327国债期货事件案例

案例3.7 327国债期货事件 20世纪90年代，我国曾经出现过金融期货，即国债期货。然而1995年2月23日的327国债期货事件对我国国债期货市场造成重创。1995年5月17日，中国证监会作出了暂停国债期货交易试点的决定，中国第一个金融期货品种宣告夭折。 “327”是“92（3）国债06月交收”国债期货合约的代号。其标的是1992年发行、1995年6月到期一次性兑付本息的3年期国库券，其年票面利率为9.5%，到期兑付的利息为票面利率再加上保值贴补率。由于到期保值贴补率的高低取决于通货膨胀率，因此该债券的到期现金流存在很大的不确定性。正是这种不确定性引发了多空双方的巨大分歧。市场分化为以万国证券公司为代表的空方阵营和以中国经济开发信托投资公司（简称“中经开”）为代表的多方阵营。以财政部下属的中经开为首的多方利用327国债现货规模有限的有利条件，不断拉抬价格，制造逼空行情。而已万国证券为首的空方则认为通货膨胀已经见顶，期货价格严重高估，顽强抵抗。由于看法严重分歧，1995年2月后多空双方均在148元附近大规模建仓，327品种未平仓合约数量不断增加。 在多空双方僵持不下的情况下，1995年2月23日，财政部突然宣布将327国债票面利率提高5个百分点。这个公告大大出乎市场预料之外，因为在该国债的发行条款中除了保值贴补率之外并未 规定 关于下班后关闭电源的规定党章中关于入党时间的规定公务员考核规定下载规定办法文件下载宁波关于闷顶的规定 财政部可以提高票面利率的条款。财政部的这一公告是327国债的到期价值突然提高5％！而当时国债期货的初始保证金才2.5％，这相当于强令空方向多方支付相当于初始保证金200％的赔偿！在这从天而降的特大利好鼓舞下，，中经开率领的多方借利好用300万口买盘将329国债期货价格从前一天的收盘价148.21元上攻至151.98元。而对于空方主力万国证券来说， 327国债期货每上涨1元，其在盘后结算时就要损失十几个亿。为了减少损失，万国证券巨额透支交易，在交易所下午收盘前8分钟内抛出了1056万口卖单，最后一单以730万口（合人民币1460亿元）将价格封在147.50元。当日上交所国债期货的成交金额达到创纪录的8536亿元，其中“327”合约占了80%左右。 “327”国债交易中的异常情况，震惊了证券市场。当晚上海证券交易所经紧急磋商，确认空方主力恶意违规，宣布最后8分钟所有的“327”品种期货交易无效，当日327品种的收盘价为违规前最后一笔交易价格151.30元，各会员之间实行 协议 离婚协议模板下载合伙人协议 下载渠道分销协议免费下载敬业协议下载授课协议下载 平仓。。这就是著名的327国债期货事件。 整个327事件为我国金融期货市场的建设和发展提供了很多惨痛的教训。最重要的是，流通在外的327标的国债现货的总面值为750亿元人民币，而按照国债期货买卖中1口为200张期货合约、1张合约对应100元面值国债计算，1995年2月23日当天多方300万口买盘就对应着着面值600亿的标的国债，而空方最后一单的730万口卖盘则对应着面值1460亿元的标的国债，远远超过了现货市场的总量。从这里可以看到，正是由于现货市场规模太小，现货价格无法形成对期货价格的制约，无套利关系无法成立，实际期货价格必然偏离其理论价格受到操纵。在相关市场法律 制度 关于办公室下班关闭电源制度矿山事故隐患举报和奖励制度制度下载人事管理制度doc盘点制度下载 不健全的环境下，期货市场必然成为一个纯粹投机乃至恶性投机的场所，最终导致了我国国债期货市场的夭折。而成熟金融市场的经验往往是为一个期货品种设定多个可交割的标的资产，以保证现货－期货平价原理的正常运作，这是我国未来发展金融期货市场必须谨记的重要经验教训。 财政部在这次事件中突然提高票面利率的做法也受到了强烈批评。这种做法对空方是显失公平的。 “3.27”国债期货事件 如果说中国股市存在大鳄的话，那么当年万国证券(现在申银万国证券即由申银和万国两家证券公司合并而来)的总经理管金生无疑要算现在这些大鳄的鼻祖。管金生生在红旗下，喝过洋墨水，拥有比利时的两个硕士学位，当年在上海滩叱咤风云，被誉为“证券教父”，可如今管金生正在上海的牢狱中反省。1995年2月23日，上海证券交易所发生了震惊中外的“327”国债事件，当事人之一的管金生由此身陷牢狱，另一当事人尉文渊被免掉上交所总经理的职务。 　 1992年12月28日，上海证券交易所首先向证券商自营推出了国债期货交易。但由于国债期货不对公众开放，交投极其清淡，并未引起投资者的兴趣。1993年10月25日，上交所国债期货交易向社会公众开放。与此同时，北京商品交易所在期货交易所中率先推出国债期货交易。1994年至1995年春节前，国债期货飞速发展，全国开设国债期货的交易场所从两家陡然增加到14家(包括两个证券交易所、两个证券交易中心以及10个商品交易所)。由于股票市场的低迷和钢材、煤炭、食糖等大宗商品期货品种相继被暂停，大量资金云集国债期货市场尤其是上海证券交易所。1994年全国国债期货市场总成交量达2.8万亿元。 　此时“327”事件发生了，327国债是指92年发行的三年期国债92(三)，95年6月到期兑换。92---94年中国面临高通涨压力，银行储蓄存款利率不断调高，国家为了保证国债的顺利发行，对已经发行的国债实行保值贴补。保值贴补率由财政部根据通涨指数每月公布，因此，对通涨率及保值贴补率的不同预期，成了327国债期货品种的主要多空分歧。以上海万国证券为首的机构在“327”国债期货上作空，而以中经开为首的机构在此国债期货品种上作多。 1995年2月，市场传闻327国债财政部可能要以148元的面值兑付，而不是132元。但管金生不这样看。1993年年中，中国高层下狠招儿宏观调控，下军令状要把通货膨胀拉下来，管金生认为，财政部不会再割肉掏出16亿元来补贴327国债，管金生决定率领万国证券做空。1995年2月23日，传言得到证实，财政部确实要对“327”国债进行贴息，此时的管金生已经在“327”国债期货上重仓持有空单。据说，当时管金生曾经要求上交所总经理尉文渊为万国证券的持仓多开敞口，但遭到尉文渊的拒绝。而尉文渊并不知道的是，管金生此时已经在“327”国债期货上超过规定持仓量很多。1995年2月23日，财政部发布提高327国债利率的公告，百元面值的327国债将按148.50元兑付，这对管金生简直是晴天霹雳。 2月23日上午一开盘，中经开公司率领的多方，借利好掩杀过来，用80万口将前日148.21元的收盘价一举攻到148.50元，接着又以120万口攻到149.10元，又用100万口攻到150元，下午攻到151.98元。随后万国的同盟军辽国发突然改做多头，327国债在1分钟内竟上涨了2元，10分钟后上涨了3.77元！ 327国债每上涨1元，万国证券就要赔进十几亿。急了眼的管金生什么都不顾了。下午4时22分空方突然发难，先以50万口把价位从151.30元轰到150元，然后连续用几十万口的量级把价位打到148元，最后一个730万口的巨大卖单狂炸尾市，把价位打到147.40元。(按照上交所的规定，国债期货交易1口为2万元面值的国债，730万口的卖单为1460亿元，而当时“327”国债总共有240亿元)，收市后上交所当晚紧急宣布：23日16时22分13秒之后的所有327品种的交易无效，经过此调整当日国债成交额为5400亿元，当日327品种的收盘价为违规前最后签订的一笔交易价格151.30亿元。万国是死定了。如果按照上交所定的收盘价到期交割，万国赔60亿元人民币；如果管金生砍出的局面算数，万国赚42亿元。第二天，万国证券发生挤兑。3个月后，国债期货市场被关闭。5个月后管金生被捕。对他的惩罚是17年的牢狱。   今天来看这件事，有几点值得我们思考： 　　1、万国证券凭什么能比别的公司敞口多？当时上证所规定：会员单位在国债期货每一品种上的持仓不能超过5万口，但万国证券却获得40万口的特别优待。难道仅仅因为管金生的凶悍作风以及万国的地位就可以将既有市场规则改变？而据说在“327”国债期货事件的当天，万国证券实际持有200万口，远远超出市场规则的规定和上证所所开的小灶。对市场规则的践踏是对公平交易原则最大的亵渎，实际上“327”国债期货事件的起因就是万国证券持仓过重，导致巨额亏损。对市场规则践踏的事件从中国证券市场诞生的那天起就没有停止过。资本的内在本质决定了资本为了获利而盲目扩张的本性，不对这种行为按照公平原则进行初期的约束，必将导致问题的扩大化以及市场上大资金的拥有者对监管当局的博弈行为。 　　2、监管当局应该对市场作出迅速反应。实际上，在“327”国债期货事件发生前，上海证券交易所已经出现“314”国债期货合约上已经出现数家机构联手操纵市场，日价格波幅达3元的异常行情。但当时的上海交易所对此没有作出迅速反应，导致惊天大案“327”国债期货事件的发生。如果-----仅仅是如果，当时的上海证券交易所对“314”国债期货合约的异动进行严厉查处，并出台相关规定防患于未然，那么管金生也就不可能有机会透支炒作。但这仅仅是如果，历史毕竟不相信假设。上交所在“327”期货事件后还于当天决定取消当日最后7分钟交易，调整收盘价为151.30元(按照147.40元结算，万国证券赢利42亿元，按照151.30结算，万国证券亏损16亿元，还有一种说法是6亿元)，后又发通知实行涨跌停板、最高持仓限额等制度。2月27日以后休市，协议平仓，协议价格在151.30元。可是，事隔九年，我们的监管动作在时效上有所提高吗？如果在事件发生前已经有先兆，为什么不及时处理，还要等事件扩大化，股民受伤很重才查处呢？ 　　3、一个新的金融品种的产生必须要有成熟的市场条件配合，缺少必要市场条件的金融期货品种本身就蕴藏着巨大的风险，如果没有相应的规则进行约束，市场必然出现混乱情况。国债期货赖以存在的是利率机制市场化，而直到今日我们的利率市场化尚未实现，惶论开设国债期货的当时。“327”事件对目前一些正在拟议中推出的金融衍生工具，比如股票价格指数期货，是一个警示，我们必须衡量市场条件是否成熟。 　　4、市场信息公开化是保证市场交易公平的前提，在与有财政部背景的中经开的对峙中，万国证券明显在市场信息的取得上处于劣势，机构尚且如此，那么众多的散户呢？所以加强信息公开的监管力度是保证市场秩序的必然要求。