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IPO_专题之四:报表粉饰.doc

IPO_专题之四:报表粉饰

我行故我在得了
2011-05-05 0人阅读 举报 0 0 暂无简介

简介:本文档为《IPO_专题之四:报表粉饰doc》,可适用于经济金融领域

IPO专题之四:财务造假IPO专题之四:报表粉饰盈余管理盈余管理是指管理者在财务报告中运用判断或设计一些交易来改变财务报告以误导一些利益相关者对企业实际经济情况的了解或影响以财务报告数据为基础的合同结果。(以下内容引自连宏彬博士论文《中国上市公司财务报表舞弊现状分析及甄别模型研究》)MichaelRYoung()对盈余管理行为进行区分他认为存在两种“受管理的盈余”(managedearning):一种是通过公司的实际经营来达到可控的、有规律的盈余增长。此类盈余管理行为可能是对交易时间进行合法的斟酌性选择比如在盈余超过预期的期间内选择较多的广告支出也可能是在GAAP允许的范围内对交易事项会计处理方法的合法选择比如公司通过紧缩信用条件和加强账款回收可以选择较低的坏账准备计提率。另一种是通过对会计数据的蓄意操纵来营造出盈余增长可控和有规律的表象。MulfordandComiskey()将第一类盈余管理行为称之为“真实行为管理”(RealActionsManagement)根据他们的统计此类盈余管理行为在所有盈余管理案例中的比例高达仅次于收入和费用确认问题。DechowPMandPJSkinner()在上述原则的基础上用图列示了盈余管理和舞弊的区别。财务舞弊和盈余管理之间的区别上述区分盈余管理与财务报表舞弊的关键在于是否遵循GAAP但我们必须意识到GAAP是一份不完备的契约具有相当大的弹性和空间因此以GAAP作为盈余管理与财务报表舞弊的划分界限必然存在“灰色地带”。正如MulfordandComiskey()指出确定激进是会计手法(盈余管理)和欺诈式会计手法(财务报表舞弊)之间的界限更多的是门艺术而不是科学。在很多情况下盈余管理和财务报表舞弊有时只有一线之隔。比如某公司宣布下年度开始对产品提价此消息可能会刺激客户提前购买该公司产品从而提升该公司当年的业绩如果这些销售行为符合所有的收入确认标准那么该公司可以确认相应的销售收入这构成了合法有效的盈余管理行为。但如果上述公司通过秘密协议授予客户特殊的退货权而且未来的退货情况难以估计那么该交易实际上是或有销售在当期立即确认销售收入就违反了GAAP从而构成了财务报表舞弊行为。与盈余管理关系紧密的概念还包括会计政策选择(ChoiceofAccountingPolicies)和收益均衡化(IncomeSmoothing)。会计政策选择是指企业在不违背会计准则的前提下通过交易设计等手法选择有利于企业或企业管理的程序和方法如通过企业并购协议的法律安排将本应采用购买法反映的收购兼并通过权益结合法予以反映。收益均衡化是指利用权责发生制所蕴涵的估计和判断以待摊或预提费用、计提准备或预计负债等方式将本期的利润递延至以后会计期间确认或将以前会计期间隐藏的利润用于增加本期利润的行为。会计政策选择和收益均衡化是最为常见的两类盈余管理方法。一般而言盈余管理被认为是一个比较中性的概念。Scott()指出:我们应当一分为二地看待盈余管理行为不要把它片面地看成有弊无利。黄世忠()在指出盈余管理行为可能对会计信息质量造成损害的同时也认为上市公司管理层的盈余管理行为具有一定的信息含量其结果将间接传递给资本市场一些有价值的内部信息。MulfordandComiskey()的调查也表明被调查者在指出盈余管理行为可能损害投资者利益时也认为盈余管理行为在某种情况下可能对投资者有利。被调查者认为盈余管理积极的一面主要体现在:()能够降低利润的波动性()能够向市场传递管理层所拥有的私人信息()平滑掉某些可能导致股价波动性加大的非经常性项目()使公司的盈余更具可预测性。被调查者认为盈余管理消极的一面主要体现在:()扭曲了公司的真实经营业绩()可能导致股价的异常波动()可能导致管理层在盈余管理或短期决策上花费过多资源从而影响公司的长期业绩。财务报表粉饰(WindowingDressingofFinancialStatements)黄世忠等()指出所谓财务报表粉饰是指公司管理层通过人为操纵使财务报表反映“预期”财务状况、经营成果和现金流量的行为。该定义主要强调了财务报表粉饰行为的目的性即达到某种“预期”的报表效果无论达到这种效果的手段是在会计准则的范围内还是违背了会计准则。因此笔者认为财务报表粉饰是一个更广的概念范围它既包括了盈余管理也包括了财务报表舞弊。虽然盈余管理和财务报表舞弊难以完全区分而且管理当局总是会为自身的盈余管理行为找出各种美妙的借口但其实质都属于财务报表粉饰范畴。MulfordandComiskey()针对名财务业内人士进行了调查以了解他们对种较为常见的财务报表粉饰技术与GAAP之间的关系具体结果如表所示。他们的调查有助于我们判断各种财务报表粉饰技术是否属于财务报表舞弊行为。盈余管理技术分类调查表盈余管理技术加权平均得分()商品已发运给客户并对销售进行确认。买方得到了口头的退货权协议但卖方没有记录预期收益的准备金()航空公司在对航空设备计提折旧时采用了乐观的使用期限估计()汽车公司计提的质保债务不足()公司计提了过多的重组准备金从而能够在未来转化部分准备金以达到盈利预期()在当年的第四季度增加广告费支出以保证当年的盈利不会超预期而且能够增加下年第一季度的盈余()超需求扩张生产从而将间接费用资本化为存货以提高管理人员的激励性报酬()在年底放宽信用标准以提高当年的销售额和利润()在第四季度宣布下年年初提价计划以提高当年的销售额和利润()将会计年度结束后几天内的销售收入计入刚结束的会计年度()推迟年底的发货以提高次年第一季度的销售额()出售投资并确认收益以抵减资产冲销带来的特别支出()将商品提前发运给还没下订单的客户(可能在下季度订货)()将商品发送给缺乏信誉的代理商时确认收入()在与客户发生争议而最终结果未知时确认收入()在将商品发送给公司的销售代表时确认销售收入()在只发送了部分商品时确认全部收入()在委托代销产品被代销人销售出去前确认销售收入()低估期末存货价值以减少财产税()在客户是否接受产品以及客户的支付能力存在重大不确定性时确认销售收入()当超越公司基本政策的秘密协议赋予客户无条件退货权时仍然确认销售收入资料来源:MulfordandComiskeyTheFinancialNumbersGame:DetectingCreativeAccountingPracticesNewYork:JohnWileySons由上表可见()()()()()()得分均在以上说明这些行为属于较为典型的财务报表舞弊行为()()()()()()()得分在分以下说明这些行为属于在公认会计原则范围内的盈余管理()()()()()()()得分介于和之间属于较难判断的“灰色地带”。NO零应付暴露海普瑞产业链造假夏草海普瑞()月日发布公告称公司确定的发行价为元对应的发行市盈率为倍。据悉这也是国内目前A股市场上发行价格最高的上市公司。月日该公司正式上市月日成为股王但月日跌停月日几近跌停海普瑞上市四日即跌破发行价市场悲哀地认为海普瑞有可能成为第二个中石油。海普瑞上市前业绩出现井喷:据招股书称主营业务收入年较年增长主要原因为年公司产品平均销售价格较年上涨销售量较年增长。尽管年度销售同比增长倍多但笔者发现该公司制造费用增长无几:海普瑞年度产量剧增从亿单位增长至亿单位净增近倍但生产成本中燃料动力及制造费用同比基本持平尤其是制造费用增长幅度微小这引起了笔者的关注:为什么在产能增加两倍多的情况下制造费用只增长?之前笔者就关注到该公司采购环节的异常该公司从事肝素纳原料药生产产业链如下:海普瑞不从事肝素粗品的提炼据其介绍由全国几百个供应商提取但令外界人士感到困惑的是该公司主要供应商均为自然人:年前五大供应商中有三位是自然人海普瑞产品出口自然人供货涉及进项税额发票取得问题如果没有进项税额发票则海普瑞不能申请出口退税。笔者在招股说明书中找不到其出口退税金额按理收到的出口退税应列入现金流量表中“收到的税费往还”但这一栏不管是申报稿还是正式的招股说明书均为零后经网友提醒笔者才在单独披露的审计报告中找到了收到的“出口退税”金额:海普瑞出口退税为什么躲猫猫?受笔者质疑影响该公司近期披露的第一季报出口退税终于在现金流量表中“收到的税费返还”亮相:第一季度收到的税费返还为亿元而之前海普瑞为何将出口退税放入“收到的其他与经营活动有关的现金”?笔者又惊奇发现该公司应付账款余额畸低年末、年末竟然为零:据保荐工作报告称:笔者之前曾写过一篇文章《透过畸低的债权债务发现财务造假破绽》当年蓝田股份造假突破口就是畸低的应收账款该公司声称农产品现款现货故应收账款只有多万元可事实证明蓝田股份在说谎蓝田股份大部分收入是虚构的。海普瑞采购的是肝素粗品这是从猪小肠粘膜中提取而来的不是免税农业品如此巨额的采购不可能是现金采购且采购对象不是猪农是肝素粗品的加工商或经销商肝素粗品采购应是正常的工产品采购海普瑞从上家取得增值税专用发票而不是向猪农出具农产品收购发票。但是由于海普瑞上游多为自然人不可能出具增值税专用发票给海普瑞那么海普瑞出口退税所需要的增值税专用发票从何而来?笔者怀疑第一种可能海普瑞以自己的名义直接出面采购猪小肠提炼肝素粗品环节通过外协完成如果是这样则海普瑞隐瞒了外协费用虚增IPO报告期内收益这样海普瑞出口退税用的发票不是增值税专用发票而是农产品收购发票如果是这样海普瑞涉嫌出口骗税因为这些自然人供应商不是农业品生产者而是农产品经销商第二种可能是是海普瑞出口退税的发票就是上家出具的增值税专用发票但海普瑞招股书虚假披露供应商身份这些供应商疑为海普瑞的关联方海普瑞为了关联交易非关联化故意化整为零。不管是哪一种情况海普瑞都控制了上游兄弟公司多普乐进军肝素纳原料药的下游这说明海普瑞实际已完成产业链一体化布局但目前上市只是产业链中的一环:以肝素粗品精炼肝素钠原料药。如果事实如笔者判断则海普瑞独立性存在重大缺陷隐瞒巨额关联交易并导致IPO报告期内业绩失真且涉嫌出口骗税。海普瑞向单个自然人一年采购万元且连续多年零应付账款笔者认为海普瑞要详细说明其采购及出口退税流程如进项税额发票取得、供应商真实身份、供应商纳税凭证保荐人要进一步核实李锂是否隐瞒关联交易事实。NO华策影视毛利率企高疑隐瞒成本夏草中国证监会月日晚间公告称创业板发审委定于月日召开年第次工作会议审核浙江华策影视股份有限公司(以下简称华策影视)的首发申请。据介绍华策影视专注于影视剧的制作、发行及衍生业务。公司电视剧业务位于电视剧行业民营企业第一梯队是浙江省电视剧行业民营企业龙头。目前公司已经形成了年产约集电视剧的生产规模。年公司作为制作单位制作发行国产和合拍电视剧部集市场份额按集数和部数均位于民营制作机构的第二位公司合拍剧市场份额按集数和部数均位于民营制作机构的第一位。这是该公司上市前股权结构:华策影视IPO上会立即引起媒体的关注主业同为影视的华谊兄弟()可谓是A股的明星公司该股也被称为市场的“娱乐第一股”、“影视第一股”上市之后受到投资者的热烈热捧:截至月日该股报收于元对应年静态市盈率为倍按照目前家券商给予的盈利预测年每股收益约元华谊兄弟年动态市盈率为倍。可实际上影视剧制作行业极不景气不管是华谊兄弟或华策影视招股书都强调该行业供过于求甚至有摄制好的电视剧无法播放影视剧制作机构只有是盈利的因为这个行业平均毛利率只有且有卖出不去实际毛利率趋近于零:这是华策影视IPO业绩:笔者拿到华策影视年月日PE融资计划书披露的年业绩如下:年PE报表收入万元、净利万元(已审)IPO申报表收入万元、净利万元而年PE报表收入万元、净利万元(未审)IPO申报表万元、净利万元。据IPO申报稿披露年月日经公司股东会决议通过以年月日为基准日华策有限整体变更为股份有限公司笔者认为华策影视应披露IPO申报表与原始报表存在的重大差异。此外根据PE报表该公司年预计收入万元实际实现收入万元这个预计可真准但预计净利润万元而实际实现净利润万元超预期华策影视IPO报告期收入结构如下:华策影视年度实现影视剧发行收入亿元PE融资计划书显示该公司要大力发展植入性广告预计年植入性广告收入在万元左右可年广告实际收入为。下表是华谊兄弟IPO报告期收入结构:据华谊兄弟年报显示该公司全年实现收入亿元其中电视剧收入亿元可见华策影视与华谊兄弟不是同一等量级的影视公司但华谊兄弟电视剧业务毛利率明显低于华策影视。这是华谊兄弟电视剧业务IPO报告期内的毛利率:据华谊兄弟年报该公司年度电视剧毛利率只有而华策影视电视剧年度业务毛利率高达。比华谊兄弟同期高个点:对此华策影视招股书称:公司精品、大片电视剧的市场定位使公司电视剧发行价格整体高于行业平均水平报告期内已基本完成销售的投拍剧平均销售价格约为万元集远高于市场平均万元集的水平也高于黄金档市场平均~万元集的水平投拍剧平均毛利率约高于约的市场平均水平从目前市场现状来看现代剧的制作成本一般约在万元集古装剧的制作成本相对较高一般为~万元集而一些大制作电视剧投资额则超过~万元集。可是华谊兄弟招股书也称:这是华策影视披露的主要电视剧发行收入:华策影视主要作品有《娱乐没有圈》、《佳期如梦》、《天师钟馗》、《就想赖着你》、《你永远不会独行》、《万卷楼》这些电视剧除了《倾城之恋》、《中国往事》之外知名度基本都不高而华谊兄弟有几部如《士兵突击》、《我的团长我的团》等家喻户晓精品电视剧且该公司定位是黄金时段的电视剧理论上华谊兄弟电视剧更高端平均售价更高毛利率更高但事实上名不见经传的华策影视毛利率比华谊兄弟高了一半这使人怀疑华策影视可能在成本上却了手脚导致毛利率企高。华策影视披露了五部发行收入在万元以上的电视剧合计万元该公司近三年投拍剧累计收入为万元累计成本万元笔者认为华策影视的收入应该问题不大但问题出在成本上按照平均每集销售价格万元以及毛利率计算华策影视每集电视剧摄制成本为万元如果按华谊兄弟平均每集万元计算毛利率也就是左右近三年华策影视仅投拍剧成本怀疑隐瞒万元。在华策影视毛利率高企的背后笔者发现该公司没有披露前五大客户名称也没有披露前五大供应商同时笔者也发现华谊兄弟也没有披露前五大客户及供应商。披露前五大客户和供应商名称是IPO招股书惯例两家影视公司的客户及供应商都不涉及商业秘密更不涉及国家秘密为何两家影视公司都选择了隐瞒这是为什么?笔者怀疑导致这种情况出现有两种可能一是影视产业链极不规范上下游偷税严重发行人不敢披露上下游客户及其收入担心有人对号入座二是上下游关联交易非关联化发行人隐瞒上下游企业实质隐瞒关联方及关联交易而关联交易极容易导致收益虚增。之前取消上会的阮仕珍珠就涉嫌上下游关联交易非关联化。华策影视上市前撤销了多家同业公司:且IPO报告期内关联交易频繁华策影视与这些撤销的关联方存在相互授权情形资金往来也非常频繁直至年度还有巨额资金往来:直到年月底华策影视与关联方资金往来才结清笔者怀疑华策影视有关联交易非关联化嫌疑。综上在华策影视毛利率企高的背后怀疑该公司涉嫌隐瞒成本且存在关联交易非关联化嫌疑该公司应补充披露原始报表和IPO申报表差异并补充披露所有电视剧(包括投拍和外购)的收入和成本以及主要客户及供应商购销金额以佐证其高毛利的真实性。按:笔者发现电子代工商兆驰股份年度实现净利亿元而富士康也只实现净利亿美元(折合人民币亿元)可是富士康营收是亿美元而兆驰只有亿美元在兆驰销售净利率高达背后是该公司撒下弥天大谎NO兆驰股份海归造假太离谱夏草年月日证监会公告称深圳市兆驰股份有限公司(以下简称兆驰股份)IPO获通过兆驰股份本次计划在深交所发行不超过万股发行后总股本为不超过亿股。公司是一家专业从事家庭视听消费类电子产品研发、设计、生产、销售的国家级高新技术企业位列年(第届)电子信息百强企业第位。该公司上市前的股本结构如下:这是兆驰股份IPO业绩:账面上看兆驰股份尽管年受金融危机影响业绩下滑明显但年强劲回升净利润增长该公司现拥有液晶电视、数字机顶盒、视盘机和多媒体音响四大系列、多个型号的产品形成了相对完整的家庭视听消费类电子产品体系:年该公司收入以液晶电视和数字机顶盒为主占了收入多媒体音响大量萎缩。据介绍该公司经营模式以DM为主即贴牌生产:该公司以上产品外销:内销主要是销售给TCL:年TCL两家客户占其内销额同时TCL又是其最大供应商:之所以会发生这种情况据称是将TCL的规模采购优势与公司的生产效率优势相结合TCL年度实现营收亿元但扣除非经常性损益后归属母公司股东的净利只有亿元而作为贴牌生产商的兆驰股份年度营收入只有亿元但扣除非经常性损益后归属母公司净利也有亿元笔者为此对兆驰股份净利深表怀疑果然笔者发现该公司有隐瞒关联交易嫌疑。兆驰股份实际控制人为顾伟招股书披露了其从业经历:顾伟这份从业简历引起笔者极大的兴趣兆驰股份的前身兆驰多媒体年月设立时顾伟就持有的股份为什么当时他只是一位监事?直至年月日兆驰多媒体整体变更为兆驰股份此时顾老板才走出前台亲任董事长及总经理。顾伟年至年任深圳凯欣达多媒体总经理据招股书称凯欣达是顾伟小舅子控制的企业招股书称凯欣达多媒体于年月日成立笔者怀疑兆驰股份没有说清楚凯欣达与兆驰之间关系有难言之隐因为涉及同业竞争和巨额关联交易。据招股书称:恒冠电子也是顾伟小舅子控制的企业笔者怀疑凯欣达多媒体、恒冠电子与发行人同受顾伟控制兆驰多媒体前身应是凯欣达多媒体目前凯欣达与恒冠为其提供外协服务由于这两家公司游离发行人账外故顾伟可以通过这两家公司隐瞒巨额的加工费支出人为降低营业成本从而虚增利润。通过外协隐瞒关联交易、包装利润是常见的IPO财务包装手法凯欣达年亏损万元这实际是顾伟通过关联交易输送利润给发行人所致。凯欣达多媒体规模非常大据媒体报道: 凯欣达以出口为导向主要从事TFTLCDTV、DVD刻录机、DVD播放机、功放、音箱、家庭影院、及其他视听产品的研发、制造和销售。凭借雄厚的资金、技术、制造优势凯欣达的产品畅销欧美遍布全球各地。年凯欣达年销售额达亿人民币年销售额达亿人民币是深圳市的出口大户和纳税大户。目前企业有员工三千多人。但该公司目前已停产年暴出巨额亏损:不只是这两家外协单位可疑实际控制人曾经控制的另外两家企业也十分可疑:香港兆驰多媒体和兆驰视讯。香港兆驰多媒体于年月日由顾伟、姚向荣、康健、全劲松出资设立注册资本万美元顾伟、姚向荣、康健、全劲松出资比例分别为、、和该公司的主要业务是为兆驰股份代理支付货款。我们对比一下兆驰股份的前身兆驰多媒体设立时间及股权结构:年月日顾伟、全劲松、康健、姚向荣共同出资设立了兆驰多媒体注册资本为,万元其中顾伟以现金万元出资占注册资本的全劲松、康健、姚向荣分别以现金万元出资各占注册资本的。香港兆驰多媒体与大陆兆驰多媒体不管是设立时间及股权结构都高度吻合这实际是两块牌子一套人马香港兆驰多媒体原股东于年月将持有的全部股权转让给无关联第三方。香港兆驰在转让之前与大陆兆驰有巨额的关联交易:这是招股书披露的香港兆驰财务状况:笔者认为香港兆驰与大陆兆驰关系决不是代收代付那么简单披露的香港兆驰也是假报表香港兆驰不可能就这么一点资产负债。如果只是代收代付为何注销不了:笔者怀疑香港兆驰与大陆兆驰实质是买卖关系大陆兆驰两头在外严格而言只是工厂角色供销都通过香港兆驰所以香港兆驰不能注销目前注册全资子公司香港兆驰与原香港兆驰也是两块牌子、一套人马这严重损害了发行人的独立性实质是关联交易非关联化。再看兆驰视讯:兆驰视讯系于年月日由香港兆驰多媒体出资设立的外商独资企业注册资本万美元法定代表人顾伟主营业务为生产和销售刻录机机芯。兆驰视讯与本公司的业务往来一是向本公司销售产品二是其设备主要由本公司使用三是向本公司出售生产设备。由于兆驰视讯主要设备实际已由兆驰多媒体使用同时为避免同业竞争和减少关联交易年公司实际控制人决定将相关设备出售给兆驰多媒体并将兆驰视讯注销。此外笔者关注到由于发行人年货币资金也增长迅猛:年度支付其它与现金活动有关的现金万元据招股书披露主要是公司三个月以上的定期存款及保证金净增加万元但是公司银行借款和应付票据并没有增加公司本身资金链还是比较紧张的为何年度定期存款及保证金净增加万元?莫非有账外融资以支付账外支出?兆驰老板顾伟年与其大舅子刘伏生弄了一个公司在新加坡上市就是凯欣达KXDDigitalEntertainmentLtd)目前KXD仍在新加坡上市兆驰主业与凯欣达混同兆驰严重掏空了新加坡上市公司KXD实际上KXD和兆驰同受顾伟家族控制即新加坡上市公司KXD与大陆拟上市公司兆驰已构成严重同业竞争笔者怀疑顾氏家族觉得新加坡已经骗完了在新上市已成鸡肋于是又成立一家公司将主业转移过来然后在境内IPO一次便圈了亿元。掏空境外上市公司回归境内上市是趋势前面的南都电源也是境外上市然后再境内上市。综上笔者认为兆驰股份多块牌子、一套人马公司法人治理结构存在欠缺疑似隐瞒同业竞争和关联交易导致发行人独立性存在严重的欠缺且作为家庭视听消费类电子的ODM生产商销售净利率高达远超品牌企业结合其货币资金异常和关联交易非关联化事实笔者怀疑该公司通过关联交易及账外支付加工费和采购支出方式虚增利润笔者怀疑兆驰股份将费用和成本往KXD转移导致KXD出现巨额亏损而兆驰股份虚减巨额的存货和人工成本目前账面上大部分盈余怀疑是假的。如果想真实了解兆驰股份的近三年业绩应将兆驰股份、凯欣达、香港兆驰等受同一控制人的企业并表才能真正了解兆驰系盈利真相。附:富士康(HK)年利润表NO恒波手机连锁一枝独秀:年利税上亿元夏草证监会月日公告称月日将审核深圳恒波商业连锁股份公司(以下简称恒波)首发申请(已过会)恒波是深圳著名的手机连锁商该公司实际控制人是刘德逊上市前股权结构如下:这是IPO报告期内的业绩:恒波年收入亿元年收入亿元最近三年复合增长率只有这对连锁业而言可谓增长乏力且收入集中在深圳是典型的区域性手机连锁品牌:恒波声称自己是深圳手机零售一哥市场销售额遥遥领先第二名且单店销售量也遥遥领先:中域单店月均销量只有部天音单店月均销售量是部而恒波单店月均销量高达部这正常吗?恒波一年在深圳销售万部手机占深圳市场近六分之一份额:恒波最大的竞争优势是营业毛利率年年增长:年该公司营业毛利率只有但年上半年升至这是一个了不起的成绩而天音、国美、苏宁通讯产品近三年毛利率相对稳定苏宁毛利率甚至有下滑趋势故恒波招股书称手机价值链向大型零售商转移事实并不成立:对此招股书称天音控股以批发为主故毛利率较低国美、苏宁通讯产品毛利率低招股书也作了解释:笔者对上述解释表示怀疑通讯连锁与家电连锁最大差异是前者竞争非常激烈通讯连锁业没有形成强大的渠道优势深圳手机连锁第二品牌中域通讯甚至传出破产传闻这是导致苏宁、国美通讯产品毛利率企低的根本原因。恒波手机零售为何能做到毛利率(含配件及维修业务)且近三年连年增长?招股书花费了大量篇幅对此现象作了说明其中有两个理由是包销定制手机增加及议价能力的提高:恒波近三年收入增长缓慢议价能力不断提高不知从何而来?包销定制尽管毛利率高但也面临极大的库存贬值风险故以这两个理由说明该公司近三年营业毛利率提高还不够有充分的说服力当然毛利率的提高也与销售渠道有关系从公司披露的数据看近三年毛利率低的批发比重减少这可能是导致近三年毛利率不断提高的重要原因之一。此外恒波报告期内支付税费反常:恒波准备上市之前的年只缴纳税费万元但准备上市的年及之后年支付税费分别高达万元、万元分别占营业收入的、如此高的税负该公司年、年还能有、销售利润率手机销售利润率能有这么高?年度恒波支付税费高达万元再加上净利润万元年度恒波实现利税万元卖手机真得有这么高的收益吗?恒波年涉嫌隐瞒收入最重要的证据是加盟店采购份额畸低加盟店年向恒波采购金额只占当期采购比例的万元总额只有万元:笔者怀疑恒波及以前年度有隐瞒收益、及以后年度有虚增收益之嫌。当然这只是一个假设还需要更多的证据及分析证明。NO乐视网:视频网站黑马有多“黑”夏草中国证监会年月日晚间公告称在创业板发审委月日召开的年第次会议上乐视网信息技术(北京)股份有限公司(以下简称乐视网)的首发申请均获通过该公司是A股第一家过会视频网站乐视网实际控制人为贾跃亭这是贾跃亭旗下第二家上市公司此人据说是山西煤老板出身:贾跃亭年月日曾运作一家名字叫西伯尔科技公司(SINOTELTECHNOLOGIESLTD)在新加坡主板上市该公司主业是无线通信模块研发与生产运营商平台、软件开发与系统集成以及G增值服务的企业招股价为每股元融资约亿元。乐视网前身是成立于年底的北京西伯尔科技无线星空事业部做手机流媒体业务年该事业部分离以贾跃亭为出资人设立北京乐视星空信息技术有限公司年公司更名为乐视移动传媒科技(北京)有限公司年月整体变更为乐视网信息技术(北京)股份有限公司。乐视网本次计划发行万股发行后总股本不超过亿股。公司专注于互联网视频及手机电视等网络视频技术的研究、开发和应用主要从事网络视频基础服务和视频平台增值服务业务。这是IPO业绩:作为国内A股第一家过会的视频网站乐视网靓丽的业绩立即引起业界的强烈质疑国内视频网站仍在烧钱就在行业排名老大及老二的优酷、土豆也还未盈利可是乐视网竟然三年前就盈利了且年度实现收入亿元净利高达亿元营业净利率高达且这还是一家走正版路线的视频网站。《创业家》报道称乐视网“神奇“通过创业板审核业内惊呼“荒诞”。笔者浏览了乐视网招股说明书也怀疑该公司业绩不实甚至涉嫌严重造假。一、收入可疑首先我们来看乐视网的营业收入结构:视频服务:乐视网主要收入来源是网络高清视频服务收入近三年分别占主营业务收入的、和乐视网网络高清视频服务收入主要又来自个人付费用户:乐视网在招股书中多次强调年公司服务的月均活跃付费用户达万人以上并称:如此简单计算该公司年度来自个人付费用户高达亿元(**)但年度高清视频业务服务收入只有万元且根据上图乐视网月均付费用户人次岂只万人次?业界质疑是该公司既然“截至年月公司服务的月均活跃付费用户达万人以上、日独立访问用户约万人次并呈持续增长状态“但为何该公司流量排名靠后?据《创业家》报道根据月日alexa排名数据乐视网全球排名中国排优酷全球排中国排第土豆全球排中国排酷全球排中国排。乐视网在中国视频网站连前十都进不了(在国内视频网站排名据说是第名)包括笔者在内的大多数网友是第一次听说有乐视网这样的一个视频网站可该网站为何有如此多的付费用户?莫非该网站涉黄才有这么高的粘性?金融工作者包凡在微博不禁发出感叹:“一个排名十七的视频网站却有业内第一的财务指标变戏法啊。”对此质疑持有乐视网股权的深创投北京分公司总经理刘纲不以为然刘纲表示他们应该是没看招股说明书应该仔细看一下。刘纲称实际上我注意到了当时大家提的就这几个问题第一流量排名位我们再看一个数据在百度提供的专门做影视剧的专业网站排名他已经在前三名我想说如果我们拍一个英雄是免费的大家都可以看你相信票房怎样?肯定排名第一。在互联网的商业模式中视频网站中有四种第一视频分享网站第二视频搜索第三PP模式第四乐视的点播模式。经过我们公司在年的深入研究认为只有点播模式下在中国目前视频互联网企业会发展的最为快速实践证明也是这样。从招股书上看乐视网竞争对手分为两种一是个人付费二是企业付费而乐视网主要收入来自个人付费盈利模式的确与行业排名前茅的优酷、土豆、酷不同:据招股书披露乐视网在个人收费视频网站名列前茅:乐视网在国内视频网站市场份额如下:乐视网视频服务收入主要来自个人付费乐视网年度还有将近一半的收入来自企业付费包括广告发布、版权分销及用户分流收入共计万元这些收入也是疑窦重重:广告投放:乐视网近三年广告投放最大客户均是北京新锐力广告有限公司:北京新锐力广告公司(以下简称新锐力)年度竟然在乐视网投放高达万元的广告费新锐力是年乐视网唯一的广告客户为乐视网带来收入万。年继续充当乐视网排名第一的广告客户贡献营收万。而在这两年中新锐力却入不敷出连续两年亏损。工商资料显示年、年北京新锐力的销售收入分别为万、万其中主营业务成本为万、万几乎刚好覆盖其支付给乐视网的费用。截止年末新锐力资产总额为万元但应收账款为万元应付账款为万元笔者怀疑乐视网广告收入表面上有合同、有发票、有现金流但这些收入是通过资金运作实现的乐视网关联方将资金打进新锐力时贷记应付账款新锐力将资金打给乐视网时借记应收账款因此导致新锐力账面上有巨额的等额应收账款及应付账款等额的应收账款及应付账款是资金运作一个典型征兆笔者建议监管部门从资金入手层层追查资金源头看最终资金提供方是不是乐视网的关联方。版权分销:乐视网年度实现版权分销收入万元也相当离谱该公司招股书一再强调该网站最大特点是正版:截至年月公司拥有电影版权,部电视剧版权,集。可实际上该公司在版权投入费用并不多累计只投入万元累计只摊销万元:而该公司前三年版权分销收入累计高达万元亦即站在利润表角度乐视网购买版权不但没有增加费用反而创造利润万元。一般认为视频网站购买正版版权会增加运营费用负担但乐视网正版路线不但没有增加费用反而增加利润这可能吗?用户分流:乐视网年通过视频平台用户分流获取的收入达到万元而乐视网所定义的视频平台用户分流是指:“公司从事的视频平台用户分流业务采取与具有相关用户群体的网站进行收入分成的方式实现收益。”乐视网承认在“报告期内公司与网络游戏类服务提供商进行合作建立了初步的网络游戏用户分流模式。”这万元的收入都来自于天津世通天宇科技有限公司据《创业家》报道:这是一家成立于年底的网游公司(休闲平台)员工只有人左右。笔者怀疑天津世通天宇与北京新税力一样涉嫌与乐视网合谋虚增乐视网收入重点要核查天津世通天宇的资金来源。二、资产异常乐视网除了收入存在明显异常外资产也存在异常这是该公司IPO报告期的现金流:乐视网近三年经营性现金流良好但投资性现金流净流出巨大该公司主要的投资现金流出是购买固定资产及无形资产支出该公司招股书对经营性及筹资性现金流作了明细分析但唯独对巨额的投资性现金流出含糊其辞:一般来说视频网站是一家轻资产公司但由于乐视网近三年资本性支出金额巨大导致该网站成为一家重资产公司:截止年末非流动资产所占比重高达这在IT行业中是非常罕见的报告期内固定资产及无形资产增长迅猛:尤其是固定资产公司的固定资产主要为服务器截至年末服务器原值,万元净值,万元约占固定资产的报告期内服务器及服务能力情况见下表:乐视网年并发能力同比增长但固定资产同比增长而服务器价格是是在下降的故笔者怀疑该公司年末固定资产有虚增之嫌再看无形资产乐视网最重要的无形资产实际上并不是版权而是一项非专利技术:在原值亿元的无形资产中最值钱的是投资者投入的非专利技术亿元据招股书称:这软件能值亿元?明显涉嫌虚假出资虚假出资后果是乐视网每年要增加摊销费用万元且这软件摊销期限还能高达年笔者怀疑年都太长了版权费摊销也是如此影视剧原版摊销期限也只有年该公司称版权费按合同约定的年限摊销而合同一般约定年限都是年:再好看的影视剧年后基本没有多少人观顾了该公司竟然敢以年作为版权费摊销年限这严重低估了报告期内版权摊销费用且在中国盗版猖獗背景下基本上购买版权支出只能作为收益性支出还想年摊销?该公司无形资产账面上还有系统软件万元据招股书称:系统软件均为年开发完成之前就没有委托开发?这些平台软件是否已取代了五年前贾老板投入的“无线流媒体媒体平台及管理系统V”难道这么多年过去了还是V?笔者怀疑这万元系统软件也是开发支出资本化通过关联交易非关联化达到开发支出资本化目的。小结综上所述笔者怀疑乐视网收入来源不明涉嫌通过资金运作虚增收入资产不实涉嫌推迟确认费用导致无形资产虚增涉嫌虚增经营性现金流入同时虚增资本性支出导致固定资产非正常增长且涉嫌关联交易非关联化多家企业客户及供应商疑为关联方。附一:乐视网:“神奇”通过创业板审核业内惊呼“荒诞”时间|来源:《创业家》|作者:文|本刊记者卢旭成月日中国证监会创业板发审委员会发布年第次创业板发行审核委员会工作会议审核结果由山西煤老板贾跃亭所控制的(股权)乐视网信息技术(北京)股份有限公司(以下简称“乐视网”)(首发)通过审核。按理说这是继月日视频网站酷网借壳华友世纪实现纳斯达克独立上市后中国第二家登陆资本市场的视频网站值得中国视频网站行业同贺。但业内完全没有欢欣鼓舞之气息“荒谬”、“这是中国创业板的耻辱和中国视频网站行业的耻辱”之类的声音不绝于耳。最早的质疑声音来自新浪微博。月日上午点分易凯资本CEO王冉在其新浪微博中发了这样一条消息“据说有家做新媒体的公司马上要创业板‘上会’了。建议发审委的委员们多向行业内真正的专家或相关服务机构咨询一下再做决定。中国的创业板不是没有机会成为中国的NASDAQ但有更多的机会被玩残。”在这条消息下面有人跟帖称即将“上会”的新媒体公司是乐视网并附上了证监会月日发布即将召开发审会审核乐视网的公告。为此《创业家》记者展开多方调查目前业内同行和专家对于乐视网的质疑主要集中在以下几个方面:质疑:没流量哪来万元广告收入?按照互联网和视频网站行业的常规没有流量是不会有广告主愿意投放广告的。但乐视网愣是出乎同行的意料以在中国视频网站行业排名连“前十”都不到的地位获取了超乎前十名视频网站地位的广告收入年达到了惊人的万元。根据月日alexa排名数据乐视网全球排名中国排优酷全球排中国排第九土豆全球排中国排酷全球排中国排。业内多位视频网站老总认为:以乐视网的流量情况按照正常的生意逻辑年广告收入要达到多万元绝无可能“况且视频网站广告业务年刚起来领先的视频网站都没有多少广告收入何况乐视网?”。有视频网站老板分析过乐视网招股说明书上公布的年排名前五的广告客户认为以这些广告公司和广告客户的实力是没有能力做这样的广告投放预算的。而有业内人士透露乐视网的实际控制人贾跃亭有很硬的后台关系因此品牌广告比较多但由于乐视网网站的流量很少达不到广告主要求的就从外面批量购买流量。近期更有视频网站同行监测到乐视网确实发展了很多“水军”(专业在论坛上灌水人的简称)在一些SNS网站为乐视网拉流量。质疑:网络高清视频点播收入缘何逆市上扬?据乐视网的招股说明书乐视网年提供网络高清视频点播服务获取的收入即达到万元而年和年则为万元和万元分别占到乐视网当年总营收的、、。可以看出乐视网在高清网络视频点播业务方面的收入近三年是逐年上升。业内人士解释所谓的网络高清视频点播(VOD)收入主要包括两大块:将视频网站的视频内容打包到运营商的宽带服务包里比如ADSL服务包用户点播后跟运营商分成(这块分成少得可怜)G手机电视点播收入。在VOD业务上优朋普乐和激动网都做得比较好。据了解激动网和优朋普乐年在VOD上的收入有万元左右。但这两个网站的相关人士表示VOD前几年是一个很好的业务但近年由于竞争激烈收入呈逐年下滑的趋势。而这两个网站的老板都有很深厚的运营商人脉关系。而所谓的G手机电视点播收入在业内刚刚起步并没有哪个视频网站能形成规模收入。因此乐视网在VOD上的收入不仅规模超出市场领先者很多而且在其他竞争对手营收逐年下滑之时它的营收还能逐年提升很让业内人士存疑。疑点:年视频平台用户分流收入达到万元?乐视网在其招股说明书上提到年通过视频平台用户分流获取的收入达到万元而乐视网所定义的视频平台用户分流是指:“公司从事的视频平台用户分流业务采取与具有相关用户群体的网站进行收入分成的方式实现收益。”乐视网承认在“报告期内公司与网络游戏类服务提供商进行合作建立了初步的网络游戏用户分流模式。”这万元的收入都来自于天津世通天宇科技有限公司这是一家成立于年底的网游公司(休闲平台)员工只有人左右。对于以乐视网少得可怜的流量跟“一家网游公司”网游联合运营即获取千万元量级的收入业内人士表示怀疑“迅雷是业内最早做网游联合运营的而且合作的游戏公司不只一家它在这一块的收入都没有千万元量级。”而像优酷、土豆等流量遥遥领先的视频网站做网游联合运营也没有带来多少收入。有视频网站老板表示视频网站做游戏联合运营也是年刚起来的业务不可能马上带来如此高的收入。“除非乐视网自己研发游戏将游戏拿去跟别人搞联合运营一年收千多万还是有可能的。”疑点:乐视网与西伯尔科技是否存利益输送?乐视网前身是成立于年底的北京西伯尔科技无线星空事业部做手机流媒体业务。年该事业部分离成立乐视移动传媒科技(北京)有限公司(乐视网前身)。显然乐视网跟同样由贾跃亭控制的北京西伯尔科技间存在千丝万缕的关系。贾跃亭本是山西运城市垣曲县的一个小煤矿主长期从事煤炭行业。年贾跃亭成立西伯尔科技开始涉足通信业刚开始做电信基站的配套服务年转做室内室外网络覆盖。年月日西伯尔科技登陆新加坡交易所募资亿元。乐视网创立之初并没有多少收入年月开始通过西伯尔的PDA门户合作取得收入年该笔收入为万元年达到万元。而这些钱基本上以归还借款的名义返还给西伯尔科技。如果扣掉年归还西伯尔科技的借款(共计万元)该年度乐视网应该没有万元的净利润。根据乐视网招股说明书乐视网一直到年绝大部分营收()都来自于网络高清视频点播年乐视网的营收中来自网络高清视频点播的比例应该更高该年度乐视网归还西伯尔科技的借款额达到万元。疑点:乐视娱乐跟乐视网之间“不存在借助对方品牌和知名度发展自身业务情形”?由贾跃亭年投资创立拥有股权的乐视娱乐投资(北京)有限公司旗下控股了乐视镇伟()和乐视完美()两家影视制作公司。乐视网在招股说明书上称“公司和乐视字号关联方均合法经营自身业务不存在借用对方品牌和知名度发展自身业务的情形且不会对对方使用乐视字号产生负面影响。”据悉年乐视镇伟投资多万元投拍《机器侠》每次进行市场传播乐视网都会异常高调地跳出来进行宣传这显然已是利用乐视镇伟所投拍电影《机器侠》的名明星(孙俪)和名导演(刘镇伟)效应提高网站知名度。乐视网副总经理刘弘在接受媒体采访时也透露虽然《机器侠》并没有赚钱但《机器侠》却为乐视网知名度的提高立下汗马功劳。(更多详情报道请参见月刊《创业家》杂志)附二:行业“黑马”乐视网最豪爽广告客户现形第一财经日报王瑶“乐视网要上市无疑是今年视频网站行业的最大“奇迹”。”某视频网站高层向记者笑称“这几乎成为我们同行茶余饭后的谈资。”年月日下午证监会官网发布公告称乐视网信息技术(北京)股份有限公司(首发)获通过。排名靠后Vs盈利第一一位熟悉视频网站行业的投行人士告诉记者:“视频网站目前普遍没有实现盈利从业内领先的优酷、土豆到激动包括客户端视频网站PPStream、PPlive都还没有实现盈利何况一个业内排在名左右的网站?”招股说明书显示乐视网已经连续三年实现盈利年度实现收入亿元净利润亿元营业净利率高达。上述人士认为“这个行业的市场还没有充分培育完成近年来版权成本不断提升有利润并且是有规模的利润不太符合行业整体的发展规律。”截至月日的Alexa综合排名显示乐视网全球排名国内排名位优酷网全球排名国内第土豆网全球排名国内第酷全球排名国内第。根据华友世纪的一季度年报酷网站今年、月份贡献的广告收入为万美元净利润亏损万美元实现盈利尚无可能。然而访问流量落后的乐视网已经连续三年实现盈利年度实现收入亿元净利润亿元营业净利率高达。最“豪爽”的广告客户现形乐视网招股书显示年公司广告发布业务收入,万元。“近万的广告收入跟乐视网的流量和品牌极不匹配。”上海某视频网站负责人李勇(化名)告诉记者。“目前广告收费的行业内均价是每千次点击元近万意味着有亿次点击量平均每天需要多万次这需要多大的实际流量支撑?!”北京某视频网站高层王峥(化名)也认同上述观点。他表示说:“正常情况下广告主在选择广告投放平台时会首先考虑它的流量。流量也许可以靠刷出来但版权积累、用户体验、品牌地位也都是被参考的对象对于一家在这些方面都乏善可陈的网站很难理解它庞大的广告收入。”记者观察乐视网数日发现其广告数量并不及我乐网、六间房等业内广告收入千万级别的视频网站同行。月日乐视网首页可见的广告主只有华龙证券、南康国际家具城以及游戏完美世界再点击各视频后发现共有两则广告分别是一个国产汽车和葡萄酒的秒短片。乐视网招股书显示年公司主要的广告客户有家贡献占全部广告收入的。其中前三大广告客户北京新锐力广告有限公司、北京激活广告传媒有限公司、北京春秋天成广告有限公司分别为乐视网带来了万以上的收入。北京新锐力广告有限公司(下称北京新锐力)更是连续三年成为乐视网的第一大广告客户年带给乐视网的广告收入高达万元超过到乐视网该年广告总收入的五成。“新锐力这家广告公司行业内都没有听说过。”李勇向记者指出“正常情况下乐视网不可能是它唯一的广告投放平台如果一年仅分给一家视频网站高达多万的收入那么其本身应该广告接单规模数亿了不可能业内默默无闻。”“一年给一家视频多万这么大的魄力可以跟群邑相媲美了。”一位业内人士透露“全球数字媒体广告界第二大代理公司群邑去年给土豆和优酷其中一家也只有两千万的广告。”据群邑网站公开信息显示其年在中国的媒介承揽额已经超过亿美元。据第一财经日报记者调查这家名为北京新锐力的广告公司位于北京郊区的燕山向阳路上年月注册至今注册资本为万员工人。乐视网招股书披露北京新锐力是年公司唯一的广告客户为公司带来收入万。年继续充当乐视网排名第一的广告客户贡献营收万。而在这两年中北京新锐力的却入不敷出连续两年亏损。年、年的销售收入分别为万、万其中主营业务成本为万、万刚好覆盖其支付给乐视网的费用。一广告公司财务总监在阅读过北京新锐力的近年来的工商年检财报(资产负债表、利润表)后指出“通过该公司收入和主营业务成本

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