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excel金融计算专业教程-CH-009.ppt

excel金融计算专业教程-CH-009

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2019-06-15 0人阅读 举报 0 0 暂无简介

简介:本文档为《excel金融计算专业教程-CH-009ppt》,可适用于综合领域

第章资本结构与股利政策财务杠杆和股利发放的理论与实证资本结构和股利政策既是第章内容的延续又是对资本管理课题的总结。关于资本结构的核心理论MM模型和Miller模型在现代资本理论体系中占有举足轻重的地位。这一章通过分析这一理论的内在逻辑和发展轨迹向读者展示了一代金融理论大师们创造性的工作历程同时也归纳出这一领域目前的发展方向和现有结论。Excel金融计算专业教程财务杠杆财务杠杆经营风险与经营杠杆财务风险与财务杠杆资本结构理论MM模型和Miler模型资本结构理论综述优化资本结构资本结构的实证研究道•琼斯工业平均指数家企业的资本结构在美国上市的家汽车制造企业的资本结构关于资本结构问题的小结股利政策股利和股利理论股利政策实务股利的支付形式经营风险与经营杠杆企业经营活动中的固定成本在全部成本中所占的比例称为经营杠杆。经营风险是企业经营收益的不确定性可以用BEP即EBIT与总资产之比的离散程度、或ROA与ROE、甚至是直接使用EBIT的方差来表示。风险、收益与经营杠杆:经营风险与经营杠杆收入、成本与盈亏平衡财务风险与财务杠杆企业的债务权益比例称为财务杠杆。如果企业的全部资产都来自权益投资则经营风险就是股东们必须承担的全部风险由于使用债务资本而使股东面临相对更大的风险这种风险称为财务风险。资本结构与财务风险:财务风险与财务杠杆财务杠杆的作用资本结构理论财务杠杆经营风险与经营杠杆财务风险与财务杠杆资本结构理论MM模型和Miler模型资本结构理论综述优化资本结构资本结构的实证研究道•琼斯工业平均指数家企业的资本结构在美国上市的家汽车制造企业的资本结构关于资本结构问题的小结股利政策股利和股利理论股利政策实务股利的支付形式资本结构理论资本结构指的是债务和权益的市场价值而财务杠杆更多的是一种会计意义上的称谓即债务的账面价值。股东的风险要大于债权人的风险因此要求更高的收益率权益成本高于债务成本。债务利息是在企业所得税的税前支付债务利息的支付可以减少企业所得税的支出称为利息税盾。随着债务比例提高破产风险加大。破产风险的存在会使企业的资本成本(同时包括权益和债务的成本)提高。MM模型和Miler模型无税收条件下的MM命题:在满足下列假设的条件下企业的资本成本不受资本结构的影响债务的低成本效应刚好被权益成本的提高所抵消因此企业的价值与资本结构无关。没有税收没有破产成本没有佣金费用投资者可以与企业相同的利率自己借贷投资者与企业管理者的信息完全对称企业的EBIT不受资本结构的影响如果企业通过借贷改变资本结构将保持固定的债务比例。有税收条件下的MM命题:有企业所得税时企业价值随债务比例的提高而增加增加的部分等于利息税盾的价值。Miller模型:同时有企业和个人所得税企业的价值不确定。MM模型和Miler模型资本结构对流向投资者的现金流量的影响MM模型和Miler模型资本结构对企业价值的影响MM模型和Miler模型资本结构对资本成本的影响资本结构理论综述无税收有公司所得税有公司和个人所得税流向投资者的现金流无影响增加取决于T。如果T>则杠杆作用为正如果T=则杠杆作用抵消如果T<则杠杆作用为负。不定取决于三种税率企业价值无影响无杠杆价值加税盾价值不定取决于T资本成本无影响降低。不定取决于T权益成本无影响无杠杆资本成本相当于经营风险增加部分相当于税收调节后的财务风险不定取决于T资本结构理论综述财务杠杆对企业价值的影响资本结构理论综述税盾破产平衡理论:随着杠杆程度的提高破产风险增大抵消因财务杠杆带来的企业价值增加最终会使企业价值降低。资本结构的信号理论:投资者将企业资本结构的变化视做标志企业前景的信号。如果企业提高权益比重则预期收益会下降而杠杆程度增加则说明前景乐观。除了税盾破产平衡理论、信号理论以外对管理者的制约、投资机会以及企业的资产构成也会影响到资本结构优化资本结构最佳资本结构就是使企业价值最大的债务权益比例。根据CAPM理论权益收益的风险由风险系数β来表征风险系数β会随着财务杠杆程度的而增大由此得到滨田公式:企业的经营杠杆影响到企业经营风险即无财务杠杆下的风险系数βU企业的财务杠杆将按照滨田公式决定有财务杠杆下的风险系数βL。在实际应用中通常根据企业当前的风险系数也就是包括一定比例债务条件的风险系数βL通过滨田公式反过来计算无杠杆风险系数βU然后再以之为起点测算不同债务比例对风险系数的影响。优化资本结构测算最佳资本结构优化资本结构股东收益与资本结构之间的关系资本结构的实证研究财务杠杆经营风险与经营杠杆财务风险与财务杠杆资本结构理论MM模型和Miler模型资本结构理论综述优化资本结构资本结构的实证研究道•琼斯工业平均指数家企业的资本结构在美国上市的家汽车制造企业的资本结构关于资本结构问题的小结股利政策股利和股利理论股利政策实务股利的支付形式道•琼斯工业平均指数家企业的资本结构在美国上市的家汽车制造企业的资本结构关于资本结构问题的小结影响企业的资本结构决策的主要因素:销售的稳定性:销售比较稳定的企业可以采取相对比较高的债务比例资产结构:具有较多适合抵押的固定资产的企业也容易采用较高程度的财务杠杆经营杠杆:由于经营杠杆同样会放大企业的风险和收益所以对于经营杠杆程度高的企业不宜同时采用较高程度的财务杠杆增长率:高速增长的企业往往需要更多的外部资本但发行股票的成本要明显高于发行债务债务的增加会增加这些企业的不确定因素盈利能力:经验表明能维持很高盈利水平的企业很少举债例如前面实例分析中的微软公司和英特尔公司的债务就接近于零尽管缺乏理论上的依据来说明这种现象但事实的确如此税收:显然税率越高则债务的税盾作用越大关于资本结构问题的小结管理层的控制:债务会增加企业的风险但权益比重过大会从另一方面威胁到管理层管理层的态度:由于债务比例与股票价格之间缺乏明确的联系所以企业的资本结构在很大程度上取决于管理层的态度比较保守的管理层自然会使用比较少的债务债权人和评级机构的态度:这些人的态度会影响到企业的融资决策市场条件:企业的资本结构还会受到资本市场当前状况以及利率水平的影响公司的内部条件:企业内部的经营状况和预期收益水平也会影响到管理层对资本结构的考虑财务灵活性:前面曾经提到过企业要保持适当的借贷能力储备其目的就是当企业经营状况发生变化时能保持财务上的灵活性。FRICTO原则:即灵活性(flexibility)、风险(risk)、收益(income)、控制(control)、时间(timing)、其他(other)股利政策财务杠杆经营风险与经营杠杆财务风险与财务杠杆资本结构理论MM模型和Miler模型资本结构理论综述优化资本结构资本结构的实证研究道•琼斯工业平均指数家企业的资本结构在美国上市的家汽车制造企业的资本结构关于资本结构问题的小结股利政策股利和股利理论股利政策实务股利的支付形式股利和股利理论关于股利政策对企业价值的影响存在着种不同的理论。股利无关理论。Modigliani和Miller提出企业的价值取决于其盈利能力和经营风险而与如何支付股利无关。由于股票交易的普遍存在所以投资者可以通过买卖股票来自行调节其对现金股利和未来资本利得的需求因此企业制定的股利政策并不会影响到企业价值。由于税收和交易佣金的存在使得股利无关理论很难被完全接受。股利偏好理论。Gordon和其他一些学者认为随着股利支付比例的增加权益成本会下降因为投资者认为相对于当前获得的现金股利而言靠留存利润在未来实现的资本利得其可靠性要低。税收偏好理论。其他一些学者针对税收的特性提出另外一种理论:由于资本利得的税率要低于股利所得的税率并且资本利得的所得税要在将来卖出股票时才缴纳。即使两者税率相同按照货币时间价值原理未来才支付的资本利得所得税成本也要低于当前支付的股利所得税。因此投资者会倾向于股利支付比例较低的企业。股利和股利理论种不同的股利理论股利和股利理论信号假设。股票价格随股利增长而增长并不意味着投资者对股利的偏好而只是一种信号作用机制。股利的增加被投资者视为一种企业对未来前景比较乐观的信号相反降低股利或股利增长率低于预期水平被投资者理解企业前景暗淡。顾客效应。一个明显的事实是不同的投资者会有不同的需要和喜好而且不同的人群和机构之间的税收待遇也会有很大差别因此自然会有一部分投资者倾向于现金股利而另一些投资者希望企业将收益留存以进一步提高所持有资产的价值。总之企业要大幅度调整股利政策势必会面临一定程度的市场风险。股利政策实务企业在制定股利政策时要考虑企业当前和未来所面临的情况这些情况可以归结为个因素:投资者的偏好企业面临的投资机会企业的目标资本结构和外部资本及其成本。上述被组合到一个常用的模型中这就是常用的所谓剩余股利模型:股利=净收益−目标权益比例×资本预算在实践中企业通常采用以下步骤来确定实际的股利政策:首先预测未来几年内(通常是根据年的预测财务报表)的盈利水平和投资机会然后根据剩余股利模型确定股利支付比例和金额最后确定计划期内的平均支付比例。股利政策实务道·琼斯工业平均指数的家企业年支付的股利股利政策实务实践中设计具体的股利支付比例时还要考虑许多具体情况大致包括大类因素:第一类:限制条件。企业在支付股利时的制约条件是现有债务、留存利润和企业的现金存量。第二类:投资机会。如果企业面临大量的投资机会就不得不降低股利支付比例。第三类:替代资本来源。如果企业可以发行新股或一定的债务而不至于使资本成本明显上升可以避免降低股利支付比例。第四类:权益成本。股利的支付形式股票股利和股票拆分:股票拆分和股票股利并不直接影响企业权益资本和企业本身的价值但是通常企业拆分股票会被认为是前景乐观的信号。微软公司历史上的股票拆分和股票价格股利的支付形式股票回购是指企业用现金购回发行在外的股票从而减少总的股份数。股票回购不会直接改变企业价值但却减少了权益的总价值和在总资本中所占的比例改变了资本结构。英特尔公司近年的现金股利和股票回购(单位:百万美元)年份销售收入净收益现金股利回购股票股利的支付形式回购股票的优势:回购股票对于投资者是一种积极的信号它表明企业管理者认为当前股票的实际价值高于市场价格。如果企业派发现金股利无论股票持有者是否需要现金都必须接受并承支付相应的税收成本。而如果企业回购股票股东可以在享受财富增值的同时自行选择是否卖出股票。由于投资者对股利降低的抵触所以管理者不愿在现金增加时轻易提高股利。因此与增加现金股利相比回购股票会给管理者带来更大的灵活性。企业可以按照剩余股利模型确定支付比例然后将其分成现金股利和回购股票两部分并尽量降低现金股利部分通过回购造成的总股份减少而使现金股利保持增长从而使企业可以更灵活地调整回购部分进而调整总体的股利支出。股利的支付形式回购股票可以作为一种低成本、大幅度调节资本结果的手段。企业可以用回购的股票来满足以前作为奖励发放给员工的股票期权避免在员工执行期权时增发新股。回购股票的局限性:对于投资者而言由回购股票带动股票升值而在未来产生的资本利得其风险要大于当前支付的现金股利。企业回购大量股票有可能使股价在短期内上升提高回购成本而当收购结束后股价回落从而伤害继续持有股票的股东的利益。企业回购股票及有关的活动可能不完全为股票持有者所理解。

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