沃伦巴菲特之路

沃伦巴菲特之路 第一章 小概率事件 近年来，经济及金融领域的学者与投资家们一直在争论“市场效率理论”的正确性。这个有争议的理论认为，分析股票纯属浪费时间，因为当前的股票价格已经反映了所有可得信息。坚持这个理论的人声称，一般投资者无须像那些经验丰富的职业投资分析家们一样，花大量的时间去研究最新的估算年或季度报告，只需向一页股票报价单投掷飞缥，就可以和这些职业分析家们同样成功地选中前途光明的股票。然而，某些屡屡冒犯这个结论的人士——最著名的当属巴菲特，以他们投资成功的事实表明：市场效率理论错了。而信奉市场效率理论家们则反驳说理论本身并没有错，巴菲特等人的成功只能算是纯属偶然的小概率事件，一种发生概率如此之小以致于实际上不可能发生的统计现象。 1993年秋，《福布斯》杂志编制了一份美国巨富的名单，包括杜邦、梅隆、洛克菲勒等几大家族及69位净资产在10亿美元以上的个人。巴菲特以个人净资产83亿美元位居巨富名单榜首。而在这69人当中，唯有巴菲特是从股票市场中发家致富的。1956年，他以100美元开始了他的投资合伙人生涯。13年后，他帐下的财富已达2500万美元。22年后，便成了美国最富有的人。但是，若要更为全面地评赞巴菲特的惊人才能，就不应仅仅停留在他的财富与对他的推崇上。 个人简历及投资开端 沃伦.爱德华.巴菲待1930年8月30日出生在内布拉斯加州的奥马哈。他的父亲霍华德.巴菲特一直居住在奥马哈，是当地的证券经纪人和共和党议员。沃伦.巴菲特在童年时代就对数字十分着迷，心算能力很强。巴菲特8岁时，便开始阅读他父亲的有关股票市场的书籍。巴菲特11岁时就在他父亲担任经纪人的哈里斯.阿浦汉姆公司开户。同年，他购买了他的第一只股票——市政服务公司优先股。 蓝齿票据公司 　　巴菲特在收购贝克夏.哈斯维公司后不久，又购买了一家零售公司的股票。该公司是一家经营多种零售业务的控股公司，在巴尔的摩拥有一家名叫豪克斯德一科恩(hoc hschild-kohn )的百货店和一家拥有七十五个女士服装连锁店的零售店。与当初购买纺织厂一样，巴菲特以低于帐面价值的价格收购了这家控股公司。该公司经营管理人员，用巴菲特的话说，是第一流的。但不幸的是，与纺织厂一样，低廉的购买价格和顶尖的管理素质并没有解救这家公司的困境。由于经营一直不景气，且难有起色，在收购零售控股公司的三年后，巴菲特卖掉了豪克斯德百货店。1987年，又卖掉了女士服装连锁店。但正像收购贝克夏.哈斯维公司使巴菲特获得了投资保险业的机会一样，购买零售控股公司又使巴菲特掌握了三项新业务。 　　除了百货零售店外，零售控股公司还拥有一家名为蓝齿票据(blue chip stamps)的公司，该公司为超级市场及加油站的客户提供所需的交易票据。将这些票据收集成册即可用来换取商品。因此，蓝齿票据公司实际上管理了一个由超级市场和加油站创造的现金或硬通货仓库。60年代后期，蓝齿票据公司手中所持有的没有变现的交易票据价值6000多万美元。巴菲特充分利用这笔资金继续收购其它公司，包括一家糖果公司、一家报社和一家储蓄与贷款机构。 早在60年代末，贝克夏.哈斯维公司就通过下属子公司收购蓝齿票据公司的股票。巴菲特本人也购买了蓝齿票据公司的股票。零售控股公司并入贝克夏.哈斯维公司后，贝克夏.哈斯维公司拥有蓝齿票据公司半数以上的股票。1983年，贝克夏.哈斯维公司最终通过与蓝齿票据公司的合并获得了该公司剩余的股份。 　　希斯糖果公司 　　1972年1月，蓝齿票据公司购买了希斯糖果公司((see's can-dy shops)。希斯糖果公司是西海岸一家制造并经销盒装巧克力的零售商，拥有1000万美元现金。希斯糖果公司起初公开的卖价是4000万美元，实际价格是3000万美元。巴菲特出价2500万美元，卖主最终接受了这个价格。 　　希斯糖果公司长期不俗的经营业绩应归功于查克.哈金斯。自从被蓝齿票据公司收购后，哈金斯仍然负责公司的管理工作。哈金斯目前负责了225家糖果店的经营和每年2700万磅糖果生产和分销工作。1993年，希斯糖果公司的收入为2.01亿美元，上交贝克夏.哈斯维公司2430万美元。鉴于当时美国巧克力消费处于低谷时期，这个成绩相当优秀。希斯糖果公司的成功主要基于两个因素:产品质量和售后服务。 　　1982年，有人向巴菲特出价1. 25亿美元购买希斯糖果公司，这是巴菲特1972年购买该公司价格的五倍。巴菲特接受了这个买价。在过去的十一年里，希斯糖果公司上交给贝克夏.哈斯维公司的税后现金收入达2. 12亿美元。而同一时期，希斯搪果公司的资本支出只有4400万美元。若考虑到贬值和分期付款的因素，大约只相当于3900万美元。 　　 　　《布法罗新闻报》 　　与希斯糖果公司一样，《布法罗新闻报》(buffalo news)也是通过蓝齿票据公司加盟贝克夏.哈斯维公司阵营的。1977年，蓝齿票据公司出资3300万美元从爱德华兹.巴特勒女士手中购买了《布法罗新闻报》。巴菲特小时候就曾与他童年时代的伙伴编辑了一份名叫《马仔精选》的赛马内情通报。当时，他只能梦想拥有一份重要的都市新闻报纸。今天，巴菲特炫耀《布法罗新闻报》的成功就像一个骄傲的父亲夸耀子女的成功一样。他的确有理由自豪。渗透率和新闻度是用来衡量新闻报纸成功的两个统计指标。渗透率是指在当地居民中购买某报纸的百分比。如果按渗透率来评价，《布法罗新闻报》是都市新闻报纸中的第一大报。新闻度是指报纸版面用于新闻而非广告的比例。1990年，《布法罗新闻报》的新闻度达到了52.3%，这使《布法罗新闻报》成为全美最“富于新闻”的报纸。 　　新闻度与净收益的关系密不可分。一份新闻度高的报纸会吸引类型更为广泛的读者，从而提高市场渗透率。而渗透率高又会使报纸成为一种更有价值的商业广告媒介。加上《布法罗新闻报》一直保持低成本，因而能够承受把一半的版面用于新闻报道的非常规作法。 　　《布法罗新闻报》成功的一半功劳应归功于编辑默里.赖特与出版人斯坦.利普瑟。自从蓝齿票据公司购买下该报以及后来蓝齿票据公司又被贝克夏.哈斯维公司收购以来，他们二人一直在《布法罗新闻报》主事。斯坦.利普瑟与默里.赖特令人钦佩，因为是他们把《布法罗新闻报》发展成了报业中的佼佼者。 　　 　　寻找新的公司 　　从1982年起，巴菲特开始在贝克夏.哈斯维公司年报上刊登公司收购广告，寻找新的并购对象。条件是:(1)税后收入能力至少不低于1千万美元的公司，而且能够在股权资本基础上而非运用大量债务获得这一收入，<2)所经营的业务必须简单和容易理解。巴菲特通常不会购买高科技类型的公司。他承认自己不理解高科技业务。<3)希望被并购的公司能提供管理班子。巴菲特通常不派任新人。 　　巴菲特在贝克夏.哈斯维公司1990年的年度报告中，公开了一封信，这封信是巴菲特写给一位想卖掉本家族业务的人的。信中揭示了巴菲特的思想。巴菲特在信中指出，贝克夏.哈斯维公司没有专设公司并购部，也没有聘用经过工商管理教育训练的业务人员。巴菲特购买公司时，基本上不更换管理班子，因此，这些被收购的公司运作起来具有相当大的自由度，一般由收购前负责该公司经营管理的家庭成员继续管理。实际上，巴菲特总是要求对经营管理尽心尽责的人继续留在公司。由于税收原因，贝克夏.哈斯维公司一般收购目标公司半数以上的股份，这样可以合并收入。而公司原股东通常只保留少数股份。巴菲特唯一控制的是公司的资本分配和高层经理人员的薪金。除了这两点以外，经理人员尽可按照他们认为合适的方式来经营。据巴菲特说，有些经理人员乐意与他讨论经营管理问 题 快递公司问题件快递公司问题件货款处理关于圆的周长面积重点题型关于解方程组的题及答案关于南海问题 ，而有些则不乐意，巴菲特认为这只是个人性格间题。 　　在一次企业拍卖会后，巴菲特写了一封信给未来的卖主。巴菲特在信中明确指出:你可能不会比先前更富裕。但你将拥有一种不同的财富。你可以把你直接掌握的公司股份的百分之一兑换为大量的现金。这些现金最终还会投到证券市场上。不过，你对证券市场的理解可能不如你对原来的业务那样透彻。 　　由于直接掌握公司经营的家族成员们对资产和经营问题经常产生相互冲突的要求，贝克夏.哈斯维公司提供的经营关系看来是比较理想的模式。既可以在家庭成员之间重新分配财富，同时还能保留一部分他们珍爱已久的业务和资产。巴菲特则得到了一家经营良好的公司，包括公司收入的相应份额和一支久经考验、素质较高的管理队伍。 　　贝克夏.哈斯维公司年报上的公司收购广告确实起了作用，一系列公司陆续归并到巴菲特的见克夏?哈斯维公司帐下。1993年，贝克夏.哈斯维公司非保险业务的销售总额为20亿美元，贝克夏.哈斯维公司从中获得的税后利润份额为1. 76亿美元，占贝克夏.哈斯维公司1993年全部经营收入的37%。 　　 　　内布拉斯加家俱店 　　座落在奥马哈市的内布拉斯加家俱店是全美国最大的家庭用品商店。1983年，贝克夏.哈斯维公司收购了该家俱店90%的股份，余下10%留给那些继续管理家俱店生意的原家俱店家族成员。路易.布兰肯继续担任总裁职务，他的三个儿子—--罗、艾瑞和史蒂夫都为公司的成功做出了贡献。路易的母亲罗斯.布兰肯，既是家族的女家长又兼家俱店的董事长，人们常亲切称她为布女士。她在1937年以500美元的资本创建了这个家俱店。巴菲特收购该家俱店时，布女士已经九十岁高龄，但仍然每周工作七天。 　　从创办家俱店的第一天起，布女士的营销策略就是“价格便宜、实话实说”。巴菲特收购她的家俱店时，这家营业面积200,000平方尺的商店每年的销售额为1亿美元。十年之后，年销售额增至2.09亿美元，属于贝克夏.哈斯维公司的税后利润份额为7800万美元。 　　有趣的是，内布拉斯加家俱店的销售增长比奥马哈市的人口增长还快。当布兰肯家俱店的年销售额达到4400万美元时，巴菲特猜想，这家家俱店似乎已经抢到了奥马哈市所有的生意。那么家俱店怎样才能继续增长呢?显然需要扩大它的营销范围。几年前，一份来自130英里以外的德莫勒斯市的消费者 调查报告 行政管理关于调查报告关于XX公司的财务调查报告关于学校食堂的调查报告关于大米市场调查报告关于水资源调查报告 表明，在该市20家家俱零售商中，布兰肯的内布拉斯加家俱店受消费者欢迎的程度评为第三名。 　　 　　博施艾姆 　　布女士从前苏联移民到美国后不久，她父母及五个兄弟姐妹也陆续过来了。她的一个妹妹丽贝卡嫁给了路易斯.弗里德曼。1948年，他们一起在内布拉斯加州的奥马哈收购了一家名叫博施艾姆(borsheim)的小珠宝店。弗里德曼的儿子艾克1950年开始参与经营，接下去是艾克的儿子和两个女婿。 　　布兰肯的家俱经营策略基本上照搬了弗里德曼的珠宝经营策略:“价格便宜、实话实说”。博施艾姆珠宝店的营业场地比较大，因此，博施艾姆珠宝店的费用比率要比绝大多数同行低好几个百分点。博施艾姆珠宝店的销售额也比较高，弗里德曼非常注意降低费用，并努力使珠宝店的销售额在购买旺季每天超过4000美元。可以说，弗里德曼掌握了成功的决窍。 　　与布兰肯的内布拉斯加家俱店一样，弗里德曼也注意把珠宝生意扩展到奥马哈市以外的地区。一些消费者甚至不惜远行数百英里专程到博施艾姆珠宝店购物。博施艾姆珠宝店还提供寄售服务，这有助于维持低经营成本。博施艾姆珠宝店的经营成本—只占销售额的18%，而大多数竟争对手为40%,零售业巨头沃尔一马特(wal-mart)的经营成本则为销售额的15%。巴菲特认为，对尿布行之有效的经营之道对钻石同样有效。通过保持低成本，博施艾姆珠宝店能够以较低的价格销售珠宝并扩大市场份额。据巴菲特评价，除纽约的tiffany珠宝店外，奥马哈市的博施艾姆珠宝店的业务额超过了全美其他任何珠宝商。 　　 　　费切海默兄弟公司 　　1986年1月，费切海默兄弟公司(fechheimer brothers)的董事长鲍勃.海德曼(也是贝克夏.哈斯维公司的股东)给巴菲特写了一封信。信中说，他读了贝克夏.哈斯维公司的公司收购广告后，认为费切海默兄弟公司符合巴菲特要求的收购先决条件，愿意归并到巴菲特门下。巴菲特与海德曼在奥马哈进行了会晤。同年夏天，巴菲特的靡下又增加了一家公司。 　　费切海默生产和销售制服。公司历史可追溯到1842年，海德曼家族1941年才加入其中。与布兰肯和弗里德曼家族一样，海德曼家族两代人都在公司任职。鲍勃.海德曼和乔治.海德曼兄弟俩与他们的三个儿子一一加瑞、罗杰和弗雷德都在公司任职。海德曼家族希望继续管理公司，但更需要重新分配公司的财富。能从贝克夏?哈斯维公司得到现金并能继续拥有一部分所有权是十分理想的。 　　迄今为止，巴菲特还从未参观过费切海默公司在辛辛那提的总部，也没参观过它的任何工厂。公司的经营很稳定，海德曼家族已经为公司提供了下一代管理班子。1986年，巴菲特投资4600万美元收购了该公司84%的股份。此后六年间，费切海默兄弟公司的销售额从740。万美元增至1. 22亿美元，而资本支出平均每年不到200万美元。在这期间，费切海默公司向贝克夏.哈斯维公司上交了4800万美元的税后利润，平均每年的净收入是股东期初投资额的14%. 　　 　　斯柯特一费特泽公司 　　斯柯特一费特泽公司((scott &. fetzer)经营十七种业务，拥有好几种一流的产品，包括柯尔比真空吸尘器、百科全书、韦恩燃烧炉、矿井用公用水泵及污水泵、坎普贝尔.霍斯费尔德空气压缩机、气动工具和喷漆系统等，年销售额7亿美元。公司的总部设在俄亥俄州的西湖.由拉尔夫.斯克伊管理。 　　贝克夏.哈斯维公司收购斯柯特一费特泽公司时，巴菲特把它分成三个分部-一柯尔比真空吸尘器、百科全书和斯柯特?费特泽制造公司，三个分部均由拉尔夫.斯克伊掌管。 　　1986年1月，巴菲特花了3. 15亿美元的现金收购了斯柯特-费特泽公司，这是贝克夏.哈斯维公司最大的公司收购业务之一。这次收购的结果之好甚至超出了巴菲特本人最乐观的期望。目前，斯柯特一费特泽公司三个分部的收入大约占贝克夏.哈斯维公司非保险业收入的35%。 　　1992年，斯柯特-费特泽公司创造了1. 1.亿美元的税前收入。令人难以置信的是，公司是运用1.16亿美元的权益资本和极少量的债务赚取这一收益的。巴菲特认为，如果按净资产收益率排序，斯柯特-费特泽公司可以轻而易举地排在《幸福》杂志500家公司的前列。在过去的七年中，斯柯特一费特泽公司成功地减少了在固定资产及存货上的投资，并且，在增加收入的同时，还把比它收入还多的财富分配回了贝克夏.哈斯维公司。贝克夏.哈斯维公司通过购买斯柯特一费特泽公司赚取了大量的利润。巴菲特认为这笔投资成功的主要原因之一在于拉尔夫.斯克伊领导有方。 　　 　　布朗鞋业公司 　　1991年7月，贝克夏.哈斯维公司用现金收购了布朗鞋业公司。该公司从事鞋类制品的制造、进口和经销。1992年，布朗鞋业公司的税前利润为2500万美元。巴非特认为，无论怎么看，鞋业经营都是一桩困难的生意、鞋业公司要想成功必须有杰出的管理者加盟。贝克夏.哈斯维公司幸运的是，布朗鞋业公司作价的一部分包括该公司经验丰富的总裁弗兰克.鲁尼。1929年，一位名叫雷.赫夫曼的企业家出价1万美元收购了布朗鞋业公司。不久以后，弗兰克.鲁尼娶了赫夫曼的女儿。婚礼之日，他被岳父告之:请不要打进入布朗鞋业公司工作的主意。弗兰克因此到麦尔维尔鞋业公司工作，后来成了麦尔维尔公司总裁。雷.赫夫曼九十岁那年病倒了，临终前，他请求弗兰克接管布朗鞋业公司。雷?赫夫曼去世后，赫夫曼家族决定卖掉鞋业公司，加入贝克夏.哈斯维公司阵营。 　　尽管鞋业经营是桩很棘手的生意，巴菲特还是决定买下布朗鞋业公司。第一，公司确有利润;第二，弗兰克.鲁尼同意继续管理公司;第三，布朗鞋业公司有一套不寻常的奖励 制度 关于办公室下班关闭电源制度矿山事故隐患举报和奖励制度制度下载人事管理制度doc盘点制度下载 ，布朗鞋业公司管理人员中的关键人物将获得?800美元的基本薪水并分享一定比例的再投资收.益。巴菲特指出，这种奖励制度能使经理人员强烈地意识到权益资本不是免费的。公司经理人员不顾利润损失和再投资状况而获得高报酬的事情太多了。在布朗鞋业公司，经营者与股东真正穿着同一双鞋走路。 　　 　　吉利鞋业公司 　　巴菲特喜欢用现金购买公司。不过在贝克夏.哈斯维公司得到的内在价值可以抵得上它所放弃的价值的情况下，巴菲特偶尔也会通过发行贝克夏.哈斯维公司股票来交换另一家公司的股权。1993年秋，贝克夏.哈斯维公司发行了25,221股(价值4.2亿美元)股票购买了吉利鞋业公司，从而扩大了自己在鞋业经营上的投资。 　　立足于缅因州的吉利鞋业公司是全美最大的独资鞋类制造商。由于贝克夏.哈斯维公司在购买布朗鞋业公司方面的成功，因此，巴菲特熟悉了鞋业经营。巴菲特认为，吉利鞋业公司是贝克夏.哈斯维公司所欣赏的那种公司。该公司有一份长期获利的历史记录。巴菲特宣称，吉利鞋业公司具有一种独特的特许经营权，吉利的新英革格鞋类制品似括薯名的鹿皮和船形鞍。最后。巴菲特赞同吉利鞋业公司注重长期目标的经营管理哲学。巴菲特表示他既可以用现金也可以用股票来收购吉利鞋业公司，之所以采取股票交换方式是因为吉利鞋业公司的股东想得到贝克夏.哈斯维公司的股票。 　　 　　查理 　　如果不谈及查尔斯.门格(又称查理)的话，任何有关巴菲特及贝克夏.哈斯维公司的论述都是不完善的。查尔斯.门格是贝克夏.哈斯维公司的副董事长。在巴菲特眼中，他也是共同管理贝克夏.哈斯维公司的伙伴。 　　巴菲特与查理的友谊早在30多年前就开始了。查理也是奥马哈人，但他所学的专业是法律而不是工商管理。查理从哈佛法学院毕业后，在洛杉矶与别人合伙开办了一家名叫门格一托利斯一奥尔森的法律事务所。1960年，查理到奥马哈旅游时，与巴菲特相遇。他们谈话自然而然转到了投资。巴菲特试图说服查理富裕之路是投资而不是法律。看来巴菲特的一番论述是有说服力的，因为此后不久，查理就建立了一个类似于巴菲特的合伙投资公司。 　　1962年到1975年，查理管理的投资公司取得了辉煌的成功。尽管有1973年一1979年的熊市，他的投资公司还是取得了年均19.8%的收益率，大大高于同期道.琼斯工业指数平均5%的水平(参见图1. 2)。 查理的股票投资组合种类少但数量大，因此收益结果变动十分剧烈。但他的方法与巴菲特十分类似，他们的目标都是寻求购买价格低于内在价值的股票。 　　查理的投资公司也购买了蓝齿票据公司股票。与巴菲特一样，查理于60年代后期开始购买蓝齿票据公司的股票。最后，查理担任了蓝齿票据公司董事长，他的职责包括管理蓝齿票据公司的有价证券组合。 　　60年代和70年代，查理和巴菲特一直有联系。1978年，当零售控股公司并入贝克夏.哈斯维公司时，他们的合作关系才正式确定下来。当时，查理入选贝克夏，哈斯维公司董事会。蓝齿票据公司并入贝克夏.哈斯维公司后，查理升任为贝克夏.哈斯维公司的副董事长。在蓝齿票据公司收入的高峰期，巴菲特和查理不但获得了希斯糖公司和《布法罗新闻报》,1973年，他们还收购了韦斯柯财务公司80%的股份。 　　 　　韦斯柯财务公司 　　查理任职蓝齿票据公司董事长期间，路易斯.温森特担任韦斯柯财务公司总裁。蓝齿票据和贝克夏。哈斯维公司合并后，已经七十七岁的温森特退位，由查理继任韦斯柯财务公司董事长兼总裁。韦斯柯财务公司下属三个子公司:精密钢铁公司、韦斯柯保险公司和互助储蓄与贷款银行。 　　精密钢铁公司位于伊利诺伊州的弗兰克林，19?9年被韦斯柯财务公司以1500万美元的价格收购。精密钢铁公司与任何一家普通公司无甚区别。只是它在供应特殊的螺纹钢方面声誉良好。他们的价格合理而且服务上乘。在几次供应短缺的时期，精密钢铁公司以一家可信赖的供应商形象在全美赢得了赞誉。1980年以来，精密钢铁公司从未亏损过。1993年，它的税后利润为200万美元，占韦斯柯财务公司全部税后收入的10%。 　　1985年，韦斯柯公司投资4500万美元与贝克夏.哈斯维公司合资建立了韦斯柯保险公司。建立该公司最初只是为了对消防队员基金的保险进行再保险。1988年，韦斯何保险公司开始经营财产保险业务。它现在已经在内布拉斯加州、犹他州及依阿华州注册。查理十分赞同巴菲特立足长远、规避拥挤的保险经营策略，尽管业内人士认为这种经营策略是不赚钱的。目前，韦斯柯保险公司与贝克夏.哈斯维公司一样也开办了长期资本和短期货物保险业务。1993年，韦斯柯保险公司的经营收入为1240万美元，占韦斯柯公司全部税后收入的60%。 　　虽然查理在每年写给股东的年度报告中都要评价保险业务的经营状况，但保险业务其实是巴菲特的兴趣所在，查理最大的兴趣是储蓄与贷款业务。 　　查理介入互助储蓄与贷款公司业务可追溯到二十年前。互助储蓄与贷款业是一个风雨莫测的行业。这个行业经常被缺乏判断力的管理人员采取的极端行为有时甚至是犯罪行为所败坏。而监管方面常常感到人手不够，而且财力匾乏。查理在储蓄与贷款业务方面的经历与巴菲特在保险业的遭遇有着惊人的相似之处。当存贷危机开始出现的时候，很少有人愿意或能够采取规避行动来躲付仗场而层n.的全融胡_而杏钾却有勇气击回斗路。把互助储蓄与贷款公司引到一个新的方向。1979年至1985年期间，由于吸引储蓄的成本较高，加上未来利率不确定，查理的互助储蓄与贷款公司没有发放新的贷款。1980年，查理卖掉了15个分支机构，只保留了公司总部和一家位于总部马路对面一条购物街上的分支机构。另外，他还卖掉了3.07亿美元的存款帐户和相同数额并且是公司收益最高的抵押贷款。留下的是到期日最短、收益最低的抵押贷款。 　　总之，查理一旦看到危险信号，就会处理船舱的货物，封闭船舱，充分做好应付咫风的准备。1981年，尽管经营利润有所降低，互助储蓄与贷款公司的股东权益与所有到期存款和承担利息的负债的比率在同行业中仍然是最高的。互助储蓄与贷款公司还有更高比例的一部分资产投在短期货币市场工具、免税债券和公用事业优先股上，这些投资在减少纳税方面创造的收入是存款与抵押贷款行业平均水平的两倍。 　　 　　“巴特利斯与杰米斯” 　　查理与巴菲特在三十多年的交往与合作中结下了深厚的友情。巴菲特本人把他们俩称为贝克夏.哈斯维公司的“巴特利斯与杰米斯”。在贝克夏.哈斯维公司的股东年会上，他俩一起坐在奥福姆剧场舞台上的直背靠椅上回答股东的问题。几年前，查理曾嘲笑巴菲特购买协和式喷气飞机一事。查理觉得购买协和式喷气飞机过于奢侈。为此，他把巴菲特的协和式喷气飞机戏称为“越轨号”。巴菲特则反唇相讥，取笑查理对豪华旅行的理解就是乘坐带空调的客一车。实际上，查理经常乘飞机旅行，但总是把座位保持在二等舱水平。由于在使用协和式喷气飞机上二人互不妥协，于是查理和巴菲特把协和式喷气飞机命名为“不妥协号”。 　　查理的节俭并不仅仅体现在旅行方式的选择上。例如，查理每年撰写韦斯柯公司年度报告时，不愿意聘用注册会计师，也不使用彩色图表。他常常在年报中年复一年地使用相同的叙述性词汇，只是改变一下有关数字而已。与巴菲特不同的是，查理很早就在公司年度报告中附上了一张韦斯柯公司总部的黑白照片，而且多年来一直使用这张黑白照片。照片中的汽车还是60年代的。直到股东们嘲笑照片太古老时，查理才不得不妥协，换上了一张韦斯科公司总部的新照片，但仍然是黑白照片。查理对大家说，他从新照片中所能看出的唯一区别是公司办公楼前的树长高了。韦斯柯公司股东应该庆幸的是，这些年来，他们的投资也同样增值“长高”了。贝克夏.哈斯维公司1973年收购韦斯柯公司时，韦斯柯公司股票每股只有6美元。到1993年末，增至每股129美元。除去这些年来支付的一小部分股息外，1973年一1993年，韦斯柯公司股票年均收益率为16. 6 %。 　　1991年，肯?切斯退休，他在贝克夏.哈斯维公司董事会中留下的空缺由巴菲特的妻子苏姗接替。苏姗是贝克夏.哈斯维公司的第二大股东，如果她比巴菲特更长寿的话，她将继承巴菲特在贝克夏.哈斯维公司的股份。假如巴菲特去世了，贝克夏.哈斯维公司的股东们也不必惊慌。因为巴菲特所拥有的任何一张股票都不会出售。巴菲特曾教导苏珊，不要单纯因为一个好价钱而出售贝克夏.哈斯维公司的任何一个子公司。更为重要的是，巴菲特曾经对查理谈过，希望他将来能全权担负起管理贝克夏.哈斯维公司的重任。巴菲特曾幽默地对股东们说“只要我一死，贝克夏.哈斯维公司就会立刻增加一百万美元的收入，因为查理一定会完全不顾我想与“不妥协号”协和飞机共同下葬的愿望，第二天就会迫不及待地把它卖掉。” 　　在经营原则上，查理和巴菲特二人都奉行不妥协的态度。巴菲特在经营保险业务时，曾经历过投资收益低微的窘困时期，有一段时间他甚至拒绝签发保险单。而杳理在面对动荡的储蓄及贷款环境时也曾拒绝发放贷款。他们二人都具有成熟和优秀的经营管理素质，在任何经济环境下都能赚取收益。贝克夏.哈斯维公司的股东们应庆幸有这样优秀的管理搭档来管理自己的财产。 　　 　　巴菲特和他的公司 　　想要恰如其分地描绘出巴菲特的个人形象并不是一件轻而易举的事。从外表来看，巴菲特貌不惊人，具有祖父般和蔼慈详的面容和天才般的智慧，简朴、直率、坦诚，深奥冷竣的智慧与乡巴佬般的幽默完美组合，有一种独特的魅力。他对那些内在逻辑合理的事物有着深深的敬意，对无知则极为厌恶。他喜欢简朴的处世之道和生活方式，尽量规避复杂。 　　任何一个人在阅读巴菲特撰写的贝克夏.哈斯维公司年度报告时，都会深切地感到他对圣经、凯恩斯等的引用非常娴熟!每份报告有六、七十页，密密麻麻写满了信息，没有照片、彩图或者表格。那些有足够的素质能把报告从第1页一口气读到尾的人得到的回报将是一剂兼具金融味道、轻松幽默、坦诚实在特点的良药。巴菲特在报告中非常坦白，他同样强调贝克夏.哈斯维公司经营的有利之处与不利之处。他认为那些拥有贝克夏.哈斯维公司股票的人都是公司的股东。因此，他总是设身处地，从股东角度思考问题。了解股东们想知道什么，然后就告诉他们什么。 巴菲特的父亲在国会工作期间，巴菲特也住在华盛顿，不过巴菲待的兴趣转向了企业经营。巴菲特13岁那年，找了一份沿固定路线投递《华盛顿邮报》和《时代先驱报》的工作。小有积蓄后，巴菲特买了几台单价为25美元的弹球游戏机，投放在当地的赌场。不久，巴菲特就拥有了7台游戏机并且每周能给家里带回50美元。后来，巴菲待与一位高中好友合资了350美元，购买了一辆1934年生产的劳斯莱斯轿车，之后又以每天35美元的价格出租。这样，巴菲特16岁高中毕业时，已经积攒了6000美元。 巴菲特在内布拉斯加大学进入高年级时，阅读了本杰明.格雷厄姆的经典著作：《理性投资者》。这本有关证券投资的著作对巴菲特产生了深远的影响。为此，巴菲特大学一毕业就离开了家乡奥哈马，只身来到纽约，进入哥伦比亚大学商学院师从他敬仰的本.格雷厄姆。格雷厄姆强调理解企业内在价值的重要性。他始终坚信：投资者只要能正确计算企业的内在价值并以低于企业内在价值的价格购入其股票就能发家致富。格雷厄姆的这种评估方法引起了巴菲特对数字的重视。 巴菲特在哥伦比亚大学获得经济学硕士学位后便回到了奥马哈．在他父亲的经纪公司工作了一小段时期。在此期间，巴菲特继续与格雷厄姆保持联系，写信讲述自己的种种投资思想。1954年，巴菲特在格雷厄姆的邀请下来到纽约，加盟格雷厄姆一纽曼公司。 在格雷厄姆一纽曼公司任职期间，巴菲特对格雷厄姆的投资方法简直入了迷。除了巴菲特，格雷厄姆还雇用了沃尔特.史劳斯、汤姆.耐普和比尔.卢恩。史劳斯后来在一家著名的大公司担任了28年的财务主管；耐普毕业于普林斯顿大学化学专业，是特威迪.布朗公司最初的合伙人；卢恩则创立了江杉基金。 1956年，格雷厄姆一纽曼公司解散，61岁的格雷厄姆决定退休。巴菲特又回到家乡奥马哈。凭着从格雷厄姆那里学来的投资知识以及亲友的金融背景，巴菲特开办了一家合伙投资公司。这时他只有25岁。 巴菲待的这家投资公司由7个合伙人组成，共出资105，000美元，巴菲特是总负责人，他自己仅投入 100美元。合伙人每年可以得到相当于他们投资额6％的收入，除这个 标准 excel标准偏差excel标准偏差函数exl标准差函数国标检验抽样标准表免费下载红头文件格式标准下载 数额之外，还可以分到年净利润的75％。另外25％的利润则归巴菲特。此后的13年，在巴菲特的管理下，合伙公司的年均投资收益率达到了29．5％。取得这样的成就相当不易。因为在这13年里，道.琼斯工业指数下跌了5次，而巴菲特的合伙投资公司却是芝麻开花节节高，从来没有发生过衰退。巴菲特向他的合伙人承诺说：“我们的投资是建立在股票内在价值基础上的，并不是随波逐流。”合伙公司“将尽力把长期资本损失（而不是随行逐市的短期损失）减少到最小。” 合伙期间，巴菲特理他们的钱财。投资入伙者与日俱增，巴菲特相应建立了更多的合伙公司。这种现象一直持续到1962年，巴菲特决定把它们合并为一家合伙公司月p年，他把合伙公司的总部迁到了奥马哈市的基维特大厦，也就是公司现在的办公所在地。到1965年，合伙公司的资产达到2600万美元。 1969年，巴菲特决定结束投资合伙关系。他认为股票市场正处干高度投机的氛围之中，真正的价值在投资分析与决策中所起作用越来越小。60年代后期，股票市场由高估的股票统治着，“漂亮50股”经常挂在投资者嘴边上。像＊、宝丽来、施乐等公司的股票市盈率高达50倍甚至100倍。巴菲特给他的合伙人寄去一封信，表示自己已跟不上现今市场的步伐。巴菲特表示，“我不会放弃先前那种我已深港其内在逻辑的方法，尽管我知道它应用起来很困难，并且很可能导致相当大的永久性资本损失，但另一方面，这种方法意味着巨大而且显而易见的收益。” 合伙公司开始时，巴菲特曾经制定了一个目标，年收益率要超过道.琼斯工业指数平均水平10个百分点。1957年至1969年，他确实击败了道.琼斯指数。但不只是10个百分点，而是22个百分点（参看图二．l）。 合伙公司解散后，投资者收回了自己的资本份额，然后各奔东西。有些投资者转投市政债券，有些则由巴菲特推荐给了一位基金管理人，此人是他在哥伦比亚大学时的同窗好友比尔.卢恩，剩下的其他一些成员，包括巴菲特本人在内，则把资产转至贝克夏.哈斯维公司，形成了新的合伙关系。巴菲特在新的合伙公司中的股权增至2500万美元，足以控制贝克夏.哈斯维公司。在此后的20年里，巴菲特与贝克夏.哈斯维公司的财富双双飞涨。 贝克夏.哈斯维公司的早期历史 贝克夏.哈斯维公司原来是一家产棉公司，成立于1889年。四十年后，贝克夏.哈斯维公司与其它七家纺织品工厂合并，发展成为新英格兰州最大的纺织公司之一。在此期间，贝克夏.哈斯维公司的产量满足了全美大约25％的棉花需求，耗用了新英格兰州l％的发电量。1955年，贝克夏.哈斯维公司与哈斯维公司制造厂 合并，公司也相应更名为贝克夏.哈斯维公司。 不幸的是，合并后公司的经营状况很不景气。不到十年，股东权益下降了一半，经营亏损超过一千万美元。尽管出现了这些令人沮丧的结果，巴菲特的合伙公司还是在1965年接管了贝克夏.哈斯维公司。在接下去的20年中，巴菲特与纺织分部经理肯.切斯一起，竭尽全力来扭转这家公司的亏损局面。然而结果仍然令人失望，权益资本收益率一直未超过10％。 七十年代后期，贝克夏.哈斯维公司的股东们开始怀疑继续在纺织行业投资的明智性。巴菲特并未隐瞒困境，但多次表达了自己的考虑：贝克夏.哈斯维公司下属的纺织厂是所在地区最大的雇主；劳工队伍相对来说只需较为固定的技能；企业管理班子显示出了高度的热情；工会也一直比较公司管理层的工作。总之，巴菲特相信经营纺织品仍有利可图。不过，他也声明，他希望纺织集团能以少量的资本支出取得正的收益。巴菲特说：“我不会只为增加我们公司收入的一点零头就停止一项利润在正常水平以下的业务，但如果公司一旦出现将来可能会大亏本的迹象，那么，哪怕它目前效益很好，也不能继续提供资金。亚当.斯密不会同意我第一个主张，卡尔.马克思则会反对我的第二个主张；‘中间立场’是唯一让我感到惬意的位置。” 贝克夏.哈斯维公司进入80年代后，巴菲特逐渐从事实中悟出了一些道理。首先，纺织生意的特定本质决定了它不可能实现高回报。纺织品是一种与竞争对手的产品很难区分的商品，国外的竞争者依靠雇佣廉价劳动力的低成本竞争优势挤压经营利润。其次，为了保持竞争力，纺织厂需要补充相当大的资本投入，这在通货膨胀的环境中是很可怕的，一旦经营回报匾乏就会陷入灾难之中。 巴菲特当时面临艰难的抉择。如果为了保持竞争力而对纺织分部投入大量资本，贝克夏.哈斯维公司可能会陷入资本支出扩张但收入可怜的境地；如果不追加投资，贝克夏.哈斯维公司的纺织厂就会在与国内外其它纺织厂的较量中失去竞争力。而不论贝克夏.哈斯维公司在纺织分部是否追加投资，国外厂家仍然具有雇佣廉价劳动力的低成本竞争优势。 1980年，贝克夏.哈斯维公司年度报表显露出了纺织分部的凶兆。那一年，纺织分部失去了它在董事长报告中的显著位置，紧接着第二年，报告根本未提到纺织业务。最终，1985年7月，巴菲待终于删除了有关纺织部门的一页，从而结束了这项大约有一百年历史的业务。 尽管纺织部门遭遇不幸，但这一经历并不完全意味着失败。俗话说，失败是成功之母。首先，巴菲特从中悟出了一个宝贵的教训：很少有人能成功地扭转一个已病入青盲的亏损企业。其次，巴菲特用纺织业务早期阶段创造的资本购买了一家后来成为贝克夏.哈斯维公司摇钱树的保险公司。可谓失之桑榆，得之东隅。 经营保险业务 1967年3月，贝克夏.哈斯维公司出资860万美元购买了奥马哈的两家头牌保险公司——国民赔偿公司和火灾及海运保险公司的全部流通股。这是贝克夏.哈斯维公司非凡成功故事的开始。若想理解此中的非凡之处，首先应理解拥有一家保险公司的真正价值。保险公司有时是很好的投资，有时却恰恰相反。然而可以肯定的是，保险业永远是令投资者惊心动魄的投资领域。支付保险金的投保人为保险公司提供了稳定的现金流；保险公司可以用这些现金进行投资，直到有索赔发生。由于索赔发生的不确定性，保险公司偏爱投资流动性好的证券，主要是股票和债券。因此，巴菲特得到的不只是两家运作良好的公司，而且是一辆管理投资的装甲车。 1967年，国民赔偿公司和海运及火灾保险公司拥有价值2470万美元的债券和价值720万美元的股票。两年后，这两家保险公司持有的股票和债券价值总和达到4200万美元。对巴菲特这样“行事谨慎”的股票投资者手来说，这是一种漂亮的组合。其实，在当年管理贝克夏.哈斯维公司所属的纺织公司的证券组合时，巴菲特就已经品尝到了成功的滋味。巴菲特1965年接管贝克夏.哈斯维公司时，该公司拥有290万美元的有价证券。第一年末，巴菲特就把公司有价证券帐户下的金额扩大到540万美元。1967年，贝克夏.哈斯维公司的证券投资收入是纺织分部全部营业收入的3倍，而投在普通股票等有价证券组合上的资本仅是后者的十分之一。 对巴菲特退出纺织业进入保险业的时间是有争议的，实际上，他只不过是改变了公司经营的商品类型。保险公司与纺织公司一样，也是在销售一种商品——一种无形商品。保险公司的商品是标准化的，能被任何人效仿。保险公司之间没有能够用来互相区分的商标、专利权、地区或原材料上的优势。保险公司容易注册，保险费率也是公开的．一般来说，一个保险公司最大的特点就是它的成员。管理者个人的努力对一个保险公司的业绩表现有着巨大的影响。 60年代后期，保险业是个相当赚钱的行当。1967年，国民赔偿公司收取了1680万美元的保险费，从中获得了160万美元的税后利润。到1968年，保险费收入增至2000万美元，税后利润达到220万美元。巴菲特早期经营保险业的成功促使他大胆在这个行业扩大阵营。整个70年代，巴菲特一共购买了3家保险公司，并另外组建了5家保险公司。 尽管势头良好，巴菲特却一直居安思危。70年代后期，巴菲特开始对保险公司的业务产生了一些忧虑。某些他不能直接控制的因素开始影响成本。尽管物价指数每年只增长3％，但医疗及汽车修理费每年增长9％。而且，法庭诉讼中判给原告的赔偿费和保险公司必须支付的赔偿费以惊人的速度增长。巴菲特估计经营成本每月要增加大约一个百分点。按此计算，除非保险费率相应的增长，否则，保险业务的经营利润必然会萎缩。 但事实却正好相反，保险费率不但没有增长，反而下降了。在商品经营中，低价格是获取市场份额的一种竞争策略。巴菲特注意到，有些公司宁愿以低于经营成本的价格出售保险单也不愿冒失去市场份额的风险。显然，他们在赌保险费率会上涨，从而能重新获得利润，以丰补歉，抵消先前的损失。巴菲特的常识阻止他采用无利可图的方式发展贝克夏.哈斯维公司的保险业。 由于不愿在价格上竞争，巴菲特试图通过另外两种方法来表现贝克夏.哈斯维公司保险业务的经营特色。首先是通过贝克夏.哈斯维公司保险公司的经济实力。在财产保险业中，贝克夏.哈斯维公司保险公司的净资产价值仅次于国民农业公司。而且，贝克夏.哈斯维公司投资组合的总价值与保费总额的比值是同行业平 均水平的3倍。 第二个不同之处在于巴菲特并不看重贝克夏.哈斯维公司保险公司的业务总量。对巴菲特来说，他可能在某年签发五倍于前一年或者只是前一年十五分之一的保单业务。他当然希望总能获得大量的保险业务，但前提条件是价格要合理。如果价格过低，他宁愿发行少量的保单。巴菲特的这种保险业务经营哲学是从国民赔偿公司创始人杰克.林沃特那里学来的。贝克夏.哈斯维公司的保险业务一直没有偏离过这一原则。 巴菲特认为，贝克夏.哈斯维公司保险业务的戏剧性变动并不是由贝克夏.哈斯维公司保险公司自己造成的，而是其它保险公司恶性竞争的行为所造成的。当保险公司为了竞争，纷纷以低于预期成本出售保单时，客户便见利思迁，离开贝克夏.哈斯维公司保险公司。然而，当许多保险公司因为害伯现期的损失而从市场上退出时，贝克夏.哈斯维公司保险公司却坚守其职。当然，贝克夏.哈斯维公司保险公司仍坚持“价格合理”原则。巴菲特的经营之道像一个稳定器。巴菲特自己则认为，“我们在保险业务供给短缺时大幅度增加保单业务。当然我们并非只是为了稳定保险业才遵循这个策略，我们遵循它是因为我们相信这是最明智也是最赚钱的经营之道。” 九十年代，残酷的价格竞争、持续的保险损失以及微薄的投资收益共同描绘了一幅保险行业岌岌可危的图景。巴菲特继续把财务稳健和财政责任作为贝克夏.哈斯维公司保险公司的经营特色。贝克夏.哈斯维公司坚实的财政实力使它的保险业务鹤立于同业公司。从某种意义上来说，巴菲待赋予贝克夏.哈斯维公司保险公司财务坚实、诚信的做法创造了一种只有商品经营中才具有的特许权。 诚然，在最近十年来，贝克夏.哈斯维公司保险公司也经历了不少痛苦。巴菲特本人也承担了保险业务经营失误相应的责任。但他的投资经验和实践常识使贝克夏.哈斯维公司的股东一直处于令人羡慕的地位。 经营非保险业 贝克夏.哈斯维公司以控股公司而知名。除拥有多家保险公司以外，还拥有一家报社，一家糖果公司，一个家俱店，一个珠宝店，一家百科全书出版社，一家真空吸尘器商店和一家制作兼分销制服的公司。 巴菲特如何获取这些不同生意的故事本身就很有意思。这些故事非常有助于启发我们探究巴菲特评价公司的独特方法。巴菲特对全资公司、具有控股权的公司以及仅购买小部分股权的公司所采用的评价标准是相同的。拥有这些公司还为巴菲特提供了评价企业经营质量现状与前景的第一手经验，这对巴菲特后来的选股决策至关重要。 沃伦巴菲特之路③(2009-04-30 15:55:15) 标签：股票 分类：封起De读书专栏 由此进入→4月30日实盘日志 巴菲特领导的贝克夏.哈斯维公司，可以说是他本人的人格、经营哲学和他那独一无二的行事风格的化身。从贝克夏.哈斯维公司可以看到了巴菲特所遵循的主要经营准则。巴菲特对企业所要求的所有品质(这些品质在以后各章将陆续谈到)也都体现在贝克夏.哈斯维公司中。我们还可以在一些不同寻常、令人耳目一新的公司经营策略中看到巴菲特的准则。慈善捐助方案和奖励方案这两个实例可以说明这一点。 　　对经理人员的奖励方式已成为公司股东和公司管理层之间的一个引起热烈争论的话题。公司高层经理人员的年薪很容易超过百万美元，除去这笔高额的年薪，上市公司的经理人员通常按事先 规定 关于下班后关闭电源的规定党章中关于入党时间的规定公务员考核规定下载规定办法文件下载宁波关于闷顶的规定 价格购买公司股票的特权(即认股权)，这种做法通常只与公司的年收入挂钩，但与这些经理人员的实际工作表现几乎毫无关系。 　　巴菲特认为，如果认股权不分良蔫、不加区别地赋予公司经理人员，就意味着那些表现不佳的经理们会获得与表现卓著的经理们相同的奖励。在巴菲特看来，在一个赢得冠军的垒球队里，得分不同的击球手所获得的奖金也应该不同。 　　巴菲特在贝克夏.哈斯维公司内部采用了一套基于工作业绩的奖励制度。奖励与公司规模、个人年龄或者贝克夏.哈斯维公司的总体盈利水平无关。巴菲特认为，表现出色的部门和人员应该得到相应的奖励，无需理会贝克夏.哈斯维公司股票价格是上涨还是下跌。公司经理人员的奖励应根据他们在自己的责任领域内是否成功地达到了目标。在贝克夏。哈斯维公司，有些经理因为提高了销售额而受到嘉奖，有些则是因为降低了成本或缩减了不必要的资本性支出而获奖。巴菲特并不采用分送认股权的奖励制度，而是在每年年底，向每个经理人员签发支票，有些支票的数额相当大。经理人员可以按自己的意愿支配这笔现金。许多人用这笔奖金购买了贝克夏?哈斯维公司的股票，最终与公司股东共担风险。 　　巴菲特对经理人员的奖励是相当丰厚的。例如，1992年，贝克夏.哈斯维公司下属保险公司的负责人迈克.金伯格获得了260万美元的奖金。但在保险公司经营不景气时，他的年薪只有10万美元。巴菲特本人的年薪和各种奖金总额也就是这个数字。毫无疑问，他的薪水比《幸福》杂志列出的美国500家大公司总裁要低得名_当然。巴菲特环持有475,000股贝克夏.哈斯维公司的股票，但贝克夏.哈斯维公司通常不派发股息。直至今日，巴菲特是唯一自己处理税务的亿万富翁。 　　恐怕没有比贝克夏.哈斯维公司的慈善捐助方式更能体现巴菲待独一无二的处事之道了。这种慈善捐助方式又称为股东指定方案。即由股东按照他在贝克夏.哈斯维公司所持有股份的比例，选定贝克夏.哈斯维公司的捐赠对象。大多数公司的慈善捐助是由公司高层经理人员和董事会成员来选择捐赠受益者的。他们通常会选择自己偏爱的慈善机构，掏钱的股东反而不能参与决策。这种做法与巴菲特的准则格格不入。巴菲特不无讽刺地说:“当a从b处拿了钱送给c时，如果a是税务当局，那么这个过程就叫课税;但如果a是公司经理或董事，则就称为慈善。” 　　在贝克夏.哈斯维公司，由股东们为慈善事业命名，而贝克夏.哈斯维公司则签发支票。1981年，即实施这种慈善捐助方案的第一年，贝克夏.哈斯维公司拿出了170万美元捐助了675项慈善事业。在此后的十一二年里，贝克夏.哈斯维公司共拿出了6000万美元捐助了成千上万项慈善事业。仅1993年一年，贝克夏.哈斯维公司的股东们就为3110项慈善事业捐赠了940万美元。 　　以上不过是测定贝克夏.哈斯维公司非凡成就的一个小小的标尺。巴菲特刚刚接掌贝克夏.哈斯维公司时，公司净资产只有2200万美元。29年后，增长到104亿美元。巴菲特当时的目标是贝克夏.哈斯维公司净资产帐面价值以每年15%的速度增长，这已明显高于美国公司的平均水平。从1964年起，贝克夏.哈斯维公司每股帐面价值从19美元涨到8，854美元。虽然贝克夏.哈斯维公司的收入也时常发生剧烈变动，因为股票市场变动导致贝克夏.哈斯维公司所持股票的市值也相应大幅度涨落(见表1. 1)。 但年增长率平均高达23. 3%，大大超过了巴菲特制订的15%的目标，并且远高于标准普尔50。指数的增长水平。如果考虑到上述对比县存贝点 iv，哈斯维公司缴纳了收入与资本所得耗(即税后收益)，而标准普尔500指数是税前收益这一实情时，贝克夏.哈斯维公司的业绩更加令人叹为观止。 　　贝克夏.哈斯维公司是一家综合性的控股公司，业务多元化，涉及保险和本章所介绍的那些保险之外的其它业务，还有因篇幅所限没有提到的若干小业务，例如，运用保费收入所购买的一些上市公司股份。然而，贝克夏.哈斯维公司的运作并不复杂。这其中贯彻始终的是巴菲特的商业观念，即对所有的公司，无认收购的是全部股票还是只收购部分股票，或者他自己公司，都采用相同的评价准则。尽管巴菲特辉煌的业绩有目共睹，说实在的，估量他的成就比模仿他的哲学要困难得多。 第二章．两位智者 　　沃伦.巴菲特综合了本杰明.格雷厄姆和菲利普?费雪这两个传奇人物的两种不同的投资哲学。巴菲特曾说，“我是百分之十五的费雪，百分之八十五的格雷厄姆。”格雷厄姆对巴菲特的影响如此之大并不令人惊奇。巴菲特起初是格雷厄姆论著的一个入迷的读者，然后成为了他的学生、雇员和合作者，最后成了和他比肩而立的人。格雷厄姆磨炼了巴菲特，但如果认为巴菲特仅仅是格雷厄姆教育出来的奇才的话，显然忽略了另外一个金融思想巨头菲利普.费雪的影响。 　　巴菲特在读了费雪《普通股和不普通的利润》一书后，直接找到费雪。巴菲特回忆说:“当我见到他(费雪)时，他本人和他的思想都给我留下了深刻的印象。费雪很像格雷厄姆，没有一点架子，优雅大度，是一个非凡的人物。”尽管格雷厄姆和费雪的投资方法相异，但巴菲特认为他们两人“在投资世界里是平行的。” 　　 　　本杰明.格雷厄姆 　　格雷厄姆被认为是金融分析的开山鼻祖。之所以这样称呼，是因为“在他之前没有金融分析这种职业，在他之后人们才开始这样称呼这种职业。”格雷厄姆有两本著作最为知名。一本是和大卫.多德合著的《证券分析》，1934年出版。那时正是1929年股市大崩溃后不久，美国经济正处于极度萧条之中。大多数学者都在试图解释这一经济现象，而格雷厄姆却致力于帮助人们重建金融根基。另一本是《聪明的投资者》..1949年出版。 　　格雷厄姆1894年5月9日出生于伦敦。在他还是婴儿的时候，父母移居纽约。格雷厄姆早期教育是在布鲁克林中学完成的。二十岁的时候，他拿到了哥伦比亚大学理学学士学位，并被选进phi beta kappa联谊会(该联谊会成员均为男性一一译者注)。格雷厄姆的希腊文和拉丁文都很流利，对数学和哲学也都很感兴趣。尽管他未受过正式的商学院教育，但他大学一毕业就进入了华尔街。起初在纽伯格一亨德森一劳伯经纪行做信息员，主要负责把债券和股票价格贴在黑板上，周薪12美金。后来，他升职为研究报告撰写人。之后不久，又荣升为经纪行的合伙人。1919年，格雷厄姆还只有二十五岁，年薪却高达60万美元。格雷厄姆和杰瑞姆、纽曼组建了投资合伙公司。这家合伙公司三十年后雇佣了巴菲特。格雷厄姆一纽曼公司经历了1929年股市暴跌、经济大萧条、第二次世界大战以及朝鲜战争，最后于1956年解体。 　　从1928年到1956年，格雷厄姆在格雷厄姆一纽曼公司工作的同时，还在哥伦比亚大学金融系讲授九门课程。很少有人知道格雷厄姆曾因1929年股市暴跌破产过。他父亲死后，家庭失去了经济来源，格雷厄姆于是着手第二次重新敛财。置身于学术夭堂的格雷厄姆有机会进行全面的反思。在哥伦比亚大学教授大卫.多德的帮助下，格雷厄姆对保守的投资方法进行了全面的论述。 　　《证券分析》1934年第一次出版时，格雷厄姆和多德都已有十五年以上的投资经历。他们花费了四年时间才完成了这本书。《证券分析》一书首次出版时，《纽约时报》记者的路易丝，里奇评论该书“相当成熟，细致入微，值得称赞，是理论探讨和实践经验两者智慧的结晶。如果这种投资理念早点产生的话，投资者的思想会集中于证券本身而非证券市场”。 　　在《证券分析》第一版中，格雷厄姆和多德的大部分注意力集中在公司信息滥用问题上。在1933年和1934年的《证券法》颁布前，公司披露的信息往往容易误导投资者。大多数公司拒绝披露销售信息，资产评估质量经常是令人怀疑的。公司的错误信息既存在于股票公开发售阶段，也存在于二级市场上被人用来操纵股价。《证券法》生效后，公司信息披露改革步伐依然很缓慢。到1951年该书第三次出版时，有关公司信息披露的章节被删除了，取而代之的是股东与管理者的关系问题。这些间题集中在管理者的能力和红利政策上。 　　《证券分析》的精要之处在于:一个基于理性评估、精心选择、投向分散的普通股组合即是一个正确的投资组合。格雷厄姆在书中帮助投资者循序渐进地理解他的投资理念及方法。格雷厄姆解决的第一个问题是统一和明确“投资”定义。在此之前，投资是一个多义词。一些人把购买股票称为投机，而把购买债券称为投资;也有人认为购买安全性较高的证券如债券是投资，而购买股价低于净现值的股票的行为是投机。格雷厄姆认为