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借壳上市专题研究报告.pdf

借壳上市专题研究报告

maxiao3715
2013-07-12 0人阅读 举报 0 0 暂无简介

简介:本文档为《借壳上市专题研究报告pdf》,可适用于经济金融领域

买壳上市专题研究报告年月日中国东方资产管理(国际)或其关联机构可能会持有报告中所涉及的公司所发行的证券并进行交易亦可能为这些公司提供或争取提供承销等服务。本报告中所有观点仅供参考并请务必阅读正文之后的免责声明。TableTitle东方通讯TableSecondTitle买壳上市专题研究报告TableSummary冯乐耕投资研究部分析师电话:EMail:fenglegengcoamcicom阮楚尧投资研究部分析师电话:EMail:jasonyuencoamcicom冯乐耕投资研究部分析师电话:EMail:fenglegengcoamcicom冯乐耕投资研究部分析师电话:EMail:fenglegengcoamcicom冯乐耕投资研究部分析师电话:EMail:fenglegengcoamcicom冯乐耕投资研究部分析师电话:EMail:fenglegengcoamcicom香港借壳上市的三种方法以资产认购新股境内企业在香港买壳上市的主要法律障碍光汇石油买壳上市案例风险提示:资产不能注入风险原大股东退出的对价变动风险买壳上市专题报告第页附录:香港借壳上市的三种方法通常在香港证券市场借壳上市的做法有三种:以资产认购新股以下根据香港证监会和联交所的相关规则简要分析这三种方式及其在香港的审批要求。以下讨论假设未来通过一家境外的全资附属公司“A公司”进行收购所用数据仅做举例用。向原股东收购旧股A公司向一家联交所主板上市公司“目标公司”的大股东收购目标公司以上的股份同时根据香港证监会的收购合并守则因获得以上股份而向目标公司其他股东作要约收购。收购完成后A公司成为目标公司的新控股股东目标公司的股权结构如下图所示:A公司获得其控制权后的个月内不能出售现有资产另外若向获得控制权的A公司(或其关联人士)收购资产达到非常重大收购则构成“反向收购”将被当作新上市处理。采用该方案可使A公司直接获得目标公司的控股权无需后续安排。但缺点在于:A公司在香港要有收购股权的现金一部分收购目前大股东的股份另一部分用于要约收购目标公司在控制权转移后的两年内出售资产或向A公司(或其关连人士)收购资产都受到限制。中国国际海运集装箱(集团)股份有限公司“中集”于年月至月通过这种方式成功收购了安瑞科能源装备控股有限公司(股份代码HK)的股份。招商证券(香港)在该交易中担任中集的财务顾问代表中集向安瑞科的股东做全面要约收购。买壳上市专题报告第页现金认购新股A公司以现金认购目标公司向其发行的大量新股及或可换股债券(CB)。认购完成后A公司持有目标公司以上的股份成为新控股股东目标公司的股权结构如下图所示:虽然此时A公司收购的股份超过而触发强制要约的责任,但由于是以现金认购新股,根据收购合并守则,A公司可向香港证监会申请“清洗豁免”,以豁免向其他股东进行强制要约收购。根据上市规则,目标公司在其控制权发生转移后的个月内,目标公司不能出售现有资产,而且,若向A公司(或其关联人士)收购资产达到非常重大收购,则构成“反向收购”,将被当作新上市处理。相比于第一种方案,本方案使A公司直接获得目标公司控股权的同时,可以获得“清洗豁免”,免除其要约收购的责任。但A公司必须在原大股东的支持下,才能以较低的成本认购新股。而且,目标公司控股权转移后的个月内,其出售资产及或向A公司收购资产都受到限制。招商迪臣(亚洲)有限公司(现名:东方明珠创业有限公司)(股份代码:HK)于年月向东日发展有限公司发行大量新股、可换股债券和认股权。东日发展获得招商迪臣新股,并获得“清洗豁免”未作要约收购。资产认购新股目标公司以发行新股及或CB的方式向A公司收购新资产。收购完成后,A公司持有目标公司不超过的股份以及大量CB,目标公司的股权结构如下图所示:买壳上市专题报告第页采用这种方法A公司首先要准备合适的新资产。另外除非获得清洗豁免或准备向其他股东做要约收购否则A公司对目标公司的持股量不能等于或超过。而对于目标公司在香港仅需作为一项收购交易进行审批即可。该方案无需A公司在香港有大量现金。但缺点在于:对新资产要求较高如:最好为境外资产、规模较大、盈利能力较好能提供无保留意见的会计师报告等A公司不能通过一次交易控股目标公司需要后续安排而且若不能获得清洗豁免或向其他股东做要约收购A公司对目标公司的持股比例始终无法超过需要获得原大股东的积极配合。中国成套设备进出口(集团)总公司通过其附属公司于年月向华联国际(控股)有限公司(股份代码:HK)出售旗下资产并获得华联国际的新股和大量CB。招商证券(香港)在该交易中担任中成套的财务顾问。买壳上市专题报告第页境内企业在香港买壳上市的主要法律障碍境内企业在香港买壳上市总体可分为三个方面工作:(一)香港壳公司剥离原资产(和转移到境内)(二)境内资产的控制人获得香港上市壳公司的控制权(三)境内资产通过外资并购实现资产出境后再注入香港上市壳公司或者由香港上市壳公司或其子公司进行外资并购将境内资产直接注入香港上市壳公司。对境内企业在香港买壳上市主要法律障碍体现在境内企业资产出境(六部委《外国投资者并购境内企业的规定》即号令)和反向收购香港上市公司的限制(香港联交所《证券上市规则》)。关于境内企业资产出境的限制号令在第二章基本制度第十一条规定“境内公司、企业或自然人以其在境外合法设立或控制的公司名义并购与其有关联关系的境内的公司应报商务部审批。当事人不得以外商投资企业境内投资或其他方式规避前述要求。”号令在第四章第三节规定“特殊目的公司系指中国境内公司或自然人为实现以其实际拥有的境内公司权益在境外上市而直接或间接控制的境外公司。”境内公司在境外设立特殊目的公司应向商务部申请办理核准手续。(第四十二条)特殊目的公司境外上市交易应经证监会批准。(第四十条)据此可认为境内公司控制人为实现资产出境以其在境外设立的公司名义收购其境内的公司需要报商务部批准。经向某律师事务所资深律师资询属于号令第十一条情况的并购申请未有获得商务部批准的案例。若刻意规避将无法获得国内声誉良好的律师事务所出具的清洁法律意见书。联交所对于反收购行动的规定香港联交所对在香港买壳上市的行为的限制主要体现在《证券上市规则》第十四章关于“反收购行动”的规定上。该规定将上市发行人通过交易实现将收购资产上市的意图并规避新申请人规定的行为定义为反收购行动(())对拟进行此反收购行动的上市发行人当作新上市申请人处理()。“反收购行动”通常包括()在进行“非常重大的收购事项”的同时发生或导致上市公司控制权转移或()在上市公司控制权转移个月内向取得控制权人进行“非常重大的收购事项”。“非常重大的收购事项”是指按照《证券上市规则》计算的资产比率、代价比率、买壳上市专题报告第页盈利比率、收益比率或股本比例到达或超出。据此可以认为:若不构成“非常重大的收购事项”或者上市公司的控制权人和资产转让方不存在关联关系则可不视为“反收购行动”。联交所关于“现金资产公司”出售限制的规定《证券上市规则》第十四章“现金资产公司”中规定如上市发行人全部或大部分的资产为现金或短期证券则该上市发行人不会被视为适合上市而本交易所会将其停牌()。如申请复牌交易所会将其复牌申请视为新申请人提出的上市申请处理()。据此可以认为:新资产注入应当在资产剥离前完成。《证券上市规则》第十四章“出售限制”中规定上市发行人不得在控制权转手后的个月内出售其原有业务除非上市发行人被视作新上市申请人接受审核或者上市发行人向此等控制权的人士或一组人士或其联人所收购的资产连同上市发行人在控制权转手后所收购的任何其它资产能够符合上市资格中对财务指标、控制权和管理层的相关要求。据此可以认为:资产剥离应当在上市发行人资产转移前完成。据此可以推断的操作顺序应是:注入新资产剥离资产控制权转移反收购行动的主要规定“()反收购行动─上市发行人的某项资产收购或某连串资产收购而有关收购按本交易所的意见构成一项交易或安排(或一连串交易或安排的其中一部分)或者属于一项交易或安排(或一连串交易或安排的其中一部分)而该等交易或安排具有达致把拟收购的资产上市的意图同时亦构成规避《上市规则》第八章所载有关新申请人规定的一种方法。「反收购行动」通常指:(a)构成非常重大的收购事项的一项资产收购或一连串资产收购(按《上市规则》第及条合并计算)而当上市发行人进行有关收购之同时上市发行人(不包括其附属公司)的控制权(如《收购守则》所界定的)出现变动或有关收购将导致上市发行人(不包括其附属公司)的控制权有所改变或(b)属以下情况的资产收购:在上市发行人(不包括其附属公司)的控制权(如《收购守则》所界定的)转手后的个月内(有关控制权变动并未有被视为反收购)上市发行人根据一项协议、安排或谅解文件向一名(或一组)取得控制权的人士(或上述人士的联系人)收购资产而有关资产收购或一连串资产收购(以个别或买壳上市专题报告第页总体而言)构成非常重大的收购事项。为了界定有关收购是否构成非常重大的收购事项计算百分比率的分母须为下列两项中的较低者:……”“反收购行动之附加规定本交易所会将拟进行反收购行动的上市发行人当作新上市申请人处理。经扩大后的集团或将被收购的资产须符合《上市规则》第条的规定而经扩大后的集团须符合载于《上市规则》第八章的所有其它基本条件。上市发行人须遵守《上市规则》第至条所订明有关所有交易的规定。反收购行动必须在股东大会上获股东批准后方可进行。召开股东大会不能以股东书面批准代替。本交易所将要求任何在有关交易中有重大利益的股东及其联系人在股东大会表决有关议决事项时放弃表决权。此外如上市发行人的控制权出现变动(如《上市规则》第()条所述)而任何人士或一组人士(「旧控股股东」)因出售股份予以下人士:即取得控制权的人士或一组人士(「新控股股东」)、其任何联系人或独立第三者而不再是上市发行人的控股股东则旧控股股东及其联系人均不得在控制权转手时表决赞成任何批准由新控股股东或其联系人将资产注入上市发行人的决议。如有任何股东必须在有关议决的事项上放弃表决权则有关议决事项必须于股东大会上以投票方式进行表决。附注:如旧控股股东减持权益纯粹是由于上市发行人发行新股予新控股股东以致其原有权益被摊薄而非旧控股股东出售其股份所致则有关旧控股股东及其联系人不得表决赞成任何批准将资产注入上市发行人的决议的规定并不适用。如股东大会上的表决是以投票方式进行上市发行人必须按《上市规则》第()条规定的方式公布投票结果。拟进行反收购行动的上市发行人须遵守《上市规则》第九章所列载有关新上市申请的程序及规定。上市发行人须遵守的规定包括发出上市文件及缴付不予退还的首次上市费。有关反收购行动的上市文件须载有《上市规则》第及条中规定的数据。该上市文件须于上市发行人发出通告召开股东大会以通过该项交易的同时或之前送交其股东。上市发行人必须在反收购行动的公告中说明发出上市文件的预计日期。”现金资产公司的主要规定“现金资产公司不论何种原因(包括因为完成一项须予公布的交易或关连交易后出现的即时结果)如上市发行人(《上市规则》第二十一章所界定的「投资公司」除外)全部或大部分的资产为现金或短期证券则该上市发行人不会被视为适合上市而本交易所会将其停牌。「短期证券」指年期少于一年的证券如债券或多种长短期票据。主要或仅从事证券经纪业务的上市发行人将不受《上市规则》第条规管。买壳上市专题报告第页在停牌期间如上市发行人经营有一项适合上市的业务即可向本交易所申请复牌。本交易所会将其复牌申请视为新申请人提出的上市申请处理。上市发行人须(其中包括)发出载有附录一A部指定资料的上市文件并缴付不获退还的首次上市费。如该项停牌持续超过个月或在任何本交易所认为有需要的其它情况下本交易所均有权取消上市发行人的上市资格。因此在每种情况下有关方面均应尽早征询本交易所的意见。”出售限制的主要规定“出售限制上市发行人不得在控制权(如《收购守则》所界定的)转手后的个月内出售其原有业务除非上市发行人向此等控制权的人士或一组人士或其联人所收购的资产连同上市发行人在控制权转手后所收购的任何其它资产能够符合《上市规则》第条有关营业纪录的规定。上市发行人的出售事项如未能符合《上市规则》第条的规定将导致上市发行人被视作新上市申请人。”买壳上市专题报告第页光汇石油买壳上市案例近年能源和资源公司的买壳热一度使香江投资者获利甚丰但在金融危机后也一度使投资人受伤不浅。若说买壳后能迅速令公司业务改善、投资者获利丰厚的当数年底光汇石油对先来国际(HK)的收购其中最大的受益者当属深圳石油大亨薛光林。年初薛光林通过其持有的离岸控股公司收购先来国际大股东刘东海所持有的股权该收购给予先来国际的估值约为亿港元如今事隔不到两年光汇石油市值已达亿港元增长了倍而原股东保留的股份也从每股港元升到港元获利倍多。收购先来国际光汇石油集团有限公司是薛光林年在深圳成立的民营石油公司主要业务包括石油仓储与保税中转、成品油批发销售、海上免税供油并拥有国内多处港口货轮加油业务的特许经营权。其海上免税加油业务年从零起步但成长迅速当年为往来货轮加油约万吨当时预计年仅这一业务的销售额就可达到亿美元。海上免税加油采用的船用重油属于大宗商品需要大量的流动资金和信贷光汇石油勘探业务的高速发展也带来了同样的需求因此在短时间内完成上市成为光汇石油的迫切要求。考虑到商务部“十号文”对内资企业海外上市的限制和海上免税供油的行业特点其在未来两三年内直接上市不可能实现在香港买壳成为最佳的资本运作方案。对于光汇石油这样的公司在选壳时考虑了多方因素。首先公司对融资需求迫切因此买壳要干净利落、速战速决切忌与原股东出现大量纠纷和矛盾这就需要一次性购买大比例股权。根据有关法例买方因此将被迫启动全面收购要约程序需动用的资金量很大同时还需要选择大股东持股比例高的壳防止过多股份散落在市场或不明人士手中导致今后操作的困难。其次现行的上市规则规定如上市公司在买壳两年内出售、注入资产和业务量超过规定限制可能会被视为非常重大交易而当作新上市处理因此如果壳公司资产规模过小会使得资产注入缓慢影响上市公司迅速改善业绩如果规模过大又会衍生许多资产置换的问题。为寻找完全满足要求的壳公司光汇前后花费了一年多时间接触了不下家壳公司最终把目标锁定在业务量小但手上现金充裕的先来国际身上。刘东海通过LinwoodServices持有的先来国际是一家投资控股公司在年亚洲金融风暴前曾担任成衣品牌“梦特娇”的中国总代理后来因品牌商收回代理权业务开始沉寂。公司出售前主要从事成衣的设计产销和证券投资等业务。由于长期持有大量现金和有价证券而缺乏活跃的业务支撑其股价长期低于每股账面净资产值和现金值。截至年月日股东权益为亿港元其中现金和可套现财务资产达亿港元主营业务资产不超过万港元。大股东长期维持如此小规模的资产通常只有一个原因就是维持最简单的业务以便找到合适的买家高价售出。先来国际由于持续运营业务少无大量固定资产需要处理较好地防止了买壳过程中原股东要求取回资产而带来的资产置换的问题而维持较少的业务量可防买壳上市专题报告第页止被港交所认定为现金公司而除牌。光汇集团与刘东海的接触使得先来国际股价在年月突然大幅上扬从徘徊在港元左右上涨一倍达元股左右。年月日双方谈判进入白热化阶段。在双方开始谈判前刘东海的开价很高收购其手中的股权涉及的对价高达亿港元。随着谈判时间的拖延和股市的降温其大幅让价亿元。年月日先来国际公告其主要股东LinwoodServices与薛光林持有的EnergyEmpire及CanadaFoundation(均为加拿大基金)原则上达成收购协议。最终薛光林通过上述两家基金收购先来国际亿股份约占股权每股对价约港元总价约亿港元刘东海则通过LinwoodServices继续持有股权。由于先来国际内部账面净资产达亿港元其中包括约亿港元的现金所以亿港元中很大一部分是支付先来国际净资产的价格。为减少收购所用资金光汇方面注入了一处香港物业(对价万港元)和一处新加坡物业(对价约万港元)并出售Everview、PearlRiver两家公司全部已发行股本(对价分别为万港元和亿港元)给原大股东(这两家公司主要持有原大股东有意保持的有价证券)。年月日双方签订收购合同随后先来国际股价从每股港元涨至最高港元。业务注入要避免违反商务部“十号文”的要求和被港交所判定业务注入作新上市处理买壳的操盘人给光汇的资产注入方案订立的原则包括:、利用海上供油业务客户均在中国境外的特征注入客户不注入资产、必须在上市公司内部迅速发展新的业务让上市公司持有整个海上供油价值链的每个环节、资产注入和售出不能超过特定的价值。在这一原则下年月日上市公司与光汇石油集团签订了相关协议其具体内容包括:光汇石油集团向先来国际提供燃油付运服务收费报价协议先来国际可根据其订单销售的需求向光汇石油集团采购燃油并由其负责替指定的客户加油光汇石油集团向先来国际提供燃油储存服务并按月向上市公司收取相关租金。这一协议通过由光汇石油集团为上市公司提供部分物流、仓储、采购服务的方式在未注入任何资产的情况下使光汇石油集团的海上免税供油业务大部分被注入到上市公司。该交易不构成非常重大交易但构成持续关联交易成功避免了资产注入构成非常重大交易被当新上市处理而需等待个月的限制。成功的交易设计使公司的业绩迅速改善。虽然受金融危机影响但由于海上供油业务在短期内产生大量业务收入上市公司在改名光汇石油后年给客户的供油量仍然大增截至年月底止纯利达亿港元同比上升倍每股盈利买壳上市专题报告第页港元。光汇石油的股价也从年月的每股港元起步进入上涨周期。年月光汇石油与大连工业区管委会成立光汇大连投资公司双方分别占和股权。光汇大连将建设油管以连接光汇石油仓储项目与国家油管整个项目投资额约亿港元。这一消息为光汇石油的股价又注入了一剂强心剂使之从港元每股最高涨到年月的港元。光汇石油股价表现资料来源:Y公司整理仍需清除的障碍光汇买壳受到投资者的追捧股价一度升到港元但该股票估值较高加上股权过度集中的风险也使一些机构投资者望而却步。借壳上市后光汇石油连续两次向公司主席薛光林持有的加拿大基金发行可转债。年月日向加拿大基金配售亿股和亿港元的可换股票据:加拿大基金可以每股港元认购亿股总价万港元并可将可换股票据按初步兑换价港元兑换为亿股。此次认购股份占光汇石油已发行股本约占公司扩大后股本约可换股票据占已发行股本约占扩大后股本约。年月加拿大基金再次认购光汇石油亿港元可换股票据这些票据可按初步兑换价港元兑换最高将配发及发行亿股新股。兑换股份相当于光汇石油已发行股本约相当于公司扩大后股本约。这些可转债如果全数行使扣除大股东年月减持的股份大股东将拥有公司扩大后股本的加之采购、仓储和运输部分业务仍在上市公司之外降低了机构投资人参与的热情。另外目前上市公司的采购成本来自与光汇石油集团的关联交易这使投资者对公司真正的盈利能力怀有戒心长远看光汇要获得机构投资者的认同还须尽买壳上市专题报告第页量减少关联交易引入机构投资者使持股更加多元化。买壳上市专题报告第页分析师声明AnalystCertification主要负责撰写本研究报告全部或部分内容的研究分析师在此声明:(i)本研究报告所表述的任何观点均精准地反映了上述每位分析师个人对标的证券和发行人的看法(ii)该分析师所得报酬的任何组成部分无论是在过去、现在及将来均不会直接或间接地与研究报告所表述的具体建议或观点相联系。Theanalysisprimarilyresponsibleforthepreparationofallorpartoftheresearchreportcontainedhereinherebycertifythat:(i)theviewsexpressedinthisresearchreportaccuratelyreflectthepersonalviewsofeachsuchanalystaboutthesubjectsecuritiesandissuersand(ii)nopartoftheanalyst'scompensationwas,is,orwillbedirectlyorindirectly,relatedtothespecificrecommendationsorviewsexpressedinthisresearchreport

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