国债期货套期保值篇

国 债 期 货 基 套 期 保 值 篇 声明 无利益冲突声明中华医学会杂志社职业健康检查不够规范教育部留学服务中心亲友住房声明 ：本 报告 软件系统测试报告下载sgs报告如何下载关于路面塌陷情况报告535n,sgs报告怎么下载竣工报告下载 版权归上海东证期货有限公司（以下称本公司）所有。未获得本公司书面授权，任何人不得对本报告进行任何形式的发布、复制。本报告的信 息均来源于公开资料，本公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证，也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更。本公司已力求报告内容的客观、 公正，但文中的观点、结论和建议仅供参考，报告中的信息或意见并不构成交易建议，投资者据此做出的任何投资决策与本公司及作者无关。 有关分析师承诺，见本报告最后部分。并请阅读报告最后一页的免责声明。 . 。 DZ20120320RMF01 目录 中国的国债有必要开展套期保值吗？ 国债期货套期保值保的是什么价值？ 国债期货套期保值比率的计算方法 基于修正久期的套期保值比率的计算方法 计算案例 基于最小二乘修正的基于修正久期的套期 保值比率的计算方法 计算案例 套期保值的风险 国债期货套期保值篇 相关文章： 《国债期货基础知识篇》 《国债期货套利策略篇》 《国债期货投机策略篇》 章国煜 国债期货分析师 执业资格编号: F0269569 021-63325888*3904 guoyu.zhang@orientfutures.com 报告日期 2012年 3月 20日 国债期货套期保值篇 2 期市有风险，入市需谨慎！ 国债期货套保篇 国债期货作为期货的一种，套期保值功能是其应有之义。然而由于国债在套保期间的现金流 支出和应计利息使得理解国债期货套期保值有一定的困难。本文试图通过通俗的语言来讲述国债 期货套期保值一些值得关注的地方以及两种最流行的国债期货套期保值比率的计算方法。 中国的国债有必要开展套期保值吗？ 虽然中国还没有实现利率的市场化，存贷款基准利率的控制权仍然在中央银行手中，但是中 央银行的控制权并不能随心所欲的使用，其很大程度上还是取决于市场环境，甚至说不得不屈服 于市场环境，尤其是不得不根据通货膨胀的因素及时调整存贷款的基准利率，因此中国的国债到 期收益率是存在风险的。这一点从《国债期货投机策略篇》中已经可以非常清楚的知道了，事实 上中国的国债到期收益率在一定时间段内是存在着较强的趋势性的（图 1）。因此中国的国债市场 虽然处于利率尚未完全市场化的环境中，但利率的变动幅度和频率还是非常大的，所以国债确实 有保值的需求。 图 1：国债到期收益率的变化 数据来源：wind 东证期货研究所 国债期货套期保值保的是什么价值？ 对于商品期货而言，由于未来的商品和现在的商品品质并没有发生改变，因此对于商品而言， 所谓的套期保值保的就是商品的价格，这没有任何的疑义。然而国债由于期间会发生现金流的支 出和应计利息的发生，因此会产生一个问题：国债期货套期保值到底保的是什么呢？我们通过坼 分国债的投资价值结构（或者说国债投资的风险结构）来阐述这个问题。 在《国债期货基础知识篇》里我们已经知道，国债在 t 时刻的价值为： 2.0000 2.5000 3.0000 3.5000 4.0000 4.5000 5.0000 2 0 0 7 -0 3 -0 1 2 0 0 7 -0 5 -2 9 2 0 0 7 -0 8 -2 1 2 0 0 7 -1 1 -1 9 2 0 0 8 -0 2 -1 8 2 0 0 8 -0 5 -1 4 2 0 0 8 -0 8 -0 7 2 0 0 8 -1 1 -0 4 2 0 0 9 -0 2 -0 4 2 0 0 9 -0 4 -3 0 2 0 0 9 -0 7 -2 4 2 0 0 9 -1 0 -2 1 2 0 1 0 -0 1 -1 4 2 0 1 0 -0 4 -1 4 2 0 1 0 -0 7 -0 8 2 0 1 0 -0 9 -2 9 2 0 1 0 -1 2 -2 8 2 0 1 0 -1 0 -1 4 2 0 1 0 -1 0 -2 1 2 0 1 1 -0 1 -2 0 2 0 1 1 -0 4 -1 9 2 0 1 1 -0 7 -1 3 2 0 1 1 -1 0 -1 0 2 0 1 1 -1 2 -3 1 5.0 年 10.0 年 国债期货套期保值篇 3 期市有风险，入市需谨慎！ tV i quan i jing t i i C P C P AI      第一个部分是之前支付的利息及其再投资到现在的收益，这部分的价值主要取决于每次支付 利息的额度以及在支付利息之后到现在这段时间内的再投资收益。一般而言每次支付的利息的额 度是确定的，而再投资收益则主要取决于当时市场上的利率环境，因此这部分价值是没有 办法 鲁班奖评选办法下载鲁班奖评选办法下载鲁班奖评选办法下载企业年金办法下载企业年金办法下载 确 定的。对于没有办法确定的价值不是套期保值要保的价值。 第二个部分是如果现在卖掉国债可以获得的价格（全价），这个全价又可以坼分为净价+应计 利息，应计利息部分只要时间确定就是确定的，因此这部分价值的变化就是净价的变化，这个净 价的变化主要取决于未来的利率市场环境和现在的利率市场环境的变化，这部分净价的价值才是 国债期货套期保值要保的价值。事实上正是通过国债和国债期货的组合固定未来组合的净价，从 而提前锁定未来的到期收益率，完成了套期保值的使命。 套期保值比率的计算方法 套期保值的关键在于套期保值比率的计算。 套期保值比率通俗的讲就是目前所拥有的现券需要的国债期货合约的数量。 目前比较流行的国债期货的套期保值比率的计算方法有两种：基于修正久期的套期保值比率 的计算方法和基于最小二乘修正的基于修正久期的套期保值比率的计算方法。 基于修正久期的套期保值比率的计算 假设在期货到期日在现在的收益率曲线下的现券的修正久期为 * SD ，以现在的到期收益率曲 线计算的未来的现货的市值（全价的市值）为 ,S T P ，到期收益率变动为 y ，则未来现券市值的 变化为 * ,S S TD P y  。 假设国债期货合约在期货到期日在现在的收益率曲线下的现券的修正久期为 * FD ，以现在的 到期收益率曲线计算的期货的市值为 ,F T P ，到期收益率变动为 y ，则未来期货市值的变化为 * ,F F TD P y  。 因此为了使得未来市值的组合的价值不变，必须使得现券市值的变化等于期货市值的变化， 因此有等式如下： * * , ,S S T F F TD P y hD P y     ，解方程可以得到套期保值比率为 * , * , S S T F F T D P h D P  国债期货套期保值篇 4 期市有风险，入市需谨慎！ 基于修正久期的套期保值比率的计算方法的案例 假如某个国债组合的修正久期为 9.2，5 年期国债期货的修正久期为 4.6，国债组合现在的市 值（全价市值为 10 亿元人民币），国债期货的市值为 100 万元人民币，则根据上面的公式可以计 算得到 1,000,000,000 9.2 2,000 1,000,000 4.6 h     。因此为了给这个国债组合做套期保值，必须要使用 2000 手国债期货合约。 基于修正久期的套期保值比率计算方法的缺陷： 基于修正久期的套期保值比率的计算方法有一个前提条件就是期货和现货组合的到期收益率 的变化幅度都是一样的，但事实上由于收益率曲线并不是平坦的，同时收益率曲线的变动也不是 平行移动的，因此实际上的到期收益率的变化幅度现货和期货是不一样的。因此衍生出了下面的 套期保值比率的计算方法：基于最小二乘修正的修正久期的套期保值比率的计算方法。 基于最小二乘修正的修正久期的套期保值比率的计算方法 假设对于修正久期为 * SD 的债券组合和修正久期为 * FD 的期货之间具有如下最小二乘关系： * *, ,S FS D F D YTM a bYTM  ，则 S Fy b y   ，因此套期保值比率的计算公式就修改为如下的公式了： * , * , S S T F F T D P h b D P  基于最小二乘关系修正的套期保值比率的计算案例 仍然沿用上面的案例，假设 9.2 4.6 0.01 1.2YTM YTM  ，则根据上面的公式可以计算得到 1.2 2,000 2,400h    。因此给这个国债组合做套期保值需要 2,400 手国债期货合约。 基于最小二乘关系修正的套期保值比率计算方法的缺陷： 如同股票组合的  经常在变动一样，事实上上面的b也在变化，因此基于最小二乘关系修正 之后的国债期货套期保值仍然没有办法做到完全套期保值。基于此，国债期货的套期保值需要固 定一个周期调整套期保值的期货端的头寸，来实现较好的套保目的。 套期保值的风险 基差风险 事实上套期保值是将现货价格的变动风险转变成了基差变动的风险了，而基差往往是不确定 国债期货套期保值篇 5 期市有风险，入市需谨慎！ 的，这种不确定性有可能使得套期保值的效果存在不确定性，这是套保最基本的风险。 市场风险 当市场朝着现货组合市值有利的方向的时候，由于做了套期保值而在期货市场上有所亏损， 这个时候不是用期货市场上的盈利去弥补现货市场上的亏损而是用现货市场上的盈利去弥补期货 市场的亏损了，这对于管理层来说可能是无法接受的，但套期保值的本质在于确保组合价值的稳 定，因此这是套保必须承担的风险。 展期风险 对于套期保值周期较长的套保操作而言，有时候不得不进行展期操作（移仓），由于相近合约 间存在着一定的价差，因此在展期的时候存在着价格的不确定性，面临着一定的展期风险。 国债期货套期保值篇 6 期市有风险，入市需谨慎！ 上海东证期货有限公司 上海东证期货有限公司（简称东证期货）是东方证券股份有限公司全资子公司，注册资本达 5亿元，系国内四家期货交易所的结算会员。 东证期货专注于金融期货和商品期货的研究与服务，提供权威、及时的研发产品服务和投资 策略；专注于信息技术的创新，创建安全、快捷的交易通道，开发多样化、个性化的交易系 统；专注于构筑全面的风险管理和客户服务平台。 东证期货管理团队管理经验丰富，业绩出众，在业内享有盛誉。人才管理及激励机制完善， 公司拥有硕士学历以上人员占比30%，具有海外证券和期货经历的高端人才占比10%。 2010年，东证期货发展迅猛，成绩斐然，成为业内进步最快、最受瞩目的期货公司之一。2011 年初，东证期货荣获2010年度中国金融期货交易所年度会员金奖，同时获投资者教育奖、客 户管理奖、技术管理奖和功能发挥奖等四项单项大奖；荣获上海期货交易所优胜会员第七名， 铜、橡胶和燃料油三项企业服务奖；荣获大连商品交易所优秀会员第九名；东证期货研究所 荣获大连商品交易所、和讯网第二届全国“十大期货研发团队”农产品团队全国第二名、化 工团队全国第五名；荣获郑州商品交易所行业进步奖等。 东证期货全年无风险事故，充分体现了公司稳健经营，稳步发展的经营宗旨。 国债期货套期保值篇 7 期市有风险，入市需谨慎！ 分析师承诺 章国煜 高级分析师 本人具有中国期货业协会授予的期货执业资格或相当的专业胜任能力，以勤勉的职业态度，独立、客 观地出具本报告。本报告清晰准确地反映了本人的研究观点。本人不曾因、不因、也将不会因本报告 中的具体推荐意见或观点而直接或间接接收到任何形式的报酬。 免责声明 本报告由上海东证期货有限公司（以下简称“本公司”）制作及发布。 本研究报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。 本研究报告是基于本公司认为可靠的且目前已公开的信息撰写，本公司力求但不保证该信息的准确性 和完整性，客户也不应该认为该信息是准确和完整的。同时，本公司不保证文中观点或陈述不会发生 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