第9章 企业价值评估

null第九章 企业价值评估第九章 企业价值评估——提供企业价值评估的方法体系与评估程序 企业价值评估 课 堂 练 习 课 堂 练 习某待评估企业未来3年的预期收益分别为100万元、120万元和130万元，根据企业实际情况推断，从第四年开始，企业的年预期收益额将在第三年的水平上以2%的增长率保持增长，假定折现率为8％，则该企业的评估值最接近于（ ）。 课 堂 练 习 答 案 课 堂 练 习 答 案第1种：以第3年为起点 等比增长的评估值=130/（8%-2%）=2167 评估值=100×0.9259+(120+2167) ×0.8573 =2053元 第2种：以第4年为起点 第4年收益=130 ×(1+2%)=132.60元 等比增长的评估值=132.60 /（8%-2%）=2210 评估值= 100×0.9259+120×0.8573+(130+2210) ×0.7938 =2052.96 第3种：以第5年为起点 第5年收益=132.60 ×(1+2%)=135.25 等比增长的评估值= 135.25 /（8%-2%）=2254.17 评估值= 100×0.9259+120×0.8573+130×0.7938+(132.60+2254.17) ×0.7350=2052.94 null企业价值评估企业价值评估企业价值界定企业价值评估界定评估途径收益法资料收集与分析运用企业的概念企业的概念企业是指由构成它的各个要素资产围绕着一个系统目标，保持有机联系，发挥各自特定功能，共同构成一个有机的生产能力载体和获利能力载体。表现为： （1）以提供产品、服务以及资本为手段、以实现资源增值为目的的经济实体 （2）企业是具有获利能力的载体 （3）企业的本质是多种 合同 劳动合同范本免费下载装修合同范本免费下载租赁合同免费下载房屋买卖合同下载劳务合同范本下载 或契约的综合体企业价值评估null企业价值评估企业的特点目的性动态变化性整 体 性环境适应性问题讨论问题讨论 如何认识一个上市公司的价值、估值与该公司股票的投资价值？ null 社会价值 经济学价值 企业价值评估企业价值服务于社会所产生的价值如提供就业、对环境的影响等。提供的商业上的价值，故企业价值评估称为business valuation。企业价值的不同观点企业价值的不同观点企业的加和价值 劳动价值论下的企业价值 企业价值就是企业的市场价值 企业价值是由获利能力决定的内在价值企业价值评估企业价值的影响因素企业价值的影响因素企业的收益 与企业发展战略密切相关 所处行业的战略地位 公司治理结构对企业价值的影响 企业的道德内涵与企业文化企业价值评估企业价值评估（Business Valuation）的含义企业价值评估（Business Valuation）的含义 是指在一个既定的时点，对一个经济实体（公司或企业）或业务的整体价值作出判断及 评价 LEC评价法下载LEC评价法下载评价量规免费下载学院评价表文档下载学院评价表文档下载 企业价值评估的实质是对各种契约/合同相对应的众多经济权利所反映的价值作出判断及评价 企业价值评估可以指企业整体资本的价值评估或权益资本的价值评估。 企业价值评估的不同应用范畴 企业价值评估的不同应用范畴null 整体企业价值 Business Enterprise Value 股东全部权益价值 Total Equity Value 部分权益价值 Partial Equity Value 企业价值评估评估中的企业价值并不完全取决于股权比例企业价值评估的假设企业价值评估的假设面对变化的市场和影响企业价值因素的不断变化，需要将市场条件和影响因素暂时“凝固”在某种状态下，以便进行价值判断。 评估假设的种类： （1）评估前提假设 （2）评估环境假设 （3）资产利用假设 企业价值评估企业价值评估的基本条件 企业价值评估的基本条件 无论哪种评估目的，企业企业价值的评估都要求具备下列条件： 1、企业的未来收益能够预测，并可用货币来计量； 2、与企业获得收益相联系的风险可以预测，并可用货币来表示； 3、企业能够通过不断的自我补偿和更新使企业继续使用下去并保持其获利能力 企业价值评估企业价值评估的基本程序企业价值评估的基本程序企业价值评估中需要明确的基本事项 企业价值评估中的评估途径及其方法的选择 收集信息资料 运用评估技术分析判断企业价值 撰写企业价值评估报告企业价值评估投资者对价值分析方法应该采取的正确态度 投资者对价值分析方法应该采取的正确态度 价值判断没有绝对正确的方法，只有相对好的方法 价值判断的结果不是一个精确的数字，而是一个区间 应用各种价值评估的方法时，一定有注意该方法的基本假设前提和使用条件 价值评估是动态的概念，投资者应该用动态的眼光看问题 企业价值评估 企业价值评估的思路 企业价值评估的思路收益还原思路 比较估价思路 成本思路及加和法 期权定价模型企业价值评估收益还原思路和收益现值法 收益还原思路和收益现值法 收益现值法，简而言之，就是一个将本求利的过程，即把企业在未来特定时期内的预期收益还原为当前的资本额或投资额。 由于企业企业价值评估的对象就是企业的未来整体获利能力，而收益现值法就是以未来获利为目标进行评估，二者具有较强的一致性，因此，收益现值法应当是对企业企业价值进行评估的一种首选方法 企业价值评估比较估价思路 比较估价思路 价格/收益率倍数法（市盈率乘数法，PE倍数） 价格/账面值比率估价法（PBV比率法） 价格/销售收入比率估价法（PS比率） 企业价值评估价格/收益率倍数法（市盈率乘数法，PE倍数） 价格/收益率倍数法（市盈率乘数法，PE倍数） 市场比较思路是一条利用与被评估企业相同或相似的上市公司及其市场价格作为参照物，通过被评估企业与参照物之间的对比分析，以及必要的调整，来估测被评估企业企业价值价值的评估思路和评估过程。市盈率乘数法就是实现和体现市场比较思路的评估方法。 市盈率是上市公司每股股票价格与其每股年收益额之比。市盈率乘数法就是以市盈率为纽带，将企业的收益与企业的市场价值联系起来，使市盈率乘数法成为获得被评估企业市场价值的一条有效的直接途径。 企业价值评估价格/收益率倍数法（市盈率乘数法，PE倍数）步骤价格/收益率倍数法（市盈率乘数法，PE倍数）步骤 （1）从证券交易所中收集与被评估企业具有可比性的相同或相似的上市公司，包括所在行业、生产产品或提供服务、生产经营规模等方面的条件大致接近，把上市公司的股票价格按公司不同口径的收益额计算出不同口径的市盈率，作为评估被评估企业价值的乘数； （2）分别按各口径市盈率的对应口径计算被评估企业的收益额； （3）按照相同口径用市盈率乘以被评估企业的收益额得到一组被评估企业的初步整体价格； （4）结合被评估企业与作为参照物的上市公司的具体情况，对其经营规模、经营品种，所处的行业中的地位、营销能力、客户状况及企业的管理层能力与素质等影响因素进行一定的调整，得到调整后的一组被评估企业的整体价格； （5）对调整后的被评估企业的整体价格分别给予一定的权重，计算其加权平均值，从而得到被评估企业企业价值的评估价值。 企业价值评估价格/收益率倍数法（市盈率乘数法，PE倍数）评价价格/收益率倍数法（市盈率乘数法，PE倍数）评价市场比较思路及市盈率乘数法的实施必须是以一个活跃的、成熟的证券交易市场为前提的，也就是证券市场价格能够较好地反映企业的预期收益能力。反之，市盈率不能合理反映企业的收益与其市场价值的比例关系，市盈率乘数法的运用将受到极大的限制，乃至无法运用。当前，我国的证券市场尚处于发展的初始阶段，有待进一步的规范，同时企业的经营也受到许多非市场因素的影响，所以，在一般情况下，不选择收益市盈率乘数法作为评估企业企业价值价值的方法。 企业价值评估价格/账面值比率估价法（PBV比率法） 价格/账面值比率估价法（PBV比率法） 企业价值=公司的账面价值×PBV比率 PBV比率的估算： （1）利用可比企业估计PBV比率 （2）Gordon增长模型 推导 企业价值评估利用可比企业估计PBV比率 利用可比企业估计PBV比率 对一个企业PBV比率进行估计，常用的办法就是选择一些可比企业，计算其平均的PBV比率，可以对PBV比率的平均数进行一定的主观调整，而后基于该PBV比率估计被估企业的PBV比率 企业价值评估Gordon增长模型 推导Gordon增长模型 推导公式： PBV=（ROE- gn ）/(r- gn ) 式中： r——股权资本的要求收益率 gn——红利增长率(永续) ROE——净资产收益率企业价值评估价格/账面值比率估价法（PBV比率法）评价价格/账面值比率估价法（PBV比率法）评价第一，账面价值提供了一个对价值相对稳定和直观的量度，投资者可以使用它作为与市场价格比较的依据。对于那些从不相信使用未来现金流贴现方法所计算的价值的投资者而言，账面价值提供了一个非常简单的比较标准。 第二，因为PBV比率提供了一种合理的跨企业的比较标准，所以投资者可以通过比较同行业中不同公司的PBV比率来发现价值被低估或高估的企业。最后，即使是那些盈利为负，从而无法使用PE比率进行估价的企业也可以使用PBV比率来进行估价。 企业价值评估价格/销售收入比率估价法（PS比率） 价格/销售收入比率估价法（PS比率） 企业价值=公司的销售收入×PS比率 用Gordon增长模型对其估价 企业价值评估用Gordon增长模型对其估价 用Gordon增长模型对其估价 公式： PS=（PM×Rp）/（r- gn) 式中： r——股权资本的要求收益率 gn ——红利增长率(永续) PM ——净利润率=EPSO/每股销售收入企业价值评估价格/销售收入比率估价法（PS比率）评价价格/销售收入比率估价法（PS比率）评价优势：第一，它不会像PE或PBV因为可能变成负值而变得毫无意义，PS在任何时候都可以使用，甚至对于最困难的公司也是适用的；第二，PS由于销售收入不受折旧、存货和非经常性支出所采用的会计政策的影响，所以与利润及账面值不同，不会被人为地扩大。第三，PS不像PE那样易变，因而对估价来说相对更加稳定可靠。 弊端：尽管利润和账面值有显著的下降，但是销售收入可能不会大幅下降。因此，当使用PS来对一个有着负利润和负账面值的处境艰难的公司进行估价时，可能因为无法识别各个公司成本、毛利润方面的差别，而导致得出极其错误的评价。 企业价值评估公 司 对 比 资 料公 司 对 比 资 料企业价值评估“可比”公司的潜在误用 “可比”公司的潜在误用 例如，如果把市盈率最低的两个公司(System Publishing和System Software公司)从样本中删除，平均市盈率将增至27；如果将该组中市盈率最高的两个公司(Broder—bund和Oracle公司)从样本中去掉，则平均市盈率下降为21。 在例中，如果市场已经高估了所有软件公司的价值，则运用这些公司的平均市盈率来对一家新的软件上市公司进行估价，就会导致其股票价值的高估。而收益现值法是基于特定公司自身的增长率和预期未来现金流，它不会为市场的错误所影响。 企业价值评估比较估价思路的评价比较估价思路的评价优点：比较估价思路的魅力在于简单且易于使用。应用该方法可以迅速获得被估价资产的价值，尤其是当金融市场上有大量“可比”资产进行交易、并且市场在平均水平上对这些资产的定价是正确的时候。 不足： （1）但相对估价法也容易被误用和操纵。这一点在利用“可比”资产确定比率数值时尤为突出。 有偏见的分析人员往往会选择一组“可比”公司来印证他对公司价值的偏见。 （2）基于“可比”资产确定比率数值的另一问题是它会将市场对“可比”资产定价的错误(高估或低估)引入估价之中 企业价值评估成本思路及加和法 成本思路及加和法 企业重建思路是把在评估时重新建造一个与被估企业相同的企业或生产能力及获利能力载体所需的投资额作为判断企业价值价值的根据的评估过程。在评估过程中，一般使用加和法来体现这一思路，达到评估的目的 企业价值评估关于成本思路观点之比较（1）关于成本思路观点之比较（1）《欧洲评估准则》第四十四条称成本法为资产价值基础法。明确这一方法是从调整后的资产中扣除经过调整的负债的净值而得出的账面净值，以历史成本为基础编制的资产负债表将会被取代，成为以市值表示的负债的资产负债表。明确企业的清算等非持续经营情形，可以采用成本法进行评估 美国评估师协会的《企业价值评估规范》称成本法为资产基础法，是采用一种或多种评估方法，以企业总资产扣除负债之后的各项资产价值为基础，确定企业、企业所有者权益或企业证券价值的常用评估方法。在涉及一个仅进行投资或仅拥有不动产的控股企业，或所评估企业的评估前提为非持续经营时，应考虑采用成本法进行评估 2000年版的《国际评估准则—企业价值评估》，也明确了可以采用成本法，称为基于资产的企业评估方法。指出成本标准资产负债表将被以市场价值或者其他合适的现值形式的资产负债表所代替。明确对投资经营企业或控股经营企业，以及不以某种持续经营企业的标准进行评估的经营企业，可以采用成本法进行评估 企业价值评估关于成本思路观点之比较——总结关于成本思路观点之比较——总结 1、成本法是应用于企业价值评估项目中的一种基本方法。但其应用范围有明确的限制，强调在限定条件下可以应用成本法，当然也可以同时应用其他评估方法。 2、成本法是从资产的成本角度出发，对企业资产负债表上所有单项资产及负债，用市场价值代替历史成本。企业价值评估我国的有关规范 我国的有关规范 企业重建思路下的加和法不是就被评估企业的现有资产进行加和。当然由于要在评估过程中模拟建立一个相同获利能力的企业存在以下困难：一是获利能力本身就是一个预期的、具有一定主观意愿的数据；二是在市场上完全模拟购建是有一定的困难的；三是无法反映资产协同的效果。 规范： （1）一般不应当作为唯一的评估方法，如作为唯一方法，应当予以特别说明 （2）应当考虑所有资产和负债，包括帐外与帐内。企业价值评估 企业企业价值评估的收益现值法 企业企业价值评估的收益现值法 收益现值法的计算公式 企业收益额的确定 折现率和本金化率的确定 企业价值评估收益法进行评估需具备的条件收益法进行评估需具备的条件运用收益法进行评估需具备以下三个前提条件： 1．投资者在投资某个企业时所支付的价格不会超过该企业(或与该企业相当且具有同等风险程度的同类企业)未来预期收益折算成的现值。 2．能够对企业未来收益进行合理预测。 3．能够对与企业未来收益的风险程度相对应的收益率进行合理估算企业价值评估年金本金化价格法 年金本金化价格法 基本思路是根据企业以往的生产经营情况和企业外部条件，预测出企业未来每年的平均收益额，然后将该收益额以一定的折现率折现，即可求得企业企业价值的价格，这种方法的实质就是将企业年平均收益额〈即年金）本金化，故称之为年金本金化价格法。其计算公式是： A P＝－－－－－－－ i 式中：P－－企业价值价格 A－－企业年平均收益，即年金 i－－折现事或本金化率 企业价值评估年金本金化价格法使用步骤年金本金化价格法使用步骤 1．获得被评估企业历史的财务数据并进行分析，对非经常性的项目和非经营性资产、溢余资产进行调整，得到正常化的财务数据。 2．计算用于进行资本化计算的收益。通常用评估基准日前一财务年度或前12个月的经过正常化调整的收益进行资本化计算，在某些情况下，预测的下一年的收益或历史几年的平均收益被用来作为进行资本化计算的收益。 3．计算资本化率。 4．将收益资本化以计算待估价值。 5．就非经营性资产和溢余资产的价值进行评估待估价值进行相应调整企业价值评估预期收益折现法 预期收益折现法 有的称为分段法。这种方法的基本思路是将企业的未来收益分成两段，在较近期（约3至5年〉的时间里对企业的收益额作详细预测，而将较远期以后的收益作均值处理，或按某一固定增长率增长，将较近期的收益现值与较远期的收益本金化值相加就可得到企业的整体价值。假设对前t年的收益额进行详细预测，从第t＋1年开始的年收益均为A ，计算公式是： A P＝Rt（P/F，i，t）＋ －－－－×（P/F，i，t） i 式中： P－－企业价值价格 Rt－－第t年企业的收益额 （P／F，i，t）－－第t年折现率为i的折现系数 A－－第t年后企业年均收益额． 企业价值评估预期收益折现法的使用步骤预期收益折现法的使用步骤 1．获得被评估企业历史的财务数据并进行分析，对非经常性的项目和非经营性资产、溢余资产进行调整，得到正常化的财务数据。 2．获得被评估企业在经过正常化调整的历史财务数据基础上编制的财务预测，并进行分析。 3．根据财务预测，计算用于折现的未来预期收益。 4．计算折现率。 5．将未来预期收益折现以计算待估价值。 6．就非经营性资产和溢余资产的价值进行评估，并对上述待估价值进行相应调整。企业价值评估关于本金化法的说明关于本金化法的说明本金化法通常适用于企业的经营进入稳定时期，即在可预计的时期内将不会产生较大的波动或变化，其收益达到稳定的水平，或其增长率是基本固定的。这种情况下，企业的当期收益等于年金，用一个资本化率来计算这一年金的现值，以获得企业的价值。企业价值评估企业收益额的内容——收益的形式 企业收益额的内容——收益的形式 预期收益可以用自由现金流量(如企业自由现金流、权益自由现金流)、会计利润(如税后利润、息前税后利润等)或现金红利等形式表示。 现金红利。对股权投资者来说，特别是控股股东来说，他们所关注的不仅仅是现金红利的收益，他们更关注的是企业的成长性等因素。企业价值评估企业收益额的内容——利润与现金流量比较企业收益额的内容——利润与现金流量比较购置固定资产付出大量现金时不计入成本； 将固定资产的价值以折旧或折耗的形式逐期计入成本时，却又不需要付出现金； 计算利润时不考虑垫支的流动资产的数量和回收的时间； 只要销售行为已经确定，就计算为当期的销售收入，尽管其中有一部分并未于当期收到现金 项目寿命终了时，以现金的形式回收的固定资产残值和垫支的流动资产在计算利润时也得不到反映。企业价值评估企业收益额的内容——利润与现金流量比较案例分析（1）企业收益额的内容——利润与现金流量比较案例分析（1）企业价值评估企业收益额的内容——利润与现金流量比较案例分析（2）企业收益额的内容——利润与现金流量比较案例分析（2）企业价值评估企业收益额的内容——比较结论企业收益额的内容——比较结论在净现金流量中不包括折旧和递延收入等因素，不受会计政策中主观摊提的影响，同时在企业价值评估中，企业收益额的计算不仅要考虑获得收益的数量，而且要考虑获得收益的时间 只有净现金流量具备这个条件，因此，在企业企业价值评估中收益额一般以净现金流量为计算口径。企业价值评估企业收益额的内容——现金流量的基本界定企业收益额的内容——现金流量的基本界定企业价值评估现金流量及其性质 现金流量及其性质 自由现金流量是指在满足全部净现值为正的项目之后的剩余现金流量,是扣除营运资本投资与资本投资之后的经营活动所带来的现金流量。 自由现金流量的所谓“自由”即体现为管理当局可以在不影响企业持续增长的前提下，将这部分现金流量自由地分派给企业的所有的索偿权持有人， 自由现金流量越大，企业价值越大，股东财富也越大。 企业价值评估股权资本自由现金流量的含义股权资本自由现金流量的含义股权资本投资者所拥有的权利都是对该公司产生的全部现金流的剩余要求权，即他们拥有公司在履行了包括偿还债务在内的所有财务义务和满足了再投资需要之后获得全部剩余现金流的权利。 股权自由现金流就是在除去经营费用、本息偿还和为保持预定现金流增长率所需的全部资本性支出之后的现金流即属于股权投资者的现金流量。 企业价值评估有财务杠杆企业de现金流量有财务杠杆企业de现金流量 营业收入 -营业费用 =利息、税、摊销折旧前盈利(EBDIT) -折旧与摊销 =纳税付息前盈利(EBIT) -利息费用 =税前盈利 -所得税 =净收益 +折旧与摊销 =经营活动带来的现金流量 -资本支出 -营运资本变动 -偿还本金 +发行新负债进款 即： =股权投资者自由现金流量 股权投资者自由现金流量=净收益+折旧与摊销-资本支出-营运资本变动-偿还本金+发行新负债进款 企业价值评估公司自由现金流量公司自由现金流量公司的全部价值属于公司的各种权利要求者。企业经营所需资金是由企业的各类收益索偿权持有人来提供的，既包括股权资本投资者，也包括债权人和优先股持有人。 企业的自由现金流量是扣除经营费用和所得税后，向各类收益索偿权持有人支付前的现金流量，即： 企业自由现金流量=股权投资者自由现金流量+利息费用（1-所得税率）+偿还本金一发行新债+优先股股利 企业价值评估企业管理层与评估人员的角色企业管理层与评估人员的角色现金流量预测由企业管理层提供，由企业管理层，承担有关的预测责任 咨询人员对现金流量预测提出问题或挑战，并在必要时进行相应的调整 ？？关于角色的不同观点 企业未来发展计划和提供预测资料的合理性审核企业未来发展计划和提供预测资料的合理性审核 销售收入增长与企业市场定位和行业发展趋势(价格)相一致 产品销售成本和毛利水平考虑企业历史的财务数据和同行业其他企业的盈利状况相一致 销售费用、管理费用应参照企业以前年度的历史数据，并考虑今后的发展产生的影响企业收益额的预测 企业收益额的预测 企业收益状况判断与影响因素分析 企业收益预测的基本步骤 企业收益的预测方法 企业价值评估企业收益状况判断与影响因素分析 企业收益状况判断与影响因素分析 （1）需求因素。在市场经济中，需求因素对于企业的获利能力和预期收益状况具有巨大的影响。对需求因素的分析可从以下方面进行分析：企业产品的市场竞争状况和产品的市场占有率；企业的营销能力；产品所处的寿命周期及替代品的竞争状况；产品的质量、价格、成本是否具有市场优势；产品的消费层次、收入弹性及市场发展的前景等。 （2）供给因素。主要考虑能源、动力、资金的供给状况。还要考虑其他资源如水、原材料及交通状况等因素。 （3）经营管理因素。考虑经营管理人员的综合素质和水平，内部的经营管理机制、企业的形象、企业的产品开发、市场开发、技术开发的能力等。 （4）政策因素。如产业政策、行业发展政策、价格政策、税收政策等。 （5）其他因素。结合企业的具体情况具体分析 企业价值评估企业收益预测的基本步骤 企业收益预测的基本步骤 （1）对评估基准日的企业进行调整。它主要包括两个部分：一是按照国家财务会计制度的要求进行调整，将企业收益中不符合财务制度的不实收益剔除；二是以企业能够进行正常的生产经营活动为假设前提，对评估基准日的收益作出调整，调整的内容主要包括一次性的、非正常的收支项目和具有偶然性的投资收益等偶然性项目。经过调整后的收益应当能够反映企业的正常的经常性的收益状况，为进行收益的预测奠定良好的基础。 （2）进行企业收益的趋势分析。以经过调整的企业收益为基础，结合影响企业收益的因素的变化，从总体上判断企业收益的发展趋势。 （3）企业预期收益的预测。完成上述两项工作以后，运用具体的预测技术和预测方法完成企业收益的预测工作 ，得到每年的企业收益额。 企业价值评估企业收益的预测方法 企业收益的预测方法 综合调整法 产品周期法 企业价值评估综合调整法综合调整法综合调整法是以企业收益为基础，考虑企业存量资产所决定的未来变化因素的影响，估测未来年期预期收益的方法，其数学表达式是： 预期年收益＝当前的正常年收益＋（－）各因素预期变动对收益的影响额 在实际运用时，一般按照以下步骤进行： （1）设计一张企业收益预测表，该表可以依据企业 财务报表 财务报表免费下载29财务报表附注模板下载小企业财务报表下载关于企业财务报表分析excel财务报表下载 中的损益表，再增加一些将会计净利润调整为净现金流量的项目，主要增加折旧、长期资产的递延、递延收益的递延、应收和应付项目的变动等。 （2）依据预测表内容，逐项分析其变动的影响因素、变动趋势、变动额和变动后的金额。 （3）汇总计算各预测年度的收益额。 企业价值评估产品周期法 产品周期法 产品收益法适用于企业的预期适用受制于主要产品经营状况的企业收益预测。该方法根据企业主导产品所处的寿命周期，预测企业收益的变动。运用该方法应当掌握大量的主导产品的数据资料，才能够了解各寿命周期的特点和变化趋势 企业价值评估折现率的性质 折现率的性质 投资者对投资收益的期望及对风险的态度均反映在折现率上，同样的现金流会由于折现率的高低不同而使其在价值上产生重大的差异。在市场上，不同投资者对风险的厌恶感不同而使各自的要求报酬率即折现率出现差异。企业各类投资者的高低不同的报酬率要求构成了企业的资本成本。折现率的高低从根本上说取决于未来现金流量所包含的风险的大小：现金流量的风险越大，折现率越高；反之则越低。 企业价值评估折现率和本金化率的确定 折现率和本金化率的确定 反映两个方面的内容，即无风险报酬率、风险报酬率。 （1）首先，投资者应得到的最低报酬应是没有风险、没有通货膨胀影响下的安全利率，通常可以采用政府债券的利率。 （2）其次，投资者由于投资而承担风险，需要有较高的收益率，即高于无风险报酬率的额外报酬率，也就是风险报酬率，其数值的大小取决于风险的大小。 方法： （1）加权资本成本法（WACC） （2）其他方法，如风险累加等企业价值评估null计算资本加权平均成本应注意 计算资本加权平均成本应注意 计算范围 ：凡是以创造经营活动现金为目的而筹措的现金均应当纳入加权资本成本的计算中，凡是与经营活动的现金流量的创造无关的现金均不应当纳入WACC的计算之中。 WACC是历史还是预测？是对企业未来时期资本成本及其边际单项资本成本的加权平均计算。 权数的确定 ： 权数的确定权数的确定是采用帐面价值权数还是市场价值权数？是采用当前的资本结构还是目标资本结构？一般来说，应当采用市场价值权数 。 在实务上，可以进行如下处理： ①长期负债的公司债，如果公司债的市场价值与帐面价值相差悬殊，应当采用市场价值为权数；如果差异较小，可以采用帐面价值。 ②长期负债中的银行借款和票据，其市场价值与帐面价值通常没有差异。 ③短期负债的帐面价值与市场价值差异较小，可以用帐面价值计算。 ④股权资本的市场价值是发行在外的股份数与每股价格的乘积。 WACC的各指标的获得WACC的各指标的获得 null收益现值法的适用性和局限性 收益现值法的适用性和局限性 陷入财务拮据状态的公司 收益呈周期性的公司 拥有未被利用资产的公司 有专利或产品选择权的公司 正在进行重组的公司 涉及购并事项的公司 企业价值评估陷入财务拮据状态的公司 陷入财务拮据状态的公司 陷入财务拮据状态的公司的收益与现金流通常为负，也无法预计其未来好转的可能性，具有破产的可能性，估计其未来现金流十分困难，即使是预期会绝处逢生的企业而言，也必须估计现金流何时为正，数额多少，因为仅计算负现金流的现值将会导致公司整体或股权的价值为负（但有限责任制将确保股票不会以低于零的价格出售，因此股票的价格永远不为负） 企业价值评估收益呈周期性的公司 收益呈周期性的公司 周期性公司的收益和现金流往往随宏观经济环境的变化而变化。经济繁荣时，公司收益上升，经济萧条时则下降。很多周期性公司在宏观经济极度萧条时，会与处于困境中的公司一样，具有负的收益和现金流。如果对这些公司运用收益现值法进行估价，通常要对预期未来现金流进行平滑处理。除非分析人员愿意在估价中引入更多的主观判断，来预测宏观经济衰退和复苏的时间及周期。对于此类公司，未来现金流的估计在很大程度上取决于分析人员对宏观经济复苏时间和强度的预测。对经济前景持乐观态度的分析人员会得出较高的估价。对于周期性公司，在估价前对宏观经济环境进行预测是必不可少的，但这种预测必然会导致分析人员的主观偏见，并且成为影响估价结果的一个因素。 企业价值评估拥有未被利用资产的公司 拥有未被利用资产的公司 收益现值法反映了公司当前所有产生现金流的资产的价值。如果公司有尚未利用的资产(当前不产生任何现金流)，这些资产的价值就不会体现在贴现预期未来现金流所获得到价值中。同样，当前未充分利用的资产也会产生类似问题，只是程度较浅。未充分利用的资产的价值会被收益现值法低估。但这个问题并非不可逾越。我们通常可以从公司外部（注：如果这些资产在外部市场有交易，则在估价中可以使用资产的市场价格：如果没有交易，可以先估计资产在满负荷使用下所产生的现金流，再计算其价值）得到此类资产的价值，而后将其加到现金流贴现估价模型计算出的价值之中 企业价值评估有专利或产品选择权的公司 有专利或产品选择权的公司 公司常常拥有尚未利用的专利或产品选择权，它们在当前并不产生任何现金流，预计在近期内也不能产生现金流，但它们是有价值的。对于这类公司，收益现值法会低估它们的真实价值。这个问题可以通过同样的方法加以克服。首先在公开市场上、或者运用期权定价模型对这些资产进行估价，然后将其加入到现金流贴现估价模型计算出的价值之中 企业价值评估正在进行重组的公司 正在进行重组的公司 正在进行重组的公司通常会出售它们的一些已有的资产，购买新的资产，并且改变它们的资本结构和红利政策。一些公司进行重组时还会改变其所有权结构(由上市公司变为非上市公司)和管理层的激励 方案 气瓶 现场处置方案 .pdf气瓶 现场处置方案 .doc见习基地管理方案.doc关于群访事件的化解方案建筑工地扬尘治理专项方案下载 。每种变化都将使公司未来现金流的预测变得更为困难，并且会影响公司的风险特性，进而影响贴现率。历史数据会对这类公司的估价产生误导作用。但是，即使是对于投资和融资政策发生重大变化的公司，如果预测的未来现金流已经反映了这些变化的影响，并且贴现率已经根据公司新的业务和财务风险进行了恰当的调整，那么仍然可以使用收益现值法。 企业价值评估涉及购并事项的公司 涉及购并事项的公司 使用现金流贴现估价模型来对目标公司进行估价时，至少需要考虑与购并有关的两个棘手问题。第一个棘手问题是购并是否会产生协同作用?协同作用的价值是否可以估计?在假设购并会产生协同作用，并且协同作用会影响公司现金流的情况下，可以单独估计协同作用的价值。第二个问题是公司管理层的变动对公司现金流和风险的影响，这一点在敌意收购中尤为明显和重要。这些变化的影响可以也应当体现在预期未来现金流和所选用的贴现率中，进而体现在估价结果中 企业价值评估null企业价值评估目 的 性目 的 性 返回 企业价值评估 资产的存在总是具有一定 的目的性，是为某一目标服务的。 （1）盈利 （2）社会责任 整 体 性整 体 性 构成企业价值的各个要素资产虽然各具不同性能，但它们是在服从特定系统目标前提下而构成整体，构成整体的每一个要素可能并不是十分完美，但它们可以综合统一成具有良好功能的资产综合体。反之，即使每一个构成要素具有良好的功能，如果各要素资产之间不能相互匹配，由它们组合成的资产也不一定有良好的功能。即企业价值具有良好的整体性。 返回 企业价值评估环境适应性环境适应性 企业价值要实现其目的，不仅其构成要素资产之间要相互匹配协调具有良好的整体性。而且企业要对外界条件变化的适应性。 返回 企业价值评估动态变化性动态变化性 企业要不断调整其内部结构及功能以适应外部环境的变化。企业内涵型的扩大再生产、企业转产等变化，都会对企业的功能及其获利能力产生影响，企业经常处于动态变化中。 返回企业价值评估企业的加和价值企业的加和价值从会计核算角度,企业价值是建造企业的全部费用的货币化表现,其大小是由建造企业的全部支出构成的。因此,企业价值可由企业各单项资产评估值加总得到。 返回企业价值评估劳动价值论下的企业价值劳动价值论下的企业价值从马克思政治经济学的角度,企业价值是指凝结在企业这一特定商品上的无差别的人类劳动,其大小是由其社会必要劳动时间决定的。马克思政治经济学认为,商品是用来交换的劳动产品,具有使用价值和价值两重属性。价值是凝结在商品中的无差别的人类劳动,是以社会必要劳动时间来衡量的。 企业既具有使用价值也具有价值,是一类特殊的商品,可以上市,可以买卖,也可以兼并、收购、改制、重组、破产,通过市场交易来体现出其价值的高低。返回 企业价值评估企业价值就是企业的市场价值企业价值就是企业的市场价值如果一个企业的股票上市交易，则很容易计算出企业股东权益的市场价值，再加上企业债务的市场价值，就可以得出企业的市场价值。 以本杰明·格雷厄姆、沃伦·巴菲特、彼得·林奇为代表的价值学派则认为，企业的市场价值不能反映企业的真实价值，因为股票价格受到多种因素的影响，而不仅仅看企业本身的经营业绩。市场价值只能作为企业价值评估的参考依据，而企业的真实价值应该是企业的内在价值。 返回企业价值评估企业价值是由获利能力决定的内在价值企业价值是由获利能力决定的内在价值从市场交换角度,企业价值是由企业的未来获利能力决定的,企业价值是企业在未来各个时期产生的净现金流量的折现值之和。 这种企业价值的评估观点和由此而产生的企业价值评估方法———折现现金流法是目前大多数财务、评估教科书和论文所广泛采纳的 返回企业价值评估返回返回企业价值评估评估企业所处的战略地位 评估企业所处的战略地位 客户类别分析 竞争业务系统分析 行业结构分析 返回企业价值评估null返回企业价值评估null返回企业价值评估公司治理结构对企业价值的影响公司治理结构对企业价值的影响公司治理结构对企业价值的影响理论 公司治理结构评价指标体系 返回 企业价值评估公司治理结构对企业价值的影响理论公司治理结构对企业价值的影响理论一定的股权集中度是必要的 股权集中虽然增强了对管理层的控制，解决了股权分散条件下的外部公众股东难以治理内部管理层的问题，但又产生大股东与外部小股东的利益冲突问题 国内研究的结论倾向于认为，“国有股权的集中对企业价值产生负面影响，将国有股法人多元化有助于改善公司治理和经营业绩。” 返回企业价值评估公司治理结构评价指标体系公司治理结构评价指标体系南开大学的指标体系 潘福祥的公司治理综合评价指数 其他 返回企业价值评估null返回企业价值评估评估中需明确的基本事项评估中需明确的基本事项(1)委托方及资产占有方的基本情况； (2)被评估企业的基本情况； (3)评估目的； (4)评估对象及其评估的具体范围； (5)本次评估的价值类型及其价值定义； (6)评估假设及限定条件； (7)评估基准日 返回企业价值评估收集信息资料收集信息资料 (1)企业性质、相关资产的权益状况等信息资料； (2)企业经营历史、现状和发展前景资料； (3)企业的财务资料,包括历史的、当前的和预期的； (4)企业价值评估涉及到的具体资产的详细情况资料； (5)影响企业价值进行判断的国民经济情况和地区经济状况； (6)被评估企业所在行业及相关行业的状况和发展前景； (7)资本市场上与被评估企业相关的行业及企业的价格信息、可比财务数据等； (8)被评估企业中具体资产的市场价格和技术资料； (9)与企业价值评估有关的其他信息资料。 企业资料 宏观与中观资料 市场资料 返回企业价值评估企业价值评估的产权范围 企业价值评估的产权范围 1、企业提出资产评估申请时的申请报告及上级主管部门的批复文件所规定的评估范围。 2、企业有关产权转让或产权变动的协议、合同、章程中规定的企业资产变动的范围。 3、涉及国有资产的企业价值评估的，可参照国有资产管理行政主管部门有关资产评估立项书中具体划定的范围 评估机构应当对委托方委托评估的资产进行产权鉴定，对于无法进行产权鉴定或有产权纠纷的，应当暂时不列入评估的范围 企业价值评估企业价值评估的功能边界企业价值评估的功能边界企业获利能力载体的功能边界是指对企业获利能力实际发挥作用的企业要素资产的范围。企业获利能力载体功能边界的界定实际上就是对发挥功效的企业要素资产范围和边界的具体界定。 它是从企业持续经营的角度,按企业要素资产对企业获利能力的实际贡献为标准划定的企业价值评估范围。 对于明显存在生产能力闲置或浪费，以及某些局部资产功能与企业价值的功能不协调、不一致时，委托方应当进行资产重组，以优化资产结构。重新确定资产评估的范围。 返回 企业价值评估企业价值评估的前提假设 企业价值评估的前提假设 价值评估的前提假设依特定目的来决定： 以公开出售为目的 公开市场假设 以企业改制为目的 继续使用假设 以有序出让为目的 假设单件资产有序出售 以强制清算为目的 假设低于单件正常价格 返回 收购方聘请对被收 购方权益进行评估可以时现时条件的 假设，也可以考虑 相关的协同效应企业价值评估企业资料的收集与分析调整企业资料的收集与分析调整 （1）企业内部信息 （2）收集企业内部信息应注意的问题 （3）企业财务报表的评估调整 返回企业价值评估企业内部信息种类企业内部信息种类公司财务报表 其他财务数据 公司文件。如章程、重要的特许经营协议等 其他文件信息。如市场情况、人力资源情况，管理层的情况等 返回企业价值评估收集企业信息应注意的问题收集企业信息应注意的问题注意财务报表的会计方法选择 阅读附注 关注税收优惠政策 关注过渡期报表 关注股东清单及收益分成或分红情况 或有资产、或有负债情况 帐外情况，包括无形资产情况 关注关联交易情况 返回 企业价值评估财务报表的评估调整财务报表的评估调整会计准则差异调整 （1）评估对象与可比公司间的会计准则差异调整； （2）评估对象的实际会计核算与会计准则的偏离； （3）评估对象采用的会计准则与委托方要求是否一致。 调整不具有代表性的收入和支出，如非正常和非经常的项目（收入和支出）； 调整非经营性资产、负债和溢余资产及与其相关的收入 注册资产评估师认为需要调整的其他事项 返回企业价值评估会计核算偏离会计准则的情形会计核算偏离会计准则的情形 (1)财务报表是按照税务基础或按照现金收付制编制的，而不是按照权责发生制编制的。 (2)未予确认的销售收入。 (3)应收账款坏账计提不足。 (4)存货存在残次冷背，减值准备计提不足。 (5)经营费用的资本化。 (6)未予确认或计提的经营费用。 (7)职工的社保、福利等费用计提不足。 (8)固定资产存在报废、损坏或遗失等返回企业价值评估非经常性事件与非经常性损益问题非经常性事件与非经常性损益问题买家愿意为目标公司支付的价格应为公司经常性或永久利润期望值的一个函数。非经常性的利润具有短暂的特性且不应该被视为公司未来价值的组成部分 多数国家中公布的收入报表中，利润的非连续部分都相对易于识别。这些一次性项目在收入报表中都较为醒目，经常冠以“非寻常”，“非正常”以及“特殊”等字样 在某些国家，并不要求对连续与非连续项目进行区别，所以，资产评估分析人员必须仔细查阅收入报表的各个部分以剔除那些在制定预测性报表中应忽略的一次性项目 企业价值评估我国的非经常性损益问题我国的非经常性损益问题企业会计制度中的 利润表 利润表excel模板门店经营利润表利润表例利润表空白纯表格某公司利润表分析 没有“非经常性损益”的概念，设立了“营业外收支”的项目，但营业外收支与非经常性损益是有差别的 非经常性损益是指公司发生的与生产经营无直接关系，以及虽与生产经营相关，但由于其性质、金额或发生频率，影响了真实、公允地评价公司当期经营成果和获利能力的各项收入、支出 要求上市公司披露非经常性损益信息 企业价值评估非经常性损益的内容非经常性损益的内容（1）处置长期股权投资、固定资产、在建工程、无形资产、其他长期资产产生的损益； （2）越权审批或无正式批准文件的税收返还、减免； （3）各种形式的政府补贴； （4）计入当期损益的对非金融企业收取的资金占用费； （5）短期投资损益，但经国家有关部门批准设立的有经营资格的金融机构获得的短期投资损益除外； （6）委托投资损益； （7）扣除公司日常根据企业会计制度规定计提的资产减值准备后的其他各项营业外收入、支出； （8）因不可抗力因素，如遭受自然灾害而计提的各项资产减值准备； （9）以前年度已经计提各项减值准备的转回； （10）债务重组损益； （11）资产置换损益； （12）交易价格显失公允的交易产生的超过公允价值部分的损益； （13）比较财务报表中会计政策变更对以前期间净利润的追溯调整数； （14）中国证监会认定的符合定义规定的其他非经常性损益项目。 返回企业价值评估继续使用继续使用继续使用是企业价值评估的前提假设，继续使用分为两种情况： (1)在不改变企业原来经营方向条件下的继续使用； (2)在改变原来经营方向后的继续使用。 返回资产利用假设资产利用假设利用程度 利用范围 利用效果 返回