中国基金模式进化 存量为王

中国基金模式进化 存量为王 自上世纪90年代初至今，即使面对历次经济和市场危机，美国的基金资产规模几乎都保持上升格局，而新增规模相当部分来自对老基金的净申购，新发基金的现金流从不到20%持续下降到3-5%。反观中国基金行业，过去十年高速扩张完全依赖发行新基金，在牛市阶段新发基金带来的规模增量几乎都超过了130%。然而，2008年末基金资产净值较2007年同期大幅下降41%，净现金流也首次出现了负数，意味着过去基于财富效应上的增量增长模式正遭遇前所未有的挑战。 测算结果显示，基金2008年的全年投资收益对基金行业规模的贡献约在-1.45至-1.5万亿元，超过了全行业过去10年的投资收益总和。更值得关注的是，中国基金公司在2007年的表现，与其说是财富管理者，还不如说是销售机构。我们看到，中国基金管理公司并没有着力于积极引导投资人走向成熟，反而在市场过热时吸引不成熟的投资人入场，这突出表现在2006-2007年大牛市时，基金公司大量发行高风险的基金，结果当高风险的股票方向基金在2007年底达到市场占比94%顶峰时，牛市终结了。 如何转变增长模式和服务模式，已是摆在中国基金业面前迫在眉睫的问题。中国基金公司必须从单纯重视流量向“流量与存量并重”转变，构建相对均衡的基金产品结构，并在此基础上形成新的投资管理能力。在中国这样一个不缺乏增量资金的新兴资本市场，做好“存量”将成为基金公司应对各类市场风险的重要保障，也将是最终胜出者的重要砝码。 十年基金猛回头 数据显示，2001-2007年基金规模增长了40倍，增长的动力来源于新发基金带来的现金流。而2008年末基金资产净值较2007年同期大幅下降41%，净现金流也首次出现了负数，意味着单纯依靠增量支撑的行业增长模式面临转型。 资产规模、净现金流十年首降 截至2008年12月31日，中国的基金公司管理的证券投资基金(不包括QDII基金)资产净值总和为1.89万亿元，较2007年同期下降近1.3万亿元，降幅约达41%。中国基金业自1998年发轫以来，资产规模十年来首次出现下降(图1)。此外，基金净现金流在2008年也出现了首次为负数的情况。 就直接影响要素而言，基金规模的变化主要包括净现金流和未分配投资收益两方面。所谓净现金流，是一定时期内流入基金资产的现金减掉流出的现金，现金流入包括新发基金募集的资金和对老基金的申购金额，现金流出包括对老基金的赎回金额、基金分红和基金运作费用(主要是基金管理费、托管费和交易佣金);所谓未分配投资收益，是指留存在基金资产中的未分配给基金持有人的投资收益(包括已实现收益和浮动盈亏)。基于中国基金业过去熊市仍能保持规模高速增长的历史，2008年资产规模和净现金流双双出现十年来的首次下降，并非简单地用特大熊市可以解释得了的。 剔除基数太小的开放式基金起步的头两年，2003年和2004年非货币市场 基金的规模成长主要受益于净现金流，净现金流的贡献度分别达到了67%和159%，投资收益的贡献度分别为4%和-19%;2005年市场处在总体熊市中，非货币市场基金的净现金流和投资收益对行业规模变化的贡献度大幅萎缩至4%和 2006年开始的股票市场牛市格局下，投资收益对行业规模成长的贡献与12%; 净现金流等量齐观，当年投资收益与净现金流对行业规模的贡献度分别为78%和54%;2007年，二者更是分别创下历史性的8515亿元和14628亿元的高水平，对行业规模的贡献度分别达到138%和237%。但在2008年的空前熊市下，投资收益对规模的贡献度急转直下，上半年其与现金流的贡献度分别是-36%和-1%。由于基金2008年年报尚未全部公布，推算出来的全年投资收益对基金行业规模的贡献金额约在-1.45至-1.5万亿元。 2001-2007年，基金的资产净值不断飙升，从818.10亿元猛增到32754.36亿元，但这一增长主要来自于现金流，而不是投资收益。对现金流结构的分析 )。2001-2007年的7年中，前6年对老基金的发现，新发基金至关重要(图2 净申购(申购,赎回)均为负值。其实，老基金的现金流即使不为负数，它对行业规模的贡献也非常有限。2008年，新基金发行未能延续过去十年那种绝对主导总规模增长的态势，意味着单纯依靠增量支撑的行业增长模式受到了空前挑战(图3)。有资可证的是，在基金数量比2007年底的352只增加28.98%情况下，基金总规模2008年却大幅缩水41%。具体来说，102只新基金只带来了1284.02亿份的份额。 增量模式走到尽头 既然中国基金规模的高速扩张主要依靠开放式基金的不断发行，面对2008年基金资产规模十年来的首度缩水，基金公司在经验思维的推动下纷纷加码发行新基金。随着融通内需驱动基金、银河行业优选股票型基金、东吴进取策略混合型基金、中欧稳健收益债券型基金的发售，2009年3月份同时发行的基金达到了20多只，创下历史 记录 混凝土 养护记录下载土方回填监理旁站记录免费下载集备记录下载集备记录下载集备记录下载 。但与这种前所未有的“盛景”背道而驰的是，新发基金规模普遍捉襟见肘，2009年已经成立的14只基金总共募集221亿元，平均发行规模约为15.78亿元。而在2007年，上投摩根内需动力基金发行第一天就获得了近900亿元资金的申购意向，前一纪录是2006年嘉实策略基金的419亿元。新基金“发行热”而发行份额“滞胀”，到底是暂时现象还是预示着全新市场环境的到来, 在中国开放式基金的发展历程上，除2007年外，股票方向基金几乎每年都遭遇净赎回。其中，2004-2006年的三年里，股票方向基金的净赎回率分别为5%、18%和16%。季度数据也在一定程度上表明，新基金“发行热”而总份额“滞胀”是熊市年份以及牛市初年股票方向基金难逃净赎回的正常现象。2002年1季度至2004年2季度，股票方向基金处于净申购和净赎回交替格局，之后是连续9个季度的净赎回。从2006年4季度到2007年底，股票方向基金连续5个季度净申购，而2008年则是连续四个季度净赎回。 安信证券研究所首席基金分析师付强认为，2008年基金业绩的急剧变化，导致基金的增量模式走到了尽头。过去十年，中国股票型基金的投资业绩相对优异，基金净值增长率几乎每年都超过了上证综指，单年下跌最大的是2001年的-14.9%，始于2007年10月份的空前熊市使基金业绩遭遇历史上最大的滑铁 卢，股票型基金平均净值下跌幅度超过了50%，这对基金持有人的财富和心理打击都是史无前例的(图4)。 一家基金公司总经理表示，2007年的疯狂让基金规模得到了急剧扩张，但短期涌入的资金肯定会因缺乏财富效应而逐渐流失，估计很长时间之后也再难回流。经过2008年的全行业亏损，我们在日常交流时能够深切感受到投资者对基金公司缺乏信任。 事实上，继续希冀以发行新基金来维持中国基金规模的高速增长已不现实，而且深沪股市能够留给新基金不断大规模发行的空间已在缩小。一方面，基金公司能够配置的投资标的已不多，其中以沪深300指数为标的的基金已达8只;另一方面，经过近几年 政策 公共政策概论形成性考核册答案公共政策概论形成性考核册答案2018本科2018公共政策概论形成性考核册答案公共政策概论作业1答案公共政策概论形成考核册答案 扶持下的超常规发展，中国的基金公司数量已达60多家，资本市场对“一基独大”的反对声音不断高涨。此外，基金持股市值2007年底接近股市总市值30%的前所未有纪录，已经超过了美国的23%(图5)。 按照截至2008年12月31日的净值增长率推算，中国基金行业2008年全年亏损额预计在1.45万亿元到1.5万亿元之间，超过前十年的盈利总额。2008年一年的亏损吞噬掉十年的经营成果，根本原因在于增量模式下的两大弊病: 一是基金公司角色错位，二是不同基金公司和同一基金公司内部不同产品的同质化。 角色错位 现在回过头去看，2007年下半年市场已累积了巨大涨幅之时，如果大部分基金公司没有继续将大量投资者引入高风险的股票方向基金，也就不会出现万亿基金规模被套在上证综指4650点以上的残酷现实。这种状况的背后，是基金公司的角色严重错位。 2007年，最为风靡的营销模式当数大比例分红，各基金公司大比例分红的公告令人目不暇接。统计数据显示，2007年229只非货币市场基金共分红及拆分475次，不少基金借分红降低单位净值，从而获得了“低净值偏好”的新基民的巨额申购，规模膨胀了几倍甚至几十倍。中国基金业2006年年底时的总规模约为8500亿元，2007年全年的盈利规模是1.17万亿元，但2007年底基金实际拥有的资产是3.28万亿元，多出来的1.26万亿元就是新增的净申购资金。除了QDII募集的0.12万亿元以外，其余1.14万亿元新增资金绝大多数流向了股票方向基金(图6)。 通过将分红、拆分等作为持续营销手段，吸引投资人高位申购而导致基民巨亏，博时基金公司堪称典型一例。统计数据显示，2007年底规模最大的20家基金公司总共开展了70多次大比例分红、份额拆分或封转开等促销活动，实施了8次分红的博时基金位居第一。除博时新兴成长及博时第三产业两只当年成立的新基金外，博时基金旗下所有股票型基金都进行了分红，由此，其资产规模在两个月内就由1200亿元飙升到了2000亿元。其中，博时价值增长基金的规模由28.82亿份暴增至409.93亿份，增幅高达14倍。基金规模短时间内如此倍增，基金经理必然难以操控。博时价值增长基金的单位净值从2007年 12月31日1.037元，直落至2008年12月31日的0.532元。这只基金还不是博时基金公司旗下10只可比开放式基金跌幅最大的，博时裕富和博时精选净值的跌幅分别高达63.88%和51.66%(表1)。 来自晨星(中国)研究中心的 报告 软件系统测试报告下载sgs报告如何下载关于路面塌陷情况报告535n,sgs报告怎么下载竣工报告下载 显示，海外基金不会像国内基金为了持续营销而大比例分红。海外基金通常有分红型基金和不分红型基金两种，分红型基金会按照契约规定的时点分红，并不会把分红当作营销手段。一般成长型基金的现金分红率不会超过20%，所取得的收益主要用于再投资，以追求复合增长;而收入型基金通常投资于收益稳定的蓝筹股和债券，以取得当期分红为目标，而不是追求长期资本利得，年平均分红占整个收益的80%以上。 原富国基金公司总经理李建国曾指出，按照市场营销理论，应该是什么产品适合什么样的人群，所以基金公司应该针对不同的投资者类型推出有针对性的基金产品。但迄今为止的情况是，大多数基金公司都是尽可能动用一切客户资源，能销售多少是多少，几乎没有把客户群进行细分，并为其提供不同的基金产品。基金公司在营销过程中对投资者的需求不加了解，只要能让投资者掏钱就行。另外一家基金公司总经理也认为，中国基金公司在2007年的表现，与其说是财富管理者，还不如说是销售机构。从这一角度来看，整个基金行业眼下最需要纠正的就是这种角色错位。提供专业的投资理财服务，才是基金公司的立足之本。 同质化 同质化是增量模式下的第二大弊病，它包括两个层面，一是不同基金公司的定位雷同，一是同一基金公司内部不同产品的投资品种雷同。 麦肯锡公司2007年的一项研究显示，全球资产管理公司成功发展的商业模式有三种:一是规模化竞争模式，即资产管理规模超过1000亿美元的公司;二 是多精品店竞争模式，即通过母子公司的形式形成多家独立的资产管理机构的家族;三是集中化竞争模式，即公司所管理的资产中至少有2/3在股票或固定收益或指数化、数量化产品上，而且这些集中发展的业务其资产规模超过市场平均水平。采取这三种商业模式的资产管理公司的盈利能力远在“不伦不类” )。 的公司之上，税前利润水平几乎是两倍(图7 然而，从目前的情况看，尽管中国最大的几家基金公司资产规模一度达到国际中型资产管理公司并开始向大型公司过渡的3000亿元左右，但几十家基金公司完全没有走上差异化竞争的道路。 既然基金公司相互之间没有区别，几百只基金产品自然也就大同小异了。李建国表示，虽然股票型基金在契约中有平衡型、成长型和价值型的区分，但实际运作中各类基金的资产配置、品种选择、运作策略差异并不大，主要的不同就是投资比例和操作风格。银河证券研究所基金研究员马永谙说，按照LSV模型(Lakonishok,Shleifer&Vishny关于羊群行为的实证检验)对基金投资中“羊群行为”进行的测度表明，股票基金,股票型、混合基金,偏股型和混合基金,平衡型三类股票方向基金的测度值均显著高于美国和欧洲市场，造成这一现象的主要原因是基金品种之间相似性高。品种高度相似带来的后果是基金行业普遍存在同涨同跌的现象，使得投资者在选择基金时先要判断入市时机，对基金公司和基金的选择反成了次要因素，不利于形成优胜劣汰的行业生态，也不利行业的长远发展。 由于各家基金公司没有形成清晰的差异化定位，同质化自然就如影相随地出现在基金经营的过程中。2008年，基金公司在品尝到了股票方向基金雷同的苦酒后，随即又一窝蜂地发行货币基金。从2008年下半年开始，各大基金公司竞相加大货币基金的发行力度，由此使得货币市场基金、中短债基金、债券型基金在2008年获得了类似股票方向基金2007年那样的超常增长(图8)。 2008年，新成立的债券型基金达36只(A、B、C类按1只基金计算)，保本基金2只(包括由一期延续下来的国泰金鹿保本二期)。截至2008年12月31日，偏债型基金的资产净值由2007年12月31日的2051.36亿元增长到了5958.78亿元，增幅达190%;偏债型基金的资产净值占全部基金资产净值的比重也由2007年底的6.26%提升至31.59%，增幅达到404.63%。债券型基金的这种高歌猛进，可能很难让人想起它2004年前几近消失的窘境。当时，债券型基金的资产规模由成立时的189.97亿份急剧减少到39.87亿份。值得注意的是，那时连续几年熊市的杀伤力丝毫不比2008年小。 由于定位相差不大的债券型基金的集中入市，债券市场很快上演了类似股票市场的走势。08新湖债上市后不久达到了惊人的112.50元的最高价，但此后又在短短几个交易日跌到96.01元的冰窟;08江铜债上市当日的收盘价是76元，12个交易日后出现了63.50元最低价????兴业银行研究员鲁政委说，债券市场翻云覆雨的走势，应该是横跨债市和股市的债券型基金所为。付强认为，中国债券型基金的季度净申购率与上季上证综指收益率的相关系数高达0.42，而与同季上证国债指数收益率的相关系数却为-0.1，充分揭示各家基金公司所发债券型基金品种普遍存在股性过高问题。 中国债券型基金投资人基本上还没有遭遇过大面积、明显的亏损，这点和2006年、2007年进入股票型基金的投资人在2007年10月以前的境遇很类似，但债券型基金的投资热潮过快走向泡沫破灭并非杞人忧天。只要债券型基金股性过高的问题得不到解决，它们就只能沦为股票基金的附庸和陪衬，解决之道是基金公司坚持清晰、明确的产品定位。 德胜基金研究中心首席分析师江赛春表示，基金产品的定位区别化更加鲜 明，对目标投资者的鉴别更为有效，才能让不同需求的投资者选择不同风险收益的基金产品，从而有利于通过区别投资者来降低基金自身的操作难度。 行业进入全面转型阶段 中国基金业转型的核心，是让现金流和投资收益成为行业规模成长的双引擎。这种“流量与存量并重”的格局，需要中国的基金公司形成各具独特风格的产品线，有效提升投资能力，更需要基金公司的股东立足长远利益，摒弃以赚取管理费为第一取向的急功近利行为。 阵痛结束基金业 的初级阶段 按照国际资产管理行业发展的一般规律，中国基金业亟需通过商业模式创新走上高速增长的轨道。付强认为，美国基金业的成熟过程伴随的是现金流对基金规模贡献度的逐渐下降(图9)，因而从现金流对基金规模贡献度指标，也可以大致判断基金业所处的发展阶段。虽然中国基金行业有着自己独特的发展道路，但美国基金业发展历程中类似轨迹或许能够烛照中国基金业的革新方向。2008年首次出现资产规模和净现金流双双为负的情况，表明中国基金行业需要从现金流推动为主的初级阶段向现金流与投资收益共同推动的新阶段转型了。 美国基金业发展历程显示，自从1984年确定基金产品基本分类标准后，美国非货币市场基金现金流对基金规模增长的贡献可以划分为三个非常明显的阶段:一是20世纪80年代至90年代初，现金流贡献高启(最高点为1985年的54%)、但波动较大的阶段;二是20世纪90年代初至90年代末，现金流贡献下降，但仍较显著(5-20%)的阶段;三是本世纪以来，现金流贡献微末(3-5%) 阶段。由此，可以认为中国基金业目前处在由1998-2007年初级发展阶段向结构化转型阶段全面过渡的过程中(图10)。 按照付强的分析，结构化转型阶段将呈现出若干与以往截然不同的基本特征。这些特征包括现金流和投资收益成为行业规模变化的双引擎;老基金的申购与新基金的认购同等重要;基金产品中的高中低风险产品开始走向均衡;非公募业务开始对现金流和存量产生显著影响;国际业务开始进入行业的业务版图，并将对提升核心竞争能力产生重大影响;机构客户的比重将上升，而长期投资与资产配置的理念开始逐渐受到客户重视。 中国基金业结束初级阶段向结构化转型阶段全面过渡，是行业自身、投资人和市场发展等驱动的必然结果。首先，基金行业管理资产规模超过万亿元必然会产生新的发展规律和发展要求。在行业规模比较小的发展初期，新发基金为主的现金流无疑对规模成长至关重要，但当行业成长到一定规模后，存量本身的变化会变得更重要;其次，中国基金投资人对综合性理财需求越来越强烈，需求的变化必然要求供给的变化。老基金申购的重要性是因为越来越多的基金投资人逐渐走出了“一元基金”的认识误区，基金产品结构的均衡依赖于投资人资产配置理念的建立，专户理财业务的发展是投资人追求另类收益的结果，QDII的发展则是投资人对全球资产配置理念的追求。基金投资人需求变化是最根本性的条件，因为任何转型如果没有需求的配合是枉然，或者说行业的转型本质上就是投资人“呼唤”出来的。 新阶段考验基金投资能力 中国基金业进入新阶段后，要让现金流与投资收益共同推动基金规模发展，就需要从“重流量”变化到“流量与存量并重”，也就是从“重新基金”到“新老基金并重”转变。正是由于“流量与存量并重”，美国基金业的资产规模在历次经济和市场危机中都保持了上升的格局，例如20世纪80年代初、1987年、1994年等，唯一的一次例外是2002年，长期基金的现金流也仅1988年出现过一次负值。之所以能够产生这样良好的结果，是因为每当股票市场和 股票基金出现问题时总会有低风险基金的增量来弥补。与此相反，中国基金管理公司非但没有着力于积极引导投资人走向成熟，反而在市场过热时吸引不成熟的投资人入场，这突出表现在2006-2007年大牛市时，基金公司大量发行高风险的基金，结果是当高风险的股票方向基金在2007年底达到市场占比94%顶峰时，牛市终结了。 在存量资产和投资收益对规模日益重要的背景下，投资管理能力变得更加重要。在流量主导规模的时期，投资业绩主要对新基金认购产生积极影响，业绩本身最重要的作用就是成为发行基金时的招牌;而在流量与存量并重时期，投资业绩除了依然对新基金认购产生积极影响外，它还对存量本身的规模变化产生决定性影响，良好的投资业绩将吸引更多的投资人对老基金进行申购，业绩越好赎回越多的异化现象会被逐渐扭转，这在存量日益庞大的背景下尤其关键。在行业资产具有几万亿元规模的情况下，较小比例申购或赎回的份额就可能超过新基金发行的规模。测算显示，一个管理资产在500亿元左右的基金公司，每增加10个百分点的基金留存率所能带来的净现金流量，将等同于50亿元新基金的销售量，而新销售量所需高昂成本数倍于对原有投资人的“挽留”。 “流量与存量并重”需要中国基金产品结构逐渐走向比较均衡的格局。 中国基金产品结构大致经历了几个变化历程:1998-2001年，以股票投资为主的封闭式基金为代表的高风险基金垄断的时期;2002-2005年，货币市场基金大发展，并形成与股票型基金分庭抗礼的时期，2005年底货币基金占比40%，股票和混合型基金占比53%;2006-2007年，高风险基金乘牛市而上，在2007年底达到市场占比94%的顶峰;2008年底，熊市侵蚀后的股票和混合型基金占比降到69.39%，而货币基金和债券基金迅猛抬头(图11)。 相对中国基金产品结构的这种易变性，美国基金行业产品结构相当均衡。自20世纪80年代至今，美国基金市场上低风险的债券基金占比从来没有低于 10%，货币市场基金占比也从来没有低于20%，即使是在20世纪90年代美国资本市场出现了历史上最大牛市的情况下(图12)。美国基金行业这种相对均衡的资产配置，虽然没有使投资人将绝大部分资产投入股票基金以获取类似20世纪90年代大牛市时的最大收益，但更稳健、更平和的收益分布从复利效应角度看是长期视野下的最佳选择。 据测算，在新一轮产品结构化转型过程中，中国各类基金产品市场占比的均衡水平大致是股票型基金50%，混合型基金20%，债券型基金15%，货币型基金15%。但是，产品结构逐渐均衡需要基金形成新的投资管理能力(图13)。付强表示，过去基金公司的投资和研究人员配置重在股票方面，随着行业结构化转型，包括低风险基金、各项新业务的发展，过去所倚重的能力已经完全不够用了，需要弥补的是固定收益投资、绝对收益投资、指数化和数量化投资的能力，以及境外市场投资的能力等。 除了投资能力需要经过全新环境的检阅之外，基金的营销能力同样需要升级。付强认为，基金过去营销上过度重视销售、相对轻视服务的做法已不适应行业新的发展阶段。只有同时重视销售和服务，才能真正从“重流量”过渡到“流量与存量并重”，从“重新基金到新老基金并重”。营销服务人员过去对产品的理解主要集中在境内偏股型基金方面，他们迫切需要补充对新产品、新业务的知识，以提高营销服务的质量;在结构化转型期，后台运营系统将面临空前的挑战，挑战来自于新产品、新业务以及新的营销服务模式对注册登记、基金估值、资金清算、投资交易等各方面。 需要股东与时俱进 基金行业全面进入结构化转型阶段，离不开基金公司股东的与时俱进。从目前的情况看，基金公司股东存在明显的急功近利倾向，突出体现在以赚取管理费为第一取向。 或许很多基金持有人不愿相信，基金像不喜欢大熊市那样也不喜欢大牛市，因为熊市时申购基金的基民较少，而牛市时赎回基金的基民又太多，这个一少一多直接影响基金管理费的收取。按照中国基金行业现有的体制，基金公司可以旱涝保收地收取固定的高额管理费，因而股市在一定范围内上下震荡是基金公司最为乐见的。正因如此，虽然361只基金2008年上半年的利润总额是-10821.87亿元，但基金公司仍提取了188.06亿元的管理费，相当于2007年全年281.47亿元的66.81%。为了掩盖巨额亏损仍旧心安理得地收取巨额管理费，基金经理被当作了“替罪羊”。 上海交通大学杨朝军教授、中山大学陆家教授等学者的研究发现，国外基金业调整基金经理对业绩的贡献能够达到10-15%，但中国基金经理更换对基金绩效的影响十分有限，调整基金经理并不能显著提高基金择股能力和择时能力，原因是国内基金经理并没有太多的独立自主运作资金的权力，投资决策很大一部分由基金公司决策层做出。一位北京的基金经理表示，他能够决定的资金仓位是公司投资决策委员会确定后的上下10%以内。其实，这位北京的基金经理权限已经很大了，一位深圳的基金经理表示他能够动用的资金也就几百万元。 马永谙研究发现，基金在一段时间内跑赢其他基金更多的是靠市场机遇而非基金经理的投资能力。长期来看，基金能否获取超额收益的最重要决定因素是产品设计特征而非投资运作特征。换句话说，基金产品的获利能力主要取决于它被设计成什么样的产品，而不是基金经理的日常运作。不言而喻，产品设 计是基金公司管理层所决定的，承担业绩不好责任的无疑首先应该是他们。但基金业绩不好时，基金公司往往拿本来没有多少责任的基金经理“开刀”，以图达到在不改变管理体制情况下给持有人一个交代的目的(图14)。 中国基金行业2004年共有54只基金更换了基金经理，以2003年年底110只基金为基数计算，基金经理更换率为49%。由于2004年更换经理的基金绝对数量较2003年增加了54.3%，因而被媒体称为基金行业的“人事地震年”。但同2008年比起来，这完全是小巫见大巫。2008年，基金经理变更次数达到了245次。中国基金经理管理1只基金的平均时间之所以远远低于美国的4.9年，动机之一就是基金公司股东寻找“替罪羊”的这种低成本选择。 如果更换基金经理仍旧不能对巨额亏损有所交代，那更高层的人事地震就在所难免了。2008年，基金公司总经理发生了13次变更，可以想见投资总监、研究总监、市场总监等部门负责人更迭的次数。一位基金公司总经理离职时几乎把办公室里所有东西砸个粉碎，以发泄难掩的郁闷和愤愤不平。在他离职之后，这家基金公司先后又更换了两位总经理。一位离任的基金公司总经理说，由于需要面对股东或者控制人的种种苛刻要求，中国基金行业职业经理人日常工作不得不努力地平衡各种利益，往往不得不做股东的傀儡。 值得注意的是，基金公司原来的管理模式和人员设置往往会因主要高管变更发生翻天覆地的变化，不利于新人操作的原有高管或被边缘化或被辞退，这几乎是基金行业目前通行的潜规则。正是这个潜规则的作用，NA、HB等基金公司出现了“大换血”，而任何一家基金公司核心专业人士过度流失的“大换血”，都将严重影响它原有的投资理念，从而形成恶性循环。很多基金变更基金经理后，新的基金经理上任第一件事往往是不惜成本卖掉前任基金经理的持股。他们认为，即使这些股票未来成为大黑马，功劳也只能算在前任基金经理 头上;相反，一旦这些股票表现不佳，拖累业绩的罪名却肯定是自己承受。NA基金2008年7月将重仓的中国平安在“地板价”上割肉斩仓，背景就是连绵不绝的人事斗争。 股东急功近利的最大外因，是基金公司的盈利能力和A股市场的走势高度一致，从而导致高度波动。也就是说，如果基金公司财务波动不大起大落而相对稳定，股东的急功近利行为或许会大为收敛。2006年和2007年的统计数据显示，中国基金公司来自基金产品的管理费收入分别为58.61亿元和283.65亿元，占全部收入来源的95.66%和98.24%。 基金在结构化转型阶段准备着力发展的包括养老金管理(全国社保基金和企业年金)、专户理财和投资顾问等“非公募业务”就可以有效平滑基金公司的财务波动，因为养老金业务具有相对稳定现金流的特征，它会起到基金公司业务波动的缓冲垫功能;专户理财业务可以收取业绩报酬，它也可以在一定程度上平滑基金公司的收入和盈利。 美国基金业的数据也表明，非公募业务存在平滑财务波动的功能。2000年，美国股市达到上世纪90年代以来牛市的顶点，该年共同基金管理公司的息税前收益率达到47%，同年多元化的资产管理公司达到42%。在随后三年的熊市冲击下，前者的利润水平下降到2002年的37%，下降幅度为10个百点，而后者的利润水平下降到41%，下降幅度仅1个百分点(图15)。出现这种差异的主要原因，就是多元化公司的业务中包含机构理财、对冲基金管理、私人股权基金管理、房地产信托基金管理等众多与股票市场收益率低相关的业务，这些业务即使在股票熊市下的增长也可能是非常迅速的。比如说，对冲基金规模就从上世纪末的1万亿美元左右增长到目前的2万亿左右。 除了能够平滑财务波动风险外，非公募等新业务的发展还对基金公司提升 综合化投资管理能力、形成强有力核心竞争力的作用巨大，从而对基金业务构成一种能力外溢所带来的“外部经济”效应。在社保基金和企业年金理财业务获得长足发展之后，中国基金公司目前的专户理财业务也有了如火如荼的发展。从2008年10月出现首单以来，基金公司办理的专户理财资金规模至少已达8亿元。因此，随着上述叠加效应的出现和巩固，基金公司股东未来急功近利追求管理费的色彩将会逐渐淡化，直至消失。 中国股市历史上每一次大的牛熊转换，往往伴随着投资模式发生重大改变或转折。江赛春表示，2008年的市场，给中国基金行业留下了深刻的反思空间，经营理念、投资行为、决策机制、风险控制方面都有改进之处。 南方基金探索 多元化模式 截至2008年底，南方基金管理有限公司旗下实际进入投资运作的企业年金资产超过110亿元。至此，南方基金形成了公募基金、社保基金、企业年金三线并进的业务格局。在新业务方面能够成为行业的领头羊，与南方基金对低风险路线的探索密不可分。更为重要的是，南方基金这种对特色路线的有益探索有被同业复制的迹象。 特色路线显现多元化效应 2006年4月17日，南方基金与马鞍山钢铁签订了企业年金委托投资管理 合同 劳动合同范本免费下载装修合同范本免费下载租赁合同免费下载房屋买卖合同下载劳务合同范本下载 ，这是2004年5月企业年金新规颁布后的第一单。第一单签署之后，南方基金企业年金业务出现了快速的增长。截至2008年底，南方基金旗下实际进入投资运作的企业年金资产超过110亿元，管理规模相比2008年2季度末的68.39亿增长60%，更是2007年底近20亿管理规模的5.5倍。至此，其成为企业年金投资运作管理规模首家突破百亿大关的基金公司，排名仅次于拥有庞大销售网络的某大型专业养老保险机构。 其实，南方基金在企业年金业务方面仍旧储藏了领先同行的能量。目前，公司的签约客户数约达90家，但进入实际投资运作的客户数只有50多家，而超过130亿元的签约规模稳居基金行业第一。此外，这些签约客户中近20家是中央企业及地方大型企业，能够提供的后备年金规模比较庞大。来自人力资源与社会保障部的统计说，截至2008年6月底，全国企业年金实际投资运作的规模为446.94亿元，投资组合数达326个。在2020年前，中国企业年金市场的规模有望达到1万亿元，根据《企业年金基金管理试行办法》规定的“投资股 票的比例不高于基金净资产的20%”推算，企业年金未来每年投资股市的规模有望超过2000亿元。 年金业务的高速发展，意味着南方基金又从非公募业务中切得了一块蛋糕。此前，全国社保基金理事会分几批将巨额资金交给南方基金进行运作。虽然外界并不清楚这一理财资金的规模，但南方基金获得的三个投资组合编号均为每个系列的第一个，足以印证其理财能力被全国社保基金理事会所认可。 某大型企业负责年金业务的人士表示，其“相中”的是南方基金在管理不同理财产品方面的综合实力。事实上，南方基金构筑了从低风险到高风险的完整产品线，为其旗下各基金业绩能在长时间内保持均衡水平提供了行之有效的保障。南方基金副总经理郑文祥表示，基金公司的投资业绩和服务优势，不但可以成为公司在企业年金市场中的竞争优势，而企业年金方面的管理业绩反过来又可以提升持有人对基金的信任度，从而增加旗下资产总规模。 海外市场的情况表明，低风险产品相对更容易得到机构客户的关注，个中原因是机构客户相对个人客户更注重资产配置，机构客户即使在股票市场牛市下也愿意配置一定的资产在低风险产品上。从这个角度看，南方基金推行低风险路线从而容易获得机构认可也就不难理解了。付强认为，未来中国低风险基金产品的客户结构将呈现一定程度的机构化。 业界复制特色路线 南方基金的年金业务一直保持超高速发展态势，与全行业连续缩水的公募资产规模形成鲜明对比。随着南方基金原副总经理许小松出任总经理，国联安基金管理有限公司大有改弦易辙地复制南方基金特色路线的态势，以追求公募业务和非公募业务未来的共振。 在2007年10月股市大幅下挫时，国联安基金公司发行了德胜红利股票型基金，2009年又在债券市场出现调整时发行了德盛增利债券基金。许小松表示，把为投资人带来收益作为衡量基金经营的标准，是自己在南方基金时一直就秉持的理念。从这种理念出发，就不能在什么类型基金最好卖的时候就卖什么基金，而要把为投资者创造合理回报作为基金公司的使命。因此，越是在市场比较困难的时候，越是要推股票型基金产品;越是在市场疯狂的时候，越是要推低风险的基金产品。 由于错误经营理念作祟，国联安德盛小盘精选基金是中国第一个“半吊子”开放式基金。该基金成立于2004年4月13日，但一直到2006年2月10日才 开始办理日常的申购业务。按照惯例，基金在成立三个月后允许申购、赎回，而德盛小盘精选基金在成立接近两年之后才首次打开申购，是因为原定30亿元的首发规模实际发行了83.23亿份。国联安基金公司前任总经理先江来自台湾资产管理行业，他反对德盛小盘精选基金过度发行，认为规模过大难以寻找足够的投资标的，从而会损害投资人的利益。当时，笔者在场目睹了过程，但先江最终迫于各方压力而决定将首发规模上调到60亿份。面对投资者的狂热认购，德盛小盘精选基金再次没有抵制住诱惑。首发规模达到83.23亿份，位列当时同阶段基金发行规模的第二名。 虽然德盛小盘精选基金让国联安基金赚了一大票，但不能不说塞翁失马。发行后不久，国联安基金参与了全国社保基金理事会的招标，并对为全国社保基金理财寄予了很大期望，但不幸的是，首次投标就被剔除出局，一大原因就是德盛小盘精选基金暴露了公司风险控制不力、缺乏定位的弊端。 南方基金探索特色路线逐渐被其他基金公司复制，并不表明中国基金业能够迅速走出十年功亏一篑的阴影。付强认为，经过2008年熊市的洗礼之后，中国基金业的基本业务架构有望发生系统性转变。但只有基本成长方式发生根本性转变，基金业才能形成为投资人创造超额收益，同时也为自己赚取业绩报酬的生态环境。但这个转变不可能一蹴而就，不同基金公司的不同企业文化、经营理念、长短期目标，肯定还将会发生激烈的碰撞 特别声明: 1:资料来源于互联网，版权归属原作者 2:资料内容属于网络意见，与本账号立场无关 3:如有侵权，请告知，立即删除。