高盛投资

1 高盛帝国的中国版图 上海胜道投资管理有限公司 邱红光 高盛自 1869 年成立于华尔街以来，已经历经近 150年历史。目前国内外对高盛的批判不 绝于耳，暂且不论其管理层投资欺诈是否属实，任何一个企业能够存活百年以上即证明了其 超强的生存能力。纵观高盛的全球尤其在中国 20多年的投资历史，不能不说是奇迹。高盛精 准把握了中国行业及政策下的投资机会，借助合适的政府关系运作，获得了空前的成功。 高盛在中国的投资 高盛采取专注投资“金砖四国”战略，分享了发展中国家快速发展带来的良好投资机会。 自 1984年高盛就设立了亚太总部，并于 1994年在北京设立代表处。高盛的前董事长为了开 拓中国业务，先后来华 72次，与中国政府高层保持了密切的良好合作关系， 有效促进了其 在中国的布局。 高盛在中国的各个行业都进行了高水平的投资,特点主要是抓住资源类、金融类、消费类 行业的领头企业投资,从而降低风险并在资本市场上退出后获得最大的投资收益。 表 1： 高盛在中国的部分投资案列 行业 背景 投资案列 退出途径 保险 保险服务随生 活水平提高而 快速发展 1994年投资中国平安3，500万美元 香港和国内A股两 地上市 2010年联合投资泰康人寿 11亿美元 电信 资本市场融资 2001年投资中国网通集团6，000万美元 香港上市 芯片 融资发展产业 2001年投资中芯国际5，000万美元 香港和纽交所两 地上市 传媒 看重中国传媒 机会 2004年与维众共同投资分众传媒8，000万美元 纳斯达克上市 能源 关注新能源 2005年与英联、龙科合作投资无锡尚德8，000 万美元 纽交所上市 银行 国有银行重组 /上市 2006年与安联、美国运通合作投资工行37.8亿美 元，其中高盛25.8亿 高盛09年退出； 获利15.8亿美元； 食品 食品消费发展 2005年投资雨润食品3，000万美元 香港上市 2006年与鼎晖合作投资双汇集团20.1亿人民币 国内A股上市公司 2 猪养殖业 2007年投资福建10多个养猪场3亿美元 尚未退出 汽车 汽车时代到来 2009年投资吉利汽车25.7亿人民币 香港上市 矿业 矿资源价格上 涨/稀缺 投资西部矿业9，610万人民币 国内A股上市 医疗 医改促进发展 2004年投资海王星辰医药连锁 2007年纽交所上 市 2005年投资迈瑞医疗4，000万美元 美国上市 医药 2005年投资先声药业2，640万美元 照明 市场升级 /节 能 2008年投资雷士照明3，700万美元 2010年6月香港上 市 证券 曲线控制证券 公司 投资高盛高华证券；借予高华证券管理层9，600 万美元（持高华75%）； 尚未上市 地产 地产快速发展 2006年投资昌盛中国17亿元人民币 已香港上市 水泥 基建快速发展 2008年投资红狮控股集团8.1亿人民币 尚未上市 酒业 地方特色持续 2008年投资安徽口子酒5，000万美元 尚未上市 服饰 体育运动用品 2008年投资喜得龙国际3，950万美元 已香港上市 建材 纤 维 板 行 业 发展 2007年投资广东威华股份2，614万美元 国内A股上市 教育 稳健发展 2008年投资国教集团2，500万美元 尚未上市 2007年投资民生教育集团 网络 房地产网络 2005年投资搜房控股2,250万美元 并购退出 房产中介 房地产中介 2005年投资21世纪中国不动产2，200万美元 纽交所上市 糖业 资源垄断 2007年云南英茂糖业 尚未上市 乳业 快速消费品 2007年联合英联、摩根士丹利投资太子奶7，300 万美元 尚未上市 公司被接管 钢铁 大型不锈钢、 特种铁合金 2008年投资明拓集团 尚未上市 传媒 垄断文化资源 2007年投资华视传媒2，700万美元 纳斯达克上市 2007投资鼎程传媒集团1，200万美元 尚未上市 造船 高科技船舶 2008年投资扬帆集团5，000万美元 尚未上市 造船业发展 2007年投资熔盛重工10亿美元 尚未上市 上述在中国的投资业绩说明，高盛尤其善于抓住中国产业调整和处于低迷转型期的机会， 同时非常关注长远获利时机，注重与行业领先者或有潜力成为领先者合作，最终获得骄人的 投资业绩。 第一， 金融银行业的投资 分析 定性数据统计分析pdf销售业绩分析模板建筑结构震害分析销售进度分析表京东商城竞争战略分析 。高盛抓住中国国有银行股改、剥离坏账上市、处理遗留问题 的机会；既帮助国企银行完成不良资产剥离和上市任务，又通过直接投资获得巨额收 益。 第二， 抓住入世后中国证券业有限放开的机会。高盛成为第一个外资曲线控股境内证券公司 3 美国投行。2004 年 12 月，高盛获得中国证监会批准成立合资公司——高盛高华证券 有限责任公司。在这家合资证券公司中，高盛拥有 33％的股份，高华证券则拥有其余 的 67％。精巧之处在于后者的出资布局，高盛借给后来的高华证券管理层方风雷团队 9，600 万美元，让他们参股这家合资企业(占高华证券 75％的股权)，以换取一项选 择杈，即一旦政策允许高盛拥有该合资企业 33％以上的股权，它就可以购买方风雷团 队所持的股权。按照中国当时的规定，在中外合资金融机构中，外方持股比例的上限 为 33％。通过如此财务安排，高盛实际上实现了对高盛高华的曲线控股。体现了高盛 对中国政策的深刻理解，用投资完成海南证券重组，从而获得了入场券。 第三， 抓住人民生活水平提高带来的消费品行业的快速发展机会，包括食品、电器、医药等 子行业。高盛关注了行业领先者----雨润（肉食加工第二名、肉食深加工制品第一名）、 双汇（肉食加工第一名）、海王星辰（医疗连锁零售全国第一）等大型集团，通过投 资参股后上市、全面收购、参与上市公司定向增发等方式，完成了投资及逐步退出的 机会。 第四， 抓住中国工业快速成长带来的原料价格持续快速上涨的机会。如高盛 2006 年投资西 部矿业，2005年后由于中国及发展中国家工业经济快速发展，导致对铜、铅、锌矿业 资源的需求紧张而价格上涨。高盛以极低价格入股，后经西部矿业多次送股、配股， 至 2008 年投资退出后获得 60 倍投资收益。 高盛在中国的投行业务 表 2： 高盛部分主承销和财务顾问案例 行业 上市承销/投资并购顾问 项目 融资/投资金额 上市地 金融 工行上市主承销 2007年上市；国际融资220亿美元 纽交所/香港/上海 平安上市承销（香港高盛 等/A股高盛高华等） 净额143亿港币(13.87亿股 H股 /10.33港元股) A股融资338亿元 2004年香港/2007年 回归A股；主承销商 2005年交通银行上市 融资22亿美元 主承销 2004年汇丰投资交通银行 144亿人民币/占19.9% 股权 投资/并购顾问 农业银行沪港两地上市 融资预计300亿美元 主承销之一 能源 中国石油上市发行 中国石油海外美国/香港上市融资 203亿人民币；中国石油后续股票 发售，筹资27亿美元 主承销 通讯 中兴通讯(000063) 港股 承销 4亿美元公开招股发售 香港上市H股 4 网络 阿里巴巴上市 2007年11月香港上市融资15亿美 元 主承销商 盛大网络 2004年纳斯达克上市融资1.52亿 美元 盛大游戏 2009年分拆上市，融资10亿美元 食品 中粮集团下属公司上市 中国食品(606.HK)香港上市 汽车 日产投资东风汽车 投资10亿元 投资顾问 戴克集团投资北汽 11亿美元 电器 2004年TCL与汤姆逊成立 合资企业 上亿美元 投资/并购顾问 电脑 2004年联想收购IBM个人 电脑业务 17.5亿美元（6.5亿美元现金、6 亿美元的联想股票以及承担IBMPC 部门的5亿美元债务） 新能源 无锡尚德上市 2005年纽交所融资 主承销商 能源 2005年10月中石油收购哈 萨克斯坦石油公司 交易金额41.8亿美元 投资/并购顾问 2006年3月中海油收购尼 日利亚石油资产 以22.68亿美元现金收购尼日利亚 130号海上石油开采许可证所持有 的45%的工作权益 高盛经典投资案例分析 1、重点行业投资 抓住资源、消费行业（食品、医药等）、金融服务等行业，在产业处于相对低谷时投资， 行业快速增长及企业业绩增长后，通过上市高价退出. 表 3： 海普瑞药业案例分析 公司名称 海普瑞药业公司 公司简介 公司是专业从事肝素钠原料药研究、生产及销售的高新技术企业，是国内唯 一获得欧盟 CEP和美国 FDA双认证的肝素原料药生产企业，并且受邀参与美 国药典肝素标准的修订。其主要产品为肝素钠原料药，产品 99%以上出口， 客户遍布全球。上游原料肝素粗品是从健康生猪的小肠黏膜中搜集制成，其 下游成品肝素制剂为血液透析重症治疗中最重要的药物。针对我国肝素粗品 质量特点，公司研发出一整套肝素钠原料药提取和纯化技术，具有较强竞争 力，拥有较强的议价和转移成本能力。 投资背景 2006年中国医改后，医药市场发展迅速；创新型原料药发展空间很大，同时 国外需求旺盛；中国医药外包研发和部分技术已经取得世界领先地位； 多家医药类公司在境外上市（先声药业、同济堂等）。 经营模式 主要生产肝素纳原料药，中国领先，具有自主知识产权。 进入阶段 2007年，公司成长期阶段。如下因素导致公司盈利暴增：首先，肝素只能从 新鲜健康生猪的小肠粘膜中提取，而猪肉产量超过全球60%的中国已经成为 全球最大的肝素原料提供国。其次，2008年初美国爆发了部分患者因使用美 5 国百特公司的标准肝素制剂后出现严重不良反应。”百特事件”后，海普瑞 以”零缺陷”结果通过了美国FDA现场复查，使海普瑞一跃成为美国大剂量 标准肝素制剂唯一的原料药供应商。 海普瑞2009年主营业务收入达到22.24亿元，较2007年增长649%，年均复合 增长率达174%；2010年一季度营收和净利分别为8.11亿元和2.5亿元，分别 同比增长125%和99%。 投资金额 491万美元（约3，700万元人民币） 占股份 4，500万股，11.25%，第三大股东(GS Direct Pharma 为高盛的子公司) 投资带来价值 大幅提高公司品牌知名度，提供资源支持其出口品牌形象提升。 投资时间 2007年9月 投资回报 目前股价138.60元(2010年6月10日收盘价)，市值62.37亿，账面回报169倍。 投资技巧 所投资企业在中国养猪规模第一导致得到细分相关医疗产业的机会；同时通 过投资双汇肉加工、养猪场等获得全产业链的投资信息和机会。 2、对被投资的企业进行深入价值分析 高盛非常善于把握行业拐点或者爆发性发展的前期，寻找到具有发展潜力的行业领先者， 实施财务投资，通过产业发展和注入资本的支持，公司获得快速发展。高盛因此也获得巨额 投资回报。 表 4： 高盛投资部分项目时的背景 案例 行业当时背景 特点 工商银行 国有银行坏账比例太高；希望上市解决不良资产和公司治理结 构不完善两大基础问题； 当时国有银行不良资产高达万亿，不良资产率平均高达20%； 2002年底工行、中行、建行的不良资产率分别为25.52%、22.37%、 15.36% 工行剥离不良资产7000多亿上市后，不良资产率迅速下降，到 2007年底仅为2.74%。 行业需要充 足解决问题 银行服务业 处于成长期 双汇食品 人民生活水平提高，对深加工肉食品、熟食品需求增长；中国 具有庞大消费人群和消费基础；养猪具有规模和成本优势； 公司已在A股上市；2006年高盛与鼎汇合资公司投资20.1亿收购 双汇集团100%股权；公司2007--2010年收入实现年均20-30%以 上的高速发展；2006年集团收入150亿、2007年300亿、2008年 收入350亿，2009年收入400亿，2010年预计500亿； 以目前股价50元计算，高盛等投资获利超过10倍（含分红送股）。 行业快速成 长期 海王星辰 医药连锁店持续稳定增长；医改后对药品和医疗器械行业有很 大发展；美国每百人拥有连锁药店10个，中国仅不足1个； 发展空间很大；高盛2004年/2005年合计投资2，500万美元，海 王星辰实现快速发展； 2005年连锁店超过1，000家，06年1，500家/17亿销售，收入增 加30%并于2007年成功上市。 2000年国家 放开医疗零 售；行业快速 发展 6 迈瑞医疗 2005年投资该公司4，000万美元；2006年上市； 中国人口众多，城市化进程持续提高，政府关于公共医疗支出 逐年增加；中端国产医疗器械将有很大增长潜力。 迈瑞为专注数字监护仪/血糖仪等小型医疗设备生产厂商；于 1 997 年/99年获得华登投资，融资和上市帮助迈瑞公司完成了从 国内到国际业务扩张，有效解决了资本补充来源问题，使迈瑞 更具国际竞争力。上市融资主要用于公司的技术改造、新产品 开发和新的市场营销网络的扩建。目前公司已经成为全球该细 分医疗器械行业最大的公司之一。 中国人均收 入持续提升 导致医疗需 求持续提高 泰康人寿 根据预测,中国目前人寿保险市场，未来10年每年复合增长率平 均保持9%，2020年市场规模预计达3万亿人民币； 太康人寿的股东-法国AXA安盛保险需要现金流机会，高盛联合 嘉德拍卖公司等低价收购其所持的15.6%股份；希望在未来2-3 年境内外上市退出；据保监会公布数据，太康人寿2009年保费 收入,收入超670亿元，名列第四，同比增长16%，预计税后利润 25亿元，同比增长47%。2010年5月投资太康人寿，待监管部门 批准。 中国人均收 入持续提升 导致保险产 品需求上升 3、高盛在中国的投资处世------中庸之道制胜 仅就直接投资而言，尽管高盛在中国投资的企业之多、行业分散，却没有导致合作企业 或者政府反抗，或者“唯利是图/野蛮人”的评价。主要原因是高盛基本不谋求控股权。在中 国所有的投资中，除投资双汇是通过联合鼎辉实现了对双汇的绝对控股，其余占股基本都低 于 25%。在大多数项目中，高盛都找合作伙伴共同投资。不仅分散风险，同时也为伙伴获利谋 取机会。如在并购双汇时伙伴为鼎晖，而在对无锡尚德投资时找到了投资合作伙伴---英联投 资。 高盛的投资处世之道为“收敛但不失锐气，中庸却不世故”。或许这就是高盛在中国成 功之道。而最能体现的是高盛通过与高华合资曲线进入中国证券业的举动。从接触到最后成 功组建高盛高华，高盛前后花了 4 年多。这种“曲线救国”进入中国的特殊模式，对高盛而 言过程也许有点漫长。但高盛高华成立之后的 1 年内就成绩斐然，不仅完成了 8 只债券的发 行工作，而且还参与承担了北京地铁 20亿元债券的发行业务，同时也开展中国 A股的证券自 营。 虽然从表面看来，高盛不是“唯利是图的野蛮人”，但高盛的所有举动也在为自己谋取 长久的商业利益，这是任何一个商业机构的生存本质。以往高盛的众多投资和承销案例，帮 助了中国众多步履蹒跚的大型国企实现了国际融资上市的目标，完成了公司治理结构的完善， 7 如中国石油、中国移动、工商银行等，最终高盛在华的贡献获得了政府的充分认可。