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银河证券-2010年农业行业投资策略报告(确认稿)-091231

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银河证券-2010年农业行业投资策略报告(确认稿)-091231 2010年农业行业报告 2009年12月31日 行业深度报告 把握价格波动与政策脉搏,精选个股 推荐 维持评级 核心观点: 分析师 · 农业股投资需要把握的三条线索是:农产品价格、国家农业政策、上市公司经营。 · 2010年农产品价格走势判断。我们预计2010年粮食价格受益政策扶持,将保持稳步上涨;猪肉价格在母猪存栏相对充裕,但养殖成本逐渐增加的情况下,将呈现出由成本推动的价格缓慢上涨;棉花价格将呈现前高后低的运行走势,9-10月份可能形成棉价走势的重要拐点;白糖尽管...

银河证券-2010年农业行业投资策略报告(确认稿)-091231
2010年农业行业报告 2009年12月31日 行业深度报告 把握价格波动与政策脉搏,精选个股 推荐 维持评级 核心观点: 分析师 · 农业股投资需要把握的三条线索是:农产品价格、国家农业政策、上市公司经营。 · 2010年农产品价格走势判断。我们预计2010年粮食价格受益政策扶持,将保持稳步上涨;猪肉价格在母猪存栏相对充裕,但养殖成本逐渐增加的情况下,将呈现出由成本推动的价格缓慢上涨;棉花价格将呈现前高后低的运行走势,9-10月份可能形成棉价走势的重要拐点;白糖尽管近期又出现快速上涨,但明年价格回落概率大。 · 2010年惠农政策将暖风频吹。我们认为明年农业政策的目标依然是着眼于保障粮食安全、增加农民收入、扩大内需促进经济增长、城乡一体化建设等方面。重点关注温和通胀下的农产品价格调控、四项补贴增长幅度、动物防疫体系建设等方面的政策。 · 2010年重点细分行业分析。我们重点看好农业板块各细分行业中的种业、饲料加工业、水产养殖业、浓缩苹果汁行业等。受益于行业竞争环境改善和产品价格上升,以上行业2010年景气度将显著上升。 · 2010年农业投资策略与重点上市公司。温和通胀环境下,农产品价格的上涨、惠农政策的出台将在2010年继续为农业板块投资提供良好的氛围。我们给予农业行业“增持”评级。重点推荐北大荒、绿大地、獐子岛、登海种业、正邦科技。 · 主要风险因素。突发的自然灾害、农业上市公司业绩恢复低于预期等。 孙通通 (:suntongtong@chinastock.com.cn (:(8610)8357 4030 相关研究 1.猪价步入第三轮波动周期,布局生猪产业链条中上游 09.10.14 2.收储政策尘埃落定,明年粮价再获支撑 09.11.27 3.绿大地:成长动力充足,发展前景美好 09.10.21 4.獐子岛:经营显转机,扇贝是亮点 09.11.06 5.登海种业:超试、先玉双良种,驱动公司经营步入发展快车道 09.11.16 需要关注的重点公司 股票名称 股票代码 EPS(元) PE(X) 09-11EPS CAGR ROE2009E 合理估值区间(元) 2009E 2010E 2011E 2009E 2010E 2011E 北大荒 600598 0.30 0.35 0.41 50.83 43.57 37.20 16.9% 7.95% 15.5-18.5 绿大地 002200 0.80 1.08 1.35 35.86 26.56 21.25 29.9% 10.91% 32.4-35.5 獐子岛 002069 0.76 1.16 1.36 49.41 32.37 27.61 33.77% 9.59% 35.0-42.0 登海种业 002041 0.54 0.95 1.46 64.61 36.73 23.90 65.04% 6.16% 35.0-38.5 正邦科技 002157 0.26 0.36 0.48 46.27 33.42 25.06 23.54% 11.59% 13.5-15.5 资料来源:中国银河证券研究所 分析师简介 孙通通 中国人民大学金融学硕士,2007-2009年,中信建投证券研究部从事农业与食品饮料行业研究,2009年9月加入中国银河证券研究所,从事农业与食品行业研究。 投资概要:把握价格波动与政策脉搏,精选个股 驱动因素、关键假设及主要预测: (1)我们认为在对农业股的投资中,农产品价格、国家农业政策、上市公司经营等三方面需要重点把握;(2)2010年,农产品价格整体将处于上涨态势,其中粮食、猪肉等全年将维持稳步上涨的走势,棉花、白糖将呈现前高后低的走势,高档水产品价格有望全年均价超过今年,这些因素,均为相关联的上市公司股价变动提供了基本支撑;(3)2010年的惠农政策将继续围绕保障粮食安全、增加农民收入、促销费保增长、推进城乡一体化建设等目标展开,明年农业政策仍将暖风频吹,为农业股投资提供宽松的宏观氛围;(4)我们预计农业板块整体业绩在明年的增幅在20-30%之间,重点看好种业、饲料加工业、水产养殖业、浓缩苹果汁业等细分行业。 我们与市场不同的观点: 市场认为农业板块炒作风气很浓,估值的安全性不够,我们认为在国家逐年加大对农业投入,国家政策逐步向农业行业倾斜的环境下,农业板块理应享受高估值,且农业板块多服从趋势性投资的特征,只要趋势向好,估值并不会约束股价 关于同志近三年现实表现材料材料类招标技术评分表图表与交易pdf视力表打印pdf用图表说话 pdf 现。 市场普遍认为明年白糖价格和棉花价格全年仍将保持强势上涨,我们基于供求关系和价格波动的历史规律提出,明年的糖价走势和棉价走势将是前高后低,拐点将出现在下半年。由此,我们提醒投资者注意投资棉花和糖类股票时的风险。 行业估值与投资建议: 农业板块向来估值水平在诸多行业中居于高位。根据wind资讯的数据,按2009年农业板块动态市盈率44.67倍,2010年农业板块动态市盈率32.28倍,均处于较高的水平。但是历史经验表明,对农业行业的投资,向来是趋势比估值更重要。趋势的构成因素包括政策方向、农产品价格波动、上市公司经营拐点或资本运作预期等等。我们认为,明年在通胀预期、政策扶持、上市公司经营转好等趋势性因素向好的影响下,农业股仍然面临着较好的投资机会,我们依然维持行业的“推荐”评级。我们重点推荐的上市公司包括北大荒、绿大地、獐子岛、登海种业、正邦科技等 行业表现的催化剂: 农产品价格上涨幅度超出预期;国家惠农政策的颁布 主要风险因素: 突发的自然灾害;农业上市公司业绩恢复低于预期等 目 录 3一、农业股投资需把握的三条线索 二、2010年农产品价格走势判断 3 (一)粮食价格:受益政策扶持,粮价稳步上涨 3 (二)猪价:明年将呈现缓慢上涨走势 3 (三)棉花:价格将呈现前高后低的运行走势,9-10月份可能形成棉价走势的重要拐点 3 (四)糖价:明年价格回落概率大 3 三、2010年惠农政策暖风频吹 3 (一)2009年农业政策的回顾与分析 3 (二)2010年农业政策猜想 3 (三)农业政策对农业股投资的影响分析 3 四、2010年农业重点细分行业分析 3 (一)种业 3 (二)饲料加工业 3 (三)水产养殖业 3 (四)浓缩苹果汁行业 3 五、2010年农业投资策略与重点公司 3 (一)我们看好农业行业未来的投资机会 3 (二)估值分析与投资建议 3 (三)投资思路及重点关注的上市公司 3 (四)重点推荐上市公司 3 插图目录 3 表格目录 3 一、农业股投资需把握的三条线索 农业股投资需要把握的三条线索是:农产品价格、国家农业政策和上市公司经营。 农产品价格不仅是反映农业行业景气情况的重要指标,同时也是影响上市公司业绩的重要因素。农业行业的上市公司因所处产业链位置的不同,与之相关的农产品就或者是其产品,或者是其原料,从而农产品价格的上涨或下跌,就会直接影响到上市公司收入或成本情况。因此,农产品价格是农业股投资的重要线索。 国家政策对农业行业的发展影响巨大。农业作为弱势产业,发展中受到自然风险(旱涝灾害、冰冻雨雪等)和市场风险(价格暴涨暴跌)的双重威胁,农民人数多、分布散、学历低等特征使得其在社会的发展中处于弱势地位,农业的发展和农民的增收需要国家政策的支持。我国政府始终把“三农问题”放在突出的位置,每年出台众多政策措施来努力实现“农业发展、农民增收、农村进步”的目标。“三农”是农业上市公司生存的环境与土壤。惠农政策同样可以间接的惠及农业上市公司。因此,把握惠农政策带来的投资机会也是农业股投资的重要线索。 无论是农产品价格变化还是国家政策扶持,最终都要落脚到农业上市公司经营情况的变化上来。农业上市公司经营除了受到农产品价格和国家政策的影响外,还会受到市场供求、技术进步、公司治理、资本运作等因素的影响,把握上市公司经营变化情况,才能清楚投资的安全边际大小。因此,上市公司的经营变动也是农业股投资的重要线索。 图1:农业股投资逻辑 资料来源:中国银河证券研究所 二、2010年农产品价格走势判断 (一)粮食价格:受益政策扶持,粮价稳步上涨 粮食价格的变动受到政府政策、供求关系、种粮成本等因素的影响,其中,政府政策调控对粮食价格的影响最大。在2009年,受到国家提高粮食最低收购价、收储政策等直接价格调控手段的作用下,同时伴随着宏观经济的复苏和粮食下游行业需求的恢复,我国粮食价格整体保持了稳步上涨的态势。2009年1-11月,我国粮食批发价格指数较去年同比增长5.46%。各类粮食价格今年都出现了不同程度的上涨。 图2:全国粮油批发价格指数:粮食指数 资料来源:wind 2010年的粮食价格,我们认为将呈现稳步向上的走势,涨幅大概在5%-10%之间。支撑粮价上涨的理由有: (1)政策支撑。影响粮价走势的首要因素是国家政策,国家影响粮价的主要手段为最低收购价政策和粮食的收储与抛售政策,另外国家也可以通过进出口政策来辅助影响。2009年10月13日,发改委发布通知,提高了2010年小麦最低收购价,规定2010年生产的白小麦(三等,下同)、红小麦、混合麦最低收购价分别提高到每50公斤90元、86元、86元,均比2009年提高3元,提高幅度3.5%左右。同时通知也提到了稻谷最低收购价格也要适当提高,具体水平另行公布。2009年11月23日,国家发改委发布通知,以不低于2009年的收购价格在东北地区收储玉米和大豆。我们预计在未来一两个月内,国家即可公布明年的稻谷最低收购价,提价幅度大概在5%-10%之间。根据以上国家的政策举动,我们看到国家有意于维持明年粮食价格稳步上升。国家的政策将成为明年粮价变动的主要决定指标。 (2)供给小幅增长,需求快速恢复。自2003年以来,我国粮食已经连续5年增长。2008年,我国粮食产量达到52850万吨的历史产量最高位。我国2009年夏粮已经连续丰收,占全年粮食总产量70%的秋粮收获已经基本结束,尽管前期粮食生产中遭遇到严重的干旱影响,然而根据中央农村工作会议公布的信息,预计全年粮食产量10616亿斤,再创历史新高,连续3年稳定在1万亿斤以上,实现连续6年增产。但我们认为,在前五年连续增长形成的高基数背景下,今年粮食产量增长的幅度应该不会太大。  随着宏观经济复苏,粮食加工业绩好转;油价上涨,生物燃料需求增加;猪价上涨,养殖业恢复,饲料加工业用粮需求增长。粮食需求明年将较今年有较大增长。 (3)化肥、农药、种子、人工等粮食生产成本上升支撑粮价上涨。受到原油价格上涨等的影响,化肥、农药价格从今年下半年开始出现上涨。据银河证券研究所化工研究员预测,受成本上升的推动,预计明年化肥农药价格仍将保持上涨。粮食生产成本上升也支撑了粮价的上涨。 图3:草甘膦(95)价格走势(元/吨) 资料来源:wind 图4:尿素价格走势(元/吨) (二)猪价:明年将呈现缓慢上涨走势 判断未来生猪供应情况,主要应看能繁母猪的存栏量。我国能繁母猪存栏占比虽然从2009年2月后呈现出显著的下降趋势,但是却仍处于10%以上的高位,这说明,我国生猪供应还相对宽裕,生猪的供应情况不算紧张。2009年11月,我国生猪存栏量46590万头,能繁母猪存栏量4870万头,能繁母猪存栏比10.45%。 图5:能繁母猪存栏占比是判断猪价走势的重要指标(单位:万头) 资料来源:农业部,中国银河证券研究所 基于以上分析,我们认为2010年的生猪供应量并不会出现太大波动,而需求方面与2009年相比也将保持相对稳定。与此同时,我们认为明年推动猪价的上涨因素中,成本因素将可能成为首要原因。饲料价格占到生猪养殖成本的55%左右,基于我们对明年粮价的判断,我们认为饲料价格在明年仍将延续上涨走势。饲料价格的大幅的上涨,为生猪养殖户带来巨大压力,只能以提价来转移成本上涨压力。 图6:生猪养殖的成本构成 资料来源:中国银河证券研究所 图7:玉米价格走势图(元/吨) 资料来源:郑州粮食批发市场,中国银河证券研究所 图8:豆粕价格走势图(元/吨) 资料来源:郑州粮食批发市场,中国银河证券研究所 我们判断明年猪价将呈现缓速稳步上涨态势。原因如下: 第一,目前能繁母猪存栏量充足,且存栏年龄结构合理,能够保证后续生猪供应不会大幅下降。农户不到迫不得已养殖户很难主动淘汰母猪,除非出现长期深度亏损,资金链断裂,最后不得不淘汰。因此母猪存栏“刚性”强,主动下降的难度较大。“前期的母猪补栏、存栏决定远期生猪供应”,母猪存栏的相对充裕可以保证至少未来半年内生猪供应不会出现骤降。在这第三轮的猪价波动周期中,我们判断,除非出现突发疫情,我国生猪供应难以大起大落,生猪供应将呈现出缓升缓降的态势,从而从根本上决定猪价将呈现缓升缓落的状态。 第二,国家对生猪市场的调控能力显著增强。经过前几年的摸索,国家在生猪调控上的政策逐步完善,国家已经建立了加强信息引导、利用冻肉储备、生猪养殖补贴等措施调节市场预期等机制,推行强制免疫等措施,将有效避免猪价再度大起大落。 我们对接下来的上涨阶段的判断,在长度,我们判断将持续到2010年底左右。在高度上,我们认为不会超越上轮上涨的顶点,预计生猪价格高点为15元/公斤。 图9:猪价走势(元/公斤) 资料来源:wind,中国银河证券研究所整理 (三)棉花:价格将呈现前高后低的运行走势,9-10月份可能形成棉价走势的重要拐点 我国棉花价格因受到减产因素的影响,自今年9月以来,棉价就一路加速上张。其中328级、527级、229级棉花现货价格分别由9月初的12977元/吨、11868元/吨、13342元/吨上涨至11月底的14769元/吨、13679元/吨、15112元/吨,涨幅分别达到13.81%、15.26%、13.27%,郑州棉花期货价格也从9月初的13670元/吨,涨至11月底的16190元/吨,涨幅18.43%。 我国棉花价格的上涨,在改善了棉花种植户收益的同时,却对下游纺织服装行业的复苏造成了较大影响。棉价的过度上涨,使得各地出现了疯抢棉花资源、中间商大量囤棉惜售等行为,造成了下游纺织服装出口企业成本压力骤增,严重影响了其原料采购和正常生产,对刚刚从去年的金融危机中复苏过来的纺织服装业的健康发展造成了很大的打击。 我们判断,明年的棉花价格将呈现前高后低的运行走势,9-10月份可能形成棉价走势的重要拐点。 支持明年上半年棉价上涨的原因是:2009/2010年度棉花市场国际供需失衡严重,本年度中国国内产量可能仅650-670万吨,同比减幅12%-15%,基于下游行业复苏,消费量有望增加3%至950万吨,产需缺口扩大,且一向影响中国棉花市场的隐性商业库存,上年度有可能过度消耗达100万吨之上,引发市场供需资源失衡。供应缺口在明年上半年难以得到缓和,这成为支撑明年上半年棉价上涨的主要原因。 我们研究了自2004年以来的我国棉价波动的规律,我国棉价呈现出一年高一年低的特征,其中,2004年、2006年、2008年都是棉价波动的相对波谷期,而2005年、2007年、2009年都是棉价波动的相对波峰期,棉花的种植以一年为周期,这也造成了棉价的波动以一年为周期。2009年棉价的大幅上涨,有望吸引更多的棉农在2010年加大棉花的种植,而新棉届时将在2010年9月之后才可上市。国家近期可能出台的棉价调控政策,只能在短期的一两个月之内对棉价上涨有所抑制,但2009年上半年,我们认为棉价仍将维持高位,回落须待2010年9月新棉上市以后。 图10:棉花价格走势(元/吨) 资料来源:wind (四)糖价:明年价格回落概率大 进入12月以来,糖价一改前段时间的沉寂,开始发力上涨。南宁白糖现货由月初的4300元/吨,涨到现在的4950元/吨,短短不到两周的时间,涨幅15%;柳州白糖现货价格由月初的4390元/吨,涨到现在的4940元/吨,涨幅12.5%。 市场供应不足、糖厂压榨时间推迟、甘蔗收购价格提高是刺激近期糖价持续上涨的主要原因。据中糖协的预测,新榨季国内食糖产量仅能达到1200万吨的水平,消费量却将超过1400万吨,缺口超过200万吨,这可能成为近20年以来的最大供需缺口。而由于国内白糖主产区广西遭受持续干旱,今年白糖减产量可能会达到40万吨甚至80万吨。正是国内白糖的减产预期,造成近段时间糖价的快速上扬。 糖价的过渡上涨,引起国家调控的注意。12月10日、21日国家连续进行了两次总计50万吨的储备糖竞卖,但因为抛储数量较少,对抑制糖价的过度上涨并没有起到明显的效果。我们判断,如果后续糖价仍然继续上涨,国家必将还会通过抛储(国家手里还有200万吨-300万吨的储备糖)或加大进口,鼓励甘蔗种植等各项措施来抑制糖价上涨。 我们认为:(1)短期来看,国家下一步可能的抛储,将抑制糖价的过度上涨,而本榨季糖厂的压榨也在不断进行中,随着新糖的逐渐上市投入市场供应,白糖供应问题将会得到逐步缓解;(2)中长期来看,在如此高糖价、以及提高甘蔗收购价等的刺激下,将吸引更多的农民种植甘蔗,经过2009年全年和2010年上半年糖价的高位运行,我们预期2010/2011年糖的供应量将会有很大恢复。糖价供求的紧张形势在2010/2011榨季有望得到缓解,糖价随着也将出现回落。 我们认为,糖价近期尽管仍有可能继续上涨。但糖价的短期上涨,难以改变未来一年内糖价将可能出现的下跌大趋势。我们认为糖价的拐点将在年中附近出现。 图11:南宁白糖现货价格走势(元/吨) 资料来源:bloomberg,中国银河证券研究所 图12:柳州白糖现货价格走势(元/吨) 资料来源:bloomberg,中国银河证券研究所 三、2010年惠农政策暖风频吹 (一)2009年农业政策的回顾与分析 2009年我国农业生产面临着较为严峻的形势。尤其是今年的干旱对我国农业生产造成了极为不利的影响。2008年11月至2009年2月,河南、河北、安徽等北方冬麦区降水量之少为30年一遇,部分地区达50年一遇,出现严重冬春连旱,冀晋鲁豫陕甘皖苏8省因旱共造成近9000万人受灾,农作物受灾面积900多万公顷,直接经济损失超过60亿元;2009年8月至11月上旬,南方大部地区降水量较常年同期显著偏少,湖南、江西、贵州、云南、广西、广东6省(区)区域平均降水量为1951年以来历史同期第三少值。加之同期高温天气多,土壤失墒迅速,出现近50年来罕见秋旱。在这样的形势下,国家出台了系统密集的惠农新政。由于政策及时到位,在执行中取得了粮食增产、粮价稳定、农民积极性提高等积极效应。 2009年我国农业政策及重要文件有: 表1:2009年农业政策概览 政策类型 政策或文件 纲领性 2009年2月,“一号文件”,《中共中央国务院关于促农业发展农民增收若干意见》 2009年4月,国务院常务会议,“农业国八条” 2009年10月,国务院常务会议,“农业国六条” 规划 污水管网监理规划下载职业规划大学生职业规划个人职业规划职业规划论文 性 2009年11月,《林业产业振兴规划》 执行性 2009年1月,《关于收储部分国产白砂糖的公告》 2009年1月,《防止生猪价格过度下跌调控预案(暂行)》 2009年1月,《关于提高2009年稻谷最低收购价格的通知》 2009年2月,《第五批国家临时储备粮食收购计划》 2009年3月,《2009年中央财政农作物良种补贴项目实施指导意见》 2009年4月,《2009年全国粮食清仓查库工作 实施方案 关于机房搬迁实施方案高中班级自主管理实施方案公交公司安全生产实施方案成立校园管乐队的实施方案中层管理人员竞聘上岗实施方案 》 2009年5月,《2009年小麦最低收购价执行预案》 2009年5月,抛储棉花150万吨 2009年6月,取消部分粮食产品的出口暂定关税 2009年10月,国家提高2010年小麦最低收购价格 2009年11月,《关于做好2009年东北地区秋粮收购工作的通知》 2009年12月,第一批、第二批共计50万吨国家储备糖抛售 2009年12月,中央农村工作会议 资料来源:中国银河证券研究所整理 (二)2010年农业政策猜想 2010年的农业发展将面临众多考验。城镇化建设推进过程中所面临的三农问题的如何解决?粮食在连续6年增长的情况下,能否连续七年增产?通胀预期下,农产品价格的变动,会否会对经济的恢复带来压力?农民增收问题,农业基础设施建设等等。这些都是2010年农业政策制定中不得不面对的问题。 中央农村工作会议于12月27日到28日召开,会议部署了2010年的农村工作,会议提出了明年农村工作的重点任务有:(1)抓好主要农产品供给;(2)增强农业发展支撑能力;(3)促进农民多渠道就业;(4)推进农村公共事业发展;(5)深化农村 制度 关于办公室下班关闭电源制度矿山事故隐患举报和奖励制度制度下载人事管理制度doc盘点制度下载 改革。概括起来,即“稳粮、强基础,增收,强保障”。根据会议精神,我们相信,明年农业政策的目标依然是保障粮食安全、增加农民收入、扩大内需促进经济增长等。基于此,我们认为比较可能的农业政策着眼点将主要包括: (1)明年将继续提高粮食最低收购价格,尤其是稻米、小麦等的最低收购价;继续提高四项补贴,提高农民种粮积极性; (2)城镇化过程中户籍制度、农民社会医疗保障等制度性的政策和试点; (3)动物防疫体系建设,A型口蹄疫疫苗和猪蓝耳弱毒疫苗推出的脚步越行越近; (4)在明年通胀预期越加强烈的环境下,农产品价格的调控政策措施有可能有较多,例如可能的猪价、糖价、棉价等的调控措施。 (三)农业政策对农业股投资的影响分析 总体上说,增加“三农”投入,提高农业补贴,加强农村基础设施建设、土地流转等政策措施,将有利于改善农业上市公司的经营环境。 具体来说,第一,提高粮食最低收购价、提高农资综合直补、良种补贴、种粮补贴、农机具补贴等,减轻了农民的负担,调动了农民的种粮积极性,使农民对良种的需求加大。这将使得资本市场上种子公司的良种产品需求量增大。 第二,农业补贴以及农业生产条件的改善,将使得农民种植抗风险能力增强,农民收入增加,这将有利于改善相关农业上市公司的财务状况。比如对北大荒,垦区农民收入的增加,将使得他们能够及时上缴土地承包费,从而降低公司坏帐率。 第三,动物防疫体系建设方面的政策出台将继续对动物疫苗行业上市公司带来利好。 按照一般规律,农业政策,尤其是直接的支农惠农政策的密集出台期一般是每年的四季度和一季度,因此在四季度和一季度投资农业板块股票,将拥有有利的农业政策氛围,农业板块在这两个季度在一年中表现一般来说好于二、三季度。(从表1中我们看到,每年农业政策出台期集中在头年的10月至次年的4月之间) 但是我们也需要清醒地认识到,农业上市公司是否具备真正的投资价值,关键还是看其是否能够凭借惠农政策带来的宽松有利条件来改进管理,提高盈利能力。我们认为,投资农业上市公司应重点关注上市公司基本面的变化,如果脱离上市公司基本面,单纯炒作农业政策,只能是一种昙花一现的短期投机行为。 四、2010年农业重点细分行业分析 (一)种业 在国家不断提高粮食最低收购价和提高农民四项补贴(种粮补贴、良种补贴、农机具补贴、农资补贴)的政策激励下,农民的种粮积极性在近些年得到了较大提高,从而使得其对种子,尤其是良种的需求加大。 同时,一直困扰我国种业公司发展的产能过剩,供大于求的问题在2009年已经得到很大改善,预计明年行业基本面将继续向好。 在化肥、农药等农业生产资料涨价的带动下,明年良种涨价也存在可能。 我们预计,2010年种业公司主营业务业绩会出现较大改善。登海种业与敦煌种业凭借先玉品牌良种的优势,在2010年最值得我们看好。 图13:玉米种子行业供给需求情况(单位:亿公斤) 资料来源:农业部 图14:水稻种子行业供给需求情况(单位:亿公斤) (二)饲料加工业 2009年我国饲料加工业既面临着挑战,又面临着机遇。一方面,上半年生猪价格的持续下跌,影响了养殖户的养殖热情,使得他们减少了对饲料的消费,具体表现在饲料行业销售收入增长速度趋缓,由去年40%以上的增速,回落到15%左右的增速;另一方面,09年以来尤其是上半年,玉米、大豆等饲料原料价格出现了较大幅度的回落,全年来看,玉米与大豆的均价仍低于去年,因此这减缓了饲料企业的成本压力,提升了饲料行业的利润率水平。具体表现在饲料行业的销售利润率由去年的3.57%的平均水平提高到今年的3.79%。 展望2010年,我们认为饲料行业仍将是机遇与挑战并存的一年。一方面,随着生猪价格的回升、农户的养殖热情将再度恢复,这将增大饲料的需求,有利于饲料行业的销售收入的快速增长,但另一方面,我们认为在明年温和通胀的环境下,玉米、大豆等粮食价格将有所上涨,两类粮食明年的平均价格水平较今年将有5%-10%的涨幅,这将增大饲料行业的成本压力,降低其利润率水平,销售利润率将有可能下降。 我们认为我国的饲料工业已经进入发展的稳定期,企业的未来将主要依靠产业链延伸,以及依靠资本运作的并购整合来实现增长。我们看好具备产业链一体化优势、同时未来存在并购整合可能的区域性饲料龙头-正邦科技。 图15:饲料加工业收入增长率(%) 资料来源:中经网 图16:饲料加工业销售利润率(%) (三)水产养殖业 2010年的水产养殖业,尤其是高端水产养殖行业面临着较好的发展形势。高档水产品的消费与宏观经济的关联度较高。明年宏观经济进一步转好的趋势明确,国家加大促销费政策力度,人民收入水平有望获得较大提高,这些都有利于为高端水产品的消费创造好的外部环境。同时南方鲍鱼受到天气影响减产、大连当地浮筏扇贝因为受到疫病影响出现减产,减产因素激发了高档水产品价格的上涨。 鲍鱼、海参,在今年下半年以来价格一直处于上升状态。截至12月3日,山东威海水产品批发市场的海参价格达到186元/公斤,较最低时期已经上涨了86%;鲍鱼价格达到220元/公斤,与去年同期150元/公斤的价格相比上涨了47%。 基于经济复苏、通胀预期和消费升级等趋势性因素,我们预计高档水产品明年仍将延续上涨态势,的全年均价超过今年,这将对高档水产品的养殖公司带来利好,农业板块中,獐子岛、好当家、东方海洋等高档水产品养殖公司值得关注。 图17:威海水产批发市场海参价格走势(元/公斤) 资料来源:中国食品产业网 (四)浓缩苹果汁行业 浓缩苹果汁行业的09/10榨季已经基本结束。据我们调研了解到的消息,本榨季我国浓缩苹果汁行业总的产量大概在65-70万吨。由于上年度库存已经基本消化完毕,2010年1-9月份我国可供出口的浓缩苹果汁数量也已基本确定在65-70万吨。 2009年浓缩苹果汁的出口价格呈现出“V”型走势。到12月份已经达到年初时候的价格高度,即850美元/吨左右。我国今年恰逢苹果小年,所收购的苹果原料价格位于700-750元/吨格。现在850美元/吨的浓缩苹果汁出口价格只能保证我国厂商微利,因此现在大多数厂商还在观望,签单尚不踊跃。 2010年,浓缩苹果汁行业的发展存在诸多机遇:(1)苹果原料的收购存在大小年交替现象,明年有可能出现苹果种植的大年(即苹果丰收年),原料价格有望下降;(2)橙汁与苹果汁之间具有替代关系,橙汁价格已经比苹果汁价格贵1000美元/吨,这将有利于激发苹果汁对橙汁的消费需求; 2010年随着全球经济的恢复和出口的复苏,我国浓缩苹果汁价格看涨。浓缩苹果汁行业公司今年业绩普遍较差,明年行业的好转,有望带来相关上市公司的经营拐点。我们推荐投资者关注有望迎来经营拐点和存在并购预期的国投中鲁。 图18:中国浓缩苹果汁出口量和平均单价 资料来源:中国银河证券研究所 五、2010年农业投资策略与重点公司 (一)我们看好农业行业未来的投资机会 主要原因:一、明年在温和通胀的环境下,农产品价格将延续涨势,尤其是粮食、猪肉、棉花、高档水产品等,农产品价格的上涨,有利于激发投资者对农业股的投资热情;二、在加快城镇化建设步伐,加速推进城乡一体化政策的实施下,国家有望在明年继续加大对农业的支持力度,包括继续提高粮食最低收购价、提高针对农业的“四项补贴”,以及市场普遍预期的“一号文件”、“中央农村工作会议”、“两会”等重要事件中农业仍是焦点。三、随着宏观经济的恢复,农业上市公司业绩也将有显著提升,我们预期明年农业板块整体业绩增长水平大概在20-30%。 (二)估值分析与投资建议 农业板块向来估值高企,市盈率在诸多行业中居于高位。根据wind资讯的数据,按2009年农业板块动态市盈率44.67倍,2010年农业板块动态市盈率32.28倍,均处于较高的水平。 图19:农业板块2009年动态市盈率水平44.67倍,居于高位 图20:农业板块2009年动态市盈率水平32.28倍,居于高位 资料来源:wind 但是历史经验表明,对农业行业的投资,向来是趋势比估值更重要。趋势的构成因素包括政策方向、农产品价格波动、上市公司经营拐点或资本运作预期等等。我们认为,明年在通胀预期、政策扶持、上市公司经营等趋势性因素都向好的情况下,农业股仍然面临着较好的投资机会。 (三)投资思路及重点关注的上市公司 我们认为明年的农业股投资需把握以下几条线索:(1)受益于惠农政策的上市公司,如北大荒;(2)受惠于农产品价格上涨的公司,我们认为明年猪价的上涨,将激发农户的生猪养殖热情,扩大饲养规模,从而对饲料上市公司带来利好,看好正邦科技;(3)经营现拐点,业绩将出现爆发式增长的公司,如登海种业、獐子岛等;(4)业绩稳健增长、估值具备较大安全边际的白马型公司,如绿大地等。 (四)重点推荐上市公司 (一)北大荒(600598):长期受益于城镇化带来的劳动效率提升和土地资源价值重估(投资评级“推荐”) 关键财务指标预测 2008A 2009E 2010E 2011E 营业收入(百万元) 5610.03 6268.51 7004.29 7826.43 EBITDA(百万元) 982.93 880.50 1001.0 1128.0 净利润(百万元) 551.73 473.50 564.99 651.16 摊薄EPS(元) 0.34 0.30 0.35 0.41 PE(X) 44.85 50.83 43.57 37.20 EV/EBITDA(X) 36 37 35 28 PB(X) 5 4 4 3 ROIC 8.5% 8.3% 8.9% 9.1% 总资产周转率 0.53 0.54 0.56 0.57 资料来源:中国银河证券研究所 驱动因素、关键假设和主要预测: 城镇化进程推动农业行业规模化经营逐步替代粗放式的经营。公司下属农场经营受益于农业规模化、机械化所带来的生产效率提高,亩均粮食产量和质量都将有所提升;随着国家粮食最低收购价、四项补贴等支农惠农政策的实施,农民收入逐年增长。农民收入的增长,为公司土地承包费的稳步增长奠定了基础,促使公司业绩稳步提升。公司拥有86.4万公顷土地(1296万亩),是农业上市公司中土地资源最丰富的公司。我们预计公司土地承包费未来3年每年的增长率在5-8%,是公司业绩的“定海神针”;公司非农业业务随着宏观经济的复苏和原油价格的上涨,逐步好转,我们预计明年将逐步减亏,2011年有望扭亏为盈。 我们与市场不同的观点: 市场认为北大荒业绩增长缓慢,估值偏高,股票投资价值不大,我们认为公司兼具短期与长期双重投资优势。从短期来说,公司相对涨幅不大,同时在未来的1-3个月内,是国家农业政策的颁布的频繁期,公司股价是政策敏感型,在短期受政策颁布预期,会有较好表现。长期来看,公司受益于城镇化和土地资源价值重估,受益于粮价的稳步上涨和农民收入提高,公司业绩的长期稳定增长以及隐性的土地资源价值为公司股价提供了较高的安全边际,长期仍值得看好。 公司估值与投资建议: 我们预计公司2009年-2011年每股收益分别为0.30元、0.35元和0.41元。四季度和一季度是国家农业政策颁布的密集期,基于公司股价波动属于农业政策敏感型和公司今年以来涨幅相对落后、存在补涨可能,给予“推荐”评级。公司长期受益于城镇化所带来的农业效率提高和土地资源价值提升,我们看好公司长期的发展前景。 股票价格表现的催化剂: (1)集团公司土地资产的注入;(2)国家支农惠农政策,如新一年的“一号文件”、“两会”等。 主要风险因素: (1)公司农产所在地区的突发农业自然灾害;(2)非农业务恢复低于预期,继续拖累公司业绩。 (二)登海种业(002041):超试、先玉双良种驱动公司经营步入发展快车道(投资评级“推荐”) 关键财务指标预测 2008A 2009E 2010E 2011E 营业收入(百万元) 416.93 542.01 813.02 1138.23 EBITDA(百万元) 78.83 244.91 363.44 535.01 净利润(百万元) 2.60 94.36 166.26 257.01 摊薄EPS(元) 0.02 0.54 0.95 1.46 PE(X) 1744.50 64.61 36.73 23.90 EV/EBITDA(X) 64.64 21.39 13.51 9.07 PB(X) 8.16 7.15 5.86 4.59 ROIC 54.01% 59.45% 55.31% 118.54% 总资产周转率 0.37 0.42 0.44 0.48 资料来源:中国银河证券研究所 驱动因素、关键假设和主要预测: 公司超级玉米2010年放量销售,我们预计2010年公司超试玉米实现推广面积600万亩,按每亩1.5公斤的用种量,可以实现销售900万公斤,明年超试玉米的销售可以为公司带来1.8亿的销售收入,50%的毛利率假设下,可以带来9000万左右的毛利润。先玉335将延续良好发展势头。我们预计2009年,登海先锋销售量1.5万吨,为公司贡献权益净利润8800万元,对应EPS0.50元。2010年,登海先锋销售量2.0万吨,为公司贡献权益净利润1.2亿元,对应EPS0.68元。 公司估值与投资建议: 我们预计公司2009年-2011年的销售收入分别为5.42亿、8.13亿、11.38亿,归属于母公司的净利润分别为9436万、16628万、25701万元,对应的每股收益为0.54元、0.95元、1.46元。公司作为种子行业的龙头公司,研发实力雄厚,公司经营持续好转,明后年业绩有望快速增长且在四季度和一季度国家支农惠农政策频出的良好背景下,公司有望受到资本市场较多青睐,给予“推荐”评级。 我们与市场不同的观点: 市场普遍认为公司估值较高,安全边际较低。我们认为公司拥有超级玉米和先玉335两大玉米良种,在种业上市公司中实力最强,公司仿照先玉335的销售模式,超级玉米未来的销售业绩很有可能超预期。同时我国种子行业供大于求的局势已经扭转,行业经营环境向好,国家良种补贴政策,更加有利于拥有良种的公司的销售。在政策、行业、公司经营都趋于向好的环境下,登海种业的投资价值非常大。 股票价格表现的催化剂: 国家支农惠农政策的颁布、公司超试系列新的品种通过国审。 主要风险因素: 公司超级玉米、先玉种子销量低于预期 (三)绿大地(002200):成长动力充足 发展前景美好(投资评级“推荐”) 关键财务指标预测 2008A 2009E 2010E 2011E 营业收入(百万元) 341.95 524.37 693.75 896.78 EBITDA(百万元) 100.64 145.36 185.43 230.50 净利润(百万元) 86.77 121.00 163.00 203.00 摊薄EPS(元) 1.03 0.80 1.08 1.35 PE(X) 27.85 35.86 26.56 21.25 EV/EBITDA(X) 21.28 12.44 10.96 10.66 PB(X) 5.15 4.33 3.93 3.35 ROIC 19.20% 14.83% 12.45% 13.16% 总资产周转率 0.40 0.42 0.39 0.45 资料来源:中国银河证券研究所 驱动因素、关键假设和主要预测: (1)我们认为我国绿化苗木业未来10年将保持快速发展,主要是经济增长、城镇化、现有城市绿化覆盖率提高、交通路网建设、房地产业发展、居民收入提高以及旅游业的快速发展等多种因素的驱动。云南市场在以上因素以及政府推动苗木自给等因素推动下,将会获得更快速度的发展,从而给公司未来三到五年的发展提供了广阔的空间。(2)未来5年内,自主繁育苗木占比将稳步提升到30%,从而带动公司苗木销售综合毛利率大概可以提升5个百分点,达到42.2%。公司绿化苗木种植和销售业务未来3年收入CAGR达到30%以上。(3)我们预计公司绿化工程业务未来3年收入CAGR达30%,毛利率水平为31.5%。 我们与市场不同的观点: 投资者虽然认可绿化苗木行业的发展前景,然而大部分人都对行业竞争极其激烈感到担心,我们认为:公司科研实力较强,且产品丰富多彩,定位高端市场,竞争对手并不很多,低端市场竞争激烈恰恰提高了公司的议价能力和外购苗木的来源,以上几个方面,都让我们感到公司理应成为行业的领头羊,公司未来成长动力充足,发展前景广阔。 公司估值与投资建议: 公司作为我国资本市场唯一的一家绿化苗木种植企业,所处行业前景广阔,公司优势突出,未来成长动力充足。预计未来3-5年,公司业绩年复合增长率将保持30%的增速。我们预计公司2009年-2011年的每股收益为0.80元、1.08元、1.35元。公司发展前景美好,且现在估值较低,我们给予公司“推荐”投资评级。 股票价格表现的催化剂 (1)惠农政策颁布;(2)公司定向增发获证监会通过。 主要风险因素: (1)自然风险:公司生产基地发生旱、涝、冰雹、霜冻、森林火灾、病虫害、地震等自然灾害;(2)税收优惠政策变化。 (四)獐子岛(002069):经营现拐点,扇贝是亮点(投资评级“推荐”) 关键财务指标预测 2008A 2009E 2010E 2011E 营业收入(百万元) 1006.99 1453.55 2054.75 2534.25 EBITDA(百万元) 244.79 240.00 280.00 323.00 净利润(百万元) 125.22 170.97 262.18 306.71 摊薄EPS(元) 0.55 0.76 1.16 1.36 PE(X) 68.27 49.41 32.37 27.61 EV/EBITDA(X) 45 49 40 33 PB(X) 5.4 5.2 4.7 4.1 ROIC 10.71% 10.85% 12.48% 13.14% 总资产周转率 0.54 0.56 0.65 0.71 资料来源:中国银河证券研究所 驱动因素、关键假设和主要预测: 公司产能从2009年开始得到极大释放、确权海域大面积增长;单产水平出现较大提升;可采捕面积增长。随着宏观经济的复苏和消费需求的增长,公司的扇贝销售形势出现了显著好转,公司底播扇贝价格中枢出现上移。我们预计公司虾夷扇贝今年总的产销量可达2.2万吨左右,产量提升50%,而销售均价可提升5%。2010年,公司虾夷扇贝“量增价升”所面临的有利形势仍有望得到延续,预计明年可采捕面积达35万亩,实际采捕预计达到30万亩,产销量2.5万吨,销售均价有10%左右的提升,从而继续助推明年业绩快速增长。随着宏观经济复苏趋势确立,公司海参和鲍鱼价格也面临着消费需求的恢复和价格的上升。 我们与市场不同的观点: 市场普遍认为,獐子岛业绩波动性大,估值安全性不够。我们认为公司经过前两年业绩的低谷期,现在已经走出经营低谷,迎来业绩增长拐点。公司所拥有的海域资源优势、养殖产品的质量优势、规模优势、品牌优势等,都为公司股价提供了很高的安全边际。在温和通胀的宏观环境下,公司是进可攻退可守的好品种。 公司估值与投资建议: 我们预计公司2009年-2011年销售收入将分别达到14.53亿、20.54亿、25.34亿,2009年-2011年净利润1.7亿、2.6亿、3.1亿,我们预计公司2009-2011年的每股收益为0.76,1.16,1.36元。公司经营好转明确,“推荐”评级。 股票价格表现的催化剂: 惠农政策颁布;产品价格表现超预期;股权激励行权。 主要风险因素: 产品价格(虾夷扇贝、鲍鱼、海参)表现低于预期;赤潮、海域污染等自然风险。 (五)正邦科技(002157):受益行业景气回升(投资评级“谨慎推荐”) 关键财务指标预测 2008A 2009E 2010E 2011E 营业收入(百万元) 2,696.3 3,962.9 5,105.9 6,341.8 EBITDA(百万元) 95.9 143.4 172.1 223.7 净利润(百万元) 33.16 58.50 70.20 91.26 摊薄EPS(元) 0.15 0.26 0.37 0.48 PE(X) 80.20 46.27 33.42 25.06 EV/EBITDA(X) 25.19 16.85 14.04 10.80 PB(X) 6.36 3.81 3.14 2.40 ROIC 8.96% 9.51% 10.11% 12.71% 总资产周转率 3.13 2.87 2.45 2.34 资料来源:中国银河证券研究所 驱动因素、关键假设和主要预测: (1)饲料业务受益生猪价格回升。饲料是公司的主营业务,占公司营业收入的94.16%,营业利润的90.01%。公司饲料产品在江西市场占有率达50%以上,公司居于我国饲料加工企业前十强,随着生猪价格回升,农户养殖热情提高带动饲料销售进入景气周期。(2)公司富有特色的“技术+营销”模式。公司将大量的技术人员配备到销售终端,通过对养殖户的技术支持和服务加强公司产品的销售和影响。这种模式,稳定了客户资源,降低了产品销售费用,起到良好效果。(3)依托饲料传统业务,在生猪产业链延伸布局。公司的猪饲料和生猪养殖业务形成良性循环。其中,生猪养殖业务完全由公司自身提供饲料,降低了生猪养殖的成本;另外,公司通过收购江西省生猪育种中心,开展种猪销售业务,公司独有的优良双肌大白臀种猪结合公司的猪饲料给中小专业养殖户提供整套解决方案,通过种猪销售带动饲料销售,通过饲料销售促进种猪销售,形成良性互动。 我们与市场不同的观点: 市场对正邦科技关注较少,普遍对公司的成长性和稳健性存有疑虑。我们认为公司具备业内领先的管理优势、区位优势、技术优势、产业链优势。公司依托“深耕区域市场+产业链延伸”两类重要策略,保持了业绩的稳定、快速增长。 公司估值和投资建议: 我们预计公司2009年-2011年的EPS分别为:0.26元、0.37元、0.48元。公司经营独具特色,且受益于行业的景气度回升,我们给予公司谨慎推荐的投资评级。 股票价格表现的催化剂: (1)猪价延续上涨态势;(2)定向增发成功募集所需资金;(3)国家颁布相关支农惠农政策。 主要风险因素: (1)生猪疫情疫病的风险;(2)公司定向增发募集资金使用效率低于预期的风险。 插 图 目 录 3图1:农业股投资逻辑 图2:全国粮油批发价格指数:粮食指数 3 图3:草甘膦(95)价格走势(元/吨) 3 图4:尿素价格走势(元/吨) 3 图5:能繁母猪存栏占比是判断猪价走势的重要指标(单位:万头) 3 图6:生猪养殖的成本构成 3 图7:玉米价格走势图(元/吨) 3 图8:豆粕价格走势图(元/吨) 3 图9:猪价走势(元/公斤) 3 图10:棉花价格走势(元/吨) 3 图11:南宁白糖现货价格走势(元/吨) 3 图12:柳州白糖现货价格走势(元/吨) 3 图13:玉米种子行业供给需求情况(单位:亿公斤) 3 图14:水稻种子行业供给需求情况(单位:亿公斤) 3 图15:饲料加工业收入增长率(%) 3 图16:饲料加工业销售利润率(%) 3 图17:威海水产批发市场海参价格走势(元/公斤) 3 图18:中国浓缩苹果汁出口量和平均单价 3 图19:农业板块2009年动态市盈率水平44.67倍,居于高位 3 图20:农业板块2009年动态市盈率水平32.28倍,居于高位 3 表 格 目 录 3表1:2009年农业政策概览 评级标准 银河证券行业评级体系:推荐、谨慎推荐、中性、回避 推荐:是指未来6-12个月,行业指数(或分析师团队所覆盖公司组成的行业指数)超越交易所指数(或市场中主要的指数)平均回报20%及以上。该评级由分析师给出。 谨慎推荐:行业指数(或分析师团队所覆盖公司组成的行业指数)超越交易所指数(或市场中主要的指数)平均回报。该评级由分析师给出。 中性:行业指数(或分析师团队所覆盖公司组成的行业指数)与交易所指数(或市场中主要的指数)平均回报相当。该评级由分析师给出。 回避:行业指数(或分析师团队所覆盖公司组成的行业指数)低于交易所指数(或市场中主要的指数)平均回报10%及以上。该评级由分析师给出。 银河证券公司评级体系:推荐、谨慎推荐、中性、回避 推荐:是指未来6-12个月,公司股价超越分析师(或分析师团队)所覆盖股票平均回报20%及以上。该评级由分析师给出。 谨慎推荐:是指未来6-12个月,公司股价超越分析师(或分析师团队)所覆盖股票平均回报10%-20%。该评级由分析师给出。 中性:是指未来6-12个月,公司股价与分析师(或分析师团队)所覆盖股票平均回报相当。该评级由分析师给出。 回避:是指未来6-12个月,公司股价低于分析师(或分析师团队)所覆盖股票平均回报10%及以上。该评级由分析师给出。 免责声明 本报告由中国银河证券股份有限公司(以下简称银河证券)向其机构或个人客户(以下简称客户)提供,无意针对或打算违反任何地区、国家、城市或其它法律管辖区域内的法律法规。除非另有说明,所有本报告的版权属于银河证券。未经银河证券事先书面授权许可,任何机构或个人不得更改或以任何方式发送、传播或复印本报告。 本报告所载的全部内容只提供给客户做参考之用,并不构成对客户的投资建议,并非作为买卖、认购证券或其它金融工具的邀请或保证。银河证券认为本报告所载内容及观点客观公正,但不担保其内容的准确性或完整性。客户不应单纯依靠本报告而取代个人的独立判断。本报告所载内容反映的是银河证券在最初发表本报告日期当日的判断,银河证券可发出其它与本报告所载内容不一致或有不同结论的报告,但银河证券没有义务和责任去及时更新本报告涉及的内容并通知客户。银河证券不对因客户使用本报告而导致的损失负任何责任。 银河证券不需要采取任何行动以确保本报告涉及的内容适合于客户。银河证券建议客户如有任何疑问应当咨询独立财务顾问并独自进行投资判断。本报告并不构成投资、法律、会计或税务建议或担保任何内容适合客户,本报告不构成给予客户个人咨询建议。 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