央行2010年首次调升存款准备金率点评

敬请参阅最后一页之特别声明 1 政策时评 ——紧缩窗口提前开启 基本结论  央行 2010 年首次调升存款准备金率。虽然央行之前已有紧缩的信号，如 加大力度进行货币回笼，上调央票的发行利率。但此次上调存款准备金率 的时点应在市场意料之外。  央行货币政策是在通胀、经济增长、就业率和国际收支平衡四者之间的平 衡。此次上调存款准备金率的背景在于：  控制短期银行信贷过快的增长，有消息称 2010 年第一周商业银行新增 贷款规模较大，央行有必要予以控制，以保持信贷的平衡增长；  压制可能会膨胀的通胀预期，12 月 CPI 超预期的回升，显示通胀压力 在逐步增大，央行对通胀的关注度上升；  实体经济运行较为强劲，工业增加值较快的增长，这也使得短期的增 长问题不会对货币政策形成大的制约；  出口的快速回升，一方面提升了经济；另一方面，在顺差持续累积的 过程中，需要进行一些对冲 措施 《全国民用建筑工程设计技术措施》规划•建筑•景观全国民用建筑工程设计技术措施》规划•建筑•景观软件质量保证措施下载工地伤害及预防措施下载关于贯彻落实的具体措施 。  政策紧缩窗口已提前开启。此次超前的紧缩预示央行政策保持着较强的 “针对性”和“灵活性”，央行对信贷过快增长和潜在通胀压力予以了很 高的重视，并采取了超前的行动。此举宣告了 2010 年将是“政策退出” 的一年，后续市场对政策紧缩的预期将会有进一步的提升，也意味着在信 贷和流动性层面不太可能出现超预期的情况。  政策退出的冲击使 A股依旧处于震荡格局中。我们判断 A股市场在经济与 政策处于博弈阶段的背景下，总体上仍然会是一种震荡格局。在短期政策 收缩超预期的情况下，市场存在一定的风险释放空间；尤其是在目前市场 对经济信心并不足，对信贷投放较为依赖的背景下；市场在 3000 点以下 安全性也会逐步提高。  更重视相对的安全性，更侧重结构性机会。政策的超前收缩可能会对市场 高企的风险偏好产生冲击，对于一些估值较高的行业应当更加谨慎一些； 而更注重相对的安全性，从估值角度上寻找相对估值的洼地；从主题角度 上寻找相对确定性的主题。在目前的市场环境下，我们更多还是建议关注 一些主题性的投资机会。 宏观策略研究小组 徐炜 (8621)61038251 xuwei1@gjzq.com.cn 陈东 (8621)61038296 chendong@gjzq.com.cn 联系人：朱莉 (8621)61038271 zhuli@gjzq.com.cn 中国上海黄浦区中山南路 969 号谷 泰滨江大厦 15A层（200011） 2010年 01月 12日 央行 2010 年首次调升存款准备金率点评 此 报告 软件系统测试报告下载sgs报告如何下载关于路面塌陷情况报告535n,sgs报告怎么下载竣工报告下载 仅供大成基金管理有限公司刘明2使用 央行 2010年首次调升存款准备金率点评 敬请参阅最后一页之特别声明 2 事件：中国央行 2010年首次上调存款准备金率 中国人民银行决定，从 2010年 1月 18日起，上调存款类金融机构人民币存款 准备金率 0.5 个百分点。为增强支农资金实力，支持春耕备耕，农村信用社等 小型金融机构暂不上调。 图 表 关于同志近三年现实表现材料材料类招标技术评分表图表与交易pdf视力表打印pdf用图表说话 pdf 1：中国央行上调存款准备金率 0 2 4 6 8 10 12 14 16 18 20 06 -0 1 06 -0 7 07 -0 1 07 -0 7 08 -0 1 08 -0 7 09 -0 1 09 -0 7 10 -0 1 存款准备金率 来源：国金证券研究所 政策紧缩窗口提前开启 虽然央行之前已有紧缩的信号，如加大力度进行货币回笼，上调央票的发行利 率。但此次上调存款准备金率的时点应在市场意料之外。 周小川前期曾对央行的货币政策目标进行过阐述，即关注通胀、经济增长、就 业率和国际收支平衡四者之间的平衡。我们认为此次上调存款准备金率的背景 在于：  控制短期银行信贷过快的增长，有消息称 2010 年第一周商业银行新增 贷款规模较大，央行有必要予以控制，以保持信贷的平衡增长；  压制可能会膨胀的通胀预期，12 月 CPI 超预期的回升，显示通胀压力 在逐步增大，央行对通胀的关注度上升；  实体经济运行较为强劲，工业增加值较快的增长，这也使得短期的增 长问题不会对货币政策形成大的制约；  出口的快速回升，一方面提升了经济；另一方面，在顺差持续累积的 过程中，需要进行一些对冲措施。 此次超前的紧缩预示央行政策保持着较强的“针对性”和“灵活性”，央行对 信贷过快增长和潜在通胀压力予以了很高的重视，并采取了超前的行动。此举 也宣告了 2010 年将是“政策退出”的一年，后续市场对政策紧缩的预期将会 有进一步的提升，也意味着在信贷和流动性层面不太可能出现超预期的情况。 央行 2010年首次调升存款准备金率点评 敬请参阅最后一页之特别声明 3 图表2：央行在 2010年率先调升央票发行利率 图表3：央行近期持续的回笼货币 0.50 1.00 1.50 2.00 2.50 3.00 3.50 4.00 4.50 06 -0 1 06 -0 5 06 -0 9 07 -0 1 07 -0 5 07 -0 9 08 -0 1 08 -0 5 08 -0 9 09 -0 1 09 -0 5 09 -0 9 10 -0 1 3月 12月 -4,000 -3,000 -2,000 -1,000 0 1,000 2,000 3,000 4,000 06 -0 1 06 -0 2 06 -0 4 06 -0 5 06 -0 7 06 -0 8 06 -0 9 06 -1 1 06 -1 2 07 -0 1 07 -0 3 07 -0 5 07 -0 6 07 -0 7 07 -0 9 07 -1 0 07 -1 2 08 -0 1 08 -0 3 08 -0 4 08 -0 5 08 -0 7 08 -0 8 08 -0 9 08 -1 1 08 -1 2 09 -0 2 09 -0 3 09 -0 4 09 -0 6 09 -0 7 09 -0 8 09 -1 0 09 -1 1 10 -0 1 央行净回笼货币(亿元) 来源：国金证券研究所 图表4：中国的 CPI已经转正，通胀预期较高 图表5：中国的贸易顺差已经回升到相对较高水平 -4 -2 0 2 4 6 8 10 02 -01 03 -01 04 -01 05 -01 06 -01 07 -01 08 -01 09 -01 CPI 0 50 100 150 200 250 300 350 400 450 06 -0 1 06 -0 7 07 -0 1 07 -0 7 08 -0 1 08 -0 7 09 -0 1 09 -0 7 贸易顺差(亿美元) 来源：国金证券研究所 A股市场在政策冲击下曲折前行 在经济回升的同时，我们也不得不面临的问题是政策的退出。2010 年政策的 退出显然会是贯穿的主线，并且会给市场带来冲击。目前政策仍然处于正常化 的过程中，也意味着市场还会继续笼罩在政策退出冲击的阴影下。 我们判断 A 股市场在经济与政策处于博弈阶段的背景下，总体上仍然会是一种 震荡格局。在短期政策收缩超预期的情况下，市场存在一定的风险释放空间； 尤其是在目前市场对经济信心并不足，对信贷投放较为依赖的背景下， 政策的超前收缩可能会对市场高企的风险偏好产生冲击，对于一些估值较高的 行业应当更加谨慎一些；而更注重相对的安全性，从估值角度上寻找相对估值 的洼地；从主题角度上寻找相对确定性的主题。在目前的市场环境下，我们更 多建议关注主题性的投资机会。 从主要行业来看，银行业：上调存款准备金率对银行实质性影响有限；银行的 低估值和确定增长能获得一定的安全边际。地产：上调存款准备金率对地产直 接影响有限，但后续利率政策的调整对地产会有影响；短期内地产很难走出政 策的阴影。 央行 2010年首次调升存款准备金率点评 敬请参阅最后一页之特别声明 4 图表6：“调结构”带来新的经济增长期  政策刺激效应 政策刺激效应  经济内在增长动力 经济内在增长动力 政策刺激期 曲折复苏期 新增长期  政策刺激效应 政策刺激效应  经济内在增长动力 经济内在增长动力 政策刺激期 曲折复苏期 新增长期 来源：国金证券研究所 图表7：当前的估值结构与 2007年顶峰时的差异 0 10 20 30 40 50 60 70 80 90 100 航 天 航 空 传 媒 综 合 类 元 器 件 旅 游 餐 饮 农 牧 渔 燃 气 水 务 软 件 与 服 务 通 信 设 备 通 用 设 备 纺 织 服 装 电 气 设 备 零 售 饮 料 计 算 机 设 备 医 药 生 物 可 再 生 能 源 电 信 服 务 纸 业 食 品 保 险 业 有 色 金 属 家 用 电 器 贸 易 化 学 工 业 运 输 服 务 电 力 专 用 设 备 房 地 产 证 券 业 水 泥 交 通 工 具 网 络 服 务 全 部 A 股 运 输 设 备 煤 炭 运 输 设 施 建 筑 石 油 化 工 钢 铁 银 行 业 0% 13% 25% 38% 50% 63% 75% 88% 100% 113% 125%PE(2007-10) PE(2009-12) 目前PE/历史PE 来源：国金证券研究所 图表8：市场的估值敏感性 10增长率 20% 25% 30% 10ROE% 14.197 10ROE% 14.726 10ROE% 15.250 指数位 10PE 10PB 10PE 10PB 10PE 10PB 4000 26.283 3.731 25.232 3.716 24.261 3.700 3900 25.626 3.638 24.601 3.623 23.655 3.607 3800 24.969 3.545 23.970 3.530 23.048 3.515 3700 24.312 3.452 23.339 3.437 22.442 3.422 3600 23.655 3.358 22.708 3.344 21.835 3.330 3500 22.997 3.265 22.078 3.251 21.228 3.237 3400 22.340 3.172 21.447 3.158 20.622 3.145 3300 21.683 3.078 20.816 3.065 20.015 3.052 3200 21.026 2.985 20.185 2.972 19.409 2.960 3100 20.369 2.892 19.554 2.880 18.802 2.867 3000 19.712 2.799 18.924 2.787 18.196 2.775 2900 19.055 2.705 18.293 2.694 17.589 2.682 2800 18.398 2.612 17.662 2.601 16.983 2.590 2700 17.741 2.519 17.031 2.508 16.376 2.497 2600 17.084 2.425 16.401 2.415 15.770 2.405 2500 16.427 2.332 15.770 2.322 15.163 2.312 2400 15.770 2.239 15.139 2.229 14.557 2.220 来源：国金证券研究所