我国货币政策对房地产价格影响的实证分析

东方企业文化·金融 分析 定性数据统计分析pdf销售业绩分析模板建筑结构震害分析销售进度分析表京东商城竞争战略分析 2010 年 1 月 38 我国货币政策对房地产价格影响的实证分析 王 华 （苏州大学商学院，苏州，215006） 摘 要：近几年来，我国房地产投资过热、房地产价格增长过快引起了全社会的关注。与此同时，央行出 台多项货币政策以实现经济的总量平衡。本文以货币政策与房地产价格之间的关系为研究对象，主要运用多元 线性回归模型的 方法 快递客服问题件处理详细方法山木方法pdf计算方法pdf华与华方法下载八字理论方法下载 ，在货币政策影响房地产市场理论途径的分析基础上进行实证，对货币政策对房地产价格 的影响进行实证分析。根据实证结果分析影响货币政策效应的主要因素，并给出相关的政策建议。 关键词：货币政策 房地产价格 多元线性回归模型 中图分类号：F293.30 文献标识码：A 文章编号：1672—7355（2010）01—0038—02 一、文献综述 在我国现有的经济体制下，货币政策调控房地产市场 是否有效取决于货币政策的传导途径是否畅通。对货币政 策传导机制最初的研究到近期的发展，货币政策影响实体 经济的途径大致可以分为利率途径、资产价格途径以及信 贷途径。 （一）传统的利率途径 利率传导途径的理论基础是在 IS—LM 模型基础上发 展起来的。传统的凯恩斯学派认为货币供应量的增加是通 过式（2—1）来对总产出水平发生作用的： M↑→ir↓→I↑→Y↑ 式（2—1） 利率传导途径的重要特点是它强调实际利率水平而不 是名义利率水平对消费支出和计划投资的影响。实际利率 水平的降低会导致企业固定资产投资、存货投资和消费者 的住房消费等的增加，而这又会导致总供给水平的提高。 （二）资产价格途径 随着资本市场的不断发展和完善，资产价格途径在货 币传导中的作用越来越大。资产价格途径主要是通过改变 各种资产间相对价格和预期收益率促使人们调整资产的行 为，最终达到调整整个经济的作用。货币政策通过资产价 格影响房地产市场的理论主要是托宾 q 理论和财富效应。 1．托宾 q 理论 詹姆斯·托宾创立了一种用于解释货币政策如何通过 作用于股票价值来影响经济的理论，称为托宾 q 理论。托 宾 q 理论考虑的是一般的所有者权益，因此，托宾 q 理论 同样适用于房地产市场。房地产价格的升高会提高房产的 市场价值，导致托宾 q 值的升高，从而刺激住房的生产。 扩张的货币政策会通过托宾 q 值提高土地与房地产价格， 最终导致总需求的增加。其传导机制如下式（2—2） M↑→Pe↑→q↑→I↑→Y↑ 式（2—2） 式（2—2）中，Pe 代表股票价格和房地产价格。 2．财富效应 货币政策通过权益价格传导的另一渠道依赖于财富对 消费的影响。这一机制可以总结如下：如果货币供应量增 加，则股票价格和房产价格上升，消费者的财富增加，如 果其它条件不变，则总财富也增加，消费者可用资源增加， 从而房地产消费支出增加，房地产的总需求和总产量随之 上升。 M↑→Pe↑→W↑→C↑→Y↑ 式（2—3） 式（2—3）中 W 代表财富；C 代表消费水平。 （三）信贷途径 信贷渠道特别突出了银行信贷在货币政策传导过程中 的作用。货币政策通过直接影响银行贷款投放量的增减， 从而对宏观经济运行发生影响。货币政策具体的信贷途径 可以分为两类：一类是通过影响银行的借贷发挥作用，另 一类则是通过影响企业和消费者的资产负债表发挥作用。 1．银行贷款途径 扩张性的货币政策会增加银行的准备金和存款，从而 增加银行可供借贷的资金。房地产业属于一种资金密集型 产业，很多行为都依赖于银行贷款，因此，贷款的增加必 然导致更多数量的计划投资和消费支出。货币政策的影响 途径如式（2—4）。 M↑→BD↑→BL↑→I↑→Y↑ 式（2—4） 式（2—4）中，BD 代表银行存款；BL 代表银行存款。 2．资产负债表 资产负债表途径也是由于信用市场的信息不对称造成 的。 货币政策可以不同的方式影响企业资产负债表。扩张 性的货币政策会导致权益价格的升高，进而提高企业净值， 而企业净值的升高会减少逆向选择和道德风险问题，又会 刺激企业投资计划的增加，总需求水平随之增加。其货币 政策传导途径如式（2—5）。 M↑→Pe↑→as↓、mh↓→L↑→I↑→Y↑ 式（2—5） 式（2—5）中，as 代表逆向选择 ；mh 代表道德风；L 代表借款。 以上利率途径、资产价格途径及信贷途径传导形式是 从不同的侧面论述货币政策对宏观经济的影响过程和影响 方式，但是不管是哪种理论，哪种途径，我们都可以看到 扩张的货币政策都会最终导致金融资产价格的上升，即增 加货币供应量的供给和降低利率都会促使房价上升。 二、我国货币政策对房地产价格影响的实证分析 （一）样本的选择 本文所选择的数据样本区间为 2001年第一季度—2008 年第三季度。因为房地产销售价格指数无法找到月度数据， 所以只能采用季度数据，样本数为 31 个。数据来源于中国 人民银行网站，中国统计局、国研网。 （二）变量的选取与研究假设 货币政策变量的选取的第一个指标就是货币供应量， 货币供应量指标分为 M0、M1、M2，由于 M2 与实际经济 体系更为紧密，故货币供应量指标选择 M2。因为利率与金 融资产价格有着密切的关系，且货币政策可以通过改变利 率来影响房地产价格，所以选取一年期贷款利率作为货币 政策的第二个变量。房地产价格变量就采用具有代表性的 房地产销售价格指数。 如理论所述，扩张性的货币政策会促使房价上升。因 此货币供应量和房地产价格存在正相关的关系，而利率与 东方企业文化·金融分析 2010 年 1 月 39 房地产价格存在负相关的关系。 （三）实证分析 1．本文选用多元线性回归模型来考察自变量与因变量 的关系。首先对因变量与自变量作简单的相关性分析，所 使用的软件是 EViews 5。相关性分析结果如下表： Z X Y Z 1.000000 0.237028 0.338514 X 0.230728 1.000000 0.048977 Y 0.338514 0.048977 1.000000 表中 Z 为房地产销售价格指数，X 为货币供应量，Y 为一年期贷款利率。从相关性分析结果来看，货币供应量 和贷款利率都与房地产销售价格存在一定的相关性，且都 是正相关。货币供应量与房地产价格存在正相关的关系与 理论相一致。而贷款利率也与房地产价格的相关系数是 0.338514，存在正相关关系且相关性较高，这与理论相悖。 这与我国的特殊国情有关，我国利率还没有完全市场化， 而是由央行根据经济运行情况来调整，所以利率往往会根 据市场情况而被动调整。在经济过热，房价一路飙升的时 候，央行出台了一系列政策来进行调控，其中包括提高存 贷款利率。房价不断的升高，利率也不断的被调高，因此 趋势上呈现出正相关的关系，这也在一定程度上反应出利 率政策对房价调整的无效性。 两个自变量的相关系数是 0.048977，初步断定并不存 在线性关系，即不存在共线性的问题，所以可以使用最小 二乘法进行多元回归。 2．下面就使用多元线性回归模型对因变量和自变量做 回归分析，回归分析结果如下： Dependent Variable： Z Method： Least Squares Date： 02/12/09 Time： 19：45 Sample： 1 31 Included observations： 31 Variable Coefficient Std. Error t-Statistic Prob. C 93.71741 5.318470 17.62112 0.0000 X 0.275561 0.215821 1.276805 0.2122 Y 1.311229 0.692530 1.893388 0.0687 R-squared 0.163306 Mean dependent var 106.0161 Adjusted R-squared 0.103543 S.D. dependent var 2.862178 S.E. of regression 2.709951 Akaike info criterion 4.923504 Sum squared resid 205.6274 Schwarz criterion 5.062277 Log likelihood -73.31432 F-statistic 2.732530 Durbin-Watson stat 0.282903 Prob（F-statistic） 0.082401 通过回归结果我们可以看到 F 值为 2.732530，P 值是 0.082401，在 90%的置信水平下此模型的所有方程才能通 过显著性检验。D.W.为 0.282903，与 0 接近，存在一定的 正自相关。R2 的值为 0.163306，调整的 R2 为 0.103543， 模型的拟合程度很差 。 再看回归系数的显著性检验分析。X 系数的 P 值为 0.2122，无法通过显著性检验。而 Y 系数的 P 值为 0.0687， 在 10%的水平下显著，系数为 1.311229，为正相关。但模 型拟合程度太差，还存在扰动项的一阶自相关，通过此模 型无法得到自变量与因变量的关系。模型的效果很差的原 因可能有以下两个：一是样本数据太少，房屋销售价格指 数无法找到月度数据，只能找到季度数据，而货币供应量 是月度数据，用简单平均法换算成了季度数据，利率在前 几年变动很少，近几年才多次调整，也用简单平均法换算 成了季度数据，可能对模型效果产生了一定的影响；二是 影响房价的因素有很多，其中预期的作用不可忽略。在经 济高涨的阶段，人们对房价的预期也不断上升，很多人把 房产作为投机保值的工具，因此房价跟前期价格的相关性 就很大，这就大大影响了模型的效果。但因为数据的原因 和本人水平的局限，无法对模型作出相应的修正，导致模 型回归结果很差。 三、结论 从上文的实证分析来看，回归结果无法得到货币政策 对房价具有影响作用的结论，不过我们也无法据此就得出 货币政策完全失效的结论，但根据我国的实际情况，我国 货币政策对房价的调控作用很小，可能的原因有如下几个： 一、货币政策虽然是由央行制定来主动调节经济的工 具，但我国货币政策的实施却有一定的被动性。我国进出 口依存度很高，尤其是对美国的依赖度很强，这也导致货 币政策的实施受制于美国。而且中国的央行独立性较低， 政策的制定往往受到政府的干预，央行的货币政策的制定 必须符合政府的目标，因此主动性不强。 二、中国的金融市场没有完全市场化，货币政策的传 导途径的不完善导致货币政策的失效。2004 年以后，中国 经济出现过热症状，通胀严重，央行先是提高利率来进行 调控，但效果不大，于是狠下猛药，连续提高存款准备金 率，但效果并不明显，流动性没有得到有效的控制，这与 我国商业银行经营效率低下有关。由于经营效率低下，导 致商业银行超额存款准备金过多，提高存款准备金率无法 达到收缩信贷的作用。利率还没有市场化，所以利率并没 有反应市场的真实供给状况，利率调整的滞后导致利率调 控的失败。 三、房价的影响因素过多，在中国这个特殊的转轨经 济时代，影响房价的因素也就更复杂。房地产行业促进了 经济的繁荣，同时经济的高速增长也推动了房地产行业的 发展，二者相互影响。在经济高涨的年代，人们的预期成 了房价的主要推动力，在保证经济繁荣的同时，央行很难 再通过货币政策来调控房价。再加上中国金融市场的慢慢 开放，国外游资的投机行为也是导致房价高涨的重要原因。 总之，在中国目前的经济环境下，货币政策的有效性 还不是很高，这就对国家调控经济带来了很大的障碍。据 此，给出以下建议：一是提高央行的独立性，保证其实施 政策的主动性；二是完善金融市场，保证货币政策传导途 径的畅通；三是尽早实现利率市场化，让利率成为准确反 应经济运行情况的指标等等。上述建议都要求金融市场尽 早实现市场化，也就要求中国尽早实现向市场经济的转轨。 参考文献： [1] 盛松成．货币政策能否调控房地产价格．银行家， 2003（9） [2] 易宪容．银行加息对抑制投资过热的有效性分 析．财经理论与实践，2004（7） [3] 陈淮，郑翔．利率政策调整的经济背景及其对房 地产市场的影响新金融．2005（3） [4] 谢赤，郑岚．货币政策对房地产市场的传导效应： 理论、方法与政策．财经理论与实践，2006 [5] 杨继瑞．房地产新政现状、展望与思考．成都： 西南财经大学出版社，2005 [6] 张宗新．金融计量学．北京：中国金融出版社， 2008（9） [7] 牛凤瑞．中国房地产发展报告．北京：社会科学 文献出版社，2006