新退市规则专题报告2012-07-20

敬请阅读本报告正文后各项声明 1 中国 A 股市场 T_ReportAbstract 时不我待 ——新退市规则专 题 快递公司问题件快递公司问题件货款处理关于圆的周长面积重点题型关于解方程组的题及答案关于南海问题 报告 报告关键点：  新退市规则正在倒逼ST类股票加快重组步伐  根据公开资料从150多家ST类股票中筛选了二十多家重组可能性较大的公司  对其中五家公司进行了详细的介绍 报告摘要：  沪深两市发布的新规则弥补了原退市 制度 关于办公室下班关闭电源制度矿山事故隐患举报和奖励制度制度下载人事管理制度doc盘点制度下载 的一些缺陷，针对退市 标准 excel标准偏差excel标准偏差函数exl标准差函数国标检验抽样标准表免费下载红头文件格式标准下载 单一、程 序冗长、股票“停而不退”等问题作了修订。新增加的退市指标包括净资产为 负、营业收入低于一千万元、财务追溯重述、审计报告意见以及市场成交价、 成交量过低等。在恢复上市方面，新 方案 气瓶 现场处置方案 .pdf气瓶 现场处置方案 .doc见习基地管理方案.doc关于群访事件的化解方案建筑工地扬尘治理专项方案下载 增加扣除非经常性收益标准和30个交 易日内完成补充 材料 关于××同志的政审材料调查表环保先进个人材料国家普通话测试材料农民专业合作社注销四查四问剖析材料 的要求，更加具体细化，避免相关方面利用原有程序的模 糊性拖延退市。对重新上市方面的标准更加严格明确，降低市场对“壳资源” 重组的非理性预期。  范式转移：ST类股票的普遍特点是主营业务不佳、盈利亏损、债台高筑。然而 在过去投资这些绩差股所获得的回报竟远远高于投资蓝筹股。然而，原来那种 买入ST股轻易获利的范式正在发生改变。从主观上来讲，管理层锐意进行市场 化改革，重订新股上市规则，建立多层次资本市场体系，旨在设立健全畅通的 进退市渠道，从而保持股票市场正常代谢的生命力。从客观上来讲，上市数目 不断增长，在经济下行周期中，连续亏损的公司还会增加。一味审批重组可能 已经得不偿失、适得其反。  计时重设：在未来投资ST类股票遭遇退市的风险大幅上升。但是我们认为ST类 股票还是有一定的投资机会的。在最终审定的新退市规则中，净资产、营业收 入、审计意见这3项新增指标的计算不溯及以前年度数据，以2012年的年报数据 为最近一年数，以2012年、2013年年报数据为最近两年数，以此类推。“计时重 设”为一批净资产已经为负，又或者收入已经低于一千万元的公司提供了喘息 机会。对于ST公司的控制人和大股东来说，在三年期限的倒逼下，公司愈是逼 近退市标准红线，进行重组的压力和动力就愈大；对于投资者而言，在未来投 资ST股不再是简单博弈，需要更多细致缜密的自下而上的研究和分析。  根据公开资料与公开信息，我们列出154家ST类公司的财务指标、股东指标与事 件指标，筛选出26家ST公司。财务型指标包括12年第一季度的净资产是否为负、 在过去四年收入低于一千万的次数、在过去四年净利润亏损的次数及营业利润 亏损的次数；股东型的指标包括地理位臵（上市公司资源稀少的城市保壳的意 欲更强）、最大股东占股比重（收购公司更换大股东的难易程度）以及实际控制 人（国资或民营背景）；事件型的指标主要是过去三年的资本运作。  我们对其中五家ST公司进行了较为详细的介绍，分别是ST长信、ST东热、ST太 光、ST金化和ST廊发展。他们的共同点是在过去四年净资产曾为负或收入曾低 于一千万元，但是实际控制人又具有国资或地方背景，重组的动因较大。其中 ST长信、ST太光和ST廊发展已经进行了一些重组或股东更换，存在资产注入的 可能性。ST东热和ST金化盈利不佳，负债高企，存在资产重组的可能性。  风险提示：买入ST类股票存在着公司经营状况继续恶化、资不抵债以及重组失 败的风险。 策略主题报告 T_ReportDate 报告日期 2012-7-20 研究员 T_Analyst 程定华 首席策略分析师 021-68766193 chengdh@essence.com.cn 执业证书编号 S1450511020035 诸海滨 高级策略分析师 021-68766170 zhuhb@essence.com.cn 执业证书编号 S1450511020005 范妍 高级策略分析师 021-68765053 fanyan@essence.com.cn 执业证书编号 S1450511020012 T_CONTACTnalyst 报告联系人 李科 021-68766135 like@essence.com.cn T_RelatedReport 前期研究成果 抱团取暖 2012-7-5 望梅止渴 2012-6-12 政策幻觉与市场博弈 2012-5-4 策略主题报告 敬请阅读本报告正文后各项声明 2 1. 新规则 今年 6 月 28 日沪、深两所分别发布了《关于完善上海证券交易所上市公司退市制度 的方案》和《关于改进和完善深圳证券交易所主板、中小企业板上市公司退市制度的 方案》作为新退市制度的规则。根据此方案，沪、深交易所又于 7月 7日分别公布了 2012年修订版的《上海证券交易所股票上市规则》和《深圳证券交易所股票上市规则》。 综合两所的介绍，新规则增加了退市指标，完善了退市程序，严格暂停上市公司恢复 上市的要求，并建立终止上市公司重新上市的制度。在辅助配套方面，完善现行的风 险警示制度，指导退市公司的股份转让服务，并对新旧规则适用的衔接作出安排 。 新规则弥补了原有退市制度的一些缺陷，针对原有制度退市标准单一、程序冗长等问 题、股票“停而不退”等现象作了修订。新增加的退市指标包括净资产、营业收入、 财务追溯重述、审计意见类型以及市场成交价、成交量。在恢复上市方面，新方案增 加扣除非经常性收益标准和 30 个交易日内完成补充材料的要求，更加具体细化，避 免相关方面利用原有程序的模糊性拖延退市。由于对恢复上市和重新上市方面的标准 更加严格明确，新规则有助降低市场对“壳资源”重组的非理性预期。 具体而言，新规则包括如下七大要素：  增加退市指标 新增五大退市指标为：净资产为负、营业收入低于人民币 1000 万元、年度审计报告 为否定意见或无法表示意见、股票累计成交量过低或股票成交价格连续低于面值等。  严格恢复上市要求 因净利润、净资产、营业收入或者审计意见类型触及规定标准被暂停上市的公司应至 少同时满足 7个条件方可提出恢复上市申请，包括：扣非前后的净利润均为正、营业 收入不低于 1000 万、净资产为正、未被出具否定意见、无法表示意见或保留意见、 保荐机构发表明确表示意见等。  完善退市程序 出现终止上市情形后，上交所在 15 个交易日内作出终止上市的决定；对暂停上市公 司提出的恢复上市申请或终止上市复核申请，自受理申请之日起 30 个交易日内作出 决定；并明确申请人补充材料的期限累计不得超过 30 个交易日，补充材料的期限不 计入审核期限。  设立风险警示板 上交所设立风险警示板，将被退市风险警示的公司股票及其他重大风险公司的股票安 排在风险警示板中集中交易。上交所和深交所的股票被出具终止上市的决定后，都被 给予 30个交易日的退市整理期。  提供退市公司股份转让服务 被终止上市后，公司选择并申请将股票转入全国性的场外交易市场、其他符合条件的 区域性场外交易市场。上交所的退市公司也可转入上交所设立的退市公司股份转让系 统。  建立重新上市制度 策略主题报告 敬请阅读本报告正文后各项声明 3 上市公司股票被终止上市后，公司的终止上市情形已消除，且须同时满足 10 条类似 于初次上市的条件才可以向交易所申请重新上市。  新旧规则适用的衔接安排 对新规发布前已暂停上市的公司，其恢复上市和终止上市等事项适用原规则，并按情 形分别处理：（1）对 2012 年 1 月 1 日前被暂停上市的公司，给予一定的宽限期，在 2012年 12月 31 日前对其股票作出恢复上市或终止上市的决定；（2）对 2012年被实 施暂停上市的公司，如公司在发布 2012 年年报后的规定期限内提出恢复上市申请并 被受理，交易所将在受理其申请之日后的 30 个交易日内对其股票作出恢复上市或终 止上市的决定。公司未在法定期限内披露 2012 年年报的，交易所对其股票作出终止 上市的决定。 表 1新旧退市规则详细对比 退市条件 退市程序 备注 退市风险警示处理 暂停上市 终止上市 原规定 新规定 原规定 新规定 原规定 新规定 连续亏损 两年 （含追溯调整） 两年 （含追溯重述） 三年 三年 四年 四年 净资产连续为负 - 一年 （含追溯重述） - 两年 - 三年 新增 营业收入连续 低于 1000万 - 一年 （含追溯重述） - 两年 - 三年 新增 不能在法定期限 内披露最近一个 会计年度经审计 的年度报告 - - - - 连续三年亏损的 暂停上市公司， 其后一年未在法 定期限内披露年 度报告 本所上市公司因净利润、净资产、营业收入 或者审计意见类型触及规定的标准被暂停 上市后，不能再法定期限内披露最近一个会 计年度经审计的年度报告 扩大“未在法 定期限内披 露年度报告” 指标的适用 范围 财务会计报告连 续被会计师事务 所出具否定意见 或者无法表示意 见 - 一年 - 两年 - 三年 新增 未更正财务会计 报告中的重大差 错或者虚假记载 两个月 两个月 四个月 四个月 六个月 六个月 未在法定期限内 披露年度报告或 者中期报告 两个月 两个月 四个月 四个月 六个月 六个月 股票 成交量 - - - - - 在本所仅发行 A 股的上市公司，通过本 所交易系统连续 120个交易日实现的累计股 票成交量低于 500万股； 在本所仅发行 B 股的上市公司，通过本 所交易系统连续 120个交易日实现的累计股 票成交量低于 100万股； 在本所既发行 A 股又发行 B 股的上市公 司，其 A、B 股股票的成交量同时触及前述 标准 新增 股票 收盘价 - - - - - 在本所仅发行 A股的上市公司连续 20个 交易日的每日股票收盘价均低于股票面值； 在本所仅发行 B股的上市公司连续 20个 交易日每日股票收盘价均低于股票面值； 在本所既发行 A 股又发行 B 股的上市公 司，其 A、B 股股票的收盘价同时触及前述 标准 新增 因净利润、净资 产、营业收入或者 审计意见类型触 及规定的标准被 暂停上市 - - - - - 上市公司因净利润、净资产、营业收入或审 计意见类型触及规定标准被暂停上市后： （1）最近一个会计年度经审计的扣除非经 常性损益前、后的净利润任一为负数； （2）最近一个会计年度经审计的营业收入 低于 1000万元； （3）最近一个会计年度经审计的期末净资 产为负； （4）最近一个会计年度的财务会计报告被 会计师事务所出具否定意见、无法表示意见 或者保留意见； （5）保荐机构未就公司持续经营能力发表 意见，或者其发表的意见不符合规定的要 求； （6）保荐机构未就公司治理水平、发表意 见，或者其发表的意见不符合规定的要求 新增 股本总额发生变 化不具备上市条 件 - - 自规定期限届满的下 一个交易日 自规定期限届满的下 一个交易日 在上交所规定的 期限内仍不能达 到上市条件 在本所规定的期限内 仍不能达到上市条件 策略主题报告 敬请阅读本报告正文后各项声明 4 股权分布不具备 上市条件 披露本所同意其解 决方案公告后的下 一个交易日 披露本所同意其解 决方案公告后的下 一个交易日 公司未披露解决方 案、提出的解决方案 未获本所同意或者披 露解决方案的公告后 六个月内股权分布仍 不具备上市条件 公司未披露解决方 案、提出的解决方案 未获本所同意或者披 露解决方案的公告后 六个月内股权分布仍 不具备上市条件 暂停上市六个月 内股权分布仍不 具备上市条件 暂停上市六个月内 股权分布仍不具备上市条件 以终止上市为目 的的回购股份或 要约和收购后，股 本总额、股权分布 不具备上市条件 - - - - 公司披露收购结 果公告或者其他 相关权益变动公 告 公司披露收购结果公告 或其他相关权益变动公告 上市公司 被吸收合并 - - - - 上市公司 被吸收合并 上市公司被吸收合并 股东大会在公司 股票暂停上市期 间作出终止上市 的决定 - - - - 股东大会作出终 止上市决定 股东大会作出 终止上市决定 公司解散 披露可能被解散公 告后的下一个交易 日 披露可能被解散公 告后的下一个交易 日 - - 股东大会作出 解散决议 股东大会作出解散决议 公司被法院 宣告破产 披露法院受理申请 裁定公告后的下一 个交易日 披露法院受理申请 裁定公告后的下一 个交易日 - - 法院宣告 破产裁定 法院宣告破产裁定 公司暂停上市后 未提出恢复上市 申请 - - - - 公司暂停上市后 未提出恢复上市 申请 公司暂停上市后 未提出恢复上市申请 公司暂停上市后 恢复上市申请 未被受理 - - - - 公司暂停上市后 恢复上市申请 未被受理 公司暂停上市后 恢复上市申请未被受理 公司暂停上市后 恢复上市申请未 获同意 - - - - 公司暂停上市后 恢复上市申请未 获同意 公司暂停上市后 恢复上市申请未获同意 资料来源：上海证券交易所、安信证券研究中心 沪、深两所在完善退市制度的方向和思路一致，总体框架和主要退市标准也基本相同， 技术上的差异主要是沪市另设有风险警示板和设有自身的退市公司股份转让系统。另 外深市把中小板上市公司最近三十六个月内累计受到三次公开谴责也列为其中一项 终止上市的情况。 在新增的退市条件中，市场交易型的指标是比较宽松的。例如股价方面，上市公司要 连续 20个交易日的每日收盘价均低于股票面值。按 7月 12日的收盘价，低于 2元的 股票只有 7 只，分别为 TCL 集团、*ST 嘉瑞、S*ST 恒立、京东方 A、*ST 炎黄、*ST 长油和山鹰纸业。成交量方面，上市公司要连续 120个交易日实现的累计成交量低于 500万股（如果按日均算即 4.167万）。从 12年年初至 7月 4日的交易期间内，成交 量比较低的股票如奥普光电（日均成交量 19.66 万），科远股份（日均成交量 24.15 万）,他们的成交量也都远高于所设臵的红线。 根据我们的统计，从 2001 年至今共有 74 只 A 股股票退市，趋势性的现象是在 2007 年之前，大部分的股票是由于连续亏损而退市的，从 01 年到 07 年总共有 40 只。而 从 2007 年开始，股票退市大多是由于公司重组后的股票吸收合并，01 年至今共 23 家，07 年至今就占了 20 家。从 07 年至今，竟再没有一只股票因为连续亏损而退市， “停而不退”，“亏而不退”甚至“空而不退”的情况严重。 图 1 历年退市公司数目以及其原因 数据来源：安信证券研究中心、WIND 0 2 4 6 8 10 12 14 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 12YTD 证券置换 吸收合并 未披露报告 私有化 连续亏损 策略主题报告 敬请阅读本报告正文后各项声明 5 与之相对的是 ST类板块迄今已经累积了 150多家公司。截止 7月初，共计有 81家 ST 股票与 73 家*ST 股票。按照两市 2008 年修订版的股票上市规则，*ST 予以实施的是 退市风险警示处理措施，ST予以实施的是其他特别处理措施（例如最近一个会计年度 其股东权益为负）。但不论是*ST 股票还是 ST 股票，由于其财务或经营状况的异常， 他们都面临着退市的风险。 图 2 历年实施 ST公司数目以及其行业 图 3历年撤销 ST公司数目以及其行业 数据来源：安信证券研究中心、WIND 数据来源：安信证券研究中心、WIND 图 4历年暂停上市公司数目以及其行业 图 5历年恢复上市公司数目以及其行业 数据来源：安信证券研究中心、WIND 数据来源：安信证券研究中心、WIND 2. 倒计时 2.1. 范式转移 ST类股票的普遍特点是主营业务不佳、盈利亏损、债台高筑。然而在过去投资这些绩 差股所获得的回报竟远远高于投资蓝筹股。在过去几年，如果我们买入一个简单平均 权重的 ST股组合，在每年年末根据最新的 ST名单更新组合，剔除掉已经摘帽或退市 的股票，将剩余股票进行等权重投资，则从 2005年年底至今，该 ST组合的期间收益 率为 790%，远高于投资上证指数的期间收益率 86%。 0 10 20 30 40 50 60 70 2 0 0 1 2 0 0 2 2 0 0 3 2 0 0 4 2 0 0 5 2 0 0 6 2 0 0 7 2 0 0 8 2 0 0 9 2 0 1 0 2 0 1 1 1 2 YT D 医疗保健 信息技术 日常消费 其他 能源 可选消费 金融地产 公用事业 工业 材料 0 5 10 15 20 25 30 35 40 45 2 0 0 1 2 0 0 2 2 0 0 3 2 0 0 4 2 0 0 5 2 0 0 6 2 0 0 7 2 0 0 8 2 0 0 9 2 0 1 0 2 0 1 1 1 2 YT D 医疗保健 信息技术 日常消费 其他 能源 可选消费 金融地产 公用事业 工业 材料 0 2 4 6 8 10 12 14 16 18 20 2 0 0 1 2 0 0 2 2 0 0 3 2 0 0 4 2 0 0 5 2 0 0 6 2 0 0 7 2 0 0 8 2 0 0 9 2 0 1 0 2 0 1 1 1 2 YT D 医疗保健 信息技术 日常消费 能源 可选消费 金融地产 公用事业 工业 材料 0 2 4 6 8 10 12 14 2 0 0 2 2 0 0 3 2 0 0 4 2 0 0 5 2 0 0 6 2 0 0 7 2 0 0 8 2 0 0 9 2 0 1 0 2 0 1 1 1 2 YT D 医疗保健 信息技术 日常消费 能源 可选消费 金融地产 公用事业 工业 材料 策略主题报告 敬请阅读本报告正文后各项声明 6 图 6 简单平均权重 ST组合的累计表现 数据来源：安信证券研究中心 追本溯源，这主要是由于两方面的原因：一是政府的长期干预和政策维稳，退市发生 的概率极小。退市很可能造成企业破产，生产停顿，并由此引发一系列职工安臵等困 扰地方政府的问题，地方政府往往通过政府补贴向 ST 公司雪中送炭，给予非经常收 益达到“保壳”的目的。 二是早期的配额制令到上市公司资格稀缺，借壳上市的门槛又比 IPO低，ST公司坐拥 壳资源，受到地方政府与希望绕道 IPO上市的企业的青睐。因此即便业绩极差，也不 愿轻易退市，相反只要通过资产重组，臵出不良资产，注入优质资产，就可以立即“乌 鸦变凤凰”。 然而，原来的那种博弈 ST 股轻易战胜指数的范式正在发生改变。从主观上来讲，管 理层锐意进行市场化改革，重订新股上市规则，建立多层次资本市场体系，旨在设立 能上能下、健全畅通的进退渠道，从而保持股票市场正常代谢的生命力。从客观上来 讲，现时沪、深两市有 2000 多家 A 股公司，上市数目在不断增长，在经济下行周期 中，连续亏损转入 ST 类别的公司还会增加。对于管理层来说，一味疲于奔命地审批 重组可能已经得不偿失、适得其反。因此在未来投资 ST 类股票遭遇退市的风险大幅 上升。新规则增添净资产、营业收入、扣除非经常收益利润等硬性指标，同时又提高 恢复上市、重新上市等方面标准。这些举措都增加了保壳难度，加大了退市风险，降 低了壳资源价值。长远而言，有助于抑制对重组预期的炒作，引导更加理性的投资范 式。 图 7 ST、*ST和全部 A股板块的 PB 估值 图 8 ST、*ST和全部 A股板块的换手率 数据来源：安信证券研究中心、WIND 数据来源：安信证券研究中心、WIND 2.2. 计时重设 那么 ST 类股票是否就将从此没有投资机会了呢？我们认为倒也未必。在最终审定的 新退市规则中，净资产、营业收入、审计意见类型这 3项新增指标的计算不溯及以前 0 100 200 300 400 500 600 700 800 900 1000 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 简单平均ST组合 上证指数 0 5 10 15 20 25 30 35 2 0 0 1 -0 1 -1 9 2 0 0 1 -0 7 -3 1 2 0 0 2 -0 1 -3 1 2 0 0 2 -0 7 -3 1 2 0 0 3 -0 1 -2 9 2 0 0 3 -0 7 -3 1 2 0 0 4 -0 1 -3 0 2 0 0 4 -0 7 -3 0 2 0 0 5 -0 1 -3 1 2 0 0 5 -0 7 -2 9 2 0 0 6 -0 1 -2 5 2 0 0 6 -0 7 -3 1 2 0 0 7 -0 1 -3 1 2 0 0 7 -0 7 -3 1 2 0 0 8 -0 1 -3 1 2 0 0 8 -0 7 -3 1 2 0 0 9 -0 1 -2 3 2 0 0 9 -0 7 -3 1 2 0 1 0 -0 1 -2 9 2 0 1 0 -0 7 -3 0 2 0 1 1 -0 1 -3 1 2 0 1 1 -0 7 -2 9 2 0 1 2 -0 1 -3 1 2 0 1 2 -0 7 -1 0 ST *ST 全部A股 0 1 2 3 4 5 6 7 8 9 2 0 0 1 -0 1 -1 9 2 0 0 1 -0 7 -3 1 2 0 0 2 -0 1 -3 1 2 0 0 2 -0 7 -3 1 2 0 0 3 -0 1 -2 9 2 0 0 3 -0 7 -3 1 2 0 0 4 -0 1 -3 0 2 0 0 4 -0 7 -3 0 2 0 0 5 -0 1 -3 1 2 0 0 5 -0 7 -2 9 2 0 0 6 -0 1 -2 5 2 0 0 6 -0 7 -3 1 2 0 0 7 -0 1 -3 1 2 0 0 7 -0 7 -3 1 2 0 0 8 -0 1 -3 1 2 0 0 8 -0 7 -3 1 2 0 0 9 -0 1 -2 3 2 0 0 9 -0 7 -3 1 2 0 1 0 -0 1 -2 9 2 0 1 0 -0 7 -3 0 2 0 1 1 -0 1 -3 1 2 0 1 1 -0 7 -2 9 2 0 1 2 -0 1 -3 1 2 0 1 2 -0 7 -1 0 ST *ST 全部A股 策略主题报告 敬请阅读本报告正文后各项声明 7 年度数据，以 2012 年的年报数据为最近一年数，以 2012 年、2013年年报数据为最近 两年数，以此类推。原规则已有并在新规则继续沿用的指标（比较重要的是利润亏损 指标）不适用新老划断原则，连续计算相关年度数据。另外，在之前的征求意见稿中， 净资产为负这项标准原建议为两年，在终稿中定为三年；收入少于一千万的标准原建 议为四年，在终稿中也被定为三年。 “计时重设”为一批净资产已经为负，又或者收入已经低于一千万元的公司提供了喘 息机会。按照新规，这些公司要在 2012、2013、2014 连续三年负净资产又或者在这 三年收入连续低于一千万元才会退市。这意味着未来三年将成为 ST 类公司争分夺秒 的生死时刻。相比起企业起死回生、大幅改善业绩，进行资本运作、资产重组、注入 优良业务仍然是摘帽的捷径。对于 ST 公司的控制人和大股东来说，在三年期限的倒 逼下，公司愈是逼近退市标准红线，进行重组的压力就愈大，动力就愈强；对于投资 者而言，在未来投资 ST股不再是简单的博弈，需要更多细致缜密的自下而上的研究。 在下一部分，我们根据公开资料与公开信息，对 ST 类股票的经营概况、财务指标、 股东指标与事件指标进行分析和筛选。 3. 浪淘沙 3.1. ST 类股票概述 我们先对 ST 类股票（包括 ST 与*ST）的一般情况作个大致了解。截止 7 月初统计的 154 家 ST 类公司总市值 2778 亿，其中化工行业的市值最大，接近 388 亿；其次是有 色金属与机械设备；市值最小的行业是金融服务与餐饮旅游。化工类市值最大，其实 它的 ST股数目也是最多的，有 23家；居于其后的是综合行业与机械设备；只有一家 ST的行业是黑色金属与金融服务。 图 9 现时 ST类股票（包括 ST与*ST）的行业市值分布 数据来源：安信证券研究中心、WIND 图 10 现时 ST类股票数目和行业分布 图 11现时 ST类股票流通市值与总市值比 数据来源：安信证券研究中心、WIND 数据来源：安信证券研究中心、WIND 化工: 388亿 有色金属: 271亿 机械设备: 212亿 综合: 173亿 轻工制造: 158亿 房地产: 144亿 农林牧渔: 141亿 食品饮料: 141亿 公用事业: 139亿 交运设备: 124亿 医药生物: 123亿 建筑建材: 115亿 电子: 105亿 信息设备: 102亿 交通运输: 82亿 采掘: 65亿 家用电器: 56亿 信息服务: 56亿 黑色金属: 53亿 商业贸易: 45亿 纺织服装: 44亿 餐饮旅游: 27亿 金融服务: 12亿 0 5 10 15 20 25 黑色金属 金融服务 餐饮旅游 家用电器 交通运输 商业贸易 采掘 电子 纺织服装 食品饮料 公用事业 信息服务 交运设备 轻工制造 信息设备 有色金属 建筑建材 农林牧渔 房地产 医药生物 机械设备 综合 化工 30% 40% 50% 60% 70% 80% 90% 100% 黑色金属 家用电器 有色金属 轻工制造 医药生物 纺织服装 综合 机械设备 食品饮料 交运设备 信息服务 采掘 农林牧渔 餐饮旅游 信息设备 公用事业 交通运输 建筑建材 化工 商业贸易 房地产 电子 金融服务 策略主题报告 敬请阅读本报告正文后各项声明 8 从经营方面看，用整体法计算，负债比资产超过 100%的行业有综合、医药生物、交运 设备、黑色金属。与非 ST 的 A 股同行业相比，ST 类别大部分都是高负债经营，有较 高的财务风险。从收入增长来看，09年至 11年，ST类别行业中有 1/3出现了收入负 增长，剩下的行业大多数增长低于非 ST 类同行。从盈利增长来看，按 09 年至 11 年 计算，ST类别行业扭亏为盈的并不多，只有机械设备、信息设备和综合行业，但都盈 利微薄。整体计算，家电和医药是仅有的两个年份都有盈利的行业，虽然 ST 类医药 行业的盈利是倒退的。 图 12现时 ST类股票的负债与资产比 图 13 现时 ST类股票的收入增长（09-11 CAGR） 数据来源：安信证券研究中心、WIND 数据来源：安信证券研究中心、WIND 图 14 现时 ST类股票的盈利水平与非 ST板块的增速 数据来源：安信证券研究中心、WIND 3.2. 基于指标的筛选 深入个股的层面，根据 154 家 ST 类公司的公开资料与公开信息，我们分析这些公司 的财务指标、股东指标与事件指标，筛选出 26 家资产重组可能性比较大的公司予投 资者作为参考。 其中财务型的指标包括 12 年第一季度的净资产是否为负、在过去四年收入低于一千 万的次数、在过去四年净利润亏损的次数以及营业利润亏损的次数；股东型的指标包 括地理位臵（上市公司资源稀少的城市保壳的意欲更强）、最大股东占股比例（收购 公司更换大股东的难易程度）以及实际控制人（国资或民营背景）；事件型的指标主 要是过去三年的资本运作事件如股权交易、收购兼并、资产重组等。 同时需要提醒投资者买入 ST 类股票存在着公司经营状况恶化、资不抵债以及重组失 败的风险。 我们用了三项重叠标准来进行筛选，分别如下： 0% 20% 40% 60% 80% 100% 120% 综 合 医 药 生 物 交 运 设 备 黑 色 金 属 家 用 电 器 轻 工 制 造 建 筑 建 材 信 息 设 备 有 色 金 属 商 业 贸 易 信 息 服 务 非 金 融 化 工 公 用 事 业 采 掘 农 林 牧 渔 房 地 产 食 品 饮 料 电 子 纺 织 服 装 交 通 运 输 机 械 设 备 餐 饮 旅 游 ST股票 非ST股票 -30% -20% -10% 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 房 地 产 信 息 服 务 信 息 设 备 商 业 贸 易 建 筑 建 材 交 运 设 备 医 药 生 物 农 林 牧 渔 黑 色 金 属 公 用 事 业 采 掘 纺 织 服 装 化 工 非 金 融 餐 饮 旅 游 机 械 设 备 电 子 食 品 饮 料 交 通 运 输 有 色 金 属 轻 工 制 造 家 用 电 器 综 合 ST股票 非ST股票 -300% -250% -200% -150% -100% -50% 0% 50% 100% 150% -40.0 -30.0 -20.0 -10.0 0.0 10.0 20.0 采 掘 有 色 金 属 化 工 黑 色 金 属 建 筑 建 材 机 械 设 备 交 运 设 备 房 地 产 金 融 服 务 交 通 运 输 信 息 设 备 电 子 信 息 服 务 轻 工 制 造 农 林 牧 渔 家 用 电 器 公 用 事 业 商 业 贸 易 纺 织 服 装 食 品 饮 料 医 药 生 物 餐 饮 旅 游 综 合 09'盈利（亿） 11'盈利（亿） 非ST增长（右轴） 策略主题报告 敬请阅读本报告正文后各项声明 9  根据 12 年第一季度财报公司净资产为负，而同时在过去四年中又曾有过收入低 于一千万元的记录者，共有 9家公司，在下表内以蓝色标出，他们包括 ST太光、 ST联华、ST长信、*ST科健、*ST广夏、*ST炎黄、*ST金泰、*ST北生和*ST兴 业。  在其他 ST 类公司中，12 年第一季度财报公司净资产为负，而同时实际控制人又 为地方政府或国有资产的，共有 13 家公司，在上表内以黄色标出，他们包括： SST华塑、ST阿继、ST东热、ST国通、ST金化、SST天海、ST宜纸、*ST吉药、 *ST关铝、*ST石岘、*ST黄海、*ST大成和*ST广钢。  在其他 ST 类公司中，在过去四年中又曾有过收入低于一千万元的记录，而同时 实际控制人又为地方政府或国有资产的，共有 4家公司，在上表内以银灰色标出， 他们包括：ST三星、ST明科、ST廊发展和 ST松辽。  另外，我们以过去两年净利润和营业利润都已实现正盈利为标准去挑选有可能摘 帽的 ST类公司。这些股票包括 SST华新、 ST金谷源 、ST太光 、ST合金、 ST 科龙、 ST波导（现已摘 ST）、 ST罗顿（现已摘 ST）、 ST中农（现已摘 ST）、 ST 精伦、 ST 合臣、 ST 香梨、 ST 高陶、 ST 金杯、 ST 建机（现已摘 ST）、 ST 宝龙、 *ST大通、 *ST嘉瑞、 *ST中钨和 S*ST天发。 表 2全部 ST类股票筛选表 财务指标 股东指标 事件指标 简称 行业 流动 市值 （亿 元） 12Q1 净 资产（亿 元，只显 示 数 值 为负者） 收 入 低 于 一 千 万 次 数 （ 过 去 四年） 净 利 润 亏 损 次 数（过去 四年） 营 业利 润 亏损 次数（过 去四年） 地理位臵 最 大 股 东 占股 实际控制人 资本运作 ST 宝利来 综合 7.8 1 1 广东深圳 23.1 文炳荣 曾尝试资产交易或重组 SST华新 综合 9.1 0 0 北京 24.1 曹永红;刘德明 一般资本运作 ST 中冠 A 纺织服装 5.6 2 2 2 广东深圳 25.5 -- 一般资本运作 ST 三星 电子 61.1 1 2 4 广东深圳 22.5 深圳市国资委 曾尝试资产交易或重组 ST 金谷源 商业贸易 20.1 2 2 河北邯郸 22.8 路联;邵萍 一般资本运作 ST 泰复 综合 10.1 2 3 安徽蚌埠 26.8 李荣杰 一般资本运作 ST 传媒 信息服务 17.0 3 3 北京 25.6 湖南财信投资 一般资本运作 ST 珠江 房地产 10.8 2 2 海南海口 26.4 北京市国资委 一般资本运作 SST华塑 建筑建材 13.5 -1.2 3 4 四川南充 25.2 山东省国资委 一般资本运作 ST 太光 信息设备 5.8 -1.3 1 1 2 广东深圳 22.0 昆山市国资 曾尝试资产交易或重组 ST 金叶 轻工制造 31.4 2 3 黑龙江伊春 30.0 王志伟 曾尝试资产交易或重组 ST 东海 A 餐饮旅游 9.5 2 4 海南三亚 16.5 徐自力 ST 合金 机械设备 12.7 1 1 辽宁沈阳 36.8 秦安昌 一般资本运作 ST 当代 建筑建材 8.5 3 3 4 山西大同 30.0 王春芳 一般资本运作 ST 思达 机械设备 9.7 3 3 河南郑州 29.2 李向清 一般资本运作 ST 唐陶 机械设备 10.1 2 3 河北唐山 29.9 唐山市人民政府国资委 曾尝试资产交易或重组 ST 天一 机械设备 23.1 -0.1 3 4 湖南岳阳 53.9 中国长城资产管理公司 曾尝试资产交易或重组 ST 科龙 家用电器 10.3 1 1 广东佛山 45.2 青岛市人民政府国资委 曾尝试资产交易或重组 ST 阿继 机械设备 14.6 -0.1 3 4 黑龙江哈尔滨 42.4 国务院国资委 曾尝试资产交易或重组 ST 河化 化工 13.1 3 4 广西河池 42.3 国务院国资委 ST 欣龙 纺织服装 12.2 2 4 海南三亚 18.0 饶勇 ST 东热 公用事业 6.4 -7.0 3 4 河北石家庄 26.7 石家庄市国资委 一般资本运作 ST 迈亚 纺织服装 7.2 2 4 湖北仙桃 29.9 仰智慧 ST 皇台 食品饮料 23.2 2 4 甘肃武威 19.6 刘静;卢鸿毅 曾尝试资产交易或重组 ST 金材 化工 11.5 2 4 江苏扬州 18.3 周奕丰 曾尝试资产交易或重组 ST 德棉 纺织服装 8.1 3 4 山东德州 25.6 吴联模 曾尝试资产交易或重组 ST 天润 化工 7.1 2 3 湖南岳阳 21.5 赖淦锋 ST 中达 化工 20.7 2 3 江苏南京 21.7 张国平 一般资本运作 ST 博信 综合 11.6 2 2 2 广东清远 14.1 杨志茂 一般资本运作 ST 中葡 食品饮料 31.5 3 4 新疆乌鲁木齐 42.7 财政部 一般资本运作 ST 明科 化工 15.2 2 3 3 内蒙古包头 15.0 教育部 一般资本运作 ST 波导 信息设备 23.6 1 2 浙江奉化 21.7 周骐 ST 国创 建筑建材 18.0 3 3 贵州贵阳 9.4 王进飞 曾尝试资产交易或重组 ST 廊发展 信息设备 20.1 2 2 4 河北廊坊 13.2 廊坊市国土资源局 曾尝试资产交易或重组 ST 黑化 采掘 8.5 3 4 黑龙江齐齐哈 尔 49.9 国务院国资委 曾尝试资产交易或重组 ST 九发 农林牧渔 15.4 2 4 山东烟台 14.9 缪玲红 曾尝试资产交易或重组 ST 福日 电子 11.1 2 2 福建福州 38.8 福建省国资委 一般资本运作 ST 安彩 电子 14.3 1 2 河南安阳 35.7 河南省发改委 一般资本运作 策略主题报告 敬请阅读本报告正文后各项声明 10 ST 罗顿 餐饮旅游 14.7 2 2 海南海口 30.3 李维 ST 秦岭 建筑建材 19.3 3 3 陕西铜川 29.0 唐山市人民政府国资委 一般资本运作 ST 昌九 化工 28.2 2 3 江西南昌 25.7 江西省国资委 一般资本运作 ST 天龙 家用电器 8.6 -0.7 2 3 山西太原 18.8 李同玉 ST 昌鱼 房地产 37.0 2 2 湖北鄂州 20.8 翦英海 曾尝试资产交易或重组 ST 太化 化工 27.3 2 3 山西太原 50.8 山西省国资委 一般资本运作 ST 新材 化工 28.4 2 3 北京 54.0 国务院国资委 ST 南化 化工 9.0 4 4 广西南宁 32.0 南宁市国资委 曾尝试资产交易或重组 ST 中农 农林牧渔 24.2 2 2 北京 32.9 国务院国资委 一般资本运作 ST 精伦 信息设备 10.0 2 2 湖北武汉 19.5 张学阳 一般资本运作 ST 天宏 轻工制造 7.9 1 4 新疆石河子 41.9 石河子国资 曾尝试资产交易或重组 ST 国通 化工 7.7 -0.1 3 3 安徽合肥 11.9 合肥市国资委 曾尝试资产交易或重组 ST 博通 综合 5.1 3 4 陕西西安 20.4 西安市人民政府 ST 合臣 有色金属 34.2 2 2 上海 19.5 上海鹏欣 一般资本运作 ST 香梨 农林牧渔 14.6 1 1 新疆库尔勒 25.2 新疆维吾尔自治区国资 一般资本运作 ST 海建 商业贸易 11.4 3 4 海南海口 30.1 海南航空股份有限公司 ST 国发 化工 12.8 3 4 广西北海 15.0 潘利斌 一般资本运作 ST 狮头 建筑建材 7.6 1 2 山西太原 27.9 太原市国资委 ST 高陶 建筑建材 16.5 2 2 江苏南京 27.3 国务院国资委 一般资本运作 ST 沪科 综合 17.3 -0.4 2 3 上海 8.5 史佩欣 ST 金杯 交运设备 26.6 2 2 辽宁沈阳 24.4 沈阳市国资委 一般资本运作 SST中纺 机械设备 2.8 0 4 上海 32.7 上海国资委 一般资本运作 ST 联华 综合 7.5 -0.6 1 2 4 上海 10.7 赵志强 曾尝试资产交易或重组 ST 海鸟 房地产 7.2 2 2 上海 21.6 鲍崇宪 曾尝试资产交易或重组 ST 博元 综合 10.0 2 2 3 广东珠海 10.5 余蒂妮 曾尝试资产交易或重组 ST 天目 医药生物 12.5 2 3 浙江临安 12.1 章鹏飞 曾尝试资产交易或重组 ST 万鸿 综合 5.4 3 0 4 湖北武汉 18.3 何长津 一般资本运作 ST 长信 医药生物 9.1 -0.8 1 4 4 陕西西安 51.3 西安曲江文化旅游 曾尝试资产交易或重组 ST 松辽 交运设备 12.4 2 2 4 辽宁沈阳 24.9 北京经济技术开发区 ST 金化 化工 18.4 -5.4 3 4 河北沧州 30.3 河北省人民政府国资委 一般资本运作 SST天海 交通运输 6.6 -5.8 2 3 天津 30.0 海南省国资委 ST 祥龙 化工 14.1 3 4 湖北武汉 20.0 武汉市国资委 曾尝试资产交易或重组 ST 东盛 医药生物 13.4 -6.7 1 4 青海西宁 22.2 郭家学 ST 宜纸 轻工制造 9.3 -0.3 2 4 四川宜宾 37.8 宜宾市国资 ST 磁卡 电子 17.7 2 3 天津 29.8 天津市国资委 ST 北人 机械设备 18.5 2 3 北京 47.8 北京市国资委 曾尝试资产交易或重组 ST 梅雁 公用事业 37.6 1 2 广东梅州 2.2 杨钦欢 一般资本运作 ST 厦华 家用电器 14.8 -8.6 1 2 福建厦门 27.0 中华映管股份有限公司 ST 力阳 化工 15.6 -1.5 3 4 湖北武汉 12.9 高元坤 曾尝试资产交易或重组 ST 中房 房地产 22.6 2 2 北京 24.9 国务院国资委 一般资本运作 ST 宝诚 综合 6.0 -0.3 2 3 北京 19.9 姚振华 ST 建机 机械设备 8.5 2 2 陕西西安 25.0 陕西省国资委 曾尝试资产交易或重组 ST 宝龙 交运设备 13.1 -0.3 2 2 广东增城 29.0 吴培青 曾尝试资产交易或重组 *ST中华 A 交运设备 8.7 -16.9 2 4 广东深圳 11.8 纪汉飞 *ST盛润 A 综合 10.2 4 2 4 广东深圳 23.9 郭涛 曾尝试资产交易或重组 *ST科健 信息设备 10.5 -12.1 4 3 3 广东深圳 22.4 曹小竹;范伟 *ST大通 房地产 2.4 0 1 广东深圳 44.8 姜剑 一般资本运作 *ST国商 房地产 20.5 -3.8 4 4 广东深圳 13.7 郑康豪 *ST川化 化工 17.3 2 2 四川成都 63.5 四川省国资委 *ST嘉瑞 建筑建材 0.5 -2.7 0 2 湖南洪江 15.0 鄢彩宏;鸿仪投资 曾尝试资产交易或重组 S*ST生化 医药生物 5.1 2 3 山西太原 29.1 史珉志 *ST吉纤 化工 9.7 3 4 吉林吉林 21.3 吉林市人民政府国资 一般资本运作 *ST丹化 化工 8.8 0 4 辽宁丹东 19.6 陈爱钦;张源;张宗真 *ST吉药 医药生物 7.2 -0.4 3 3 吉林吉林 19.2 广州市人民政府国资委 曾尝试资产交易或重组 *ST广夏 食品饮料 46.2 -5.1 1 3 4 宁夏银川 14.6 宁夏回族自治区国资委 曾尝试资产交易或重组 *ST甘化 农林牧渔 19.7 3 4 广东江门 19.8 胡成中 *ST东电 机械设备 12.0 3 3 辽宁营口 28.4 田莉 *ST西轴 机械设备 13.4 2 4 宁夏银川 20.0 孙珩超 一般资本运作 *ST四环 医药生物 5.0 3 3 北京 55.8 天津开发区管委会 曾尝试资产交易或重组 S*ST恒立 综合 0.7 -1.6 2 4 湖南岳阳 29.0 林榜昭 *ST中钨 有色金属 14.3 2 2 海南海口 35.3 中国五矿集团公司 曾尝试资产交易或重组 *ST索芙 化工 16.4 2 3 广西梧州 15.4 张桂珍;梁国坚 曾尝试资产交易或重组 *ST领先 化工 19.0 2 4 吉林吉林 17.6 李建新 曾尝试资产交易或重组 S*ST天发 房地产 7.3 0 0 湖北荆州 26.0 陈炎表 一般资本运作 *ST铜城 农林牧渔 7.0 1 0 4 甘肃白银 17.2 潘政权 *ST海龙 化工 23.6 -9.7 3 3 山东潍坊 16.2 潍坊市人民政府 *ST远东 综合 5.4 2 1 4 江苏常州 15.5 姜放 曾尝试资产交易或重组 *ST朝华 信息设备 7.5 -0.7 3 4 重庆 25.9 刘建民 曾尝试资产交易或重组 S*ST聚友 信息服务 4.3 -1.4 2 4 四川成都 19.5 陈健 曾尝试资产交易或重组 *ST炼石 有色金属 19.1 3 4 陕西咸阳 28.8 张政 曾尝试资产交易或重组 *ST能山 公用事业 18.5 3 4 山东泰安 18.5 国务院国资委 *ST锌业 有色金属 32.2 3 3 辽宁葫芦岛 33.8 国务院国资委 一般资本运作 *ST方向 机械设备 5.7 2 3 四川内江 14.6 天津市国资委 曾尝试资产交易或重组 *ST漳电 公用事业 49.2 3 3 山西太原 36.2 国务院国资委 曾尝试资产交易或重组 *ST创智 信息服务 12.6 1 1 3 广东深圳 17.4 贾鹏 曾尝试资产交易或重组 *ST炎黄 信息服务 0.3 -0.2 1 1 3 江苏常州 26.5 曾东江 曾尝试资产交易或重组 *ST银河 机械设备 16.5 3 3 广西北海 14.7 潘琦 *ST美利 轻工制造 18.7 2 2 宁夏银川 26.9 国务院国资委 曾尝试资产交易或重组 策略主题报告 敬请阅读本报告正文后各项声明 11 *ST金城 轻工制造 17.7 -7.2 3 4 辽宁凌海 15.0 张丙坤 *ST关铝 有色金属 59.8 -0.5 3 4 山西运城 29.9 国务院国资委 *ST国兴 房地产 11.0 2 2 2 北京 27.4 许昌三昌实业有限公司 *ST商务 综合 2.7 2 0 3 广东深圳 44.6 黄辉 曾尝试资产