地理教育资料：如何在地质地形图上判断地质结构——由一道地理题引发的思考 证券法论文： 证券法中虚假陈述的民事责任存在的问题 【摘要】本文对证券市场虚假陈述的几个司法难点进行了着重的
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,分别是归责原则、因果关系、损害赔偿的范围和诉讼模式四方面。因果关系的证明责任倒置是证券市场虚假陈述案件的一个特点,为突出保护中小股东的利益,对于损害赔偿范围与认定,主要从股票交易的角度上进行了分析论证。本文的一个写作特点是将理论与实践相结合,以现实说明法律,以法律说明现实。 【关键词】虚假陈述;证券市场;民事责任;因果关系;赔偿 1 证券法中虚假陈述的民事责任归责原则不完善 现代各国法律对侵权行为人民事责任的归责,以过错责任为基础,兼采过错推定责任、无过错责任和公平责任原则。 在持续信息披露中发行人不对其虚假陈述承担无过错责任,他们的主要理由有以下几方面:一是发行人在发行市场是证券出售方,投资人认购发行人的证券,发行人与投资人直接形成事实上的认购关系,故发行人必须保证其所发行的证券是客观真实和准确完整的。二是发行人在发行市场进行虚假陈述所获得的非法利益,远比其在交易市场虚假陈述而带来的非法利益要大。在交易市场虚假陈述,发行人一般是为了市场形象、再融资或者其他非法目的;交易市场的虚假陈述并不一定导致流通证券具有瑕疵,应根据虚假陈述的
内容
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不同而对投资人产生不同的法律后果[1]。此观点亦有其道理,说明我国虚假陈述民事责任归责原则尚需进一步明确。 2 证券法中虚假陈述因果关系的认定尚不明确 我国证券法中对虚假陈述的因果关系的认定尚不明确。具体而言,证券虚假陈述因果关系包括:一是投资者的投资决定是否因为信赖虚假陈述而作出,即是否存在交易的因果关系;二是投资者的损失是否因为虚假陈述而导致,即损失的因果关系。第一个问题着重于虚假陈述与投资决定间的因果关系,但不考虑虚假陈述是否是损失的原因;第二个问题着重于虚假陈述与损失间的关系,但不考虑投资者是否因为信赖该虚假陈述而作出投资决定。在追究虚假陈述人民事责任进行损害赔偿时,是否应证明存在交易的因果关系,抑或是证明存在损害的因果关系,抑或是两者都要证明,我国法律尚无明确规定。 2.1是否应证明交易的因果关系 我国《禁止证券欺诈行为暂行办法》第11条在定义虚假陈述时规定:禁止虚假陈述“致使投资者在不了解事实真相的情况下作出证券投资决定。”我国证券法对是否应证明交易因果关系的问题仅此一项规定,而且理论界对此规定也尚无统一之解释。 有学者认为本条规定不同于美国法上,“重大性的标准”,即该陈述使投资者在不了解事实真相的情况下作出与如果了解真相的情况下不同的投资决定。该规定也不同于“确定信赖或因果的标准”,即投资者因信赖虚假陈述而作出投资决定才可要求赔偿[2]。该条关于“致使”的规定是任何虚假陈述行为的必然结果,任何虚假陈述都会使投资者在不了解真相的情况下作决定。 也有学者认为虚假陈述有关的此种规定作有利于投资者的解释,使其不承担过重的举证责任,这也符合证券法的立法目的。在因果的确立理论上应有务实的态度,照顾到证券市场的特殊性,直接由法律推定信赖的存在,有信赖即交易因果足以
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明有损害之因果,从而确定因果关系的存在[3]。除非虚假陈述者证明投资者有恶意等,否则不排除信赖和因果的存在。 2.2 是否应证明损害的因果关系 《证券法》第63条则明确规定,有关人员因虚假陈述致使投资者在证券交易中遭受损失的,应承担赔偿责任。各种风险的发生是投资者损害的直接原因,风险可能是由虚假陈述直接引起的,如真相披露后股票价格大跌,可称之为虚假陈述风险也可能是其他风险,如自然灾害、经营、行业风险等直接引起的。在其他风险引起证券价格变化的情形中,该风险是投资损失的直接原因;虚假陈述则是间接原因,在虚假陈述与损失间接介入了自然灾害等发行公司可能有的其他风险[4]。作为导致损害间接原因的虚假陈述只是使损失发生有可能性,是否仍能作为损害结果发生的原因?在其他风险直接引起损害的情形中,虚假陈述与损害的间接因果关系是否仍足以建立虚假陈述与投资损害间的因果关系?对以上问题,我国法律尚无一明确之规定。 2.3 因果关系认定在实际运用中的问题 因果关系问题,现行的法律法规规定,投资人在虚假陈述揭露日或者更正日及以后,因卖出该证券发生亏损,或者因持续持有该证券而产生亏损,才认定虚假陈述与损害结果之间存在因果关系,如果之前已卖出股票,就不认为存在因果关系[5]。这样对因果关系的认定以抛售日期的早晚作为前提,是对因果关系的一种曲解。这样的规定将会带来如下的负面影响: 第一,它可能给投资者一个错误信号,即即使股价下跌也不要抛售,不要积极止损,而是捂着股票等待揭露日的到来。这有这样才可能获赔。 第二,它可能给作假公司一个错误信号,即尽量拖延揭露(包括自我揭露)时间,尽量选择和使用半遮半掩的词句,让投资者难以判断是否属于风险揭示. 3 赔偿范围的确定过于原则,缺乏灵活性 在虚假陈述案件中,投资者一般会主张损害请求权提起侵权之诉。综观各国的立法,如美国、日本等立法例关于虚假陈述损害赔偿范围的规定主要确定了两方面标准:一是衡量损失的价差选取计算标准;二是因虚假陈述导致的损失份额。 我国有关赔偿范围方面立法参照了美国法的相关规定,规定了起诉后裁决前出售证券的如何确定价差的问题。依此规定,如果售价高于起诉时该证券价格,表明该投资者的实际损失降低,则以其实际售价为确定价差的标准;如果售价低于起诉时价格,表明该投资者的实际损失增加,仍旧以起诉时价格为标准[7]。可见,起诉时(即请求赔偿时)该证券的价格是确定损失范围的基本标准[8]。换言之,除非该投资者起诉前已出售该证券,否则以当时售价为价差额确定标准,此外,起诉时价格是法定的确定价差的最低价格标准[9]。这种规定的结果是,投资者从提起诉讼时起,虚假陈述者不再赔偿投资者的进一步损失,虚假陈述者的赔偿范围因投资者的主张权利行为而固定。对投资者而言,这显然是不公平的。 参考文献: [1] 张明远 . 股东索赔法律依据何在[C].北京:法律出版社,2006.8 [2] 何文燕 .英美侵权行为法.北京:法律出版社,2007. 203 [3] 高如星,王敏祥 .美国证券法.北京:法律出版社,2000. 156 [4] 赖英照 .证券交易法逐条释义.第一册[M], 北京:法律出版社,2003. 357 [5] 贾纬 .审理证券市场虚假陈述民事赔偿案件得几个疑难问题[J].2002. 265 [6] 雍琦 . 法律逻辑学[M].北京:法律出版社,2005. 346 [7] 周友苏 . 证券法通论[C].证券法律评述,2006. 1 [8] 齐斌.证券市场信息披露法律监管[M]. 北京: 法律出版社 2002. 212 [9] .侵权法上因果关系[J].台湾:台大法学论丛,2000 第29第2期155
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