分级基金杠杆效应分析-晨星

免责条款：本公司不保证信息的准确性、完整性和及时性，同时也不保证本公司做出的任何建议或评论不会发生任何变更。过 往业绩并不代 表 关于同志近三年现实表现材料材料类招标技术评分表图表与交易pdf视力表打印pdf用图表说话 pdf 将来业绩。在任何情况下，本公司不就本报告中的任何内容对任何投资做出任何形式的担保。本报告内容的版 权归晨星资讯（深圳）有限公司所有。 分级基金杠杆效应分析 Morningstar 晨星（中国）研究中心 陈琴 国内分级结构基金从无到有，从有到渐行渐盛，从在摸索中前进到独具一格，已经引起了很多人的关注， 有些业内人士甚至冠以“2010 年”将是一个“分级创新年”。可见分级从 2007 年的鲜有耳闻和首度尝试 已经逐步渗透到了国内公募基金产品 设计 领导形象设计圆作业设计ao工艺污水处理厂设计附属工程施工组织设计清扫机器人结构设计 中。从比较宽泛的含义来说，结构化分级是指运用现代金融工程 技术，对具备特定条件的金融工具的风险收益等要素进行结构化设计、分割与组合，改善风险分布和相应 的收益配比状况，降低融资和投资成本，从而创造出的新型金融产品。从国内分级产品的特色来看，其核 心主要是针对基金份额进行收益风险的重新设计，将基金份额分成具有明显风险收益属性的不同级别，从 而满足不同投资者的需求，单从设计层面上讲具有一箭双雕之功用。目前分级基金正在如火如荼的进行， 某种程度上也说明适应了市场的投资需求，在市场中确实存在这种缺口。 自 2007 年 7 月 17 日国内首只创新型封闭式分级基金面世以来，目前市场上共有 6 只分级基金，包括 3 只 封闭式分级基金、2 只指数分级基金以及 2010 年 3 月发行的 1 只开放式分级基金。纵观这 6 只基金，既 有封闭式基金也有开放式基金；既有主动性投资也有被动型投资，但是一条主线将它们连在了一起：设计 方式类似，6 只基金中都有为了满足相对保守投资者设计的低风险份额和满足相对激进投资者设计的高风 险份额。另外，又有另外一条主线将它们区分开来，即收益分配方式的差别。实际上，不同的收益分配方 式体现的是基金份额不同的杠杆效应。而杠杆效应也是分级基金中最重要的特色之一，分级基金中的高风 险份额都使用了不同程度的杠杆。下面我们不妨从不同的分配方式开始来分析分级基金的杠杆效应。 表 1 分级基金发行时间表 名称 发行时间 产品运作模式 整体基金份额 低风险份额 高风险份额 瑞福分级 7/17/2007 封闭式分级基金 瑞福基金份额 瑞福优先 瑞福进取 长盛同庆 5/12/2009 封闭式分级基金 同庆基金份额 同庆 A 同庆 B 瑞和 300 10/14/2009 指数分级基金 瑞和 300 瑞和小康 瑞和远见 国泰估值优势 2/10/2010 封闭式分级基金 估值基金份额 估值优先 估值进取 双禧中证 100 兴业合润 3/18/2010 3/22/2010 指数分级基金 开放式分级基金 双禧 100 合润基金份额 双禧 A 合润 A 双禧 B 合润 B 分配方式 根据招募说明 书 关于书的成语关于读书的排比句社区图书漂流公约怎么写关于读书的小报汉书pdf 中设计的各基金的不同收益分配方式，我们可以总结为以下四种。 第一， 规定低风险份额的基准收益率，在整体基金份额净值达到某一临界值后，低风险份额继续分 享一定比例的超额收益。比如瑞福分级，年基准收益 6.06%，在满足基准收益后，瑞福优先 继续享有 10%的超额收益；长盛同庆，年基准收益 5.6%，以整体基金份额净值 1.6 为分界 点，超出部分同庆 A 可再分享 10%的超额收益；国泰估值优势，年基准收益 5.7%，其两类 份额的比例为 1：1，以整体基金份额净值 1.6 为分界点，超出部分估值优先可再享受 15%的 超额收益。 第二， 规定低风险份额的基准收益率，满足基准收益后，低风险份额不享受超额收益，所有的收益 由高风险份额获取。比如双禧 100，双禧 A 份额的约定收益率为一年期银行定期存款利率加 免责条款：本公司不保证信息的准确性、完整性和及时性，同时也不保证本公司做出的任何建议或评论不会发生任何变更。过 往业绩并不代表将来业绩。在任何情况下，本公司不就本报告中的任何内容对任何投资做出任何形式的担保。本报告内容的版 权归晨星资讯（深圳）有限公司所有。 上 3.5%，满足了双禧 A 份额的收益后，双禧 B 份额获取所有的收益。 第三， 无基准收益率，低风险份额和高风险份额互为杠杆。比如瑞和 300，瑞和小康和瑞和远见均 内含一定的杠杆收益机会。对瑞和小康和瑞和远见按照年阀值以内的部分 8：2，以外的部分 2：8 的比例分配。 第四， 虽无基准收益率，但低风险份额具有保本约束。比如兴业合润，以合润基金份额净值 1.21 为 临界点进行设计，如果低于或等于 1.21，则合润 A 净值为 1，如果大于 1.12，则合润 A 和合 润 B 按照比例共同分享增长的收益。 除了收益分配不同外，通过对招募说明书中份额分配比例的描述我们可以归纳出份额配比的两大结构。假 设基金整体份额净值为 Nav、低风险份额净值 Nav(A)和高风险份额净值 Nav(B),则关于净值存在以下两种 关系： （1）对于瑞福分级、国泰估值优势和瑞和 300 来说，份额分配比例为 1：1，即有 2*Nav=Nav(A)+Nav(B)； （2）对于长盛同庆、兴业合润和双禧 100 来说，份额分配比例为 4：6,即有 10*Nav=4*Nav(A)+6*Nav(B) 四大收益分配方式和两大结构的搭配基本上就形成了这 6 只分级基金的收益分配属性，它们的本质区别也 就是收益分配方式和份额分配比例的不同，从而导致了不同的杠杆效应。 杠杆效应 针对不同的收益分配方式和份额分配比例，杠杆效应也会呈现不同的风景。根据杠杆倍数的公式，杠杆倍 数=[风险份额净值-1]/[整体份额净值-1]，我们可以计算出各基金份额的初始杠杆倍数。对于兴业合润来说， 当整体净值小于或者等于 1.21 时，合润 B 的杠杆为[Nav-0.4Nav(A)-0.6]/[0.6*(Nav-1)]，此是 Nav(A)为一 固定值 1，所以合润 B 的杠杆为固定值 1/0.6，约为 1.67 倍的杠杆倍数，当整体净值超过 1.21 时，合润 A 和 合 润 B 同 时 分 享 净 值 的 增 长 。 对 于 瑞 福 分 级 ， 瑞 福 进 取 的 初 始 杠 杆 比 率 为 [[2*(Nav-1)-6.06%]*0.9]/[Nav-1] ， 可 达 1.8 倍 ； 对 于 长 盛 同 庆 ， 同 庆 B 的 初 始 杠 杆 率 为 [Nav-1-0.4*(Nav(A)-1)/[0.6*(Nav-1)],可达 1.6 倍；对于瑞和 300，在任一运作周年内，当瑞和 300 份额的 基金份额净值在 1 元至 1.1 元以内变动时，瑞和小康的基金份额净值变动额是瑞和 300 份额的 1.6 倍，当 瑞和 300 份额的基金份额净值在 1.1 元之上变动时，瑞和远见份额的基金净值变动额最高可达瑞和 300 份 额变动额的 1.6 倍；对于国泰估值优势， 估值进取的杠杆为[[2*(Nav-1)-3*5.7%]*0.85]/[Nav-1]，可达 1.7 倍；对于双禧 100，双禧 A 份额的约定收益率为一年期银行定期存款利率加上 3.5%，年收益率为 5.75%， 两类份额比例为 4：6，则双禧 B 份额的初始杠杆为[[(Nav-1)-0.4*(Nav(A)-1)]/0.6*(Nav-1)]，约为 1.67 倍。 单从初始杠杆倍数来看，几只基金相差不大，大致在 1.6 至 1.8 的范围。这是由分级基金设计上的相似性 导致的。 虽然基金在收益分配方式上各不相同，但只是在份额分配比例、基准收益率以及临界点的调整。 另外从这几只基金的发展轨迹来看，分级结构也越来越简单化和明晰化。相比于早期发行的瑞福分级、长 盛分级以及瑞和 300，最近发行的两只基金兴业合润和双禧中证 100 的收益分配条款更简单明了，也可能 是为了吸引更多普通投资者的关注。 实际上，我们在关注分级基金特色的同时，也应关注基金的投资目标、投资策略等。分级基金首先是作为 基金的属性存在，其次才是其创新性。分级基金的杠杆效应也是在基金收益的基础上面做设计，因此少了 基金本身获取收益的能力，分级基金的杠杆效应也如空中楼阁，有时反而会起到相反的效果。 免责条款：本公司不保证信息的准确性、完整性和及时性，同时也不保证本公司做出的任何建议或评论不会发生任何变更。过 往业绩并不代表将来业绩。在任何情况下，本公司不就本报告中的任何内容对任何投资做出任何形式的担保。本报告内容的版 权归晨星资讯（深圳）有限公司所有。 亚里士多德说：“如果给我一个支点，我可以撬起整个地球。”这是自然界的杠杆效应。在分级基金中，简 单来讲，杠杆效应某种程度上相当于高风险份额向低风险份额借入资金，将高风险份额资产与低风险份额 资产混合起来进行投资，以期获得超额收益，同时允诺低风险份额某一基准收益率。此时，高风险份额在 放大了投资收益可能的同时也提高了风险。单从产品本身的角度，最后的结果可能是高风险份额获得超额 收益，也可能损失不小。