《港航企业财务管理》 大连海事大学出版社 第四章 市场风险和收益

《港航企业财务管理》 大连海事大学出版社 第四章 市场风险和收益 第四章 市场风险和收益 潜在的投资者就像准备购物的消费者，他们受广告、公司形象，尤其是价格的影响。一个精明的投资者不会只限于一个投资机会，而会选择一组投资组合。 第一节 有效资本市场 市场效率是本章的核心思想，指证券的市场价格代表的市场对该证券的一致估计。如果市场是有效的，它就会利用所有可以获得的信息确定价格。投资者之所以选择某种证券是因为他们所能获得的信息是他们认为这种证券的价值至少等于其市价。投资者不愿意购买某种证券是因为他们所掌握的信息表明该种证券的价值低于其市价。 如果证券价格反映有关经济、资本市场以及相关公司的所有公开可得的信息，那么就存在有效的资本市场。这意味着单个证券价格根据新信息迅速调整，证券价格围绕其“内在”价值随机波动。新消息能使证券“内在”价值改变，但随后的证券价格变动遵循随机游走过程(价格变动不遵循任何模式)。历史(至少在证券市场上)是不可重复的，而且是无用的。我们不能像用平均值预测利润那样，用证券的历史价格预测未来价格。另外，密切关注消息的发布也是没有用的，根据有效市场概念，当你能够采取行动时，证券价格已经做出调整。 一、效率层次 对市场效率更正式的描述是:某种证券收益率的未预期部分是不可预测的，大量观察结果表明，为预期收益率不会系统性地相异于零。未预期收益率就是实际收益率减去根据某种基本分析(如内在价值分析)所得的期望收益率，也就是说，未预期收益率是未预料的那部分 收益率。根据费玛的定义，弱势市场效率是指未预期收益率与以前未预期收益率不相关，也就是说，市场无记忆，了解过去并不能帮助你获得未来收益率。半强势市场效率是指未预期收益率与任何可利用的公共信息不相关。而强势市场是指未预期收益率与任何信息都不相关，无论这种信息是公开的还是内部的。 总而言之，事实表明证券市场具有一定的有效性，尤其是在纽约证券交易所上市交易的证券。对于我国上海和深圳两市股票市场，目前处于弱势市场效益中，根据对港行股价的研究，港行估计已出现半强势市场效率的特征。有效市场证券价格似乎很好地反映了所有可利用信息，并且它能根据新信息迅速调整。市场参与者好像随时都在捕捉重复出现的价格模式，他们的这种行为使证券价格围绕其“内在”即经理和董事了解但不对外公布的信息。如果证券价格包含了所有可利用的公开信息，那么这种价格在很大程度上能告诉我们公司的未来情况。在弱市市场和半强势市场获利，在有效市场里，投资者不能获得超额收益率。 只有当多数投资者怀疑证券市场的有效性并采取相应措施时，有效市场假设才成立，也就是说，这个理论要求存在大量的市场参与者，她们为获得利润，必须及时取得并分析所有关于他们所关心的公司的公共信息。如果在累积数据和对证券进行估价方面所做的大量的努力停止的话，金融市场将显著缺乏效率。 二、套利效率 市场效率的另一定义与套利有关。套利指找到基本相同的两种东西，买入便宜的而卖出贵的。假定有两种无风险债券:债券甲售价1000美元，在第1年末支付100美元，在第2年末支付1100美元;债券乙售价800美元，在第2年末支付1000美元。现在你拥有8张 债券甲，如果你继续持有它们，第1年末你将获得800美元。如果一个不存在经营风险的组织为了在第1年末至第2年末期间使用这笔资金而支付你10%的利息，这800美元将会在第2年增值到880美元，第2年末你拥有的资金总量是9680美元。对于债券乙，今天投资8000美元，在第2年末可获得10000美元，显然，你应当以8000美元卖出你持有的债券甲并买入债券乙。 如果其他投资者意识到了这个套利机会，他们也会这么做。卖出债券甲，这会引起其价格下跌;买入债券乙，这会引起其价格的上升。套利行为会一直继续，直到两种债券在第2年末提供相同的资金。这里简单但有力的概念就是证券价格随市场参与者寻找套利机会而得到调整，当套利机会不存在时，证券价格就平衡了。在这种涵义下，市场效率是指不存在套利机会，所有套利机会被套利者消除了。 三、市场效率的例外 1987年10月19日，美国股市崩盘，在短短几个小时内就自由下跌20个百分点，经历过这次事件的任何人都可能对市场效率提出质疑。我们知道，证券市场在长时间内是以相对较小的增长幅度慢慢增长的，但当下降时却来势凶猛。但1987年的股市崩溃，以任何MATCH_ word word文档格式规范word作业纸小票打印word模板word简历模板免费word简历 _1714039845043_0来衡量都可以称为巨大的。关于导致这场灾难的原因有几种说法，没有一种能够让人十分信服。 虽然在大部分时间里市场效率能够很好地解释市场行为，并且证券相对合理的定价，但是也有例外情况。这些例外情况对市场价格体现所有可利用信息，而不管其是否对完全可靠的做法提出了质疑。不仅存在一些像1987年股市崩溃那样的极端事件，而存在一些看似持久的反常事件，也许这些反常事件只是风险衡量不足的后果，但也可能真的是由于某些我们现在还不理解的因素造成的。虽然有效市场假 说是我们所讨论的大部分问题的基础，但我们必须注意到日渐增多的例外情况的存在。 影响市场效率的变量很多，我们能够完全左右这些变量的可能性又太少，一旦这些变量在某一时刻聚集在一个点或一条线上，便会出现我们看到的崩盘现象。 第二节 有价证券组合 一、期望收益 两种或两种以上的证券组合的期望收益率r可表示为 p m r=rA (4.1) pjj ,j,1 式中:r是证券j的期望收益率:A是投资于证券j的资金占总jj 投资额的比例:m是证券组合中证券种类总数;?表示从证券A到证券m的加总。式(4.1)表明:证券组合的期望收益率是构成组合的所有证券期望收益率的加权平均值。 二、风险 证券组合风险不是单个证券标准差的简单加权平均值，证券组合风险不仅与组合中单个证券的风险有关而且与这些证券间的关系也有关。 通过选择彼此几乎不相关的证券，投资者能够减少相关风险。图4.1描述了跺脚化投资如何减少证券组合的相对风险。随时间变动，证券A的收益率与经济走势大体一致，而证券B的收益率有些反经济周期，等额投资于这两种证券将减少总收益率的离差。 证券B 证券C 证券A 投 资 收 益 率 时间 时间 时间 图4.1 多角化效应 在下面的一个例子中，证券A、B的收益率并不存在明显的反周 期行为，两种证券在3种经济状态下的单期收益率是:( 经济状况 发生概率 证券A的收益率(,) 证券B的收益率(,) 繁荣 0.25 28 10 正常 0.50 15 13 衰退 0.25 -2 10 这两种证券收益率概率分布的期望值和标准差如下: 证券A(,) 证券B(,) 期望值 14.0 11.5 标准差 10.7 1.5 如果等额投资于这两种证券，组合收益率的预期是14.0%(0.5)+ 11.5%(0.5)=12(75,。加权平均标准差是10(7,(0.5)+1.5%(0.5)= 6.1%。 然而，6.1%并不是组合收益率的标准差。等额投资于这两种证券 构成的投资组合的收益率是: 经济状况 概率 组合收益率(%) 繁荣 0.25 19 正常 0.50 14 衰退 0.25 4 其中，证券组合的收益率是单个证券收益率的简单加权平均值。证券组合的期望收益率是19%(0.25)+14%(0.50)+4%(0.25)=12.75%， 2这与前面结果相同。但是证券组合的标准差是[(0.19-0.1275)(0.25) 21/2+(0.14-0.1275)(0.50)+(0.40-0.1275)2(0.25)]=5.4%。我们发现证券组合的标准差小于单个证券标准差的加权平均值6.1%。加权平均标准差不是正确的组合标准差，是因为它忽略了两种证券的关联或者说协方差。 三、协方差 很明显，我们计算证券组合的标准差时，不能简单把单个证券标准差加权平均。证券组合收益率概率分布的标准差是 mm AA,σ= p,,jkjkj,,1k1 式中:m是证券组合中证券种类总数;r是证券j的期望收益率;j A是投资于证券j的资金占总投资额的比例;A是投资于证券k的资jk 金占总投资额的比例;σ是证券j和证券k收益率的协方差。 jk 双重?的含义是:在证券组合中，将考虑所有成对组合的协方差。例如，当m为4时，所有成对组合的协方差矩阵如下 σ1,1 σ1,2 σ1,3 σ1,4 σ2,1 σ2,2 σ2,3 σ2,4 σ3,1 σ3,2 σ3,3 σ3,4 σ4,1 σ4,2 σ4,3 σ4,4 左上角的组合是(1,1)，此时j=k，我们关心的是证券1的方差，它在式(4.2)中就是σ1与σ1的乘积，即标准差的平方。再角线上有个位置j=k，在这4中情况下，我们所关注的是方差。第1行的第2个组合式σ表示证券1和证券2收益率的协方差。注意第2行的，12 第1个组合是吃1，表示证券2和证券1收益率的协方差，也就是说， 第1个组合是σ，表示证券2和证券1收益率的协方差，也就是说，2,1 我们把证券1和证券2收益率的协方差计算了两次。对于其他不在对角线上的成对组合的协方差，我们同样计算了两次。式(4(2)中的双 重求和组合，简单说来就是把矩阵中所有可能的成对组合的方差和协方差加总起来。在我们所举的例子中，一共有16项，有4个方差项其中6个双重计算的协方差项组成。 四、协方差的计算 两种证券收益率的协方差是它们一起变动的程度而不是单独变动的程度。 公式 小学单位换算公式大全免费下载公式下载行测公式大全下载excel公式下载逻辑回归公式下载 4-2中的协方差更正式的表达是 σ=rσσ (4.3) jkjkjk 式中:r是证券j和证券k收益率的预期相关系数;σ是证券j的标jkj 准差;σ是证券k的标准差。 k 2在式(4.3)中，当j=k时，相关系数是1，此时σσ=σ。这就是说，jkj对于矩阵对角线上的位置我们关心的只是各证券自身的方差。 式(4.2)表明一个基本观点:证券组合的标准差不仅与单个证券的标准差有关，而且还与两种证券之间的协方差有关。当证券组合中的证券种类增加时，协方差项变得比方差项越来越重要。这一结论可以通过考察矩阵得到证明，例如，在两种证券的组合中，在对角线上有2个方差项，σ和σ，2个协方差项，σ和σ。在4种证券的组1,12,21,22,1 合中，有4个方差项和12个协方差项。在更大的组合中，总方差主要由证券的协方差决定，例如，在目前23个港航上市公司证券的组合中，矩阵中有23个方差项和506个协方差项。如果组合扩大到包含所有的证券时，只有协方差是重要的。 五、相关数的取值范围 相关系数总是介于-1和+1之间。当相关系数为1时，表示一种证券的收益率的增长总是与另一种证券收益率的增长总是成比例;当相关系数为-1时，表示一种证券的相关率的增长与另一种证券收益率的减少总是成比例，反之亦然。当相关系数为0表示两者不相关，所以每种证券收益率相对于另外证券收益率独立变动。然而，多数证券的收益率倾向于同向变动，因此两种证券之间的相关数多为正值。 下面举例说明两种证券组合收益率的期望值和标准差的决定过程。假设基础设施的期望收益率是12%，标准差是11%;航运公司证券的期望收益率是18%，标准差是19%;两种证券收益率的与其相关系数是0.2。如果等额投资于这两种证券，那么该组合的期望收益率是 R=12%(0.50)+18%(0.50)=15% p 显然，这只是加权平均值。 通过类似的计算可知，组合的简单加权平均标准差是15%。如果相关系数是1.0，这就是组合证券的标准差。然而，式(4.2)告诉我们，当相关系数小于1时，组合的标准差小于加权平均的标准差。当相关系数是0.2时，标准差为 22σ=[(0.5)(1.00)(0.11)+(2)(0.5)(0.5)(0.20)(0.11)(0.19)+ p 221/2(0.5)(1.00)(0.19)]==11.89, 由式中(4.2)可知，两种证券之间的协方差必须计算两次，因此我们把协方差项乘2。当j=1、k=1时，证券1的投资比例0.5必须向标准差0.11那样加平方。当j=2、k=2时，也做同样处理。这里必须掌握的基本原理是:只要两种证券间的协方差小于1，证券组合收益率的标准差就小于各种证券收益率标准差的加权平均。 第三节 两种证券组台的机会集 一、机会集 在上例中，组合的标准差是11.89%;而当相关系数为1时，组合标准差是15%。产生这种差异的原因是多角化效果。对于这两种证券的其他投资比例的组合，根据公式4-1和4-2我们可以得到下述计算结果: 对基础设施的对航运的投组合期望组合标准 组合 投资比例 资比例 收益率/% 差/% 1 1.0 0 12.0 11.0 2 0.8 0.2 13.2 10.26 3 0.6 0.4 14.4 11.02 4 0.4 0.6 15.6 13.01 5 0.2 0.8 16.8 15.79 6 0 1.0 18.0 19.00 该计算过程可用图4.2表示。该图描绘了随着对两种证券投资比例的改变，期望收益率和风险之间的关系。图中圆点与上表中的6种投资组合相对应。连接它们的曲线称为是机会集，它反映出了风险和收益率的权衡关系。该图中有几项特征是非常重要的。 20% 18%期 望16%收 益14% 率最小方差组合12% 10% 9%11%13%15%17%19% 标准差 图4.2 两种证券组合的机会集 二、多角化 1.通过比较图中曲线和连接组合1与组合6的直虚线，我们可以发现多角化效果。直线式两种证券完全正相关，即相关系数为1时的机会集。而图中曲线代表相关系数为0.2时的机会集曲线。从这两条曲线之间的距离，我们可以看出风险分散效果是相当显著的。 2.适当向风险较大的房地产证券投资比全部投资于航运证券时的标准差小，这个违反知觉的结论是风险多角化效应。一种证券的未来预期收益率常常抵消另一种证券的反方向变动。尽管从总体上看，两种证券的收益率是同向变化的，但当相关系数仅为0.2时，抵消效应还是存在的。因此适度投资于房地产证券将会减低标准差，在图中表现为机会集曲线有一段向后弯曲。 3.最左端的投资组合是最小方差组合。它是我们的所有投资组合中标准差最小的一组。本例中，最小方差组合是80%的资金投入于航运证券、20,的资金投资于房地产证券。根据公式4-2，我们发现19%或21,的资金投资于房地产证券都将会导致标准差的小幅上升，最小方差组合是80:20。应该注意到机会集曲线向后的弯曲并不是多角化投资的结果，它取决于相关系数的大小。 4.没有人打算持有期望收益率比最小方差组合期望收益率还低的证券组合，因此，机会集曲线向后弯曲的部分在现实中是不会发生的。本例中，有效集是上述曲线从最小方差组合2到最大期望收益率组合6的那段曲线。 5.在只有两种证券的情况下，投资者的所有投资只能出现在机会集曲线上，而不能偏离。投资比例的变动只能影响在机会集曲线上的位置。 三、相关性 证券收益率间的相关性越高，风险多角效应就越弱。图4.3中，除相关系数为0.2和1.0的机会集曲线以外，还绘出了相关系数为0(6的机会集曲线。从图中看到，它与表示完全正相关的直线的距离缩短了，并且没有向后弯曲的部分。将任何比例的资金投资于基础设施证券所形成的证券组合的方差都会高于全部投资于风险较低的航运证券的相应方差。因此，最小方差组合就是全部投资于航运证券，新的有效边界就是整个机会集。另外，从图中可以看出，证券收益率间的相关系数越小，机会集合曲线的弯曲程度越大，风险分散效应也就越强。 上述例子表明:通过投资于不完全正相关的证券，投资者可以降低收益率概率分布的标准差。也就是说，风险相对于收益率降低了。 20% 18%率期 16%望相关系数=1.0收14%相关系数=0.6相关系数=0.2益12% 10% 9%11%13%15%17%19% 标准差 图4(3 不同相关系数下的两种证券组合的机会集 第四节 多种证券组台的机会集 当我们持有两种以上证券构成的组合时，以上理论同样有效，图4.4是—个机会集的例子。这个机会集建立在投资者主观概率估计的基础上，它反映出投资者所有的可能证券组合，图中阴影部分中的每一点都与一种可能的投资组合相对应。注意多种证券组合的机会集合与图4.2阐述的两种证券组合的机会集合不同，在图4.2中，我们看 到两种证券的所有可能组合在一条曲线上，在图4.4中，它们落在了一个较大的区域中。随着证券组合中的证券种类的增加，所有可能的证券组合数将呈几何级数上升。 期 望 收机会集 益 率 最小 方差组 合 标准差 图4.4 机会集 一、机会集 像前面所说，最小的方差组合是图表中最左端的点，它具有最小组合标准差。我们从图中可以看出，多种证券组合的机会集边缘有一段向后弯曲，这与两种证券组合中的类似现象的原因相同——不同证券收益率相互抵消，产生风险多角化效应。有效集又称为有效边界，在图中以粗线描出，它位于机会集的顶部，从最小方差组合点起到最高期望收益率点为止。 根据马可维茨的均值-方差理论，投资者应该在有效集上寻找证券组合。对一种证券组合来说，如果存在另一种证券组合，这一组合与前一种组合相比具有更高的期望收益率和更低的标准差，或者更高的期望收益率和相同的标准差，或者相同的期望收益率和更低的标准差，那么该投资组合是无效的。如果你的证券组合无效，你可以通过转换到的有效边界上的某个组合来提高期望收益率或降低标准差。由 此可见，有效集合是根据优势组合来确定的，证券组合优于单个证券的原因在于多角化投资可降低风险。如我们前面讨论的那样，这一点可通过考察公式4-2和公式4-3来得到证实。 二、效用函数和投资者选择 证券组合的期望收益率和标准差的最佳结合还取决于投资者的效用函数。如果你是一位厌恶风险的人，将收益率偏离其期望值作为风险看待，那么你的效用函数如图4.5所示。纵轴表示期望收益率，横轴表示标准差，这些曲线称为无差异曲线。在每条特定的曲线上，期望收益率和标准差的任意组合对投资者来说是一样的。也就是说，每条曲线都是有期望效用，都等于某一特定数值的所有期望收益率和标准差的组合。 无差异曲线越陡，投资者就越厌恶风险。在图4.5中，左边的无差异曲线比右边的无差异曲线有更高的期望效用值。必须指出的是，不同投资者的无差异曲线的形状可能不同。但对所有的厌恶风险的投资者来说，无差异曲线都是向上倾斜的，但是其形状可能不同，这取决于投资者个人的风险偏好。每个投资者都希望持有能使自己处于最高无差异曲线的证券组合。 效用增加 期 望 收 益 率 标准差 图4.5 无差异曲线 三、无风险资产 除了可投资于图4.4中有效边界上的风险型证券组合外，你还可以投资于有确定收益率的无风险证券，如购买政府债券并持有至到期日。虽然无风险证券的期望收益率可能比其他证券低，但收益率是完全确定的。假设现在你不但可以按无风险利率贷款还可以借款。要确定这种条件下的最佳证券组合，我们首先从期望收益率轴上无风险利率R点引出一条与风险型组合机会集曲线相切的直线，如图4.6所示。f 这条直线就是新的有效边界。值得注意的是，在证券组合中仅有一点值得考虑，即m，此时它优于其他的原有组合，包括那些位于原有边界的组合。 Rf 效用增加 借入 m期X X 望 收 益 率 贷出 标准差 图4.6 当无风险资产存在是，最佳组合的选择 直线上的所有点都可以告诉我们投资于无风险证券组合m的比例和以无风险利率的贷款或借款的比例。在m点的左侧，你将同时持有无风险资产和组合m。在m点的右侧，你将仅持有风险型组合 m，并且会借款以进一步投资于组合m。图中，点m右侧距点m越远，借入资金就越多。全部的期望收益率=(w)(风险证券组合的期望收益率)+(1-w)(无风险利率)，这里w是总资金中投资于证券组合所的比例，1-w是投资于无风险资产的比例。如果有贷款，则w小于1;如果有借款，则w大于1。总标准差是w乘以风险证券组合标准差，而不用考虑无风险资产，因为它的标准差是零。 四、最佳选择 最佳的投资策略由图4.6中的直线和最高无差异曲线的切点。如图所示，这一点是组合x，它按无风险利率贷款并投资于有风险的证券组合m。如果不能借款，那么有效集合就不再是直线而是曲线即。但最佳投资组合的确定仍如前文所述，是有效边界和最高无差异曲线的切点。 如果市场参与者有相似的期望值，市场均衡m点表示市场中所有证券的组合，它是单个证券以各自总市场价值为权数的加权平均组合，这里的加权平均组合就定义为市场证券组合。图中的直线描述了持有不同比例的无风险证券和市场证券组合的权衡关系。此处涉及两个概念:时间价格和风险价格。前者由纵轴上直线的截距表示，也就是无风险利率，也可以被认为是等待的报酬率。直线的斜率代表风险的市场价格，它告诉我们要求得到的收益率相对于标准差的增加而增加的幅度。 五、分离定理 投资者个人对风险的态度仅仅影响贷款或借款的数目，而不影响风险资产的最佳组合。如图4.6，无论我们的无差异曲线形状如何，我们都将选择风险资产组合m，原因是当存在无风险资产并可按无风 险利率自由借贷时，市场证券组合优于所有其他组合。对风险偏好程度有很大差别的两个投资者来说，只要能以无风险利率自由借贷，他们都会选择市场证券组合m。 个人的效用偏好独立于风险资产的最佳组合，这就是分离定理，也就是说，风险资产的最佳组合的确定独立于个人的风险偏好，它取决于不同风险组合的期望收益率和标准差。事实上，个人的投资行为可以分为两步:首先确定风险资产的最佳组合;其次确定无风险证券和这个最佳风险资产组合的理想结合，只有第二步受效用偏好的影响。在财务管理中，分离定理非常重要，它表明港航企业管理层在决策时不必考虑每位股东对风险的态度。证券的价格信息可用于确定投资者所要求的报酬率，该报酬率可以指导知道管理层进行有关决策。 六、全球性的多角化 通过向世界金融市场投资，投资者能获得比只向—个国家投资时更强的风险分散效应。不同国家的经济周期不是完全同步的，一个国家的经济疲软可以被另一个国家的经济繁荣抵消。而且，汇率风险和其他风险因素也增强了风险分散效应。在过去的10年里，其他国证券的平均期望收益率和标准差都比美国和中国证券高。 图4.7阐述了上述情况。这里美国与中国风险证券的机会集由浅色阴影部分表示，全球机会集比前者大，增量由黑色阴影表示。我们看到全球机会集的外边缘在左下方有一段向后弯曲，这是因为全球证券的平均标准差比美国和中国证券的高，在证券组合中适当增加全球证券会提高风险多角化效应。由于向后者弯曲的程度增强，全球最小方差组合比美国和中国的最小方差证券组合的风险还小。另外，全球证券的存在使投资组合可能数目增加，其中一些组合的收益率和风险都率高于美国和中国水平，因此有效边界另一端向右上方延伸。总之， 具有较高收益率和风险的外国证券的存在，使原有效边界向上扩展了。 根据上述观点，港行上市公司将投资扩展到全球视角，其多角化有利于降低风险和增加收益。 几点告诫: (1)全球证券过去的收益率高不代表未来的也高; (2)随着全球金融市场日益融合，多角化效应会逐渐减弱，也就是说，国际金融市场越融合，投资组合方差减小的机会就越少。持续 不断的金融市场全球化将会使图4(7中的黑阴影部分变得越来越小。 期全球加美国机会集 望 收 益美国与中国机会集 率 最小方 差组合 标准差 图4.7 全球国家化效应 第五节 资本资产定价模型 根据投资者的风险厌恶行为，可以认为:每种证券风险和期望收益率之间存在权衡关系。在市场平衡点，证券的期望收益率与不可避免的风险相对称，这种风险不能通过多角化投资避免。一种证券不可避免的风险越大，投资者就期望越高的收益率。期望收益率和不可避免风险的关系，以及随之而来的证券的估价就是资本资产定价模型的实质。这个模型对财务管理有重大指导意义，虽然其他模型也试图把 握市场行为，但资本资产定价模型因其概念简单而在实际中广泛应用。 就像其他模型一样，资本资产定价模型也需要做假设。首先，我们假定资本市场是高效率的，投资者的信息畅通，交易成本是零，对投资者投资活动的限制可以忽略不计，没有税赋，并且不存在影响证券价格的大投资者。其次，我们假定投资者对单个证券的可能收益率和风险的估计大体上一致，而且他们的估计是建立在相同持有期的基础上，比如1年。在这些假定下，所有的投资者将以同样方式发现风险证券的机会集，并在相同的位置画出它的有效边界。 我们要讨论的是两种投资机会，一种是到期收益率确定的无风险证券，通常，用短期国债利率代替无风险利率;另一种投资机会是普通证券的市场组合，即所有可供投资的证券以流通在证券市场的价值为权数的加权平均。由于市场证券组合有些难于把握，所以很多人利用标准普尔500种股票价格之和代替市场组合。范围更广的指数还有纽约股票交易所综合指数、洛赛尔3000种股票价格指数、威士尔5000种股票价格指数等等。值得一提的是，后两种指数除包括在纽约股票交易所交易的股票外，还包括场外交易的股票。 一、特征线 现在，我们比较单个股票期望收益率和市场股票组合的期望收益率。在我们的比较中，研究无风险利率以外的收益率是很有必要的，超额收益率等于期望收益率减去无风险收益率。如果二者之间的关系是建立在过去经验基础之上的，那么超额良好收益率就可用历史数据计算得出，例如，假设我们认为过去5年的月收益率可以代表未来收益率，我们计算特定股票及市场组合(以标准普尔500种股票价格指数表示)的超额收益率，两者的月收益率是月末价格减去月出价格和 任何股息，再除以相应月初的开盘价。从这两种每月收益率中减去每月的无风险收益率，即得出每月超额收益率。 投资者也可以不使用历史数据而从股票分析师那里获得未来收益率的估计，它的核心是在市场收益率一定的条件下估计股票的未来收益率。例如，如果下一时期的市场收益率是x,，那么该股票的收益率是多少呢?对于未来不同的市场收益率，重复提出上述问题就先会得出股票收益率的条件估计结果，该结果是个区间。进一步精确需要度量分析家关于条件估计的不确定程度，进行这种度量只需在给定市场收益率下，对股票未来收益率做出悲观估计、一般估计和乐观的估计。这样，我们有两种办法确定单个超额收益率和市场组合超额收益率间的关系。我们可以利用历史数据，其前提是历史趋势在未来一段时间内不会明显改变;或者从股票分析家那里获得未来的估计。由于第二种方法通常局限于拥有大量股票分析师的投资机构，我们将阐述利用历史数据的方法。 股票的超 额收益率 非系统风险 特征线 α市场组合的 超额收益率 图4.8 单个股票超额收益率和市场组合超额收益率的关系 计算了单个股票和市场组合的历史超额收益率后，我们将其制成散点图，图4.8比较了单个股票和市场组合的预期超额收益率。图中共有60个散点，每个点分别对应相应月份的超额收益率。图中直线是对这些散点的拟合，反映出单个股票和市场组合超额收益率的历史联系，这条线就是特征线，它经常用于代表上述两组超额收益率的预期关系。 1(α值 图4.8表明了市场组合的预期超额收益率越大，则单个股票超额收益率越高。3个测量值是重要的，第一个是α，它是特征线在纵轴上的截距。如果市场股票组合的期望收益率是零，那么α值就是股票的预期超额收益率。理论上，单个股票的α值应该为零。 如果α值小于零，理性的投资者将不选择这种股票，因为投资者可以通过无风险资产和市场组合(不包括这种股票)的结合获得更大的利益。如果足够多的投资者不选择该股票，其价格就会下跌，期望收益率就会增大。这种隋况将持续多久呢?理论上，直到α增大为零时止。我们可以这样想象该均衡的实现过程，假定图4.8中的特征线不是在现在的位置而是位于其下方并与其平行。股票的价格下跌时，期望收益率就会增加，特征线就会向上移动直到通过坐标原点为止。如果α值是正的，相反的均衡过程就会发生，投资者争相购买这种股票，这将会导致价格上升，期望收益率下降，因此，我们假定单个股票的α值为零。 2(β值 我们关注的第二个相当重要的度量是β，它是特征线的斜率，表明单个股票超额收益率相对于市场组合超额收益率的敏感度。如果斜率是1，表明单个股票的超额收益率与市场组合的超额收益率等比例 变动，也就是说，该股票与整个市场同处于相同的不可避免的风险。斜率大于1，表明该股票超额收益率比市场超额收益率的变化程度大，即该股票的系统风险大于整个市场的系统风险，这类股票投资通常被称为“进取型投资”。斜率小于1，情况则相反，如图4.8所示，该股票的不可避免风险小于整个市场风险，这类投资被称为“防务型投资”。 (1)风险的放大作用 单个股票的特征线的斜率，即β系数越大，它的系统风险就越大。这表示市场超额收益率的上下移动导致的单支股票超额收益率上下移动的程度取决于它的β系数。例如，—个股票的β系数是1.70，市场某月的超额收益率是-2,，那么该股票的预期超额收益率是-3.4%。因此，β系数表示由于整个市场价格变动而对相应股票带来的系统风险。这种风险不能通过投资于多种股票而分散掉，它取决于经济、政治等因素，这些因素对所有的股票都产生影响。总之，股票的β系数 表示它在高度多角化投资组合中对风险的贡献。 有关历史β信息随时间的稳定性的实证研究表明:过去的β值有助于预测未来的β值，但预测能力似乎受证券组合规模的影响。证券组合中的股票种类越多，则组合的β就越稳定。但研究发现，即使对单个股票而言，历史的β信息也有相当高的预测价值，除了股票组合的规模外，β的计算期越长，β值越趋于稳定。 (2)获取β系数 很多机构定期计算并公布交易活跃股票的β系数。知名的服务机构包括美林证券公司和价值线公司，它们的典型分析是利用过去3到5年内每月或每周的股票收益率和证券市场指数 资料 新概念英语资料下载李居明饿命改运学pdf成本会计期末资料社会工作导论资料工程结算所需资料清单 。例如，美林证券公司利用过去5年中每月的收益率资料，而价值线公司则利用过去 5年中每周的收益率资料。必须指出，β的计算期不同，得出的β值略有不同。对于β值较高的股票而言，按周计算的β值比按月计算β值小;而对于β值较小较低的股票而言，按周计算的β值比按月计算的β系数大。因此，投资者必须注意计算收益率使用的期间长短，当计算期延长时，高风险股票和低风险股票的β值的计算结果变化方向不同。 (3)非系统风险 我们提及的第3种指标是单个股票的非系统风险(可规避风险)它是单个股票超额收益率变动中与整个市场组合超额收益率变动没有联系的那部分。这种风险可由前述各散点相对于特征线的离散程度加以描述。在图4.8中，非系统风险有散点到实线的相对距离表示，散点到实线的偏离程度越大，股票的非系统风险就越大。但通过多角化投资，我们可以减小非系统风险。因此，持有股票的总风险有两部分组成 总风险=系统风险(不可规避)+非系统风险(可规避) (4.4) 第一部分是总体市场风险，如国家经济的变化、税制改革、世界能源状况的变化等。这些因素产生的风险将会影响所有股票，并且是不可分散的，也就是说，既使投资者持有—个高度分散的投资组合，也不能规避这种风险。然而，第二部分是特定公司独有的，它不依赖于影响所有股票的经济、政治等因素，如某次自发的罢工一般只会对发生罢工的公司产生影响，—个新竞争者一般只生产同类产品，一项新技术一般只会使一种现有产品过时等。一条航线的开辟只对同航线的竞争者产生影响，通过多角化投资，全球化航运市场或港口经营，这类风险可以降低甚至消除，因此，我们持有的股票中所包含的风险并非全相关，其中一部分可以分散掉的。 ?证券组合中增加新的股票 随机选择更多的股票，股票组合的非系统风险机会逐渐减小到0。多方面的研究表明随机选择15到20中股票可以消除股票组合的大部分非系统风险，即适度的多角化投资可使非系统风险大幅度减少。如图4.9所示，股票组合中的随机选择的股票数进一步增加时，总风险就因非系统风险的减小而减小，但这种减小的程度逐渐下降。有效的多角化投资能使股票组合总风险减少到只剩下系统风险。 组 合 收 益 率 的 标 准 差 非系统风险 总风险 系统风险 组合中的证券数 图4.9 总风险、非系统风险和系统风险 对于典型的股票，其总风险中有75,是非系统风险，25,是系统风险。总风险中有市场变动解释的部分用股票的超额收益率对市场 22组合超额收益率回归的R表示。R表示因变量总离差有自变量离差解释的比例，也就是相关系数的平方。股票特有的风险在总风险中的 2比例是1- R。 ?单个股票的非系统风险 系统风险占总风险的比例取决于股票本身。图4.8描述的超额收益率关系是—个非系统风险相对较低的一个例子，各散点基本围绕在特征线两侧。与此相反，更典型的例子如图4.10(a)所示，散点分布在 特征线两侧相当宽的区域中，这表明非系统风险占了较大比例，但这种波动性可以通过多角化投资降低，比如投资于10种股票。这些股票β值的加权平均与图4.10(a)中的特征线的斜率相等，其结果如图4.10(b)所示。我们发现通过合理的多角化投资，散点与特征线的偏离程度显著降低了。由于组合内的股票种类还不是很多，这种偏离尚未完全消除，但与单个股票的偏离程度相比已有较大改善，这正是多角化投资的未来含义。 CAPM假定除系统风险外所有的风险都已分散掉，也就是说，如果资本市场有效并且投资者很好的分散投资，那么对于股票而言，其重要的风险是它的不可规避风险即系统风险;对于一个相当分散的证券组合而言，这种风险是一个组合内各股票的价值为权数的系统风险，(β)的加权平均。在这种情况下，非系统风险或者说可被规避的风险是无关紧要的。 股票的超额股票的超额收益率收益率 ++ --++ 市场组合 的超额报 酬率 -- (a)(b) 图4.10 两种超额收益之间的关系 二、单个股票的期望收益率 1(期望收益 对于单个股票，相关风险不是股票本身的标准差(总风险)，而是股票对有效分散组合收益率的标准差的边际影响。因此，股票的期望收益率只与它的系统风险程度相关，而不是总风险。系统风险是高度多角化证券组合的持有者关心的问题，如果我们假定非系统风险已经分散掉了，那么股票j的期望收益率是 =R+(-R )β (4.5) RRjfmfj 式中:R是无风险利率;是市场组合的期望收益率;β是股票jRfmj的β系数。 股票的β系数越大，风险就越大，市场要求的期望收益率就越大;反之，β系数越小，风险越小，股票的价值就越大，要求得到的期望收益率就越小。 单个股票的期望收益率也可表述为无风险投资收益率加上风险酬金。风险酬金依次是下列参数的函数:(1)预期市场收益率减去无风险利率，这表示市场中典型股票的风险酬金。(2)β系数。假设国库券的期望收益率是7,，市场组合的期望收益率是12,，中远集团公司证券公司的β系数是1.3，这个β系数表明中远集团公司证券比典型股票的系统风险大。利用这些信息以及式(4.5)，中远集团公司证券股票的期望收益率是 =0.07+(0.12-0.07)(1.3)=13.5% Rj 这告诉我们:市场预期中远集团公司证券的年收益率是13.5%，因为中远集团公司证券比市场上典型股票的系统风险大，所以它的期望收益率就高。假设现在我们对防务型股票中海公司证券感兴趣，它的β系数只有0.7，它的期望收益率是 R =0.07+(0.12-0.07)(0.7)=l0.5, j 由于这种股票的系统风险低于市场上典型股票的系统风险，它的期望收益率就低于市场平均收益率。因此，不同的股票的期望收益率 不同，这取决于它们的β系数。 2.β系数的可加性 证券组合的β系数是组合中各股票β系数的加权平均。如果一个证券组合由60%的中远集团公司证券和40,的中海公司证券组成:组合的β系数是 β=0.60(1.3)+0.40(0.7)=1.06 p 如果无风险利率和市场收益率的期望与上面例子中相同，组合股票的期望收益率将是 =0.07+(0.12-0.07)(1.06)=12.3% Rp 这与前面计算的两个期望收益率的加权平均值相同。 3(期望收益率的另一种表述 式(4.5)可以如下表述，如果我们回顾以下前面有关协方差计算的讨论，就会知道股票的β系数是单个股票超额收益率对市场组合股票超额收益率响应程度的度量。从统计学上讲，这种响应程度就是股票j和市场组合收益率的协方差除以市场组合收益率概率分布的方差，即股票j的β系数可表示为 ,,(r)jmjmβ= (4.6) j2,m 式中:rσσ是股票j和市场组合收益率的协方差;r是二者之间的jmjmjm预期相关系数;σ是股票j收益率概率分布的标准差;σ是市场组合jm 2报酬率概率分布的标准差;σ是市场组合收益率分布的标准差。 m 把式(4.6)代入式(4.5)得 R,RmfR=R+(rσσ) (4.7) jfjmjm2,m 在最后一项中约去σ得 m R,RmfR=R+(rσ) (4.8) jfjmj,m 上述公式可做如下解释:证券j的期望收益率由无风险利率和公式右侧表示的风险酬金组合。对这个风险酬金表达式进一步分析:σj表示股票j的总风险，但是这个总风险中，只有r部分是系统的，jm 也就是说，投资者可以分散掉总风险σ中1-r部分。(-R)/σRjjmmfm部分表示系统风险和市场要求的风险酬金之间的市场关系，它可以看做系统风险的市场价格，该价格等于图4.6中直线的斜率。风险酬金或超过无风险利率的收益率等于系统风险rσ和这个市场价格的乘jmj 积。 证券j的系统风险可以用绝对数形式表示为rσ，也可以用其关jmj 于市场组合风险σ的相对数形式表示，如果我们用市场风险σ除市mm场风险rσ，我们得到证券j的β系数 jmj ,(r)jmjβ= (4.9) j2,m 因此，我们可以用β近似股票j的相对系统风险。 j 三、证券市场线 在市场均衡点，证券期望收益率与它的由β度量的系统风险呈线j 性关系，而系统风险通常可以由β表示，这种关系就是证券市场线，如图4.11所示。 Rm证券市场线 期风险收益率望证券市场线 收 益 率 无风险收益率 证券市场线 系统风险(β)标准 差 图4.11 证券市场线 在CAPM的假设下，所有的证券都位于这条线上，该图表明风 险证券的期望收益率是无风险利率和风险酬金的组合。风险酬金是吸引厌恶风险的投资者购买风险证券的必要因素，我们看到，市场证券组合的望收益是 由无风险利率R和风险酬金-R 组成。根据RRmfmfCAPM，投资者可以分散掉非系统风险，所以承担非系统风险不会得到补偿。只投资一种证券的投资者承担系统风险又承担非系统风险，但是只得到承担系统风险的回报。 1.总风险和系统风险 总风险很高的证券的系统风险可能比总风险适中的证券的系统风险小。我们把在新疆地区寻找油田和气田的中海公司作为例子，公司的总风险是非常高的，由于发现油田或气田几乎完全取决于运气，因此该公司股票收益与总体市场的相关性很较小。在高度多角化的证券组合中，非系统风险并不重要，重要的是它的系统风险。由系统风险的定义可知，该公司的系统风险很小，比如说β值仅为0.4.另有一家大型的制造公司，如通用电气公司或宝洁公司，其股票收益率与整个经济的联系就非常密切，这类股票的非系统风险适中，因此它的总风险就比中海公司的总风险小，其系统风险接近于整个市场的系统风险，即β为1。 就单个股票而言，中海公司比通用电气公司或宝洁公司的风险大，但是作为有高度多角化的证券组合的一部分时，其内附份额就比较小，相应地，中海公司市场期望收益率也比较低。这个违反直觉的例子告诉我们区分总风险与系统风险的重要性。一般而言，系统风险大的股票的非系统风险也较大，但也有例外情况。 2.价值低估与高估 在高场均衡点，CAPM表明了所有股票期望收益率和风险的关系。如果某一证券的期望收益率和风险的组合点位于证券市场线以 上，表示该证券在市场上被低估了，它的期望收益率已经超过了市场对系统风险要求的回报率，即>R+(-R)β,因此，投资者就会购RRjfmff 买这种证券。从理论上讲，需求的增加将会使价格上升，上升多少呢,答案是期望收益率下降到股票市场线上，即=R+(-R)β 。被高RRjfmff估的股票的期望收益率和风险的组合点在股票市场线以下，这种股票没有吸引力，持有者将会卖出，未持有者也不会买入。过量的供给导致其价格下降、收益率上升，最终使该证券落到证券市场线上，此时的证券价格就是均衡价格。 第六节 关于资本资产定价模型的一些探讨 一、无风险证券的期限 人们一致认为，CAPM选用的无风险利率影响政府债券利率，至少，它们在名义上是无违约风险的。而对于选用多长期限的政府债券，则存在争议。CAPM是—个单期模型，因此，一些人提倡使用短期政府债券利率，如短期国债利率;另有一些人认为，确定必要公允收益率的目的是判断长期资本投资是否值得，因此应选用长期政府债券利率，如长期国债利率;还有一些人主张使用中期利率，如3年期国债利率。因为中期利率比短期国债利率稳定，并且多属资本性投资项目。选用不同期限的政府债券利率计算得出的要求收益率不同。这是由于长期利率通常比中期利率高，中期利率又比短期利率高。如果证券的β系数小于1，使用长期利率得出的预期公允收益率就会偏高。—个具体的例子是公共事业债券利率的确定，当交通部财务司债券发行委员会想降低融资成本时，他们通常选择短期利率;而当其想可以接受较高的融资成本时，它们往往选择长期利率，其原因是大部分的公共事业股票的β系数明显小于1。 二、公允风险酬金 最近几年，预期市场风险酬金或公允风险酬金 -R 大致介于Rmf3,到7,之间。它在利率低时较高、利率高时较低。公允风险酬金在一段时间内也随着投资者风险好恶的变化而变化，而人们的风险好恶又是利率和经济周期的函数。 预期风险酬金不同于过去实现的公允资产风险酬金。根据国际上有关的资料显示，1926年—1995年期间，证券收益率比短期债高8.7%，也就是说，在这70年内，投资者获得了比短期国债利率平均高邮8.7%的超额收益率。对于长期政府债券而言，普通股的超额收益率是7%，相对于中期债券而言，普通股的超额收益是6.9%。如果使用几何平均数，普通股收益率比短期国债高6.8%，比长期政府债券高5.3%，比中期政府债券高5.2%。由于累积的财富在长时期内变化较大。许多人认为用几何平均值更合理些，在给定年收益率的情况下，它告诉我们最终的财富总额。算术平均值最适合于表达一个年度的收益率，显然，选用不同的平均数，计算结果是不同的。 对两种平均值来说，有—个问题就是过去的收益率是否是未来收益率的有效替代，毕竟，它是以前的数据，其中包括以1989年的股市崩盘、大萧条、二战、冷战以及其他冲突为代表的那些时期。许多人认为，在这些时期投资证券的风险比现在大，因此，当时市场要求的收益率高于现在。 为此，对恰当的市场风险酬金有很多争议，我们倾向于由投资分析师和经济学者做的事前预测，而不是总结历史收益率的事后分析，因为这样可以使对风险收益率的估计能够随未来的情况的变化而变化。 三、非一致期望、交易和信息成本 把假设中的一致性预期放宽，使问题变得更复杂。在非一致性预期假设下，投资者的预期、财富及效用偏好将在均衡过程中相融合，其主要结论是:在严格意义上放宽一致性假设后的CAPM的基本原理不可能继续成立。然而当存在适度的一致性预期时，CAPM基本原理依然成立(可以大致地估计单个证券及市场组合期望收益率和其风险之间的权衡关系。 交易成本也影响市场均衡，交易成本越大，投资者就越少的采取交易以使他们的证券组合真正有效。由于交易成本抵消了有效集合上点的优势，这使得有效集上两侧的一些点比有效集上的点更好。交易成本越大，这一区域就越广，同理，当股票不能无限分散时(现实就是这样)，投资者的最佳投资组合仅能以证券或债券的最小交易单位为限，也会发生类似情况。完善资本市场的另一条假设是信息对所有的投资者是及时和可得的并且免费，如果获得信息需要时间和成本，则投资者就会对收益率的预测就会不一致，这引起的后果就如非一致性预期一样。 总之，市场不完善性越强，非系统风险就越重要，CAPM的前提假设是非系统风险能够被完全分散掉，如果不是这样的话，该模型的某些结论就难以成立了。 分析资本资产定价模型有助于我国港航企业加深对全球资本市场，尤其是我国现行资本市场的认识，加强财务管理，增加竞争力，使港航企业在全球市场竞争中立于不败之地。文 - 汉语汉字 编辑词条 文，wen，从玄从爻。天地万物的信息产生出来的现象、纹路、轨迹，描绘出了阴阳二气在事物中的运行轨迹和原理。 故文即为符。上古之时，符文一体。 古者伏羲氏之王天下也，始画八卦，造书契，以代结绳(爻)之政，由是文籍生焉。--《尚书序》 依类象形，故谓之文。其后形声相益，即谓之字。--《说文》序》 仓颉造书，形立谓之文，声具谓之字。--《古今通论》 (1) 象形。甲骨文此字象纹理纵横交错形。"文"是汉字的一个部首。本义:花纹;纹理。 (2) 同本义 [figure;veins] 文，英语念为:text、article等，从字面意思上就可以理解为文章、文字，与古今中外的各个文学著作中出现的各种文字字形密不可分。古有甲骨文、金文、小篆等，今有宋体、楷体等，都在这一方面突出了"文"的重要性。古今中外，人们对于"文"都有自己不同的认知，从大的方面来讲，它可以用于表示一个民族的文化历史，从小的方面来说它可用于用于表示单独的一个"文"字，可用于表示一段话，也可用于人物的姓氏。 折叠编辑本段基本字义 1(事物错综所造成的纹理或形象:灿若,锦。 2.刺画花纹:,身。 (记录语言的符号:,字。,盲。以,害辞。 3 4(用文字记下来以及与之有关的:,凭。,艺。,体。,典。,苑。,献(指有历史价值和参考价值的图书资料)。,采(a(文辞、文艺方面的才华;b(错杂艳丽的色彩)。 5(人类劳动成果的总结:,化。,物。 6(自然界的某些现象:天,。水,。 7(旧时指礼节仪式:虚,。繁,缛节(过多的礼节仪式)。 8(文华辞采，与“质”、“情”相对:,质彬彬。 9(温和:,火。,静。,雅。 10(指非军事的:,职。,治武功(指礼乐教化和军事功绩)。 11(指以古汉语为基础的书面语:552,言。,白间杂。 12(专指社会科学:,科。 13(掩饰:,过饰非。 14(量词，指旧时小铜钱:一,不名。 15(姓。 16( 皇帝谥号，经纬天地曰文;道德博闻曰文;慈惠爱民曰文;愍民惠礼曰文;赐民爵位曰文;勤学好问曰文;博闻多见曰文;忠信接礼曰文;能定典礼曰文;经邦定誉曰文;敏而好学曰文;施而中礼曰文;修德来远曰文;刚柔相济曰文;修治班制曰文;德美才秀曰文;万邦为宪、帝德运广曰文;坚强不暴曰文;徽柔懿恭曰文;圣谟丕显曰文;化成天下曰文;纯穆不已曰文;克嗣徽音曰文;敬直慈惠曰文;与贤同升曰文;绍修圣绪曰文;声教四讫曰文。如汉文帝。 折叠编辑本段字源字形 字源演变与字形比较 折叠编辑本段详细字义 〈名〉 1(右图是 “文”字的甲骨文图片，资料来源:徐无闻主编:《甲金篆隶大字典》，四川辞书出版社。1991年7月第一版。 “文”字的甲骨文字绘画的像一个正面的“大人”，寓意“大象有形”、“象形”;特别放大了胸部，并在胸部画了“心”，含义是“外界客体在心里面的整体影像、整体写真、整体素描、整体速写”。 许慎《说文解字》把“文”解释为“错画也”，意思是“对事物形象进行整体素描，笔画交错，相联相络，不可解构”，这与他说的独体为文、合体为字的话的意思是一致的。“说文解字”这个书名就表示了“文”只能“说”，而“字”则可“解”的意思。“文”是客观事物外在形象的速写，是人类进一步了解事物内在性质的基础，所以它是“字”的父母，“字”是“文”的孩子。“文”生“字”举例(以“哲”为例):先对人手摩画，其文为“手”;又对斧子摩画，其文为“斤”。以手、斤为父母，结合、生子，其子就是“折”(手和斤各代表父母的基因)。这个“折”就是许慎所谓的“字”。“字”从宀从子，“宀”表示“独立的房子”，子在其中，有“自立门户”的意思。故“字”还能与“文”或其他“字”结合，生出新“字”来。在本例，作为字的“折”与作为文的“口”结合，就生出了新的字“哲”。 2( 同本义 [figure;veins] 文，错画也。象交文。今字作纹。——东汉?许慎《说文》 五章以奉五色。——春秋?左丘明《左传?昭公二十五年》。注:“青与赤谓之文，赤与白谓之章，白与黑谓之黼，黑与青谓之黻。” 美于黼黼文章。——《荀子?非相》 茵席雕文。——《韩非子?十过》 织文鸟章，白旆央央。——《诗?小雅?六月》 斑文小鱼。——明? 刘基《诚意伯刘文成公文集》 3(又如:文驾(彩车);文斑(杂色的斑纹);文旆(有文彩的旗帜);文绣(绣有彩色花纹的丝织品;刺花图案);文织(有彩色花纹的丝织品);文鳞(鱼鳞形花纹)。 4(字，文字(“文”，在先秦时期就有文字的意思，“字”，到了秦朝才有此意。分别讲，“文”指独体字;“字”指合体字。笼统地说，都泛指文字。) [character] 饰以篆文。——南朝宋?范晔《后汉书?张衡传》 分文析字。——东汉?班固《汉书?刘歆传》 夫文，止戈为武。——《左传?宣公十二年》 距洞数百步，有碑仆道，其文漫灭。——王安石《游褒禅山记》 文曰“天启壬戌秋日”。——明? 魏学洢《核舟记》 文曰“初平山尺”。 5(又如:甲骨文;金文;汉文;英文;文迹(文字所记载的事迹);文书爻(有关文字、文凭之类的卦象);文异(文字相异);文轨(文字和车轨);文狱(文字狱);文钱(钱。因钱有文字，故称);文状(字据，军令状);文引(通行证;路凭);文定(定婚)。 6(文章(遣造的词句叫做“文”，结构段落叫做 “章”。) [literary composition] 故说诗者不以文害辞。——《孟子?万章上》 好古文。——唐? 韩愈《师说》 属予作文以记之。——宋? 范仲淹《岳阳楼记》 能述以文。——宋? 欧阳修《醉翁亭记》 摘其诗文。——清? 纪昀《阅微草堂笔记》 7(又如:文价(文章的声誉);文魔(书呆子);文会(旧时读书人为了准备应试，在一起写文章、互相观摩的集会);文移(旧时官府文书的代称);文雄(擅长写文章的大作家);文意(文章的旨趣);文义(文章的义理);文情(文章的词句和情思);本文(所指的这篇文章);作文(写文章;学习练习所写的文章);文魁(文章魁首);文价(文章的声价);文什(文章与诗篇)。 8(美德;文德 [virtue] 圣云继之神，神乃用文治。——杜牧《感怀诗一首》 9(又如:文丈(对才高德韶的老者的敬称);文母(文德之母);文武(文德与武功);文命(文德教命);文惠(文德恩惠);文德(写文章的道德);文薄(谓文德浅薄);文昭(文德昭著)。 10.文才;才华。亦谓有文才，有才华 [literary talent] 而文采不表于后世也。——汉? 司马迁《报任安书》 11(又如:文业(才学);文英(文才出众的人);文采风流(横溢的才华与潇洒的风度);文郎(有才华的青少年);文彦(有文才德行的人);文通残锦(比喻剩下不多的才华)。 12(文献，经典;韵文 [document;classics;verse] 儒以文乱法。——《韩非子?五蠹》 言必遵修旧文而不穿凿。——《说文解字?叙》 13(辞词句。亦指文字记载 [writings;record]。如:文几(旧时书信中开头常用的套语。意为将书信呈献于几前);文倒(文句颠倒);文过其实(文辞浮夸，不切实际);文义(文辞);文辞(言词动听的辞令);文绣(辞藻华丽)。 14(自然界的某些现象 [natural phenomenon] 经纬天地曰文。——《左传?昭公二十八年》 15(又如:天文;地文;水文;文象(日月星辰变化的迹象);文曜(指日月星辰;文星);文昌(星座名)。 16(文治;文事;文职。与“武”相对。 [achievements in culture and education;civilian post] 文能取胜。——《史记?平原君虞卿列传》 文不能取胜。 文武并用。——唐? 魏征《谏太宗十思疏》 精神折冲于千里，文武为宪于万邦。――明《袁可立晋秩兵部右侍郎诰》 17(又如:文臣，文吏(文职官吏);文席(教书先生的几席);文品(文官的品阶);文帅(文职官员出任或兼领统帅);文烈(文治显赫);文员(文职吏员);文阶(文职官阶);文道(文治之道);文业(文事);文僚(文职官吏)。 18(法令条文 [articles of decree] 而刀笔吏专深文巧诋，陷人于罪。——《史记?汲黯列传》 19(又如:文劾(根据律令弹劾);文法吏(通晓法令、执法严峻的官吏);文丈(规矩; 制度 关于办公室下班关闭电源制度矿山事故隐患举报和奖励制度制度下载人事管理制度doc盘点制度下载 );文移(官府文书);文牓(布告;文告);文宪(礼法;法制)。 20(文言。古代散文文体之一;别于白话的古汉语书面语 [literary language]。如:半文半白;文语;文白(文言文和白话文)。 21(文教;礼节仪式 [rites] 则修文德。——《论语?季氏》 22(又如:文丈(崇尚礼文仪节);文俗(拘守礼法而安于习俗);文致(指礼乐);文貌(礼文仪节);文绪(文教礼乐之事);文仪(礼节仪式) 23(指表现形式;外表 [form;appearance]。如:文服(表面服从);文榜(告示、布告之类);文诰(诰令) 24(指鼓乐，泛指曲调 [music;tune]。如:文曲(指乐曲);文始(舞乐名) 25(谥号，谥法:勤学好问叫文 [study deligently] 何以谓之文。——《论语》 是以谓之文。 26(姓 〈动〉 1(在肌肤上刺画花纹或图案 [tatto (the skin)] 被发文身。——《礼记?王制》。注:“谓其肌，以丹青涅之。” 文绣有恒。——《礼记?月令》 2(又如:文笔匠(在人身上刺花的艺人);文身断发(古代荆楚、南越一带的习俗。身刺花纹，截短头发，以为可避水中蛟龙的伤害。后常以指落后地区的民俗);文木(刻镂以文采之木) 3(修饰;文饰 [cover up] 身将隐，焉用文之?——《左传?僖公二十三年》 饰邪说，文奸言，以枭乱天下。——《荀子?非十二子》 4(又如:文过饰非;文致(粉饰;掩饰);文冢(埋葬文稿之处) 5(装饰 [decorate] 舍其文轩。——《墨子?公输》 此犹文奸。 文车二驷。——明? 归有光《项脊轩志》 文马四百匹。——《史记?宋世家》 若将比予文木邪。——《庄子?人间世》 6(又如:文巧(文饰巧辩);文竿(以翠羽为饰之竿);文舫(装饰华丽的游艇);文饰(彩饰);文榭(饰以彩画的台榭);文舟，文艘(装饰华丽的船);文剑(装饰华丽的剑);文舆(饰以彩绘的车) 7(撰写文章 [write]。如:文匠(写文章的大家);文祸(因写文章而招来的灾祸);文雄，文杰(指文豪) 〈形〉 1(有文采，华丽。与“质”或“野”相对 [magnificent;gorgeous] 其旨远，其辞文。——《易?系辞下》 晋公子广而俭，文而有礼。——《左传?僖公二十三年》 2(又如:文巧(华丽奇巧);文朴(文华与质朴);文服(华美的衣服);文砌(华美的石阶);文背(不文雅，粗俗);文轩(华美的车子);文质(文华与质朴) 3.柔和，不猛烈 [mild;gentle]。如:文烈(指火候温猛) 4(美，善 [fine;good]。如:文徽(华美);文鸳(即鸳鸯。以其羽毛华美，故称);文衣(华美 的服装) 5(通“紊”。紊乱的 [disordered] 惇宗将礼，称秩元祀，咸秩无文。——《书?洛诰》 天子祭天下名山大川，怀柔百神，咸秩无文。——《汉书?郊祀志上》 王者报功，以次秩之，无有文也。——庆劭《风俗通义?山泽》 〈量〉 1(用于旧时的铜钱。如:一文钱 2(用于计算纺织物 五扶为一首，五首成一文。——《后汉书》