《货币的进化：世界金融史》第二章

《货币的进化：世界金融史》第二章 债券市场从两个方面制约经济：其一，为未来的储蓄大部分都在债券上；其 二，政府是最大借款人，债券市场决定整体经济的利率． 对政客而言，债券市场的力量在于可以绑架政府．它有正反馈效应．当政府 负债达到一定界限后，它只有三个选择：赖账，减少支出，或者提高税收，都会 得罪投票人． 意大利文艺复兴时期，政府债券被发明出来用以支付战争费用．富裕公民借 钱给政府支付雇佣兵的战争劳务费，同时收取利息． 滑铁卢大战的背后也是两种金融 制度 关于办公室下班关闭电源制度矿山事故隐患举报和奖励制度制度下载人事管理制度doc盘点制度下载 的竞争：法国用战败者赔款支付，英国 则是借债． 美国南北战争中，北方在欧洲有更好的信誉发行债券，南方只能印钞用通货 膨胀支付战争费用．战争结束前，金融已经先输掉了． 当债券持有人主要是国外时，拉美国家并不在乎赖账（1826-29）．最近到2002年，阿根廷仍然坚持债务重议而成功地将国际债务缩水了三分之二． 弗里德曼讲，通货膨胀是货币现象．当恶性通货膨胀出现时，一定是政治现 象了．例如德国在1930时代的情况． 凯恩斯预测了＂食利族的安乐死＂，即通货膨胀将吃掉储蓄者在政府债券上 的投资．但是，近年来，食利族又在重生．全球的通货膨胀在下降，基于物价下 降和全球的低利率政策．企业和公众的财富增长导致资产配臵在不断扩大的债券 市场上． 在比尔*克林顿担任总统的前一百天里，他的竞选管理人詹姆士*卡维尔做了一句有名的评论：‚我过去想，如果存在轮回，我想转世当总统，或者教皇，再 或者一个棒球击球手?。他告诉《华尔街日报》：‚但现在我想转世当债券市场， 你可以胁迫任何人?。出乎他的意料，债券价格紧跟11月份选举上升。这次变动实际上发生在总统演讲之前，总统在演讲中承诺将降低联邦赤字。‚在那个投资 市场，参与者是一群粗暴的聚众。?财政部长劳埃德*本特森说道，‚这是总统值得信赖的努力？管理部门会确实推动承诺的实施？他们是这样评判该承诺的。? 如果债券价格持续上升，美联储主席格林*斯潘认为它将成为‚到目前为止我可 以想象的最强有力的经济刺激。?是什么使得政府官员以如此的尊敬，甚至是敬 畏的态度谈论一个仅仅是进行政府欠条买卖的市场。 在银行的信用创造之后，债券的诞生是货币进化中第二次伟大的变革。除了 银行，政府和大型企业将债券作为一种向更大范围的个人和机构融资的手段。拿 日本政府十年期的债券举例，这种债券面值为100000日元，票面利率固定，为1.5%。日本政府的公债累积达到838万亿日元，大部分是在20世纪80年代后发生，该债券只是冰山一角。日本政府承诺每年向债券持有者按100000日元的1.5%支付利息，连续十年，债券将这种承诺具体化。债券的初始购买者有权在任何时 间任何市场决定的价格将之出售。写作时，该债券的价格大约为102333日元。 原因何在？因为万能的债券市场决定是这样。 大约800年前，债券市场在意大利北部起步，目前已经发展到一个巨大的规 模。现在，国际交易债券的总价值约为18万亿美元。国内交易的债券价值达到 了不可思议的50万亿美元。无论我们是否喜欢债券，我们所有人都在两个方面 受到债券市场的影响。其一，我们为养老而储蓄的大部分资金最终将投资到债券 市场；其二，因为大的政府视作是最可靠的借款人，再加上债券市场的巨大规模， 债券市场为整个经济决定了长期利率。债券价格下降，利率上升，给债务人带来 痛苦的后果。债券市场的运行方式如下：有人想储蓄100000日元。购买100000日元的债券既保证的本金安全，又能定期支付利息。准确的讲，债券按1.5%的 固定（票面）利率支付。但是市场利率或当期收益率是用利息比市场价格（当前 是102333日元）计算得到：1500/102333＝1.47%。现在想象一个情景，那就是债券市场因为日本政府巨额的债务遭遇恐慌。假设投资者开始担心日本可能无法 完成它所承诺的年度支付。又或者投资者开始担心日元的健康情况，债券用日元 标值，利息用日元支付。在这样的情况下，紧张的投资者将抛售其手中的债券， 债券价格下降。只有价格低到足于补偿日本政府违约或日元货币贬值带来的风险 时，才能找到债券购买者。让我们想象债券价格下降到了80000日元，收益率变成了1500/80000＝1.88%。一下子，影响日本经济的长期利率由1.47%上升到1.88%。由于投资者的资本同债券价格一同下降，那些在市场变化之前持有债券 以安渡晚年的人情况变得更糟。那些在市场变化之后想获得抵押贷款的人每年至 少要新增0.41%的利息。比尔*格罗斯在太平洋投资管理公司（PIMCO）管理着世界最大的债券基金，用他的话说：‚因为债券市场是其他一切市场的基础，所以 它拥有影响力。信贷成本，也就是（基准债券的）利率，最终决定了股票、房产 和所有类型资产的价格。? 从政治家的观点，债券市场力量强大部分是因为它对各个政府财政及货币政 策可信度进行了每日表态。债券市场真正的力量在于用更高的利率惩罚政府。即 使0.5个百分点的上升也会对赤字政府造成伤害，在现有高支出的情况下增加更 多的债务偿付。在这么多的金融关系中，都存在一个反馈回路。更多的利息偿付 使赤字变得更大。债券市场将进一步提高门槛。债券遭到抛售，利率水平再次上 升。如此循环。政府很快面临三个无法逃避的选择。在债务上部分违约，使债券 市场最坏的担忧发生。或者对债券市场再次担保，在某些领域减少支出，得罪投 票人或既得利益者。再或者极力增加税收来降低赤字。债券市场因便利了政府借 贷而诞生。然而，在危机中，债券市场会最终决定政府政策。 这位‚债券先生?是如何变得比伊恩*佛莱明创造邦德先生（Mr Bond）更具影响力？关键是为什么二者都能持牌搞破坏？ 古希腊哲学家赫拉克利特宣称：‚战争是万物之父。?战争确实是债券市场之 父。在范德海登超群出众的版画《货币之战》，存钱罐、钱袋子、硬币桶和金箱 子，这些东西大多都由利剑、快刀和长枪严阵以待，它们在混乱的自由争夺中彼 此攻击。版画下面的荷兰史诗写道：‚这场战斗和争论全都是为了金银财宝。?与 此异曲同工的另一句话是：‚只要你能筹钱支付，战争就是可能的。?与金融史上 许多其他东西一样，通过市场为政府债务进行战争融资是意大利文艺复兴的产 物。 在14、15世纪的大部分时间，佛罗伦萨、比萨和西耶那等中世纪托斯卡纳 区城邦相互或与其他意大利城市处于交战状态。战争既是由人来打的，也是由钱 来打的。这些城邦都不要求自己的居民去参与肮脏的战争，而是使用那些召集部 队的雇佣军去占领对手的土地，抢夺对手的财宝。在14世纪60、70年代的雇佣军里，有一人站在了其他人的头颅之上。他的指挥动作仍然可以在佛罗伦萨大教 堂的壁画上看到，壁画是由一名优雅的佛罗伦萨平民作为贡品献给了这位‚无以 伦比的领袖?。尽管看起来不像，这位将军在艾塞克斯出生，在海丁罕长大。约 翰〃霍克伍德爵士在战争中非常熟练的融资，意大利人都称他为giovanni acuto, john the acute。因为他的服务，佛罗伦萨人给了他许多房产作为奖励，蒙特奇 奥城堡是其中之一。当霍克伍德还是士兵的时候，他愿意为任何一个给他付钱的 人打仗，包括米兰、帕多瓦、比萨和教皇。佛罗伦萨维奇欧宫殿的耀眼的壁画展 示了1364年比萨与佛罗伦萨之间的冲突，那时霍克伍德正在为比萨战斗。然而， 15年后，他转向去服务佛罗伦萨，在那个城市渡过了自己余下的军队生涯。为 什么？因为佛罗伦萨有钱。 持续战争的成本使意大利的城邦陷入危机。即使是在和平时期的开支都是税 收的两倍。为了支付霍克伍德这样的雇佣兵，佛罗伦萨深陷赤字。你仍然可以在 托斯卡纳城市档案里了解它的债务是如何由14世纪初的50000弗罗林增长到1427年500万弗罗林，增长了一百倍。这真是如山的债务，产生了新的名字： 蒙特公社或公有债山。到15世纪早期，借款占到托斯卡纳城市收入的近70%。 而如山的债务比佛罗伦萨一年产出的一半还多。 佛罗伦萨人从谁那儿可以借到如此巨额的资金呢？答案是自力更生。富有的 居民被强制借钱给政府，而不是支付财产税。反过来，他们因为强制贷款收到利 息。由于贷款是义务的，所以在技术上，这不是高利贷；作为补偿进行的利息支 付与教会法规也并不冲突。1270年，苏萨的亨利对此写道： 商人一直从事贸易和商事，从中产生利润。有些商人出于对贫穷的我的怜悯， 把他们可以用于做生意的钱借给了我，我一直有义务去偿还利息。 如果投资者需要现钱，他可以把贷款出售给其他居民，这是佛罗伦萨体系的 一个关键特征；换句话，贷款是比较有流动性的资产，尽管那时债券不过是一条 条在皮革精装的分类账上的账目。 结果，佛罗伦萨把它的居民转变成了最大的投资者。至14世纪早期，三分之二的家庭通过这种方式为公债的融资做贡献，但大多申购都是由好几千的富人 进行的。梅第奇家族的进入不光证明了他们财富的规模，而且还证明了他们对地 方城邦财政的贡献程度。这种制度运行如此之顺畅的一个原因在于他们及其他一 些富裕的家族控制了这个城市的政府和财政。这种寡头政治的权力结构给债券市 场提供了稳定的政治基础。不像一个不负责任的世袭君主，可以随意在支付承诺 上食言，而佛罗伦萨发行债券的人在很大程度就是购买债券的人。毫不奇怪，他 们有极强的利益看到自己的利息被支付。 然而，存在一个极限，那就是多少非生产性的战争可以这样融资。意大利城 邦的负债越大，他们要发行的债券就越多，他们在承诺上违约的可能性就越大。 事实上，威尼斯在12世纪末就发展了公债制度，比佛罗伦萨还早。合并的债务 之山已经为人所知，它在14世纪意大利与热那亚及其他对手的战争融资中发挥 了关键的作用。1463年至1479年，土耳其入侵意大利，持久的战争导致了新的 债务之山。投资者每年收取5%的利息，半年支付一次。利息来自城市的各种特 许权税（征收在如食盐之类的商品上）。像佛罗伦萨的prestanze，威尼斯的prestiti是强制贷款，但存在一个二级市场，允许投资者将债券出售给其他人 变现。然而，在15世纪末，一系列的战争挫败严重弱化了债券市场。1497年， 意大利债券的价格为80（比面值低了20%），到1500年，债券就只值52。1502 年末，又恢复到75，随后由102跌到1509年的40。 当战争正在如火如荼的进行，如果你购买了政府债券，你自然是要承担政府 无法偿付利息的风险。另一方面，记得债券利息是根据票面价值进行支付，如果 你以面值10%的价格购买票面利率5%的债券，你将取得50%的可观收益。在本质上，你期望取得一个与你准备承担的风险成比例的收益。同时，如我们所见，是 债券市场对整个经济决定了利率。如果政府支付50%的利率，即使是可靠的借款人，可能也要支付某种战争溢价。1499年，当威尼斯在海陆同时与奥斯曼帝国 作战，国内发生严重的金融危机，债券价值跳水，利率上升。二者同时发生并非 巧合。1509年的市场崩盘就是威尼斯军队战败的直接结果。每种情况的结果都 一样：经济最弱停滞下来。 不光是意大利的城邦促进了债券市场的兴起。在欧洲北部，城市政治团体在 没有违反教义的情况下与赤字融资做着抗争。此时，另一些不同的解决 方案 气瓶 现场处置方案 .pdf气瓶 现场处置方案 .doc见习基地管理方案.doc关于群访事件的化解方案建筑工地扬尘治理专项方案下载 诞生。 尽管他们禁止对贷款收取利息，但高利贷法律并不适用于称作‚CENSUS?的 合同 劳动合同范本免费下载装修合同范本免费下载租赁合同免费下载房屋买卖合同下载劳务合同范本下载 ，这个合同允许一方向另一方购买一系列的年度付款。13世纪，这样的年金开始在法国北部城镇和佛兰德的城镇发行。他们采用了二种形式之一：可继承的租金， 购买者可遗留给继承人的永久收入流；不可继承租金，购买者去世时则停止支付。 卖方，而不是买方有权通过本金来赎回租金。到16世纪中叶，荷兰省近7%的收 入是通过年金的销售取得。 法国和西班牙国王都想用同样的方式融资，但是他们要用城镇作为中介。拿 法国来看，资金由巴黎代表国王融得；而在西班牙，皇家的JUROS要通过热那亚的CASA（购得征税权的私人辛迪加）和安特卫普的BEURS（现代股票市场的前身）来出售。持有皇家债券的投资者要非常谨慎。一些城镇拥有寡头政治的规则形式 和当地人持有的债务，它存在履约的激励；而对于绝对的独裁者，情况则不是这 样。如我们在第一章所见，在16、17世纪末，西班牙皇室成为连续违约者，在 1557、1560、1575、1596、1607、1627、1647、1652及1662年部分或者全部停止向债权人偿付。 西班牙皇室金融困境的部分原因在于试图却没能平抑荷兰北部暴动省份的 高昂成本。荷兰对西班牙统治的反抗在金融和政治上都是分水岭。凭借共和主义 体制，合省邦联用民族国家的规模整合了城邦的优势。通过将阿姆斯特丹发展成 所有新证券的交易市场，他们可以对战争进行融资。这些新证券不光包括人寿年 金和永续年金，还包括有奖公债（投资者购买了获得巨大回报的可能性）。至1650 年，荷兰有超过65000靠利息生活的人。这些人将自己的资本投到某种债务工具， 以此为荷兰保持独立的长期奋争提供资金支持。当荷兰由自我防卫发展到帝国扩 张，它的债务之山确实变得很高，由1632年的5000万荷兰盾增长到1752年的 2亿5000万荷兰盾。荷兰债券的收益率稳步下降，1747年最低只有2.5%。这个 信号不仅表明合省邦联资金充裕，而且也表明投资者并不担心荷兰政府突然违 约。 1688年的光荣革命将天主教詹姆斯二世从英国王位驱逐下来，取而代之的 是荷兰新教亲王。之后，各式各样的创新横跨英吉利海峡，由阿姆斯特丹扩散到 伦敦。此时，英国的财政体制与欧洲大陆君主国已经明显不同。国王拥有的土地 相比其他地方早已销售一空，王室力量在西班牙、法国和德国逐渐衰弱，这些增 强了议会控制王室支出的权力。专业的行政部门在方向已经出现一个可察觉的变 动：他们依靠薪水，而不是侵吞公款。光荣革命突出了这种分歧。从现在开始， 经常的违约不再存在（1672年的‚英国财政部违约?在伦敦投资的记忆中历历 在目，那时国王为巨额债务缠身，查理二世停止支付账单）。硬币的贬值也不会 再存在，尤其是1717年采用了金本位之后。王室财政将由议会进行仔细检查。 持续的人力会用于合并英国斯图亚特王室所积累的各种债务，1749年合并基金 的成立使得这个工作走向高潮。这是法国选择的金融发展方向的对立面。在法国， 违约继续经常发生，公务员非聘用而是出售来筹集资金，征税私人化或转让出去， 预算很少且不便操作，三级会议也不再开，继承的统治者靠发行统一公债 （rentes）和人寿年金（tontines）拼命筹钱。统一公债和人寿年金在条款上对 投资者异常大方。17世纪中叶，伦敦有一个繁荣的股票市场，政府永续公债是 主导的交易证券，债券对于外国投资者，尤其是荷兰人，有高度的流动性（换句 话，容易出售）和吸引力。对比来看，法国没有这些东西。这种金融上的分歧后 来证实有深远的政治后果。 英国政府的永续公债是最成功的债券，它值得我们进行深入的分析。到了 18世纪末，进行以下两种类型的投资是可能的：票面利率3%的债券和票面利率5%的债券。它们都是永续的债券，没有固定的到期日，在这个方面二者同质。只 有当债券的市场价格大于或等于票面价值时，政府才可以赎回。以下的描述展示 了典型的永续公债，它是一种部分印刷，部分手写的收据，标明投资数额、证券 的面值和投资者姓名及日期。 考虑到她对面值为100英镑的永续债券支付了101英镑，豪斯太太的投资每年有4.95%的收益。这并非一个时机特别好的投资。那年四月，一个叫拿破仑的 年轻指挥官带领军队在蒙特诺特取得了第一次胜利。5月，他在洛迪再次取得胜利。在接下来的20年，相比这个男人对大英帝国的安全和金融稳定所形成的威 胁比哈布斯堡家族波旁王朝二者之和都还要大，更不用说欧洲的和平。打败他将 导致另一座债务之山的形成。随着债务山变大，个人持有的永续债券价格下降— —在英国财富的最低点时降幅达到30%。 一个小科西嘉成为法国国王和欧洲大陆的统治者，这昙花一现的崛起是没有 人会在1796年预测到的事件，至少豪斯太太那样的人不会。一个更加显著持久 社会迁徙壮举将在同一时段发生。在拿破仑滑铁卢战败的那些年里，一个在法兰 克福犹太人聚集区的黑暗中成长起来的人，作为金融拿破仑的身份出现：债券市 场之王及有人冒险建议的欧洲政治之王。那人的名字叫作内森*罗斯柴尔德。 作为无尽财富的所有者，他自夸是和平与战争的仲裁者，国家的信贷依赖他 的同意，他的信使数之不尽，他的邮差超过了王子和绝对统治者的邮差，国家部 长由他进行支付。在欧洲大陆议会中处于至高无上的地位，他渴望成为我们的主 宰。 这段话由托马斯*当斯科（Thomas Dunscombe）比于1828年所说。话中所提及的人就是内森*罗斯柴尔德。内森*罗斯柴尔德是19世纪世界最大银行伦敦分行的创建者。债券市场造就了罗斯柴尔德家族，使他们富到能够在全欧洲修建 41处雄伟的庄园。在这些庄园中，沃德斯登庄园修建在英国白金汉郡，它已经 完全恢复了罗思柴尔德勋爵四世创造的镀金壮丽。根据罗思柴尔德勋爵，他卓越 的祖先是‚矮小、肥胖、执着、极度聪明及完全专注的……我无法想象他是一个 交往起来很愉快的人。?他的表弟伊夫林*罗思柴尔德持有同样的观点。‚我认为他非常有野心，?他凝视着伦敦办公室内森*罗斯柴尔德的画像说道，‚并且我认为他非常有毅力，他也不与笨人伍。? 尽管罗思柴尔德是一个被动的写信者，但是他写给兄弟的很少得以保存。然 而，有一页却清晰的传递出他是何种人。和其他信一样，用难以辨认的写着，这 是他犹太职业道德和对呆板兄弟不耐烦的缩影： 我写信是告之我的看法，因为给你写信是我必尽的责任……你的信我读100 多遍。你可以想象你自己。晚饭后，我通常无事可做。我不读书，不打牌，也不 去戏院，生意是我唯一的快乐。由于这个原因，我读阿姆谢尔、所罗门、詹姆士 和卡尔给我写的信……直到卡尔在信中谈到在法兰克福买一处更大的庄园…… 所有这些都是废话，因为只要我们要好生意，我们富裕，所有人都会拍我们的马 屁，那些没有通过我们取得收益的人嫉妒我们的一切。我们的所罗门对任何事任 何人都是非常友好惬意的。如果一个寄生虫给他私语了一些东西，他将认为人类 都是高尚的。事实上他们所追逐的完全是自己的利益。 他的兄弟称内森‚大将军?。‚你所写的一切?所罗门在1815年无聊的抱怨 到，‚就是为这付钱，为那付钱，送出这个，送出那个。?与天生的金融天才相关 的非凡动力驱使内森由法兰克福的无名小卒变成了伦敦债券市场之王。然而，金 融创新的机会再一次由战争提供。 1815年6月18日早晨，67000名英国、荷兰和德国士兵在威灵顿公爵的指 挥下横跨距布鲁塞尔不远的滑铁卢土地，向由法国皇帝拿破仑指挥的势均力敌的 法国部队进军。滑铁卢战役是英法两国在二十多年断断续续冲突的顶峰，它不仅 仅是两支军队之间的战争，同时也是两种金融制度之间的战争：一方是拿破仑领 导以掠夺（殖民地征税）为基础的法国；另一方是以发债为基础的英国。 从未有如此之多的债券发行来为战争冲突融资。在1793和1815年间，英国政府的债务增加到7.45亿英镑，英国年度经济产出的二倍多。但债券供给的增 加很大程度是依赖于伦敦市场。从1792年2月，典型的面值100英镑、利率3%的永续债券市场价格由96英镑下降到滑铁卢前夕的60英镑以下。1797年的某个时点，曾下跌到50英镑以下。对豪斯太太这样的投资者而言，这是艰难的日 子。 根据一个流传了很久的故事，罗斯柴尔德家族财富中的第一桶金来自内森投 机于战争结果对英国债券价格影响效应。在有些故事版本里，内森亲自经历了战 争，冒着英吉利海峡的风暴，在惠灵顿胜利的官方信息之前返回伦敦，在债券价 格疯狂上涨前买入，挣得2000万至1亿3500万英镑入腰包。德国纳粹后来对这 个故事全力添油加醋。1940年，戈培尔批准了《罗斯柴尔德: 在滑铁卢的红利》 （Die Rothschilds）这书的发行，书中描述油滑的内森贿赂一个法国将军来确 保惠灵顿公爵的胜利，然后有意在伦敦误报结果来促使英国债券的恐慌销售，他 以极其便宜的结果抢购。然而，事实是另外一种情况。罗斯柴尔德家族非但没有 从惠灵顿的胜利中挣钱，反而差点被毁灭。他们的财富并不是因滑铁卢大捷而取 得。 在一系列错误的干预后，英国军队从1808年8月开始一直在与拿破仑进行 战争，未来的惠灵顿公爵那时的韦尔斯利将军率领一支远征军来到上一年被法国 入侵的葡萄牙。随后六年的大部分时间，伊比利半岛对人力物力持续的需要。向 公众出售债券确实是为英国政府融到了足够的资金，但是在遥远的战场，纸币没 有什么意义。为了给军队提供物资，同时付款给对付法国的英国联盟，惠灵顿需 要一种普遍接受的货币。挑战就是将债券市场筹得的资金转换成金币，然后金币 带到需要它们的地方。在战争时期，把金币由伦敦送到里斯本是既昂贵又高风险。 当葡萄牙商人拒绝接受惠灵顿提供的汇票时，除了运输现金好像别无他选。 内森*罗斯柴尔德是一名比较成功的古董交易商和票据经纪人的儿子，他于 1799年到达英国。随后的十年，他在英国新兴工业化的北部度过了大部分时间， 购买纺织品，然后运输回德国。直到1811年，他才在伦敦接触到银行业务。为 什么英国政府会在处于金融困境时向他求助？答案是内森向欧洲大陆走私黄金 的经验丰富，打破了拿破仑在英国与欧洲之间设臵的贸易障碍。（诚然，法国官 方对这种打破有意视而不见，根据简单的重商主义，黄金从英国的流出会弱化它 的战争实力。）1814年1月，英国财政大臣授权首席代表查尔斯*哈瑞斯‚雇用那位绅士（内森）在最保密的方式在德国、法国及荷兰收集最大数量的法国金币 和银币，总价值不要超过600000万英镑，他能在由此开始的二个月内取得这个 数目。?这些金银币将运到荷兰港口的英国船舶，然后送至惠灵顿那里。那时， 惠灵顿已经翻过比利牛斯山脉，进入法国。这是一次巨大的行动。行动依赖罗斯 柴尔德兄弟间利用跨英吉利海峡信用网和管理大规模金银条运输的能力。他们非 常成功的完成了自己的使命，使得惠灵顿很快写信表达了他对‚充足的……货币 供给?的感谢。哈瑞斯对此写道：‚此地的罗斯柴尔德非常成功的完成了在战争 中托付给他的各种服务，尽管他是犹太人，我们对他有充分的信任。?到1814 年5月，内森给政府输送了近120万英镑，是他预定任务的二倍。 毫无疑问，即使是在战争的末期，输送如此巨额的黄金也是具有风险的。从 罗斯柴尔德来看，他们收取的巨额佣金超过了风险。罗斯柴尔德兄弟间在家庭内 有现成的银行网络使得他们对这个任务如此适合——内森在伦敦，阿姆谢尔在法 兰克福，詹姆士在巴黎，卡尔在阿姆斯特丹，所罗门漫游到任何内森认为有益的 地方。五个罗斯柴尔德族人在欧洲扩散开来，他们拥有独特的位臵来利用不同市 场的价格和汇率差异。这过程就是我们所知的套利。如果黄金在巴黎的价格比伦 敦的高，詹姆士将出售黄金取得汇票，然后将汇票送到伦敦。内森在那儿用汇票 购买更大数量的黄金。他们代表哈瑞斯的利益进行的交易将影响价差，而这个事 实只是增加套利交易的盈利性。此外，罗斯柴尔德同样操控了大量支付给英国大 陆联盟的补贴。到1814年6月，哈瑞斯估算他们影响的这种支付的金额达到1260万法郎。‚罗斯柴尔德先生?给英国首相利物浦勋爵留下深刻印象，称其为‚一 个非常有用的朋友?。如他告诉外交部长卡斯尔雷勋爵：‚我不知道如果没有了他， 我们还能干什么……?。那时，他的兄弟们开始叫内森股票市场之王。 1814年4月，拿破仑退位，之后被驱逐到意大利的厄尔巴岛。在那个缩小 的国度，他继续担当国王，实施统治。但是那岛太小而不能容下他。1815年3 月1日，国王和大臣聚在维也纳议会来重塑欧洲的秩序，令他们惊鄂的是拿破仑 回到了法国，准备重振他的王国。法国大军中的老兵回到他的麾下。内森*罗斯柴尔德通过立即的黄金购买来对这个‚不愉快的新闻?作出回应，买下了所有他 和他的兄弟可以接触到的金币和银币，并随时准备好供哈瑞斯运给惠灵顿。罗斯 柴尔德总共提供了超过200万英镑的金币——足于装884箱和55桶。同时，内森让兄弟们注意新一轮英国大陆联盟的补贴，使得在1815年他与哈瑞斯交易的总额接近980万英镑。这些业务的佣金在2%至6%之间，拿破仑的重返使罗斯柴 尔德成了富人。内森低估了一个风险。内森在疯狂的购买如此巨额的黄金时，他 认为这场战役会像拿破仑所有的战役一样，持续很长时间。这是一个几乎致命的 错估。 惠灵顿对滑铁卢战役的那句有名的评语‚这是你生命中看到的最近的溃逃?。 经过一天无情的攻击、反击和英勇的防卫，普鲁士军队的姗姗来迟最终证明是具 有决定性。对于惠灵顿，这只是一场辉煌的胜利，对于罗斯柴尔德却不是如此。 由于信使的作用，在惠灵顿胜利的消息报告到国会之前，内森*罗斯柴尔德已经知道拿破仑战败。毫无疑问，这是一种人为的放大。无论他多早取得消息，从内 森的角度来年地，都是坏消息。他没有预料事情进展如此之快。现在，他和他的 兄弟正坐在一堆无人需要的现金之上——准备用于充当军费，可战争已经结束。 和平到来，打败拿破仑的军队已经遣散，联盟也已经解除。这意味着不再需要军 人的工资和联盟的补贴。黄金价格在战争时期飙升，现在注定要回落。内森面临 的不是巨大利润的传奇，而是巨额的并不断增长的亏损。 但是有一个办法可以使内森摆脱困境：罗斯柴尔德可以用他们的黄金在债券 市场做一次高风险的巨型赌注。1815年7月20日，信使报告内森‚购买了大量 的股票?，也就是英国政府债券。内森的冒险在于英国在滑铁卢的胜利和英国借 款数额降伏的预期将推动债券价格大幅上升。当债券价格真的开始上升，内森越 买越多，并持续买入。不管他的兄弟实现利润绝望的恳求，内森将他的勇气保持 到了下一年。最终在1817年末，债券价格上升了40%，他将之出售。考虑到对英镑购买力和经济增长的效应，他的利润在今天价值6亿英镑。这是金融史上最大胆的交易之一，从拿破仑的军事战败上攫取金融胜利。在当代，胜利者与战败 者之间的相似性并没有消失。巴林银行是罗斯柴尔德家族强劲的对手，在它的一 位合伙人看来，‚我必须坦率的承认我没有罗斯柴尔德那样操作的勇气。这些操 作都是预先 设计 领导形象设计圆作业设计ao工艺污水处理厂设计附属工程施工组织设计清扫机器人结构设计 ，在执行上有高度的聪明和机警?。其他人说得更离谱，尽管不 是没有嘲讽的暗示。‚货币是我们的时代之神，?德国诗人说道，‚而罗斯柴尔德 就是他的傀儡。? 在滑铁卢战役后的近半个世纪，罗斯柴尔德继续控制着国际金融，这是我们 今天都感到吃惊的程度。他们的成就对于现代人而言是如此不同寻常，使得他们 都用一种神秘的方式来解释。根据19世纪30年代的一项记录，罗斯柴尔德将自己的幸运如因于拥有一个神秘的‚希伯来护身符?，这符使他可以成为‚欧洲货 币市场的巨兽?。安臵区佩利（pale of settlement）讲述了类似的故事，直到19世纪90年代，俄国的犹太人都还限制在那儿。如我们所见，德国纳粹分子喜 欢把罗斯柴尔德的兴起归因于对股票市场信息的操纵和其他的欺诈手段。这样的 神话在今天也很常见。宋鸿兵的畅销书《货币战争》2007年在中国出版，该书认为罗斯柴尔德家族通过对美联储的影响继续控制着全球金融体系。 更加乏味的现实是罗斯柴尔德家族在拿破仑战争的最后阶段取得成功，并成 为伦敦越来越国际化的债券市场的主导玩家。他们建立的资本基础和信息网络超 过了他们最接近的对手巴林银行，所以他们成功了。1815年至1859年间，所说 伦敦分行发行了十四种不同的主权债券，面值约为4300万英镑，超过了伦敦所有银行发行总额的一半。尽管英国政府债券是他们出售给投资者的主要证券，他 们同时也出售法国、普鲁士、俄国、奥地利、那不勒斯和巴西的债券。此外，在 1830年后，他们还垄断了比利时政府债券的发行。通常，罗斯柴尔德家族会立 即从政府购买一部分的新债券，然后把这些债券发放到遍布欧洲的经纪人和投资 者关系网，以此收取佣金。只有从所有的购买者手中取得了款项，他们才把钱寄 给发行政府。罗斯柴尔德家族支付给政府借款者的价格与他们向投资收取的价格 之间存在较大的利差。当然，在些之前也存在大规模的国际借贷，尤其是在热内 亚、安特卫普和阿姆斯特丹。1815年后，伦敦债券市场一个突出的特点是罗斯 柴尔德家族坚持要求大部分新的借款者发行以英镑而不是他们自己的货币标值 的债券，并在伦敦或者其他罗斯柴尔德家族有分行的市场支付利息。1818年， 在持续的通常带有欺诈的谈判后，普鲁士票面利率5%的债券首次公开发行确立了一项新标准，这些债券不光在伦敦，同时也在法兰克福、柏林、汉堡和阿姆斯 特丹发行。德国法律专家于1825年写了一本书，叫作《在政府债券前行的路上 （On The Traffic In State Bonds）》。书中认为这次发行是罗斯柴尔德家族最 重要的金融创新之一：‚政府债券的任何所有者……可以不花费任何成本在几个 不同的地方根据自己的便利收取利息。?债券发行并不是罗斯柴尔德家族的唯一 业务，确切的说，他们也是债券交易者、货币套利者、金条买卖者和私人银行家， 同时也是保险、矿山和铁路方面的投资者。债券市场保持着他们的主要优势。不 像他们的竞争者，罗斯柴尔德家族以交易现在我们称作投资级别的证券为荣。至 1829年，他们在19世纪20年代发行的债券没有一个违约，尽管在1825年发生 了一次拉丁美洲债务危机。 与成功伴随的是更大的财富。1836年内森去世时，他的个人财富相当于英 国全国收入的0.62%。在1818年至1852年间，五家罗斯柴尔德分行的综合资本 由180万英镑上升到950万英镑。早在1825年，他们的资本就是巴林兄弟和法国banque de的九倍多。到1899年，它超过德国五大联合股份银行资本总和， 达到4100万英镑。这家企业越来越成为一家跨国的资产管理公司，管理着这个 大家族的财富。家族人数一代更比一代多。五大分行定期修订的合约和表亲之间 大量的通婚，二者的组合维持了家族的团结。在1824年至1877年间，内森父亲梅耶*阿姆谢尔*罗斯柴尔德的后代有21对喜结良缘。那时，其他一些犹太家族 已经变节或者异族通婚，而罗斯柴尔德家族对犹太信仰的集体忠诚强化彼此的共 同认同感和作为王室家族的意图产。 年老的梅耶*阿姆谢尔反复训诫他的五个儿子：‚如果你不能让自己受人爱 戴，那就让自己受人敬畏。?当他们作为债券市场之王主导19世纪中叶的金融世界时，人们对罗斯柴尔德家族的敬畏胜于爱戴。右翼反对者哀悼新财富形式的崛 起，这种财富在收益和流动性方面都超过了欧洲贵族精英的土地资产。如海因里 希*海涅所观察到的，罗斯柴尔德家族创建的金融制度正在发生深远的变革。 纸质证券制度让人可以自由……选择他所喜欢的居住地，他可以不工作，凭 借自己从债券、便携的资产上产生的收益，他们可以住在任何地方，因而，他们 聚集在一起，构成我们这个资本城市的真正力量。当大部分不同的力量能够和平 共处，当出现知识分子和社会权威的集中，我们都知道这预示着什么。 在海涅看来，罗斯柴尔德现在可以与黎塞留和罗伯斯庇尔相提并论，成为招 致旧贵族逐渐没落的‚三大恐怖主义改名?之一。黎塞留破坏了贵族的力量，罗 伯斯庇尔砍掉了堕落的残留，现在罗斯柴尔德给欧洲提供了新的社会精英。通过 将政府债券制度推向最高权力……将以前的土地特权给予货币。诚然，他因 此创建了一个新的贵族，但是这个贵族是以最不可靠的因素——货币作为基础 的……货币比流水更灵动，比空气更无常。 同时，左翼激进派悲叹政治领域新力量的崛起，这个力量对政府财政和大部 分的政策施加影响。罗斯柴尔德给奥地利、普鲁士和俄罗斯债券成功发行后，内 森被讽刺为‚虚伪联盟?的保险经纪人，保护欧洲免受自由政治之火的伤害。1812 年，由于‚内森与外国势力的联系，尤其是向反对欧洲自由的奥地利提供的支持?， 他收到死亡威胁。1842年，开明的历史学家朱尔斯*米什莱在文章中写道：‚罗斯柴尔德了解欧洲王室和股票交易所官员。他将他们的账户记入脑中，他在不用 查账簿就能与他们交谈。他对一人说：‘如果你任命了这样一个大臣，你的账户 将变成赤字。’?罗斯柴尔德是犹太人这个事实给根深蒂固的反犹太人偏见提供了 新的刺激。19世纪30年代，在罗斯柴尔德出现在美国舞台后不久，密西西比州 长公开指责‚罗斯柴尔德男爵身上流着犹大和夏洛克的血液?。平民主义作家将 罗斯柴尔德银行描述成一个巨大的黑色章鱼，这只章鱼把它的触角伸遍了全世 界。 正是罗斯柴尔德家族看起来有能力随意去发起或禁止战争，激起了最大的愤 慨。早到1828年，慕斯考王子认为‚今天的欧洲，除了罗斯柴尔德家族，无人 能有力量发起战争?。一位20世纪早期的评论家有意提出一个问题： 是否有人真的认为如果罗斯柴尔德及其关联者表示反对，一场巨大的战争可 能被任何欧洲国家发起？ 事实上，他可能认为罗斯柴尔德家族需要战争。毕竟是战争产生了罗斯柴尔 德家族的巨大财富。没有战争，那19世纪的国家就没有发行债券的需要。战争 中如果负债国家战败，或者丧失领土，就增加了它无法支付利息的风险，这会对 现存的债券形成价格打压。到19世纪中期，罗斯柴尔德家族由交易商演变成了 基金管理者，非常谨慎的照看他们自有的巨额政府债券组合。那么，冲突会让他 们挣钱，但他们的所失将大于所得。基于这个原因，他们对意大利和德国极力寻 求国家统一一直怀有敌意。也是基于这个原因，美国陷入自相残杀的战事，他们 对此感到不安。罗斯柴尔德家族将他们的金融资本压在了英国身上，所以才决定 了滑铁卢战役的结果。现在他们要帮着决定美国内战的结果——选择臵身事外。 大锅下沉 1863年5月，美国内战已经开打两年，少将格兰特占领密西西比州首府杰 克逊，促使南方军队在中将彭伯顿的指挥下向密西西比河岸的维克斯堡西撤。联 邦军队从后面用炮舰轰炸他们，彭伯顿的军队被包围，两次击退了联邦军队的进 攻，但在反复的打击中，他们最终饿得只能屈服。在7月4号独立日那天，彭伯顿投降。从那时起，密西西比就牢牢的掌控在北方手中。南方就被一分为二。 维克斯堡的沦陷通常被认为是战争巨大的转折点之一。然而，从金融的角度， 它并不是决定性的战役。关键事件在一年多以前发生在维克斯堡下游二百公里的 地方，在那儿密西西比进入墨西哥湾。1862年4月29日，舰队司令大卫*法拉 各控制了新奥尔良。相对于维克斯堡战役，这次战斗既不血腥，也是持久，但对 于南方而言同样是灾难性的。 南方同盟的融资是美国历史上重大的应该实现却没能实现的事件之一。联邦 军队既缺乏硬通货，也缺乏工业生产能力和人力。战争一开始，在没有预设中央 税收体制的情况下，毫无经验的联邦财政部只能向公民出售债券来支付军队工 资，取得1500万美元和1亿美元二笔大额借款。但是南方只有许多自给自足的 种植场和相对较小的村镇，可用的资金数量有限。为了生存，南方联盟求助于罗 斯柴尔德家族，期望世界最大的金融王朝可以帮助他们打败北方，就像罗斯柴尔 德家族帮助惠灵顿在滑铁卢打败拿破仑一样。 这个建议并没有稀奇。在纽约，当美国陷入内战时，罗斯柴尔德家族的代理 人奥古斯特*贝尔蒙很惊恐的观察着。作为民主党全国主席，他是斯蒂芬*道格拉 斯的主要支持者。斯蒂芬*道格拉斯是亚伯拉罕*林肯1860年总统竞选的对手。贝尔蒙对林肯的‚没收和强制性的释放?在口头上一直都在批评。在战争开始前 写给家里的信中，所罗门*罗斯柴尔德也表达了亲南方的同情。一些北部的评论 家得出明显的结论：罗斯柴尔德正在支持南方。‚贝尔蒙、罗斯柴尔德家族和整 个犹太人社会……都在购买联邦债券。?《芝加哥论坛报》抛出一声巨雷。林肯的 一位支持者指责‚犹太人、南方联盟的总统杰夫*戴维斯和魔鬼是对抗北方同盟的邪恶的三位一体物?。贝尔蒙1863年访问伦敦，他告诉莱昂内尔*罗斯柴尔德‚北方很快会被征服?。 然而，在现实中，罗斯柴尔德家族决定不支持南方。为什么？或许是因为他 们对奴隶制度是真正的厌恶。但另一个至少有同等重要的原因是感觉南方同盟不 是一个好的信贷对象。（毕竟，南方同盟的总统杰夫*戴维斯在担任美国议员时，曾公开主张拒付政府债务。）整个欧洲都存在这样一种不信任。当南方同盟极力 在欧洲市场销售常规债券时，投资者毫无热情。但南方人却藏着一种非天生的骗 局。骗局以棉花为中心。棉花是南方经济的核心，也是目前最大的出口商品。这 个想法是不光把棉花当成南方出口盈利来源，而且作为一种新型的棉花支持债券 的抵押品。当不知名的法国公司代表南方发行棉花支持债券，伦敦和阿姆斯特丹 市场的反应更加积极。这些英镑标值的债券票面利率是7%，到期时间20年。它 们最能吸引人的是可以按战前每磅6便士的价格转换成棉花。尽管南方遭遇战争 挫败，但这些债券在战争的大部分时间都保持了价值。原因在于债券的潜在担保 品棉花由于上升的战时需求，价格在不断的上升。实际上，虽然南方同盟在盖茨 堡和维克斯堡战败，但是棉花的价格一路飙升，使得债券的价格在1863年12 月至1864年9月之间翻了一番。此外，南方处于有利的位臵，它可以通过限制 棉花供给来推动其价格进一步上升。 1860年，英国纺织工业是维多利亚时代工业经济的支柱，利物浦港口是这个 行业进口棉花的主要通道。超过80%的棉花进口来自美国南部，这使南方同盟的 领导人相信自己有力量让英国在战争中站在自己的一边。为了增加压力，他们决 定对所有出口到利物浦的棉花实施禁运。其结果是毁灭性的。棉花价格由每磅 6.25飙升至27.25。英国从南方的棉花进口数量由1860年260万包下降到1862 年的72000包。一个像曼彻斯特南部的斯泰尔保存的典型英国棉花作坊，大约雇 佣400名员工，但这只是英国兰开夏州棉花大王雇佣的300000员工的一部分。如果没有棉花业，那些工人几乎没有事情可做。在1862年末，一半工人失业了。兰开夏1/4的人口生活在贫困县以下。他们称这场浩劫为‚棉花饥荒?。而这个 其实是一个人为的饥荒。而想造成这场饥荒的人确实也达到目的了。贸易禁运令 不仅导致了大量失业，并且引发了北部的饥荒和暴乱。棉花的短缺也使棉花价格 上升，继而以棉花为标的的债权价格也开始上涨，成为英国政坛精英们相继追捧 的热门投资。后来的格莱斯顿和时代周刊的主编乔治* 德兰尼就买了一些。 然而，南方操纵债券市场取决于一个条件：如果南边不能支付利息的话，投 资者可以拥有棉花。总之，担保品只有借贷者可以持有的时候才有作用。这也就 是为什么新奥尔良的沦陷成为美国南北战争的转折点。由于南方的主要港口为北 方控制，因此想持有棉花的投资者都必须去北方联盟两次。让北方密西西比周围 的海军力量逐渐增长。这并不是一个好的趋势。如果南方在棉花丰收来临欧洲之 前守住新奥尔良，他们就可以在伦敦棉花债券市场上卖300万英镑以上。即使风险厌恶的罗斯柴尔德家族也加入这这次行动。他们不再考虑厄兰格债券，因为他 们认为这个债券未来是不稳定的，有着很大的不确定性，没有听说什么有名望的 人投资在这个债券。但是，到1863年，兰开夏的作坊发现中国、印度，埃及有更为廉价的棉花。投资者迅速抛售棉花债券。南方经济因此被击垮。 由于本国债券市场一蹶不振，南方政府不得不开动硬刷机印制大量纸币来支 付高额的战争支出和其他费用——总共17亿美元。战争的双方都要比可避免的造成通货膨胀，但是美国绿背美元值50分（按黄金价格来算），而南方的只值一分了，尽管它在1864年曾进行过一次货币改革。南方各州的经济情况由于通货 膨胀越来越糟糕，而且政府的货币由于其印刷技术有限被大量伪造。由于大量货 币追逐少量商品，恶性通货膨胀发生了。在南北战争之间，南方价格上涨了 4000%。而北方只上涨了60%。在南方军队被击垮牵，其经济已经几近崩溃的边 缘。 罗斯柴尔德家族是正确的。那些投资于南方债券的人们几乎血本无归。到后 期，南方除了开动印钞机外别无他法。这不会是历史最后一次由于追逐债券市场 而导致恶性通货膨胀和战争失败的例子。 在19世纪，那些在政府债券中血本无归的人并不罕见。在美国这不是惟一 一次债券发行人违约事件。在格兰德河的南部，违约以及货币贬值是很常见的事。 19世纪拉丁美洲的经验在一定程度上预见了这个问题到了后来变得普遍。这部 分是因为社会各阶层可以更多的接触到债券，这样以为可以得到稳定的利息收 入。部分是因为拉丁美洲的当权者发现，当债券持有人是国外的时候，违约后果 并并不是那么严重。因此，在1826年到1829年间拉丁美洲爆发的债务危机并不是偶尔事件，就在不久前，秘鲁、哥伦比亚、智利、墨西哥、危地马拉和阿根廷 还集体在英国债市上违约。 从某种意义上来说，债市的力量是非常强大的。到19世纪末，那些违约的 国家使他们的经济面临很大的风险，甚至在金融体系上强加一些政治甚至军事力 量。这样的例子至少有五个。因此，如果埃及没有在对欧洲债券持有人的义务上 违约，没有谁会相信格莱斯顿会下令侵略埃及。将‚新兴市场?臵于大英帝国的 庇护之下是一种消除投资担忧的政治风险的可行方式。如果这些国家违约，它们 可能会面临被炮舰打击的危险。委内瑞拉在1902年发现，一支英国、德国和意大利联合的远征军暂时封锁了它所有的港口。而在保护中美洲和加勒比海地区债 券持有人的利益方面，美国表现的尤为积极（并且有效）。 但是，从一关键角度来看，债券市场却也相当脆弱。伦敦金融城（该城在整 个19世纪一直是世界上位居第一的国际金融中心）的投资者较为富裕，但投资 量却相对较小。19世纪早期，英国的债券持有人很可能不到25万(250,000)， 甚至不及总人口的2%。另一方面，他们的财富总量却比英国国民收入的两倍还 多；他们的收入大约是国民收入的7%。到了1822年，这一收入（国债的利息收入）总量已经达到全部政府开支的一半左右，从而税收收入的三分之二以上都 是间接的用于消费。甚至到了1870年，这些比例仍没有太大的改变，分别是三分之一和一半以上。政府强制性地用大部分人的必需品来支付一小部分人的利 息，只怕很难有人再设计出更加落后的财政制度了。难怪威廉〃科贝特等激进派 人士对此感到愤怒。科贝特在《马背上的游乡记》中声称：‚国家的债务，税收 为一部分人…敛聚了大量的财富。?他还和投机都是它的所有物，它自然而然地 警告，如果不进行政治改革，整个国家将在这群人的手中灭亡。‚那些人为了支 撑这个庞大的国家而向他们借钱…向那些债民（loan-jobbers）、股民（stock-jobbers）…犹太人以及吞食税收的部族（the whole tribe of tax-eaters） 借钱。? 类似的长篇大论基本没有影响到那些有钱人的地位处境，他们在法国被称为 ‚食利者?（rentiers，意为靠股息生活的人）——专指那些政府债券，如年金（法 语rente）的利息受益人。相反的，1830年以后的十年却成了欧洲政府年金的黄 金时期。违约率不断下降。得益于金本位制度，货币越来越流行。除了选举权的 普遍流行，年金的流行也是显而易见的。诚然，储蓄银行（通常被规定以政府债 券作为其主要资产）的兴起使得一部分人间接地承担债券市场风险。但是，从根 本上来说，年金造就了罗斯柴尔德，巴林，格莱斯顿等一批精英——并使得这些 人从社会上、政治上，但最重要的是经济上，彼此纠缠在一起。最终使得这些精 英失去主导地位的并不是民主政治或社会主义的崛起，而是财政和货币的危机， 并且他们对该危机也难脱其咎——这一危机就是第一次世界大战。 米尔顿〃弗里德曼在一经典定义中写道：‚通货膨胀无论何时何地都是一种 货币现象，因为如果货币总量没有以高于产出的速度增长，它就不可能发生。? 一战期间以及之后，所有参战国的经历为这句话提供了很好的例子。基本上，高 通货膨胀一般要经历五个步骤： 1. 战争不但造成了商品的短缺，并且 2. 造成了政府对中央银行的短期透支； 3. 这一行为有效的将债务转化为现金，从而扩大了货币供给； 4. 进而造成公众的通货膨胀预期发生改变，且货币需求下降； 5. 从而商品的价格上涨。 但是，仅凭货币理论不能解释为何有些国家的通货膨胀比其他国家严重许多 或是蔓延的速度更快。货币理论同样不能解释为何通货膨胀的结果会如此的复杂 多样。如果有人把主要参战国1914年到1918年间的所有的公共开支加总，就 会发现，英国比德国支出的更多，而法国比俄国支出的更多。以美元计，1914 56年4月至1918年3月，英国、法国以及美国的国债余额比德国增加的多得多。事实却是，1913到1918年间，在德国，流通中的银行券增加的更多（1,040%），相比之下，英国增加了708%，法国增加了386%。而在保加利亚，这一数字高 达1,116%，罗马尼亚则是961%。相对于1913年，到了1918年，意大利、法国、英国的批发价格上升的较德国更多。1918年柏林的生活费用指数比其战前 水平高出2.3倍，伦敦的数字与之相差无几（2.1倍）。那么，为什么德国在一战 之后陷入了恶性通货膨胀？为什么马克价值一落千丈直至毫无价值？解答的关 键就在于债券市场在战中及战后起到的作用。 所有卷入战争的国家在战争期间都选择了销售战时公债，以爱国主义责任感 为理由说服数以千计的从未涉足债券市场的散户投资者购买政府债券。但是，德 国与英国、法国、意大利以及俄国不同，它在一战期间无法在国际债券市场上融 资（德国从一开始就对纽约市场嗤之以鼻，并被拒之门外）。一战期间，协约国 可以在美国销售国债，也可以在资本充裕的大英帝国债务融资；而同盟国（德国， 奥匈帝国和土耳其）却被禁锢于自身的资源。柏林和维也纳一度是重要的金融中 心，但他们缺乏像伦敦、巴黎和纽约的市场深度。其结果是，德国及其盟友在销 售战时公债时显得步履维艰，特别是当国内投资者越来越感到厌烦的时候。比起 英国，德国和奥地利政府很快的，并且程度更重的，转向中央银行短期透支。中 央银行短期国债持有量的增幅是通过膨胀的先行指标，因为与公众持有不同，中 央银行持有国债意味着流通中的银行券增加，进而增加货币供给。一战结束时， 大约三分之一的德国国债是‚流动债务（floating）?或短期债务，同时制造了大量的超额货币，仅靠战时价格管制勉强抑制着恶性通货膨胀的发生。 战败本身意味着代价。所有状况都向纳税人和债券持有人表明敌人会为战争 买单。柏林终于迎来了付账的时刻。战后的恶性通货膨胀也可以看成是政府的破 产。战时公债向其投资者许诺胜利，而失败和革命也就意味着国家的违约，损失 必然要由德国的债权人承担。除了战败之外，1918年11月至1919年1月的革 命事件却也很少将恢复投资者信心纳入其考虑范围。凡尔赛和平会议也是如此， 还为刚刚起步的魏玛共和国安排了含糊不清的赔偿责任。在1921年赔款最终确定下来的时候，德国发现自己已经背上了名义价值高达1320亿‚黄金马克?（战前的德国马克）的巨大的外债包袱，总额相当于国民收入的4倍。虽然并非所有这些新债务都要马上计息，但按照进度安排，赔款支付比德国1921和1922年 全部支出的三分之一还多。所有仔细考虑过德国1921年夏天面临处境的投资者都不可能保持乐观，那些战后流入的外国资本是投机性的，或是‚热钱?，这些 资金在形势恶化后便迅速撤离了。 但是把1923年的恶性通货膨胀看作是凡尔赛公约的直接产物也有失偏颇。 当然，这是德国人喜欢看到的。他们在整个战后时期一直声称是赔款负担导致了 无法维持的经常项目逆差；声称自己毫无选择只能通过印刷更多的钞票融资；声 称相应的马克贬值直接导致了通货膨胀。所有这些说法都忽略了货币危机的国内 政治根源。魏玛共和国的税收体系相当脆弱，特别是新体制对于高收入人群缺乏 法律依据，因而这些人拒绝支付税赋。同时，公款使用过于轻率，特别表现在支 付公共部门工资时的过分慷慨。甚至在战胜国索要赔款之前，短缺的税收与过度 的支出就已经共同导致了1919年和1920年的严重赤字（超过国民生产净值的 10%）。1923年（当年德国推迟了赔款支付）的赤字甚至更为严重。此外，在 20世纪20年代早期，魏玛共和国经济政策制定者便已缺乏稳定德国财政和货币 政策的意愿，即使在20年代中期机会摆在他们面前时也是如此。德国金融精英 普遍认为，货币贬值的失控将迫使协约国修改赔偿安排，毕竟其结果是相对于美 国、英国、法国的产品而言，德国的出口将会越来越便宜。就当时状况而言，马 克的下滑确实也刺激了德国的出口。但德国人忽略的是，1920-22年间通货膨胀对经济的推动，适逢美英经济处于战后的深度衰退期，衰退带来了更高程度的进 口激增，从而使他们预期的对英美的经济压力显得微不足道。当法国发现德国政 府履行赔款承诺的保证缺乏诚意时，他们得出结论：赔款问题必须通过武力解决， 于是入侵了鲁尔工业区。德国人对此做出反应，宣布进行总罢工（‚消极抵抗?）， 并为此付印了更多的纸币。恶性通货膨胀进入最终阶段。 正如米尔顿•弗里德曼所说，通货膨胀无论何时何地都是一种货币现象。但 是恶性通货膨胀无论何时何地都是一种政治现象, 因为如果一个国家的政治经济没有发生根本性的功能失常，它就不可能发生。诚然，尽管战后德国的国民收 入不断缩水，但还是有办法面对国内外债权人要求权的激烈冲突，而不至于导致 如此毁灭性后果的。但是国内的僵局加上国外的挑衅——根源于许多德国人拒绝 接受他们的帝国被完全击败的事实——导致了可能产生的最差结果：货币和经济 20马克在市场上流通。日常使本身的彻底崩溃。1923年年末，大约有4.97×10用的马克有200亿。年通货膨胀率达到峰值的1820亿%。价格平均比1913年 水平高出1.26万亿倍。诚然，恶性通胀也有一些短期收益。通过降低储蓄和鼓 励消费，加速的通货膨胀刺激了产出和就业，直到1922年第四季度为止。前面也曾看到，不断贬值的马克促进了德国的出口。但是到了1923年，经济崩溃由 于推迟而演变的更为剧烈。工业产值跌至1913年的一半水平。失业人数激增，最高时期达到工会成员的四分之一，还有四分之一的人是临时工作。而最糟的是 危机带来的社会和心理创伤。艾利亚斯•卡内蒂（Elias Canetti）后来在描写他年轻时在通胀盛行的法兰克福的经历时提到：‚从词本身的最严格、最具体的意 义上来说，通货膨胀是一种群集现象，它是贬值的夜宴，人们和货币单位彼此之 间影响最大的表现。一个代表另一个，人们觉得自己和自己的钱一样‘坏’；而 60这一情况不断恶化。他们完全任由通胀摆布，都感到自己毫无价值。? 毫无价值是恶性通胀的主要产物。不仅是货币变得毫无价值；所有形式的用 货币计量的财富和收入都变得毫无价值。包括债券。恶性通胀并没有使德国的外 债消失，且是以战前的货币价值计量的。但是通胀确实席卷了所有战时和战后积 累起来的国内债务，用毁灭性的经济地震将堆积成山的债务熨平。这一效果与征 税类似：不仅是对债权持有人征税，而且是对所有依赖固定货币收入的公民征税。 这带来了更高程度的熨平，因为它主要影响着中上阶层：食利族，高级公务员， 专家。只有企业家借助提价、囤积美元、投资‚实物资产?（如房屋或工厂）、用 不断贬值的银行券还债等途径使自己处于隔离状态。恶性通胀造成了相当严重的 持续不断的经济后遗症：脆弱的银行和居高不下的利率，同时包含着极高的通货 膨胀风险溢价。但是德国恶性通胀的社会和政治影响才是最令人悲痛的。英国经 济学家约翰•梅纳德•凯恩斯在1923年提出通货膨胀时‚食利族的安乐死?比 通货紧缩时的大量失业更为可取——‚因为对于赤贫国家而言，激起失业还不如 损害食利族。?但就在4年前，他本人也就通货膨胀的负面影响做出了生动的解 释： 通过持续的通货膨胀，政府可以秘密地、不被发现地征用其公民财富的一大 部分。借助这种 方法 快递客服问题件处理详细方法山木方法pdf计算方法pdf华与华方法下载八字理论方法下载 ，他们不仅是在征用，而且是在任意地征用；并且，虽然这 一过程使得很多人变得贫穷，它最终也会使得一部分人富有。这一对财富任意重 新排列组合的景象不仅对安全感造成伤害，而且将使人们对现存财富公平分配的 信心收到重创。那些因此获得意外之财的人…成为‚投机者?，他们也将成为中 产阶级（通胀对他们的影响不比对无产阶级的少）憎恶的焦点。通货膨胀继续下 去…所有债权人和债务人之间的长期关系（它构成了资本主义的最终基础）会被 彻底搅乱以至于毫无意义…… 凯恩斯认为，正是列宁洞察到了‚世界上没有比放逐货币更微妙、更有效地 摧毁现有社会基础的方法了?。虽然没有遗留下来的记录来证明列宁说过类似的 话，但是他的伙伴，布尔什维克主义者叶夫根尼（Yevgeni Preobrazhensky）* 确实曾将银行券印刷过程描述为‚财政部的机关枪，它瞄准资产阶级制度的后背 疯狂开枪。? 俄国的实践提醒大家，德国并非一战后唯一一个饱受恶性通胀摧残的国家。 奥地利——以及刚刚独立的匈牙利和波兰——在1917年到1924年间也同样面 临着严重崩溃的货币制度。以俄国为例，恶性通货膨胀在布尔什维克未能支付沙 皇的任何债务后便昭然显现。二战后，随着德国、匈牙利和希腊的货币崩溃，债 券持有人再次面临同样的命运。 如果恶性通货膨胀只与战败的代价有关，也许它不会这么难以理解。但事实 上却存在着一个谜题。在更近的一段时期，许多国家也陷入了对国债违约的困境 ——或是直接中止利息支付，或是间接地使其债务所用的货币贬值——导致这些 结果的事件却远称不上是灾难。为何国际冲突的阴霾业已消失而恶性通货膨胀的 梦魇却挥之不去呢？ PIMCO经理比尔•格罗斯（Bill Gross）是在拉斯维加斯的二十一点赌局上 挖到第一桶金的。在他看来，任何一个投资者购买债券的行为都蕴含着赌博的成 分。其中一项赌博就是激增的通胀不会吃掉债券的利息支付。格罗斯本人解释道： ‚如果通胀到达10%，而固定的利息支付只有5%，从根本上这就意味着投资者 落后于通胀5个百分点。?正如我们所看到的，不断恶化的通胀隐藏着危机，它 将侵蚀投资者的资本以及应得的利息，使其失去购买力。这也正是为什么通胀恶 化才初露端倪，债券价格就已经下滑。即使到了20世纪70年代，通胀席卷全球的时候，债券市场的表现令人觉得内华达赌场（Nevada Casino）反而是个更安全的投资去处。格罗斯生动的回忆了当美国的通胀率迈入两位数的时候，并在 1980年4月达到略低于15%的峰值。他形容道：‚这对债券市场相当不利，它 造成了…很可能不仅是记忆中而且是历史上债券市场的最严重的熊市。?确切的 说，20世纪70年代美国国债的实际年回报率是-3%，堪比恶性通胀的世界大战 期间的水平。而今天，只有少数国家拥有两位数的通胀率，并且，只有一个国家， 津巴布韦，正在经历恶性通货膨胀*。但是回溯1979年，至少有7个国家的年通货膨胀率超过50%，还有60多个国家，包括英国和美国，通货膨胀率超过 10%。在受通货膨胀影响最重的国家里，阿根廷所遭遇的长期性破坏最为严重。 阿根廷曾经是一个谚语，代表繁荣。这个国家的名字意味着白银之地。首都 布宜诺斯艾利斯建在拉普拉塔河——英文的意思是白银之河——河岸上。之所以 被称为白银之河，并不是因为河的颜色（实际的颜色是暗褐色），而是因为其上 游的白银储量。根据最近的估计，在1913年阿根廷曾是世界上最富有的10个国家之一。非英语国家里，只有瑞士、比利时、荷兰和丹麦的人均国民总产值超 过阿根廷。在1870年到1913年间，阿根廷的经济比美国或德国增长的都要快。 外资投资量堪比加拿大。世界上曾经有两个哈罗兹百货，一个在伦敦的骑士桥， 另一个在布宜诺斯艾利斯市中心的佛罗里达大道（Avenida Florida），这并非巧合。可以确信，阿根廷曾立志成为南半球的英国（如果不是美国的话）。到了1946年2月，新当选的总统胡安•多明戈•佩隆（Juan Domingo Peron）访问位于布宜诺斯艾利斯的中央银行时，他被眼前的景象震惊了。他惊叹道：‚黄金太多了， 连穿过走廊都十分困难。? 20世纪的阿根廷经济史客观地告诉人们，财政金融的管理不善可以使世界上的 所有资源化为虚有。特别是在二战之后，阿根廷的经济一直表现不佳，被邻居乃 至大部分国家盖过。比如，阿根廷在六、七十年代的遭遇如此悲惨，以至于它 1988年的人均GDP与1959年持平。1998年则缩水到了美国的34%，而在1913年这个数字是72%。他的地位被许多国家和地区掩盖，包括新加坡、日本、台 湾和韩国，别忘了，还有他的邻居，智利——这是最痛苦的。问题究竟在哪里？ 一个可能的答案是通货膨胀，阿根廷在1945-1952，1956-1968，以及1970-1974 都经历了两位数的通货膨胀；在1975-1990年则是三位数（或是四位数），年通 胀率在1989年达到最高的5,000%。另一种可能的解释是债务违约：阿根廷在 1982，1989，2002和2004年频频使其外国债权人失望。然而这些解释没能涵 盖问题的全部。1870-1914年间，阿根廷至少有8年经历了两位数以上的通货膨胀，也至少有两次对其债务违约。要理解阿根廷的经济下滑，我们有必要再次强 调，通货膨胀不仅是货币问题，同时还是政治问题。 拥有土地的寡头政治集团努力将国家的经济基础定位为对英语国家的农业出口， 这一模型在大萧条时期经历了彻底的失败。大规模的移民（就像在北美发生的情 况一样）并没有配以耕地转居住用地等相应措施，从而在城市造就了庞大的工人 阶级，极易发生群众暴动。军事力量对政治的频繁干预始于1930年的一次军事政变，何塞•费利克斯•乌里布鲁（José F. Uriburu）随之上台，并为新的佩隆的准法西斯主义政治铺平了道路，虽然他似乎为所有人提供了：更高的工资，更好 的工作条件，以及对工业的保护性关税。佩隆也面临着反劳工的选择，其目的在 于借助货币贬值调和工业与农业之间的矛盾，这一举措在1955年和1966年他 被驱逐的时候得以试行。1966年的军事政变向民众许诺科技现代化，但相反的， 它进行了更高程度的贬值，也导致了更严重的通胀。佩隆1973年的回归适逢通货膨胀席卷全球，最终惨败收场。年通货膨胀率飙至444%。而又一次的军事政变，国家重组计划，却把阿根廷推向了暴力和混乱，它独断专行的把数以千计的 人判为监禁或‚消失?。用经济学语言来讲，军政府所做的事情仅仅是把阿根廷 推入了日益恶化的外债困境，到了1984年，外债规模已经超过了GDP的60% （虽然还不到20世纪初外债最大规模的一半）。对于频繁处于通胀状态，战争 也起到了一定作用：对内镇压所谓的破坏分子，对外就福克兰群岛与英国对峙。 但是将其看做是借助通胀清偿债务的又一失败范例却是不恰当的。阿根廷的通货 膨胀之所以变得如此失控，原因不是战争，而是社会上各种力量共同努力的结果： 国家元首，厂商利益集团，以及工会组织——别忘了贫穷的下层寡头政治集团， 阶级或称工人阶级（descamisados，本义是无衬衫的）。简单的说，没有一个重 要的政治力量追求价格稳定。资本所有者渴望赤字和贬值；出卖劳动的人习惯了 工资-价格的螺旋上涨。政府赤字从对内融资逐渐转变为对外融资，这标志着债 64券持有的外包化。在这样的大环境下，也难怪阿根廷货币稳定的长期规划最终 宣告破产。 阿根廷著名作家豪尔赫〃路易斯〃博尔赫斯（Jorges Luis Borges）在他的短篇小说《小径分岔的花园》（‘The Garden of Forking Paths’）中设想了一位中国贤人崔彭（Ts'ui Pen）： 在所有小说情节中，每当一个人面对多种选择时，他选择了其中一个也就意 味着抛弃了其他可能性；而在崔鹏的故事里，他选择了——同时地——所有的选 项。通过这种方式，他创造了不同的未来，创造了不同的时代，每个时代都自身 演变、蔓延和扩散…在崔鹏的作品中，所有可能的结果都发生了；每个结果都是 进一步蔓延的分岔口…（崔鹏）并不相信唯一的、绝对的时间。他相信世界上存 在一系列的无穷蔓延的时间，他们共同构成了一个逐渐扩大、令人眼花，不断分 开而又不断趋同，彼此平行的时间网。 这对阿根廷过去30年的金融史而言无疑是个不错的隐喻。在同样的地方， 贝尔纳多（Bernardo Grinspun）试行了债务重组以及凯恩斯主义需求管理，胡 安（Juan Sourrouille）尝试了货币改革（奥斯特计划）以及工资管制和价格管 制。这些措施都没能阻止那些重要利益集团在自己的道路上前行的趋势。财政持 续入不敷出；人们纷纷指责工资和价格管制过早停摆；在极其短暂的稳定之后通 货膨胀迅速卷土重来。1989年，这些岔路最终悲剧性的归一：东欧的奇迹之年， 阿根廷的灾难之年。 1989年2月，阿根廷遭遇了有史以来最热的一个夏天。布宜诺斯艾利斯的 电力系统挣扎着维持。人们逐渐对持续5小时的断电习以为常。银行和外汇交易 所被强制关闭，因为政府在努力避免汇率急跌。结果还是失败了：奥斯特对美元 在短短一个月内贬值140%。同时，世界银行冻结了对阿根廷的借款，理由是阿 政府没能解决其日益膨胀的公共部门赤字。私人部门的债主不再热情。投资者几 乎没有购买债券的意愿，因为通胀在几天之内就可吞食投资的实际价值。人们担 心中央银行的国际储备即将耗尽，债券价格因而一落千丈。绝望的政府只有一条 路可走：印钞机。但即使是这条路也最终碰壁。4月28日，星期五，阿根廷终于山穷水尽。中央银行副主席罗伯特（Roberto Eilbaum）在新闻发布会上声称‚这是物质问题?。铸币场完全没有纸张，印刷机也处于罢工状态。他承认‚我 不知道我们该如何解决，但是这些钱必须在周一投放。? 月通货膨胀率已经超过100%，挫败感普遍存在甚至到了爆发的到了6月， 边缘。4月的时候已经出现过这样的事件，布宜诺斯艾利斯的一家超市在扩音器 中宣布所有商品价格即刻上调30%之后，顾客便推倒了堆满商品的手推车。6月，阿根廷第二大城市罗萨里奥发生了暴动和抢劫，人们在杀气腾腾地横冲直撞 了整整两天，造成至少14人死亡。但是，和魏玛共和国情况一样，阿根廷恶性 通胀的最大受害者并不是普通工人（他们有更好的机会可以随价格调整其薪水）， 而是那些拥有固定收入的人，如公务员和学者，他们的薪水调整并不灵活，或是 靠养老金生活的人，他们需要依赖存款利息生存。同样的，与1920年的德国类似，最大的受益者是那些背负了巨额债务的人，他们的债务因为通货膨胀而大量 缩水。其中也包括政府自己，只要他们的债务是以奥斯特计价的。 然而并不是所有阿根廷的债务都可以如此轻易地摆脱。1983年，阿根廷的外债（以美元计价）规模已经高达460亿美元，大约相当于国内产出的40%。不论阿根廷货币发生怎样的变化，这一美元计价的外债并不会改变。实际上，这一数 字随着陷入绝望的政府持续地借入更多美元而不降反增。到了1989年，阿根廷的外债超过了650亿美元，在接下来的10年里，这一数字继续增加至1550亿美元。国内的债主已经因通货膨胀一贫如洗，但只有违约可以使阿根廷连外债也 一并摆脱。正如我们所见到的，阿根廷之前也不只一次走上这条道路。在1890年，阿根廷政府对其外债违约后，巴林兄弟因购买阿根廷证券（特别是布宜诺斯 艾利斯供水和排水公司的一次失败发行）而濒临破产。后来巴林的老对手罗斯切 尔德说服英国政府为救助基金（后来达到1700万英镑）出资100万英镑。其原 因是巴林的倒闭将会是‚对英国在世界范围内的商业发展是一场灾难?。并且也 正是这位罗斯切尔德勋爵主持了金融家们为了改革固执的阿根廷而成立的委员 会。未来借款必须是有条件的，需保证阿根廷进行货币改革，即通过独立、固定 67的货币当局使比索与黄金挂钩。然而，一个世纪以后，罗斯切尔德家族的兴趣 已经从阿根廷的债务转向了阿根廷的葡萄园。避免阿根廷对外债违约（至少减轻 其影响）这一不讨好的任务则落在了国际货币基金组织IMF头上。药方仍然是货币当局，但这次是与美元挂钩。 当财政部长多明戈•卡瓦罗（Domingo Cavallo）在1991年施行新比索的自由兑换时，这已经是阿根廷在短短一个世纪里的第6种货币了。然而这一药方，同样 地遭遇了失败。诚然，在1996年通胀率已经遏制至0；事实上1999年还出现了负通胀。但失业率高达15%，收入差距仅仅略好于尼日利亚。此外，对货币 的指责从未伴随着对财政的指责；由于中央和地方政府频频开发国际债券市场而 不去平衡财政收支，国债规模从GDP的35%（1994年末）飙升至GDP的64%（2001年末）。简言之，尽管将货币挂钩并且严打通货膨胀，卡瓦罗仍没有改变 内在的社会和制度矛盾，这才是曾经多次引起货币危机的罪魁祸首。阿根廷陷入 了违约，设计新货币，再违约的恶性循环。在1月（150亿美元）和5月（80亿美元）的两次援助之后，IMF拒绝继续提供救生索。2001年12月23日（人均GDP在当年悲剧性地下滑了12%），政府宣布停止偿付阿根廷的全部外债， 包括价值810亿美元的债券：以名义价值计算，这是人类历史上最大规模的债 务违约。 阿根廷的历史说明了债券市场并非它一开始表现的那么强大有力。19世纪80年代，对于像巴林这样的投资者而言，阿根廷债券与英国债券的平均295基点的溢价基本没有覆盖投资于阿根廷的风险。同样的，1998-2000年，卡瓦罗的货币挂钩政策已经开始走向失败，阿根廷债券与美国债券的平均664基点的溢价也在很大程度上低估了违约风险。政府宣布违约之后，这一溢价迅速狂增至 5,500基点；到了2002年3月，又超过了7,000基点。在经过一番费力挣扎、 长时间的谈判之后（涉及152种不同证券，以6种不同货币计价，分别由8个司法当局管理），约500,000债主中的大部分已经同意接受新的、价值大约35美分的债券，这成为债券历史上最极端的一次‚理发?。阿根廷违约的实践是如 此成功（自此经济开始突飞猛进，而债券溢价也回落至300-500基点这一区间）， 以至于许多经济学家开始沉思为何所有的主权债务人总是兑现其外债承诺。 我们看到，在20世纪20年代，凯恩斯预测了‚食利族的安乐死?，他认为 通胀最终会吞食掉那些投资于政府债券的人的名义财富。然而，到了现代，我们 却又看到了债券持有人的奇迹般的重生。经历了20世纪70年代的大通胀，在 70过去的30年间，世界上的国家一个接一个地将自己的通胀水平降至个位数。（即使在阿根廷，官方公布的通货膨胀率也低于10%，虽然门多萨省和圣路易 斯省的非官方估计认为这一数字高于20%。）并且，随着通货膨胀率的回落，堪 称现代历史的债券大牛市上，各种债券纷纷涌现。更惊人的是，尽管阿根廷做出 了债券违约的惊人举措——不考虑俄国1998年的违约——新兴市场债券的溢价 一直在稳步回落，并在2007年初到达低谷，这是一战之后从未出现过的水平， 显现了人们对经济前景的不可动摇的信心。事实证明邦德先生（Mr bond）之死的谣言是过分夸大了。 通货膨胀的回落一部分是因为我们购买的许多商品，包括服装和电脑，由于技术 革命以及生产转移至低薪的亚洲而变得越来越便宜。还有一部分是因为世界范围 内的货币政策转型，这始于20世纪70年代末80年代初，英格兰银行和美联储 受货币主义启发而施行的短期利率上调，随着中央银行独立之潮流以及90年代货币目标的明确确立而不断演进。同样重要的是，正如阿根廷案例所告诉我们的， 一些通货膨胀的结构性因素被削弱了。工会不再那么有影响力，亏损工业由公有 转为私有。但是，最重要的恐怕是，社会选民普遍期望投资的实际回报为正。在 发达国家，越来越多的财富聚集在私人养老基金或其他储蓄机构，而这些金融机 构按照规定（至少是被鼓励如此），需将其很大比例的资产投资于政府债券及其 他固定收益证券。2007年关于11个主要经济体养老基金的一项调查显示，其资 产的四分之一以上是债券形式持有，这一比例虽然比之前的10年降低了很多， 71。由于退休的人越来越多，每过去一年，依赖这些基金但仍旧是相当高的水平 生存的人的比重也会随之增加。 我们再来看意大利，这是债券市场诞生的地方。1965年，在大通胀的前夜，仅有10%的人口超过65岁。现在，这一比例翻了一番：大约五分之一。而联合 国预计，到了2050年之际，这一数字将接近三分之一。在这样一个高龄化时代， 人们将会非常并且更加需要固定收益证券，同时也需要低通货膨胀，来保证他们 的利息收入保持应有的购买力。随着越来越多的人离开劳动大军，公共部门必须 经常出现赤字，以确保债券市场永远有新鲜血液注入。由于意大利已经将其货币 主权交由欧洲中央银行，这就意味着意大利的政治家将再也没有机会印钞并创造 通货膨胀螺旋上升的状况。 然而，这并不表示，债券市场会像詹姆斯〃卡维尔（James Carville）所说的那样统治全球。事实上，他在20世纪90年代关于债券市场的那套原则由于 被克林顿总统的继任者乔治〃W〃布什忽略反而变得格外引人注目。2000年9 月7日，也就是布什总统当选之前的几个月，纽约时代广场的国债钟被停用。那 天它显示如下：‚我们的国债：$5,676,989,904,887。你和家人的份额：$73,733。? 在3年的财政盈余之后，两位总统候选人都在言语中流露出清偿国债的可能性。 根据CNN新闻： 民主党总统候选人戈尔概述了他在2012年之前清偿债务的蓝图。德克萨斯 州州长以及共和党总统候选人乔治〃W〃布什的资深经济顾问就偿还债务这一基 本原则达成一致，虽然还没有承诺清偿的具体时间。 后者没有具体承诺成为了很好的暗示。自从布什进了白宫，他的政府就在8 年之内出现了7次赤字。联邦债务从5亿亿美元升至9亿亿美元还多。美国国会预算局预测这一数字将持续增长，到2017年将超过12亿亿美元。但是，不但没有就铺张浪费做出惩罚，债券市场反而做出了积极的响应。2000年12月到2003年6月，10年期国债收益率从5.24%降至3.33%，且在这本书完成期间基本保持在4%以上。 然而，如果孤立地考察债券市场，会发现仍然无法解释这一‚难题?——不 能对短期利率上调做出反应，格林斯潘将其称为债券收益率的失败。因而我们将 注意力从政府债券市场转向它的年轻的、并且从各方面来讲都更富于变化的兄 弟：销售公司权益之份额的市场，通俗的讲就是股票市场。