1,否则为 0 高管持股 MSR 当年报公布高管持股时取值为 1,否则为 0 独立董事比例 Ind- D ir 董事会成员中独立董事所占的比例 控制变量 公司规模 S ize 公司总资产的自然对数 年度哑变量 Yeari 分为 2005、2006年 2个哑变量 (三 )模型构建 本文拟探求我国上市公司高管薪酬敏感度的影响 因素,主要从公司治理的角度,选择第一大股东持股比 例、薪酬委员会的设立、高管持股、独立董事比例四个特 征,探讨公司治理与高管薪酬敏感度之间的关系。因此 拟采用多元线性回归分析方法,检验公司治理对高管薪 酬敏感度的影响, 通过多元线性回归方程,采用普通最 小二乘法 (全部纳入法 ),对高管薪酬敏感度与各个解释 变量进行回归拟合,并采用标准参数检验来确定其相关 显著性。具体模型如下: SEN i = A+ B1Sharei + B2RCi + B3MSR i + B4 Ind - D iri + B5S izei + B6Yeari + E 其中 A是常数项, Bi ( i= 1, 2, ,, n)分别是各个变 量的回归系数, E为误差项。 四、实证分析 (一 )描述性统计 表 2中列示全部样本的薪酬敏感度 ( SEN )以及各 影响因素的描述性统计,可以看出,各样本之间薪酬敏 感度的变化较大,净利润平均增加一个单位, 高管薪酬 相应增加 01032个单位,最高为 591154, 反映出不同公 司在薪酬激励上做法各异, 差别很大;不同企业的大股 东持股比例 ( Share)的差异很大,从最少 5118% ,到最多 85% ,平均为 19% ;在公司高管持股 (M SR )和薪酬委员 会 ( RC)的设计状况同样不能令人满意,在 100家公司 里只有 19家采用高管持股激励和 14家设立薪酬委员 会,比例相对较低。 表 2 描述性统计 变量 M in Max m ean S td. SEN - 2. 927 59. 154 0. 032 1. 165 Share 5. 180 85. 000 39. 826 16. 053 RC 0. 000 1. 000 0. 190 0. 391 MSR 0. 000 1. 000 0. 140 0. 349 Ind- Dir 0. 000 0. 667 0. 348 0. 046 S ize 17. 497 27. 111 21. 351 1. 006 #94# 5软科学 62009年 11月 #第 23卷 #第 11期 (总第 119期 ) 人才资源管理 表 3为全部样本变量间的相关性分析, 结果表明, 大股东持股比例 ( Share)与薪酬敏感度 ( SEN )显著负相 关,表明大股东的监管越是直接,高管薪酬敏感度越低; 而薪酬委员会 ( RC)与薪酬敏感度显著正相关; 而高管 持股比例 (MSR )越高,薪酬敏感度越低, 这符合本文的 预期,但是没有发现独立董事比例 ( Ind- D ir)和薪酬敏 感度之间的关系。由于单变量检验没有控制其他变量 的影响,所以并不能据此直接得出结论, 为深入探讨薪 酬敏感度的影响因素,下面将采用多元回归模型进一步 研究。 表 3 变量相关性分析 变量 SEN Share RC MSR Ind- D ir S ize SEN 1 - 0. 007( * ) 0. 007 ( ** ) - 0. 009( * ) 0. 003 - 0. 020 Share - 0. 007( * ) 1 0. 004 - 0. 097 ( ** ) - 0. 041( * ) 0. 251 ( ** ) RC 0. 007 ( ** ) 0. 004 1 0. 015 0. 064( ** ) 0. 057 ( ** ) MSR - 0. 009( * ) - 0. 097 ( ** ) 0. 015 1 0. 024 0. 005 Ind- Dir 0. 003 - 0. 041( * ) 0. 064 ( ** ) 0. 024 1 - 0. 005 S ize - 0. 020 0. 251 ( ** ) 0. 057 ( ** ) 0. 005 - 0. 005 1 ** C orrelation is signif icant at the 0. 01 level ( 2- tailed ); * Correlat ion is s ign ifican t at the 0. 05 level ( 2- tailed) . (二 )多元线性回归分析 为了进一步探求多个考察变量对因变量的联合效 应,在单变量相关性分析的基础上进行了多变量的回归 分析 (表 4)。从表 4中列式的回归方程的结果可以看 出: ( 1 )大股东持股比例 ( Share)在各个回归模型中都通 过了检验, 并且全部系数为负, 说明大股东持股比例 ( Share)与薪酬敏感度 ( SEN )显著负相关, 证明了第一 大股东持股比例较高,第一大股东就有意愿监督高层管 理人员的行为,大股东监督效应替代了一部分薪酬激 励,这样假设 1得到验证。 ( 2 )薪酬委员会的设立 ( RC) 回归系数为正,说明薪酬委员会设立与薪酬敏感度正相 关,国外的研究认为,薪酬委员会可以在一定程度上降 低高管自定薪酬的可能性,但是我国的情况则是设立薪 酬委员会提高了薪酬敏感度; ( 3)从表 4中可以看出,高 管持股比例 (M SR )越高, 会抑制对薪酬敏感度的需求, 这符合本文的预期,从而验证了假设 3。 ( 4 )无论是在 各年度回归模型还是全样本回归模型中,都剔除了独立 董事比例 ( Ind- D ir)这一变量,也就是说实证结果拒绝 了假设 4(相关性假定 ),即独立董事比例的大小对薪酬 敏感度的影响却不具有统计意义上的显著性,这表明独 立董事制度建设更多的是一种象征意义, 流于形式,有 必要加强独立董事制度执行的有效性。 表 4 多元回归分析 自变量 2005年 2006年 2007年 2005年 ~ 2007年系数 P值 系数 P值 系数 P值 系数 P值 截距 1. 197 0. 042 - 0. 032 0. 077 0. 133 0. 028 0. 471 0. 033 Share - 0. 010 0. 077 - 0. 091 0. 029 - 0. 232 0. 098 - 0. 031 0. 089 RC 0. 087 0. 073 0. 013 0. 040 0. 009 0. 050 0. 034 0. 053 M SR - 0. 099 0. 060 - 0. 025 0. 036 - 0. 004 0. 076 - 0. 017 0. 079 Ind- D ir 0. 211 0. 872 - 0. 114 0. 302 0. 131 0. 302 0. 104 0. 825 S ize - 0. 054 0. 427 0. 004 0. 437 - 0. 008 0. 140 - 0. 019 0. 396 Y ear1 0. 088 0. 095 Y ear2 0. 082 0. 100 F值 8. 343 5. 818 7. 337 6. 105 Ad j- R2 0. 182 0. 147 0. 173 0. 155 五、主要结论和建议 本文以 2004年为研究窗口,筛选出沪深两地 1001 家上市公司作为研究样本,从公司治理角度研究我国上 市公司高管薪酬敏感度。为了全面考察公司治理对高 管薪酬敏感度的影响,本文从多个角度,包括大股东持 股比例、薪酬委员会、高管持股和独立董事来进行研究, 为了提高研究结论的可靠性,模型中还控制了企业的规 模和年度的影响。研究发现,大股东持股比例与高管薪 酬敏感度显著负相关,大股东持股比例越高, 监督的意 愿越强,就会抑制管理层任意的薪酬激励, 从而采用较 低的薪酬敏感度;与国外的研究相反,本文认为设立薪 酬委员会的公司与未设立薪酬委员会的公司的高管薪 酬敏感度呈现出显著正相关,也就是说设立薪酬委员会 的公司执行了更高的薪酬激励水平,这可能是由于国内 的上市公司薪酬水平总体偏低,因此薪酬委员会可能从 股东利益及激励管理者的角度出发,适 (下转第 113页 ) #95# 5软科学 62009年 11月 #第 23卷 #第 11期 (总第 119期 ) 企业管理 展,但从中小型科技企业的内生机制指数的总体状况来 看,中小型科技企业仍存在较多的问题。其中, 企业家 素质整体水平偏低,企业家对于中小型科技企业而言仍 是较为稀缺的资源,这在一定程度上也制约了中小型科 技企业的持续发展; 技术创新水平不高,尽管多数企业 重视自身的技术创新建设,但受到多方面的影响, 中小 型科技企业的技术创新水平仍处于一个较低的层面;产 品与市场还有较大的上升空间,多数企业还应致力于加 大在市场开拓和产品发展方面的力度,以提升企业的整 体竞争能力;融资能力差,所以中小型科技企业应重视 优化内部结构,提高自身的经营能力和信用水平, 以改 善企业的融资状况; 中小型科技企业缺乏对治理的重 视,部分企业的治理状况较差,这制约了企业长远发展 的潜力。第二,从外生机制指数来看, 中小型科技企业 成长的外部环境正朝着良性的方向发展,但存在一定的 不平衡,还需继续加大优化力度。其中,强化中小型科 技企业的创新和发展基金投入力度,提高服务机构的服 务质量和水平,对中小型科技企业提供必要的扶持和保 护;优化金融生态环境,建立多元化的融资体系,资金短 缺始终是影响中小型科技企业成长的主要问题,除了企 业自身的努力外,还需要为中小型科技企业的融资提供 便利,拓宽融资渠道;区域创新网络建设缓慢,创新是中 小型科技企业生存的关键,但创新网络的建设没有真正 发挥出促进企业创新的积极作用;企业集群建设不平 衡,存在较大的差异,所以在集群的发展过程中,政府应 加强引导,促进结构的升级和优化,加快企业的集群化 发展进程,促进中小型科技企业成长和发展。 通过形成中小型科技企业成长机制评价指数,本研 究得到了一些有意义的结论,希望能够为中小型科技企 业的生存和成长提供借鉴。但该指数的形成还需要不 断的检验和完善,在此基础上,今后将按照地区、行业等 特色,分别对指数的有效性进行评价,以提高其在实际 中的应用性。 参考文献: [ 1] 王小兰,赵弘 1提升民营科技企业创新力 [M ] 1北京:社会科学 文献出版社, 2005. 14- 151 [ 2] 国家经济贸易委员会中小企业司,国家统计局工业交通司,中 国企业评价协会联合课题组 1成长型中小企业评价方法的体 系 [ J]1北京统计, 2001( 5) : 9 - 101 [ 3] 周国红,陆立军. 科技型中小企业成长环境评价指标体系的构 建 [ J] . 数量经济技术经济研究, 2002( 2) : 32- 35. [ 4] 中国中小企业经济发展指数课题组. 中国中小企业经济发展指 数研究 报告 软件系统测试报告下载sgs报告如何下载关于路面塌陷情况报告535n,sgs报告怎么下载竣工报告下载 [M ] . 北京:科学出版社, 2008. 1- 17. [ 5] 马永红,李柏洲,刘拓. 我国中小型高科技企业成长环境评价研 究 [ J] . 科技进步与对策, 2006( 6) : 95- 97. [ 6] 企业生存与发展环境研究课题组. 企业生存与发展环境指标体 系研究 [ J] . 统计研究, 2006( 5) : 44- 49. (责任编辑: 唐 杰 ) (上接第 95页 )当提高企业高管的薪酬水平。高管持股 减轻委托代理,拉近了所有者和经营者之间的距离,也 就减少了采用薪酬激励的可能性;实证结果没有发现独 立董事制度的存在与高管薪酬敏感度之间的相关性,显 示出独立董事制度流于形式,更多的是一种象征, 说明 独立董事制度尚待加大执行力度。 参考文献: [ 1] Berle A, G M ean s. The M odern Corporation and Private P roperty [M ]. M acm illan, New York, N. Y, 1932. [ 2] JensenM C, K J Mu rphy. Performance Pay and topM anagem en t Incent ives [ J] . Journal ofPol it icalE conom y, 1990, 98 ( 4) : 225- 264. [ 3 ] H all B, K L ieb erm an. Are CEO s Really Paid like Bureaucrats? [ J] . Quarterly Jou rnal of Econom ics, 1998, 113( 8 ) : 653- 691. [ 4] M adura J, M artin A D, JesselK A. Determ inants ofCEO C ompen- sat ion in Sma llPub licly traded Bu sinesses [ J] . Am erican Bu siness Review, 1996, 14: 80- 88. [ 5] A ggarw al R K, Samw ich. The Other S ide of the T radeof:f The Im- pact ofR isk onE xecut ive Com pensation [ J] . Jou rnal of PoliticalE- conom y, 1999, 107: 65- 105. [ 6] Core J E, R W H olthausen, D F Larcker. C orporate Governance, Ch ief Execu tive O ff icer Com pensation, and Firm Perform ance[ J] . Journal of F inan cial Econom ics, 1999, 51: 371- 406. [ 7] H arvey, Keith D, Ronald E. Sh rieves. Execu tive C om pensation Stru cture and Corporate Governance Choices[ J] . The Jou rnal ofF-i nancialResearch, 2001, 24( 4 ) : 495- 512. [ 8] C yert, R ich ard, S Kang , P Kum ar. Corporate Governance, Take- overs, and Top- managem ent Com pensation: Theory and Ev idence [ J] . M an agem en t S cience, 2002, 48: 453– 469. [ 9] 魏刚. 高级管理层激励与上市公司经营绩效 [ J ] . 经济研究, 2000 ( 3 ) : 32 - 39, 64. [ 10] 李增泉. 激励机制与企业绩效:一项基于上市公司的实证研究 高级管理层激励与上市公司经营绩效 [ J ] . 会计研究, 2000 ( 1 ): 24- 30. [ 11] 张俊瑞, 赵进文, 张建. 高级管理层激励与上市公司经营业绩 相关性的实证分析 [ J] . 会计研究, 2003 ( 9 ) : 29- 34. [ 12] 赖普清. 公司业绩、治理结构与高管薪酬 ) ) ) 基于中国上市公 司的实证研究高级管理层激励与上市公司经营绩效 [ J ] .重 庆大学学报, 2004( 5 ) : 49- 54. [ 13] 张必武, 石金涛. 董事会特征、高管薪酬与薪绩敏感度 ) ) ) ) 中国上市公司的经验分析 [ J] . 管理科学, 2005 ( 4 ) : 32- 39. [ 14 ] Katsuyuk ik. Execu tive Com pen sat ion Policy and Com pany Per- formance in Japan [ J] . C orporate Governance, 2005, 13 ( 3) : 429 - 436. (责任编辑: 李映果 ) #113#