套利方案 套利方案 一，我们做什么 利用SHFE和LME市场进行基本金属（铜、铝）的跨期和跨市套利，工具选择以期货为主，条件成熟，可以考虑利用LME的期权。 二，我们关注什么 首先是对市场总体趋势的研判，跟踪宏观经济和总体价格运行状况有助于我们了解目前所处的大环境，而相关商品（包括精铜、铜精矿、原铝、氧化铝以及铝土矿）的产量、产能、设备利用率、库存、消费、行业平均利润/成本和产业政策则能勾勒出市场的细节，帮助我们对价格有一个清晰的认识。 其次是针对套利模式相关因素的跟踪，就跨期套利而言，需要跟踪相关商品在各个时点的供需状况和利率变化情况（所谓跨期套利，无非是商品和货币之间的互换），通过对期货市场价格的跟踪，我们可以得到Curve图（见下图），所有的跨期套利都将围绕着Curve图进行； 就跨市套利而言，我们跟踪中国和全球的产量、产能、设备利用率、库存、消费状况，而贸易作为两个市场之间的连通器至关重要，重点关注汇率、税制、运费、贸易方式和贸易流量这些判断价差的基石，通过对期货市场价格的跟踪，我们可以得到两个市场（SHFE和LME）的价差图（见下图），所有的跨市套利都将围绕着价差图进行。 三，我们怎么做 1， 判断市场 通过对市场基本面的长期跟踪，我们可以了解到目前的商品价格大致在什么水平，将这个价格和目前的市场现实价格做一个比较，就能判断出机会在什么地方，可以定出套利交易的大方向。 2， 价格预警体制的建立 通过对市场价格的长期跟踪，同一市场月差和不同市场的价差都会给出一个波动范围，当价格
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现超出近期平均水平（可以用各种数学处理数据得到）将会发出信号，将市场给出的信号和我们掌握的基本面因素相拟合，从而形成交易的最终决策。 3， 风险评估 决策形成的同时要对各种市场环境做出评估，将利率、汇率、税制、运费等等直接影响价格的因素加以量化，一是发生变化的可能性，二是发生变化以后对该笔交易所产生的影响。 4， 利润目标 综合市场的历史表现和对基本面因素的分析，对该笔交易的利润空间有个想定，实际上这也是和风险评估相结合的，解决了一个值不值得做的问题。 5， 资金量的控制 根据市场当前的价格波动率，预留资金应对可能的结算风险，这一点尤其体现在跨市套利上，由于交易规则不同，会出现瞬间的价格落差而形成结算风险，一般而言，资金控制在60%-70%为宜，波动率过高的话还要向下调整。 6， 执行 方案一旦确立，就要付诸实施，在程序上，方案的设立是结合多方面力量的，然后书面授权给执行者进行，执行者应该尽可能的少，以避免在操作上的冲突。执行者对方案负责，严格、及时地进行市场操作，然后将执行情况进行通知。 7， 头寸的跟踪 头寸一旦建立，我们会根据现实的环境因素对市场进行不间断的评估，把握假设环境是否发生变化，如果没有，可以继续持有头寸，如果有，则要评估变化的影响有多大，以确定是否离场或者修正利润目标。 8， 突发事件和应急体制的建立 突发事件主要指政策方面的变化，这在中国尤其明显，而这种变化有时候对市场是革命性的，拟以1-2个人建立应急体制应对突发事件，可以迅速作出反应，从风险的角度讲，一般适用于握有头寸时是否离场的决定上。 9， 止损 指定一个独立的人进行财务方面的止损，其所针对的对象只是资金总量，不掺加任何的市场判断，不受任何人的干扰，当资金总量损失到一定程度，自动拥有交易授权，且必须完成头寸清理工作。 四，个案分析 先看图 可以看到，去年LME铜和SHFE铜的比价出现了大幅度的下滑，其原因在于，一：RMB升值以及升值预期的不断加强（见下图，资料来源于中国人民银行） 二：贸易方式的改变，随着中国精铜产能的不断上升加上国际精铜价格爆涨，铜进口方式转而以进口铜精矿为主，税制的不同压低了比价（国家对铜精矿的进口免税，增殖税的征收方式为征13%；对精铜进口征2%的关税，增殖税的征收方式为征17%。） 下表是中国精炼铜产能表：单位（吨/年） 年份 铜精炼产能 年份 铜精炼产能 2001 1,735,322 2004 2,260,000 2002 2,050,000 2005 2,555,000 2003 2,099,800 2006 2,830,000 （数据来源：国家统计局和CRU数据综合） 2005年中国铜铝进出口初步数据 2005年12月 2005年1-12月 变动% 进口: 铜(阳极铜，精炼铜及合金) 78,682 1,415,029 2.5 废铜 399,049 4,821,214 21.8 铜矿石 370,000 4,060,000 41.4 （数据来源：海关总署） 三，从11月开始的国储抛铜有效抑制了国内铜价，从图中可以看出，去年11月以后，两市比价出现加速下滑态势。可以说，整个去年使反套者（买国内抛伦墩）亏损累累，对于比价重心的预期也不断下调，9.3、9.4即开始做正套的大有人在。 但情况是否发生了变化？事实是没有，从绝对数值来说，中国然后有大量的精铜供应缺口，按照CRU的预计，中国2006年精铜消费为412万吨（基本于中国政府计划的GDP增长相符合），而精铜产量只有294万吨，市场仍然有100万吨的缺口，换言之，中国依然需要进口精铜，SHFE铜价长期低于LME铜价是不正常的，也就是说，在去年底的水平进行反套是合理的，而市场真正的价差突升出现在4月底，其原因在于，一：国储近期在LME进行了部分空头交割，传言国储向釜山仓库交运了20000吨铜，这一数字和3月份的海关进出口数字基本相符，实际上，进入2006年，向韩国的精铜出口上升极快，不能不令人联想到国储在LME的空头头寸，国储交割实际是出口精铜的行为，客观上拉大了国内精铜的供应缺口；二，铜精矿紧张限制了国产精铜的供应，同时贸易方式又将向精铜进口倾斜，间或传出的罢工消息令精铜供给发生问题，各大机构纷纷修正了对今年精铜过剩的预期，精铜再度爆涨抽紧了原来就已经开足马力生产的铜精矿（去年铜精矿的产能利用率已高达98%），TC/RC从年初的95/9.5降到现在的60/6的水平，而中国的铜精矿进口开始出现负增长，（去年12月进口铜精矿37万吨，而今年头3个月都在30万吨左右，直接反应在中国精铜产能利用率的下降上）。 上述的两点已经决定了价差将会扩大，但飙升的时间点在5.1长假前夕，引发市场变化的是中国人民银行于4.18发布的《商业银行开办代客境外理财业务管理暂行
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》，市场普遍认为藏汇于民的思路减轻了RMB升值的压力，看似无关的一项政策却导致了价差的惊险一跃，这一跃从9.3一直走到了9.7，初算就有40%的利润（(9.7-9.3)/9.3/0.1）。
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