卖方研究心得

中信证券股份有限公司杨治山2009-08-25•上海卖方研究心得2关于卖方！☆“编故事”并成功地把故事卖出去3故事如何编？☆思维逻辑、写作逻辑训练侦探小说、逻辑推理小说，“杀人”游戏多思考、多动手写（时间比7：3）《金字塔原理》（思考、写作和解决问题的逻辑）—.明托【美】芭芭拉4交流 内容 财务内部控制制度的内容财务内部控制制度的内容人员招聘与配置的内容项目成本控制的内容消防安全演练内容 关于卖方研究报告关于行业研究关于公司研究研究心得5关于卖方研究报告基本要求和规范写作基本 流程 快递问题件怎么处理流程河南自建厂房流程下载关于规范招聘需求审批流程制作流程表下载邮件下载流程设计 6基本要求和规范数据翔实观点前瞻、清晰且新颖逻辑严密实用性强7基本要求和规范数据翔实数据丰富、相关性大、切合主题、来源可靠数据形象地转化为清晰的图表一张好的图表往往胜过1-2页文字8基本要求和规范观点前瞻、清晰且新颖前瞻性（要有自己的投资框架；不能只依赖公司订单的改变来做行业拐点判断）清晰、鲜明领先或区别于同行观点易被理解和接受（投资者偏爱简单的逻辑）9基本要求和规范逻辑严密框架具有鲜明的内在逻辑 分析 定性数据统计分析pdf销售业绩分析模板建筑结构震害分析销售进度分析表京东商城竞争战略分析 过程具有严密的逻辑推理好的逻辑分析过程比结果更为重要10基本要求和规范实用性强（商业价值！）非咨询报告、非学术报告对客户具有现实的可操作性报告的终极 标准 excel标准偏差excel标准偏差函数exl标准差函数国标检验抽样标准表免费下载红头文件格式标准下载 ：实用性第一11基本要求和规范实用性强（商业价值！）学院派市场派关心应该如何去做？看得远更关心究竟怎么去做？比较短视投机在应该发生和可能会发生什么以及市场大多数人会认为发生什么以及你认为会发生什么中寻找证券研究分析师永远要做市场派和少数派12写作基本流程动议－为何而写？准备－资料收集及整理、思考及交流撰写－报告类型选择、思维书面化、反复检查及修改13写作基本流程动议事件触发公告触发思考触发客户需求触发时间触发14写作基本流程准备资料收集思考观点及支持论据、文章框架构思业内交流（行业专家、公司高管）15写作基本流程撰写列出文章提纲（至2级子目录）尽量用丰富的图表和简洁的语言边写边完善文章框架和逻辑好文章是反复用前述标准对照后修改出来的16写作基本流程其他：首页定生死首页包括投资要点（bulletpoint）估值摘要表和基本数据。首页应该使完整的、独立的，销售人员可以从这一页收集足够的论据去支持其销售行为，买方即刻了解报告的中心思想。因此，要点在论据力度和文字方面都应该有突出的质量水平。要点中要包含关键数据，避免全部定性分析。总是区分要点的优先次序，最重要的应放在前面。最多6个、最少3个要点。每一个要点最多五行。充分利用空间。17实质目的分类关于行业研究18实质、目的、分类实质：对中观或产业层面进行跟踪分析及预测在某些领域：证券分析师对行业中短期利润走势预测已形成领先优势目的：预测行业增长潜力（是否有超越GDP的增长？）评价行业估值水平（通过纵向和横向比较，是否高估和低估？）为行业配置指明方向（资产配置-地区配置-行业配置-个股选择）为公司研究提供背景支持。。。。。。分类：管理型和投资型分类标准投资型：MSCI、GICS10大部门：能源、材料、工业、主要消费、可选消费、健康护理、金融、IT、电信服务、公用事业《新财富》杂志排名采用的行业分类标准为GICS的修订版，30个左右国际简化（经济周期分类）：增长、防御、周期或周期、稳定、防御、能源19行业研究方法行业景气价格、成本及毛利率盈利或商业模式技术进步与产业政策关键指标的敏感度测试估值、评级及投资建议20行业景气行业景气判断高度依赖行业模型很多分析师没有建立行业模型21行业景气权数：0.4权数：0.4权数：0.2人口数人均消费电力需求GDP电力电力需求FAIFAI电力需求加权平均（亿人）kWh/人（亿kWh）（％）弹性（亿kWh）（％）弹性（亿kWh）（亿kWh）200312.921,47319,03210.01.5619,03226.70.581903219,03215.58%200413.001,67221,73510.11.4121,73525.80.552173521,73514.20%200513.081,89624,78810.21.3824,78825.70.552478824,78814.05%200613.142,14928,24811.11.2628,24824.00.582824828,24813.96%200713.212,45732,45811.41.2632,45824.80.583245832,45814.42%2008E13.282,77536,85210.81.2036,66525.30.503656436,71913.13%2009E13.353,10341,41910.31.1040,81924.00.454051340,99711.65%2010E13.413,43246,02510.01.0044,90122.00.404407845,18610.22%FAI弹性GDP弹性人口消费2010年之前全国电力需求情况及预测数据来源：CEIC、中电联、中信证券研究部时间增速需求预测是关键自上而下预测：适用于经济平稳发展时期自下而上预测：适用于经济大幅度波动阶段示例：自上而下需求预测22为什么会预期这样的需求前景？列出假设这些因素是否持续、稳定？为什么？示例：自下而上需求预测行业景气23行业景气示例：供给模型2004200520062007E2008E2009E2010E新增装机747971063201000901000009500095000小火电(含小油机)淘汰14380140001300010000年底装机442387517185623505713290799290881290966290当年实际增速（扣除淘汰）16.90%20.60%14.40%12.10%10.30%9.60%新增装机74797106320100090950009000090000小火电(含小油机)淘汰14380160001500012000年底装机442387517185623505713290792290867290945290当年实际增速（扣除淘汰）16.90%20.60%14.40%11.10%9.50%9.00%新增装机74797106320100090900008500085000小火电(含小油机)淘汰14380180001700014000年底装机442387517185623505713290785290853290924290当年实际增速（扣除淘汰）16.90%20.60%14.40%10.10%8.70%8.30%数据来源：国家电网公司、中电联、中信证券研究部2010年之前全国电力装机增长预测保守中性激进供给预测注意做情景假设24行业景气示例：产能利用率模型图示5,1505,0114,99383848586878889909192939495969798990001020304050607080910激进中性保守83-07平均83～10年全国利用小时变动及预测产能利用率或开工率预测注意做情景假设25价格、成本及毛利率行业开工率价格走势成本毛利率需求供给价格走势是什么？为什么？行业成本前景如何？行业毛利率走势？为什么？26盈利或商业模式行业内企业到底靠什么在生存和发展着？行业内最好的盈利模式是什么样的？个别新型行业有独特的商业模式27技术进步与产业政策新技术以何种方式在多大程度上推动行业的发展?提升现有产品的价值?-比如移动通信领域的增值服务。建立主导性行业标准?降低生产、提取或者销售的成本，从而增强了产品的切实可行性？增强产品消费的效率/使用寿命？–例如燃料更经济的轿车提供其它可选择/替代性产品?28产业政策与产业政策政治环境或者政府政策的改变将如何影响行业的前景？更关心政府究竟怎么去做？29关键指标的敏感度测试主要电力上市公司业绩对电价、煤价和利用小时的敏感性分析024681012华电国际国电电力华能国际粤电力建投能源漳泽电力07电价08电价07煤价08煤价07利用小时08利用小时示例：影响行业业绩关键指标敏感性测试可以用行业模型测试？也可以用公司模型测试？30估值、评级与投资建议行业估值讨论最适合的行业估值方法是什么？（例如煤炭行业）不同时间（牛、熊市）、空间（国内、外）下的估值区间目前行业所处的估值水平行业评级据基本面和估值给出行业评级基本面+估值+环境=评级盈利预测与估值所有跟踪股票的盈利预测必须更新股票推荐要建立在行业评级基础之上（看空行业不可能有更多买入股票）31实质目的关于公司研究32实质、目的实质：对微观或公司层面进行跟踪分析及预测证券分析师对某些上市公司中短期利润走势预测领先公司本身目的：预测公司增长潜力（是否有超越行业的增长？）评价公司经营及财务能力对公司估值提供具体投资标的（资产配置-地区配置-行业配置-个股选择）。。。。。。33行业分析毛利率预测竞争环境、策略与团队财务分析敏感度测试风险提示估值与评级公司研究方法34行业分析行业景气（行业模型）与公司相关的子行业或区域景气（建立预测模型）35行业分析36行业分析37行业分析38毛利率预测50%55%58%67%68%67%68%74%32%28%26%15%19%19%17%11%0%20%40%60%80%100%0102030405060708燃料维修折旧人工其他01～08年华能国际历史成本构成变动04年长江电力成本构成情况71.8%10.8%2.9%0.7%1.7%12.1%折旧费用制造费用修理费用水费及库区维护费人工费用材料费用避免直接预测毛利率应建立在对收入和成本的合理分拆假设上39竞争环境、策略和团队行业内竞争方面的主要问题是什么？（波特五力模型）与供应商的议价能力与买方的议价能力现有对手之间的竞争来自新进入者的威胁来自替代者的威胁竞争策略分析竞争性行业或小型公司：对管理团队进行分析大型公司：产业链控制能力40财务分析竞争性行业或小型公司尤为重要判断是否需要通过资本市场融资41敏感度测试示例：影响公司业绩关键指标敏感性测试0.180.310.450.580.710.0%0.130.250.370.500.62-5.0%0.060.190.300.420.53-10.0%-0.010.120.230.340.45-15.0%-0.080.050.160.260.36-20.0%-5.0%-10.0%-15.0%-20.0%-25.0%利用小时\煤价变动指出关键因素变化的影响。42风险提示风险提示行业风险：周期、政策、市场、不可抗力。。。。。。公司风险：经营、财务、治理结构。。。。。。（任何公司都有风险点）（尽可能具体，针对性强）股价催化剂可期待的关键要素变化，一旦发生将改变业绩、估值和评级，或者使股价在一个合理期间（通常为12个月）内回归合理价值43估值与评级估值最适合的估值方法是什么？相对估值：关键是可比样本的选择评级与建议定量和定性（治理结构、管理水平、团队、诚信度、社会责任）相结合态度鲜明买入建议—相对价值:高增长、高折让、防守性、竞争忧势、特殊概念卖出建议—相对风险:盈利倒退、股价升幅过快、企业治理水平、竞争力隐忧好公司未必是好股票44原则选题数据题目图表。。。。。。研究心得45研究心得原则：预测重于回顾与 总结 初级经济法重点总结下载党员个人总结TXt高中句型全总结.doc高中句型全总结.doc理论力学知识点总结pdf 、分析重于描述选题：学会首先站在“买方”的角度思考，对方的问题在哪里？研究首先要回答，此外，前瞻性的东西要有数据：数据来源可靠、准确，建立行业、公司数据库图表：学会用图表说话，图表数据是二次、三次加工的东西，简单罗列的是难以获得的数据题目：落笔实在，言之有物；概括精当，凝练精警；简单明快,一目了然；突出一事,不及其余。例如：农产品：农业的交易所4678%75%135%208%88%华电国际宝新能源赣能股份穗恒运沪指研究心得把复杂的问题简单化：投资者偏爱简单的投资主题发现阶段内影响行业和公司盈利的关键要素电力行业今年初的股票发现逻辑：过往几年（06-08年环比05年，08年下半年环比以前）的产能是否大规模扩张？47研究心得寻找拐点：“没有不散的宴席”与“否极泰来”分析师惯常采用趋势外推法，往往观察不到正在发生的重大变革；“一致性预期”与“寂寞高手”领先一步的价值：市场极少能够发现拐点，尽管经常发生，趋势形成后大家都能认同，关键是谁最先识别，对以往观点的否定极富价值48研究心得报告必须体现“研究”两个字报告要有新意、独创性：尤其是策略报告和公司投资价值报告研究不能孤芳自赏，讲究实用、商业化行业研究落脚在股票推荐，公司深度报告最好是评级调整的报告专题研究的重要性：为行业策略研究扫清道路，发现主题性投资机会行业月度/季度研究：跟踪行业变化，解决数据问题，及时修正策略观点关于国际化或国际视野（贸易品和全球定价的行业）49研究心得行业与公司的趋同和非趋同性（趋同性特征的行业研究尤其重要）上下游研究像中国麻将（尤其是中游的加工业）：看上家、防下家识别行业关键点：成本竞争、管理、营销、技术壁垒、盈利模式不要试图面面俱到：应尽力关注几个最重要的行业事项，这比包含所有事项但分析都不透彻要好得多注意规避庄股和一些特殊问题的股票50研究心得研究效用的发挥学会讲故事，讲大故事成功的分析师不仅要会做研究，还要让客户最大化地认可自己的观点火电行业对应经济三阶段利润变化规律经济调整、爬坡阶段：电力盈利能力最强经济危机阶段：电力逆周期扭亏经济加速、过热阶段：电力微利、亏损火电销售利润率GDP增速51研究心得卖方分析师还是什么？桥梁：能够降低信息的不对称“定价师”：根本工作是行业景气和盈利预测特殊话语权：上市公司法定信息披露之外信息传递的最主渠道，具有特殊话语权；渠道：了解信息的供需双方，具有“渠道”价值。52杨治山电话：021-68761971手机：13801773115邮箱：yzshan@citics.com