韩国衍生金融市场的创新及启示

韩国衍生金融市场的创新及启示 胡耀亭 (武汉大学商学院，湖北武汉430072) 【摘 要】近几年来，韩国衍生金融市场的深度和广度都达到了相当的水平。其迅猛发展是韩国政府对发展资本市 场的大力支持及科学的规划、注重证券期货法律法规建设、技术与交易 制度 关于办公室下班关闭电源制度矿山事故隐患举报和奖励制度制度下载人事管理制度doc盘点制度下载 的创新、证券交易监管手段和体系的不断完善 及大众投资者的广泛参与等多方面因素共同作用的结果。发展我国的衍生金融市场可从韩国的经验中得到许多启示。 【关键词】韩国；衍生金融市场；金融创新；衍生工具；产品创新 【中图分类号】F833．312【文献标识码】A 【文章编号】1004—2768(2006)01—0135—02 一、韩国衍生金融市场的发展 20世纪90年代后期以来，韩国证券市场创新高潮迭起， 衍生金融市场飞速成长，指数期货、指数期权、股票期权、利率 期货、货币期货、货币期权、ETFS、REI鸭及权证等系列金融新 产品陆续上市。近几年来，韩国衍生产品市场的深度和广度达 到了相当的程度，不仅奠定了韩国证券市场作为全球新兴的主 流证券市场的地位，而且促进韩国金融产业走上了现代化的道 路。 韩国衍生金融市场原本由两部分组成：一是由韩国证券交 易所(KSE)组织的衍生产品市场，其主要产品有KOSPl200指 数期货、KOSPl200指数期权、ETFS、REI鸭和权证等；二是由韩 国期货交易所(KOFEX)组织的衍生产品市场，其主要产品有利 率产品期货、货币期货和期权、KOSDAQ50指数期货和期权等。 成立于1999年的KOFEX虽然起步较晚，其衍生产品的成交量 虽不及KSE．但其上市的衍生产品的数量超过了KSE，产品创 新和推出的速度也比KSE快。近几年来，两个交易所之间在衍 生产品市场发展上的竞争，促进了韩国衍生金融市场的良性快 速成长。有趣的是，由于股指期货和期权产品为韩国证券交易 所带来了巨额收益。韩国期货交易所借助行政与立法力量将期 货类金融产品于2004年纳入期货交易所进行交易。至此，韩国 衍生金融产品市场于2004年走向统一。 2003年．KOSPl200指数期权交易量达28．377亿个合约， 居全球第一．2002年与2001年的交易量分别为18．898亿和 8．23亿个合约，年递增约10亿个合约，平均每天交易1100万 个合约。2003年KOSPl200指数期货合约年交易量达6220万个 合约．2002年与2001年的交易量分别为4300万个和3100万 个，年增长率达45％，年底尚未平仓合约数(openinterest)约 850万个。指数期货交易量仅次于CME的S&P500E—Mini和 NASDAO100E—Mini指数期货、及EUREX的STOXX50DJEUR0 指数期货．居全球第四位。 在韩国衍生产品市场主要参与者中，个人投资者和证券公 司是两个处于支配地位的投资群体。个人投资者作为最活跃的 交投者．2003年占指数期货和期权市场交易量的份额均为 55％。证券公司在指数期权市场上占32％的市场份额，在指数 期货市场上则占22％。外国投资者在指数期权和期货市场所占 的份额分别为11％和16％，呈增长态势。 二、韩国衍生产品的创新特征 韩国衍生金融市场产品种类较多，其中以指数期货、期权 与利率产品最有代表性。 (一)KOSPl200指数期货和指数期权 1．基础资产。KOSPl200作为指数期货和指数期权合约的基 础指数，是在KSE挂牌交易的200只主要股票市值加权平均的 指数．代表了KSE股票市场80％的总市值。KOSPl200根据实 时股票价格计算出来．每10秒公布一次。 2．交易机制。见表l。 指数期货 f指数期权 股票期权 基础资产 KOsPl200 7种上市股票。 舍约月份 3，6，9．12 l三个连续的、接近的月份加一个离季度循环最近的月份(3，6．9．12： 执行方式 一 l欧式 乘数 500000韩元 100000韩元 lo股 最后交易日 台约月份的第2个星期四 第一个交易日 最后交易日的次日 09：00一1515 交易时间 09：00_15：15(09：一14：50在最后交易日) 005(期权费用≥3点)； 最小变动单位 005点 001f期权费用<3点= lO一200韩元 指令类型 前收盘价的lO％3f密l指令的一价或市价’最优指令l一涨跌幅限制 50000—200000个 仓位限制 5000个台约的净仓位 合约的净仓位， 注：(1)7种上市股票是现代汽车、KEPC0、K00KMIN银行、KT、 POSC0、三星电子、SK通讯。(2)具体的仓位取决于上市股票的数量及 基础股票的交易量。 资料来源：根据KSE网站资料整理。 当期货合约月份(LEADMONTH)的价格变化至前收盘价 的±5％达1分钟．而且当前价和理论价的价差达3％或更高于 理论价时，所有期货和期权合约的交易暂停5分钟。在冷却期 后的10分钟内．所有指令聚集在一个单个价位上重新匹配。在 股票现货市场暂停交易时，期货和期权市场也自动暂停交易。 如果KOSPI比前一个收盘价下跌10％或更多，股票市场交易将 暂停20分钟，而期货和期权市场将还多停1分钟或更长的时 间。 3．市场的可信度。投资者须事先存入现金或证券替代品作 为基本保证金，保证金应不低于500万韩元。KSE直接充当为 【收稿日期】2005—03一14 【作者简介】胡耀亭(1968一)，男，湖北监利人，武汉大学商学院博士研究生、供职于深圳证券交易所策划国际部，研究方向：金融工程。 万方数据 万方数据 “把关”．审计机关往往要先与政府通气并征求意见后才 报告 软件系统测试报告下载sgs报告如何下载关于路面塌陷情况报告535n,sgs报告怎么下载竣工报告下载 。 三、比较及启示 通过上述中外审计公告制度的介绍与解读．比较得知：我国 审计公告的制度建立还任重道远。与国外成熟的经验相比．我 国审计公告制度存在明显的缺陷．其中突出表现在两个方面： 1．法律约束不强，公告行为成为自由裁量的结果。审计公 告属政务公开的范畴．是公民知情权发展的结果。对政务公开 的要求和对公民知情权的保护。许多发达国家都是通过相关法 律得以确立．其中对世界各国产生最重要影响的立法为1996 美国《情报自由法》。该法要求行政机关依职权或依申请向社会 公开政府信息。在法定范围内，任何公民无论其目的如何，均享 有得到政府信息的权利。行政机关拒绝提供有关信息应当承担 举证责任。而我国目前还没有相应的法律规范，对政务公开要 求的约束缺乏刚性；审计公告更多是权利的体现，而非义务(或 职责)所在，损害了社会公众的知情权。在《审计法》对“公布”审 计结果使用了“可以”而非“应该”(或“必须”)的表达，公开的责 任成为任意性的自由裁量。同时，审计公开还会受到我国保密 制度的限制：审计机关如果沿用现行“国家秘密”认定方法的 话，那么许多领域的公开就会成为“不可能的任务”。fl】 2．审计公告透明度较低．对公民知情权缺乏应有的保护。 审计公告的范围可分为三个层次：一是对社会公众的公开；二 是对被审计单位的公开：三是对有关主管部门的公开。【2】在这三 个层次中，基于公民知情权的保护．尤其强调对社会公众的公 开，国外的成熟经验中无不体现这一精髓所在。虽然我国相关 的法律明确地规定了审计公告的对象包括本级政府、上级审计 机关、本级人大常委会和社会公众．但在实践中更多地是向本 级政府和上级审计机关的公告，国家审计为“政府内部审计”的 制度缺陷体现得非常明显．即使是每年向人大提交的审计报告 往往也需经过审计机关、政府层层“把关”，审计公告的内容大 多未涉及实质性问题，至于对社会公众的公告，完全是在“可以 公布”的立法基点上自由裁量的结果．这与社会公众拥有“知情 权”的宪法精神相距甚远。 通过比较，笔者认为．国外的成熟经验对我国审计公告制 度的完善有如下有益的启示： 第一，须制定《政府信息公开法》，强化对政府信息公开的 职责约束，以保证政务公开的严肃性与权威性。参照国际经验， 我国可借鉴其做法，由全国人大或其常务委员会制定《政府信 息公开法》，以政府信息公开为原则，不公开为例外作为基本原 则．加强对各级政府部门信息公开的有效法律监督。 第二，修改《审计法》，改变《审计漾渗对向社会公布审计结 果的立法基点．从“可以公布”改为：‘‘应当或必须公布”，这不仅 是“可以”(权限)的问题。更是“应当或必须”(职责)的问题。p】笔 者认为。在立法基点上更应侧重于“必须”，以强化审计结果公 告的制度约束刚性，以不公开为例外。 第三。严格界定审计公告的保密责任，明确公告行为与保 密原则的合理边界。既要加强对信息公开的法律保护，也要防 止目前存在的以保密为借口“依政府意志”公布审计结果的倾 向。明确规定可以公布的内容及公布方式，严格界定不宜公布 的内容．使审计机关真正做到“依法”行政。 第四，完善审计公告形式，尊重公民的知情权。目前美国、 法国、日本等发达国家审计机关均已建立了审计公告制度，我 国的主要国家机关也都定期出版公报，而审计署并没有发行独 立的公报；为了体现审计独立和审计公开，审计署应该单独出 版“审计公报”，用于公告审计结果。审计结果还可通过报刊、电 视台、电台、互联网或新闻发布会等方式全方位、多途径地予以 公告．充分体现社会监督和舆论监督的实质；此外，还须赋予公 众查阅审计报告的权利，如设置专门的阅览室供公民检索或根 据个人申请代为检索。 第五。规范审计公告的法律责任，确保审计公告的公正、公 开。审计公告可分为一般授权和特别授权两类形式，我国目前 必须严格界定授权主体及范围界限。对未经授权擅自发布审计 结果公告的，应当依法追究有关单位和个人的行政责任，如果 导致国家或被审计单位造成巨大损失的还可追究其刑事责任； 对未发布或未及时发布审计结果公告的应当追究审计机关和 相关责任人的行政责任；对破坏或阻挠发布审计结果公告的也 须作出明确的规范。 【参考文献】 【l】杨肃昌．中国现行审计制度的两点缺陷叨．经济月刊，2003，(10)：63． 【2】廖洪，王芳．审计公示制的几点思考明．审计理论与实践，2002，(11)：2臼 28． 【3】张龙平．国家审计结果公告制度的现状分析与改进建议【J】．湖北审计， 2003，(8)：24—25． 1责任编辑：X校对：Q) (上接第136页)模已超过3000亿份。社保基金、保险资金也已 入市。但现在面临一个极大的困境，即由于市场上蓝筹股数量 少，特别是又缺乏避险工具，使得机构投资者的投资选择极少， 无法进行有效的投资组合，更谈不上长期投资策略，不能建立 明确的盈利模式。因此．加快对指数类衍生证券产品的研究。适 时推出股指期货和期权产品，为市场提供卖空机制与避险工 具。让机构投资者与市场的发展互动形成良性循环。 (三)推动利率自由化进程，为推出利率衍生产品创造条件 我国证券市场1995年以前就有了国债期货交易品种，只 是当时市场条件不够成熟、相关法规的不完善和监管手段欠缺 导致交易出现问题而关闭。就韩国股票现货市场(包括主板市 场和KOSDAQ市场)而言，也同样存在着大量的公司财务造 假、违规交易的情况．但这并不影响KOSPl200指数期货、期权 和KOSDAQ50指数期货成为交易活跃的衍生产品。只要完善 法规，加强市场监管，逐步推动利率市场化，考虑适时推出国债 期货等利率衍生产品。 (四)在发展我国衍生金融市场时，不能忽视个人投资者的 作用 】44 韩国的衍生金融市场之所以能发展到相当的广度和深度， 如出现了一些衍生的衍生产品，包括KOSPl200指数期权、韩国 国债(KTB)期货的期权等，而且市场交投非常活跃，个人投资 者的参与是关键原因。韩国的衍生金融产品合约设计合理，金 额适度偏小。非常适合个人投资者的参与，加上韩国证券市场 上交易制度的不断创新，极大地刺激了大众投资者的入市欲 望．使个人投资者成为韩国衍生金融市场上的最重要的市场参 与主体。我国证券市场上有7000多万投资者，其中90％以上 是个人投资者．这一点比韩国还有过之而无不及。我们所要做 的是，设计出结构合理的衍生证券产品，不断进行交易制度刨 新．提高对市场交易的监管水平．为个人投资者的参与创造最 好的市场条件和市场环境。 【参考文献】 【l】缳SEFACTB00K》2003，KoreaStockExchange． 【2】《AnnualReport》2003，KoreaStockExchange． 【3】《AnnualReport》2003，K0reaFuturesExchaIIge． (责任编辑：X校对：G) 万方数据